曹 仁 超 (16/12/2008): 油價插水 杜拜樓市瀕崩潰

12月15日，周一。恒生指數升288.56，收15046.95；成交426.04億元。12月期指升354點，收15114點，高水，代表後市進一步睇好。11月份入市吸納跌到殘嘅股份，相信可留番1月份獲利回吐，因為12月份唔少職業投資者都需要粉飾櫥窗，努力推高自己揸重股份嘅股價。如此這般情況下，又 可賺30％到60％利潤，呢個世界真係發達容易搵食艱難。唔少二線股由11月至今升幅之大，甚至喺牛市亦少見。請記住，Small window of opportunity can mean huge returns，我地唔一定要牛市先至賺到錢！大行分析報告真差勁Thomson路透12月15日調查報告指出，標普五百第四季純利升幅只有5.9％（7月1日時曾估計純利升幅59.3％，10月1日估計純利升幅仍高達 46.7％，上周估計純利升幅10％，本周改為5.9％）；由7月份估計上升59.3％到本周估計只上升5.9％，可見所謂大行嘅分析報告係幾咁差勁！該 調查並估計明年第一季係負增長5.2％（10月1日時仍估計上升25.7％，上周估計係負增長2.6％）。今年7月1日至今，分析界一直高估今年第四季同明年第一季嘅業績，最近嘅估計才漸漸接近事實。日圓升上十三年高位，日本7月至9月GDP已下降0.5％，高盛喺東京嘅分析員徹文山川估計，呢次日本衰退期將一直伸延到2010年下半年。今天日本負債相等於GDP 180％（OECD估計）。九十年代至今日本政府推出一再刺激經濟計劃，不但未令經濟復甦，反令日本陷入高負債嘅困境。日本過去錯誤嘅做法，家吓卻被英國 同美國模仿。據最近一期《短觀》報告，日本製造商信心指數係負24（七年新低），上周五又推出4萬億日圓開支及減稅計劃、3萬億日圓信貸及向金融機構注資 12萬億日圓，令今天日經平均指數急升5.21%。美滙指數11月至今跌5.9％，喺二十三個刺激計劃中，美國政府共提供8.5萬億美元信貸，會否令長達四個月升幅高達25％嘅美元上升期面臨結束？花旗、高盛、BNP百利達及美國銀行皆預測美元可能進一步轉弱，估計明年見80日圓兌1美元及1.45美元兌1歐羅。投資者們，如你想賺錢請睇《信報》，因《信報》係少數能改變你一生命運嘅報紙。如果你只係想做普通人而非特別出色者，咁就由得你啦，因為《信報》只為出類 拔萃嘅人服務，而非普通投資者。只有《信報》分析員才夠膽响147美元一桶時睇淡油價，以及有膽批評杜拜房地產過熱。今天IMF估計杜拜負債相等於 2006年GDP 103％（花旗估計140％）。路透社報道，當地樓價今年內已跌咗28％，部分豪宅跌幅已達40％。海灣國家房地產已陷入衰退！杜拜人口一百六十萬，由1995至2006年短短十年內人口升幅達25％，2007年阿聯酋全部正式居民只有八十六萬四千人，外國工人則有三百六十萬人。 11月份造價高達15億美元嘅亞特蘭蒂豪華酒店開幕典禮耗資2000萬美元；狂歡之後，杜拜許多過度舉債嘅產業瀕臨破產，而且冇人確切知道佢地嘅前途係 點。七十年代初期英國撤走後，七個酋長國合力組成阿聯酋，其中只有阿布扎比擁有最多石油，响油元支持下，建成杜拜今日嘅繁榮（阿布扎比酋長國石油產量佔阿 聯酋原油產量90％）。過去十年，杜拜房地產出現狂潮，因為抵押十分容易，投資者响幾星期內（其實幾天）轉手便可獲厚利。今天杜拜仲有三百九十萬方米辦公 用樓面在建築中，較全球任何大城市都多，因為冇人相信只係短短四個月，油價可以出現插水式回落；今天油價只及7月份嘅三分一！