本文来源于《财经网》 2009年06月02日 17:05
【《财经网》北京专稿/记者 张环宇】在经济周期的转折点，往往会看到收益率曲线骤然陡峭。这种情况在很多时候，是颇受投资者欢迎的，但现在，投资者表现出来的，似乎更多是担心。
从4月初开始，美国长期利率出现跃升。同时，美国制造业开始好转，消费者信心也有所恢复，“去库存化”速度明显加快。在很多人眼中，即使一季度美国GDP数字仍不够理想，经济底部似乎也已经到来。
如果以近期的一些迹象估计，“拐点论”具有一定的支撑论据。6月1日，美国供应管理协会（ISM）公布了5月的美国采购经理人指数（PMI）。该指数较上个月上升2.7个点，达到42.8。根据过往经验，5月的PMI单月数据经过折年化处理后，显示全年实际GDP将增长0.5％。
虽然以1月至5月的平均数值来计算，GDP仍未摆脱负增长的噩运，但新订单指数重新报于50的“分水岭”之上，打破金融危机以来制造业新订单的萎靡之势，无疑令经济预期更加趋于好转一端。
但是，仅仅凭借制造业的好转，仍无法完全解释收益率曲线如此“激烈”的反应。那么，可能的其他解释，则让人感到不安。
一种可能的猜测是：通胀。对于固定资产收益者来说，通胀这个字眼不会让他们感到愉快。通胀的上升，意味着储蓄、债券这些固定收入的购买能力被大幅削弱。而央行应对通胀的方式，惟有加息，这必然将导致长期利率上行。虽然通胀往往发生在经济的上升周期，高通胀和经济增长“共舞”是一种常见的场景，但现在投资者更担忧的是，美国经济会出现“滞胀”的情景。
另一种猜测就是：还债压力。我们几乎可以在所有发达国家的财政预算中，看到庞大的财政赤字。金融海啸应对措施带来的一个后果就是，各国不得不去不计成本地施加财政刺激。而这笔钱的偿还，可能是在未来数年，甚至十年以上。
但是，如果政府还希望控制流动性的话，即使还款期限延长，市场上也未必有如此多的借出意愿，除非政府给予市场足够的刺激。这也就意味着，收益率要高到足以令市场参与者动心的地步。
这两种可能的解释，对于美国和其他发达经济体政府来说，是一个极大的挑战。过去，美联储的购债行为曾被媒体渲染为试图控制长期利率，这个“罪名”并不好听。从历史经验看，当利率工具的市场性被剥夺后，货币政策所能带来的效果往往和预期大相径庭。正因为此，当长期利率大幅上升时，美联储可以做的事情相当有限。或者如美联储主席伯南克所暗示的那样，其可以为长期利率“设定上限”。
如果这种情况真的出现，政策效果同样不会令人满意。因为推动长期利率走高的动力并不会消失，“饮鸩止渴”的政策可能会产生相反的作用。我们已经看到，在英国政府主权评级预期被下调后，财政政策开始表现得“缩手缩脚”。
对于美国来说，最好的方法也许就是，提前控制财政刺激的规模，并尽早降低债务规模，而不是等到最后关头，再做补救。■
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