悲劇由此發生。過去湧到杜拜 開工嘅外國人開始失業及回國，大量未完工嘅摩天大廈已停工，甚至杜拜富人亦漸漸手緊。上周朱美拉棕櫚人工島上一個地中海式別墅，售價由490萬美元降至 360萬美元，但仍搵唔到買家；本周再降至313萬美元，另送賓利汽車一架。事實上，有錢客戶嘅錢都被股市縛住，冇錢買豪宅矣。上月杜拜兩大國內住宅貸款 公司被國有化，杜拜三大房地產公司（合共佔70％市場）聯手對付危機，以防杜拜房地產市場進一步崩潰。杜拜政府有資產3500億美元、負債800多億美 元，相信最終可度過呢場金融危機。金融海嘯令海灣國家嘅地產商亦學曉謙卑。上海樓價2010年可趨穩內地房地產又如何？過去中國地產市場價格上升可以講史無前例（香港到1980年樓價才1000元一呎；中國改革開放三十年上海樓價已漲上4000到 6000元，有D更見10000元人民幣一呎），恐怕已進入漫長降溫期。11月深圳市長許宗衡表態──一不救市；二不死扛，讓市場自己搵出合理水平。中共中央統戰部常務副部長朱維群向外公布，胡溫喺中央經濟工作會議嘅講話：必須保持股市和樓市穩定和健康發展。摩根大通董事總經理龔方雄响廣州工行舉行嘅2008年工行投資論壇中話，中國經濟槓桿化程度唔高，出現低谷亦較世界其他國家為早，可能係今年第四季。依家 應買入低負債且被低估嘅內地房地產股，如合景泰富（1813）、雅居樂（3383）、富力地產（2777）；綠城中國（3900）則應喺農曆新年後才買 入，因明年內地房地產供應仍將出現過剩，樓價可能持續下滑。中型資本嘅內房股股價已較去年高峰回落80％，只要地產市場穩定下來，即可大幅反彈。中國房地產及住宅研究會副會長顧雲昌認為，12月房價將進一步下跌，但同美國樓市唔同，中國並未出現「病毒性泡沫」，而係「冷熱性」周期循環。中國樓市响 旺盛時需求大增，一旦經濟冷卻便再回落，應可通過「時間換取空間」嘅方法消化，亦可通過金融、財政政策對樓市產生支持，讓樓市實現軟着陸。從10月底上海「十四條」政策出台，11月國務院4萬億元人民幣拉動內需計劃，11月27日央行減息1.08厘及放寬銀根，目的就係減慢內地樓價下跌嘅速度。今年12月3日上海市第五十一號土地出讓公告公布，全部為工業用地。今年上海住宅用地總供應量（以可建面積計）為二百七十七萬八千方米，12月4日止已成交七十萬六千方米，即今年土地流標率為38％，可見土地市場十分疲軟，亦代表二至三年後上海商品住宅供應量下降。易居房地產研究院統計數字顯示，2003年上海土地成交量一千五百萬方米，2004年三百萬方米，2005年三百萬方米以上，但成交只有四十萬方米；2006年七百萬方米，2007年一千萬方米，2008年一千七百零六萬方米。2004年起上海存量土地供應約四千五百萬方米，近年正在消化，家吓嘅開工商品住宅用地預計只有一半，即每年五百萬方米。照咁情況睇嚟，仍需四百五十日以上才能完成消化。上海樓價2010年年中才可大致穩定下來。由於中國仍然係新興市場，拆遷力度十分大。2000至03年每年因拆遷而產生嘅新需求達八百萬方米，佔總成交量三分一。近年樓價不斷走高，令拆遷成本不斷 上升，上海市拆遷步伐亦停頓下來。今年7月上海城市建設第九屆市委第四次全體會議上，委員再明確指出「加快舊區改造，解決拆遷難題」，相信上海嘅拆遷行動 又再加快。世邦魏理仕武漢分公司今年第三季報告指出，武漢高檔住宅市場已較第二季回調，高檔公寓及別墅售價分別為10061元／方米和11141元／方米，較上季跌 1.3％及4.9％。2003年起住宅市場售價開始大幅提高，今年已開始回調，估計明年開發商喺定價上趨於保守，估計將進入穩定期。珠三角掀民工返鄉潮中國社科院發布2009年《經濟藍皮書》指出，內地房地產步入較長時間嘅調整期，需求短期仍保持觀望，明年內地房價面對進一步回調壓力。分析界指出，內地樓市擁有「牛長熊短」嘅特徵，周期包括七至八年上升期及三至四年回落期。分析認為，四百五十天後樓市回暖屬太樂觀，唔少人認為需二十七個月才能完成消化，即2011年才復甦。國際金融海嘯下，珠三角似乎成為咗重災區，每天出現民工返鄉潮，令人生懼。倒閉潮9月已開始，依家愈演愈烈，七萬家工廠响珠三角僱用超過一千萬工人，如有 四分一關門大吉，受影響工人已達二百五十萬。《中國經濟周刊》報道，關閉嘅企業响東莞市有一千四百六十四家、中山市九百五十家、珠海市七百零九家、深圳七 百零四家、汕尾五百八十七家、佛山五百二十六家、潮州四百三十二家，關閉嘅企業有從事紡織、服裝、五金、塑膠、電子產品、陶瓷建材，大部分係低技術、高耗 能行業。廣東省中小企業局副局長官維平否認有七千一百四十八家企業倒閉嘅報道，認為不確。佢認為，家吓倒閉者大致可分為：甲、自主創新能力唔強、管理水準唔高； 乙、產業層次低、附加值唔高；丙、高耗能、唔環保嘅企業；再加上金融海嘯，加快淘汰呢類中小企。佢認為，呢D中小企淘汰出局係遲早問題，只係金融海嘯加速 其死亡而已。廣東省發布資料，今年1至9月關閉企業五萬六千家、新開業九萬二千家，關閉嘅企業較去年同期增加25％，新開業同去年持平。即使冇金融風暴，呢D企業也會轉移及搬遷，但新開嘅仍較關閉者多。最近廣東省省委書記汪洋亦認為，大家應認真分析一下依家倒閉嘅係乜嘢企業？總體上講都係落後產能嘅企業。佢認為，作為政府唔應該救落後產能企業！响美國，雖然保爾森一再推出bailout計劃，但美國住宅樓價不斷下跌，失業率一再上升，能源、食品、日用品、衣服等不斷降價，製造業更出現近二十八年 來最大收縮。相信呢次衰退較1981至82年嗰次嚴重。道理好簡單，控制通脹可用加息；但係要對付通縮，減息作用唔大，即使利率降至零，仍無法阻止價格下 跌。價格下跌令企業邊際利潤收窄，當利潤減少或消失，企業價值便下降，必須裁員去減少成本……。2009應北望神州搵商機1990至92年三年內，日本投資者响證券市場失去60％市值，令樓價不斷下沉，到2003年4月共失去70％市值。通縮壓力令日本人再抬唔起頭，上述情況將喺美國重演一次。由2007年第四季開始美國進入深而長嘅衰退，較2000至02年（三年）及1990至91年長。估計明年GDP下降1.3％、2010年才上升2.5％；美國失業率將升至9％，利率喺1厘以下。歐洲國家各有難念的經。西班牙及英國最弱，德國及瑞士較強。估計歐羅區明年GDP收縮0.8％，2010年回升0.8％（明年瑞士將收縮0.4％，但英國則收縮2.2％）。至於亞洲及新興市場，中國、印度將出現GDP低增長。中國估計仍有7.8％、印度6.8％，已係全球表現最好嘅地方之一。踏入2009年，全世界都進入低利率期；經過2008年大跌後，由股票到石油都十分便宜，仍然有錢嘅人會做乜嘢？我老曹相信，如世界經濟復甦，中國應該係第一個站起來嘅國家，各位係咪同意？2009年應該北望神州，返內地找尋投資機會。<<轉載自信報>>

曹 仁 超 (17/12/2008): 中等收入陷阱

12月16日，周二。恒生指數升83.26，收15130.21，成交403.16億元。期指跌45點，收15069點，代表短期股市有回吐壓力。花旗推介騰訊控股（700），估計今年每股獲利1.508元，升66.1％，P/E二十七點四倍，目標價75元。滬深三百指數升0.98％，收1994.45。今次聯儲局減息後，長達九十四年、利用利率去調整經濟嘅手段失效，日後只有向日本銀行學習以「資產負債表」去調控經濟，即不斷向金融體系注入資金。上述方 法2001年日本銀行曾採用，結果令日本經濟2003年4月復甦。不過，上述方法不利美元滙價，美元今天再跌2.4%，成1.3691兌1歐羅及90.8 日圓兌1美元。再來十年牛皮市？英鎊兌美元升0.4%，成0.8895英鎊，兌歐羅回落至0.9022英鎊。英國11月份CPI升幅只有4.1%（10月份4.5%），英倫銀行估計明年將回落到只有1%。一旦CPI升幅低於目標通脹率2%，政府又會再減息。瑞士估計，明年GDP將下降0.8%，係1991年以來另一次；2010年將上升1.0%；明年失業率將上升至3.3%，2010年4.3%；估計明年CPI升0.7%，2010年升0.8%。周小川話，本月人民幣將減息，明年初利率仍會下降。中國已係全球第四大經濟體系，估計明年GDP升幅只有5%至6%（State Street Global Market估計），因此政府必須進一步刺激經濟。新加坡（全球最大貨櫃港）上月出現2001年以來首次負增長，貨櫃交通量減少1.5%，只有二百二十九萬貨櫃進出新加坡；新加坡貨櫃進出量自7月起已放緩。2007年10月至今，美國家庭共虧損7萬億美元，或佔全部財富9％（2001至02年美國家庭失去全部財富8.4％），即虧損已超過2001至02年科 網股泡沫爆破；其中2萬億美元係來自房地產，而依家已有一千一百七十萬個家庭陷入負資產。12月份密歇根／路透社消費信心指數係59點，較二十八年前嘅最 低點只少4點。1945年至今十個熊市中，有九個喺指數反彈20％後牛市重現，唯一一次例外係2001年9月至02年1月。最近標普五百指數由11月20日至12月8日 上升21％又如何？會否一如2001年9月至02年1月嗰次咁，未能引發牛市？客觀分析，美股似進入類似日本嘅失落世代，牛市唔似會响今年11月20日開 始。過去十三個月美股回落52％，未來跌幅仲有幾大？由1923年至今，美國共有三次為時十年以上嘅牛皮市。2008年11月開始會否第四次出現十年牛皮 市？上一個十年以上嘅牛皮市由1966至82年共十六年，然後出現二十五年牛市。根據Q理論，1999年係2.9（市價為賬面值二點九倍），依家係 0.7；熊市三期之時係0.3，例如1921、1932、1949及1982年；即熊市結束前，股價可能只及賬面值30％，未來會否出現咁惡劣嘅情況？今天唔少垃圾債券已有15厘息，有投資級別嘅公司債券亦有8.5厘，應有一定吸引力。例如Rio Tinto 25億美元5.785厘2013年到期債券，已跌至16.64厘。如有興趣投資該公司債券，可向BNP百利達公司查詢；只要Rio Tinto 2013年前財政仍穩健，回報率便十分吸引。股市由直插變成起伏不定美國銀行因需要增加資本，可能宣布供股，擔心股價將由家吓14.11美元回落至9美元。美國銀行並唔係單獨例子，唔少大銀行皆須供股，對股價造成嘅壓力極 大。金融危機不但未完成，而且更在擴大。美國住宅樓價回落引發次按危機，令投資者拋售股票而結束股票牛市，然後演變成金融海嘯，由美國席捲歐洲、俄羅斯、 拉丁美洲及亞洲（包括中國）。响各國央行聯手下，今年11月總算穩定下來，然後納斯特前主席馬多夫涉嫌經營「龐茲騙局」而被捕，牽涉嘅資金可能高達500 億美元，再次動搖投資者對美股嘅信心。呢個世界真係福無重至、禍不單行。美國經濟仍在流血，而信貸市場早已凍結，就業市場則在萎縮，衰退早喺去年第四季開 始。呢次衰退不但較2001年嗰次更深、更長而且更痛苦，到今年第四季情況繼續惡化，唔似會响明年第一季改善。2008年係持盈保泰年（The Wisdom of Doing Nothing）；去年11月至今年10月係「多做多錯、少做少錯、不做不錯」嘅十二個月。今年11月起進入熊市二期，係「你貪心時我擔心、你擔心時我貪 心」期（Buy when everyone else is selling!），一於同群眾對着幹，別人睇淡我睇好、別人睇好我睇淡，做一個成功嘅Trend Rider（趨勢追隨者）！最佳入貨期係當基本因素已可支持、技術分析進入極度超賣區之時。Trend Rider絕唔會買入後持有唔放，一旦技術分析轉弱就係咁先。唔好因小利而放棄，亦永遠不會忘記止蝕，必要時更利用期權去保護自己，而每次犯錯事後都檢 討。過去衰退期好少超過十個月，例如2001至02年及1991年。但呢次衰退期已連續五季。日本响過去十八年證明政府不能阻止衰退出現。雖然聯儲局想Re- inflate（再膨脹），但市場力量卻unwind資產泡沫，令廉價資金不敵市場力量。今天之後，貝南奇已冇晒子彈矣（因利率降至接近零）。明年市場肯定醜陋，但唔代表冇錢搵。即使1930年到1932年亦有唔少反彈，何況2009年？技術上睇，呢個衰退最快喺2010年年底前才結束（甚至更 長），不過今年11月起股市再唔係直插，而係形成起伏不定嘅浪，時高時低。如何乘風破浪？非三言兩語可講得完。例如美元係咪開始轉弱，或調整之後又再升 （美元強勢不利香港經濟）？由2002年1月至08年7月美元共弱咗七年，會否只有五個月強勢？又似乎太短咗D。企業純利明年第四季會否開始改善？P/E 一旦回落到八倍，股市抗跌力便出現。熊市二期通常喺P/E八倍至十二倍之間上落。十年期國庫券依家只有2.66厘，未來可能再低，會否令部分資金回流股 市？家吓股市股息率已達5厘，如上市公司唔減派息便極之吸引。通縮壓力又點？好多問題仍未有答案。中國經濟或呈L形《中國證券報》作者滕泰認為，內地地價正面對下跌周期，生產則面對存貨周期，資本支出亦陷入低增長期；加上證券市場嘅負財富效應及外部因素衝擊，擔心呢輪 經濟下滑將持續兩三年，即未來中國經濟唔係呈U形而係L形。今年中國人均GDP首次突破3000美元，一如1997年東南亞國家面對「中等收入陷阱」。1978年中國落實改革開放政策，隨着市場經濟體系逐漸建立，引入外資及成熟技術，令農村勞動力向工業轉移；加上中國本身嘅原材料資源，令GDP保持 10%年增長率。呢段日子叫做「庫茲涅茨增長期」，增長動力來自廉價勞動力、廉價資源及廉價土地；經濟結構由農業生產主導，轉向製造業及服務業主導。改革 開放三十年後，2005年中國人口紀錄已達到一個高峰，來自農村嘅剩餘勞動力轉移，响2004年出現「路易斯拐點」。農村人口流失，令糧食供應安全受威 脅，政府為保住勞動人口喺農村，於是推出「三農政策」，即農村開始同城市競爭勞動人口。另一方面，農地轉為非農業用地，即所謂「土地紅利」，亦因環保問題 而進入顯著放緩期。內地即使擁有資源亦無法繼續支持中國高速度嘅出口增長率，因此開始向外輸入原材料，帶動全球原材料價格上升。換言之，改革開放初期嘅 「三廉優勢」逐步失去，今年起中國正面對人均GDP响3000美元以上嘅煩惱。上述煩惱曾經喺南美洲巴西、阿根廷、墨西哥、智利出現過，喺東南亞唔少國家亦遇上。响城市化過程中，大量農民湧入城市而形成貧民窟，收入差距拉大形成內需 增長放慢，金融風險亦造成唔少人財富損失。製造業向高端產業升級，社會服務業升級又阻力重重，只有少數能跨越嘅國家及地區如新加坡及香港，佢地都有特殊客 觀條件。例如新加坡金融業主要服務印尼、泰國及馬來西亞，香港則服務珠三角一帶。兩大地區嘅共同點係：一、曾經係英國殖民地，因此採用英國法（The Rule of Law）。二、外滙自由出入冇管制。三、全球大部分國家人民都可自由出入新加坡同香港。上述因素令香港及新加坡、倫敦、紐約喺金融上接軌，形成環球性金融 服務鏈，服務全球金融業。歐美已進入後泡沫時代南韓及台灣則冇咁嘅優勢，只有走製造業升級呢條路。至今南韓人均收入16480美元（1995至2005年GDP平均升幅4.4%），台灣人均收入 15110美元（1995至2005年GDP平均升幅4.5%）；2007年香港人均收入達28000美元、新加坡27000美元。中國相信唔可能全國走 上金融服務業之路，只能步南韓及台灣後塵，走產業升級路線，才能跨越「中產收入陷阱」。反觀南美洲及東南亞國家一旦到達人均收入3000美元或以上，政治 便進入動盪不安期（例如最近泰國，政黨為執政而將經濟搞到一塌糊塗），背後理由就係貧富懸殊，出現階級矛盾。中國政府已針對呢點做工夫，最後能否走上南韓 及台灣之路，即透過製造業升級而繼續提升人均收入？即使成功，未來三十年中國GDP增長率亦唔再係10%一年，甚至8%亦不能，只能每年上升4.5%左 右。即係話，中國必須面對GDP由高增長期進入低增長期。香港同新加坡近三十年嘅GDP增長率主要嚟自金融服務業。去年美國次按危機及今年雷曼事件，代表由金融業帶動GDP增長嘅日子亦告一段落。世界經濟正面對 歷史性轉折期，進入後泡沫時代。一如日本人均收入一旦進入35000美元一年，過去十八年只係升升跌跌，冇乜升幅了（香港1997年進入人均收入 27000美元，十一年過去至今，亦只係升升跌跌，冇進一步上升）。2007年美國及歐洲相信亦已進入後泡沫時代。工業革命喺英國開始，第一次經濟危機1825年亦喺英國出現，資本主義至今仍無法解決嘅問題就係經濟盛衰周期。1929年華爾街危機後流行凱恩斯主義，就 係企圖利用政府力量「熨平」經濟周期，初期好成功，但1973年爆發石油危機後已唔啱用。1980年第二次石油危機爆發，英美國家決定放棄凱恩斯主義，改 為採用「供應學派理論」，透過控制貨幣供應去應付拉丁美洲債務危機、亞洲金融風暴、俄羅斯金融危機、科網股泡沫爆破……。正當英、美兩國沾沾自喜，以為搵 到「熨平周期」嘅方法時，去年爆發次按危機，同年9月聯儲局迅速增加貨幣供應及減息，卻無法阻止GDP增長率下陷，甚至零利率亦起唔到作用！英美正一步步 進入日本式流動性陷阱。日本1985至90年土地升值二點四倍，達15萬億美元，相等於1990年GDP五倍，日經平均指數上升四點七倍，達39000 點，P/E七十點九倍。當兩大泡沫爆破後，房價及股市跌幅達70％，即每年日本人喺物業及股票上損失達5萬億至6萬億美元，相等於每年GDP 90％。無論政府提供乜嘢刺激計劃，都無法對抗地價同股市下陷所產生嘅流動性陷阱；日本過去十八年雖然避過大蕭條，但經濟只能時好時壞。貨幣供應增速放緩通脹降資本主義嘅發展係無法避免泡沫出現——由預期盈利率上升引發股價上升，資金流入令資產價格暴漲，引發過度貸款並推高利率，之後資產價格暴跌，泡沫破滅，破產、失業率上升，引發社會恐慌甚至崩潰。哈佛大學希勒教授不但準確預言高科技股泡沫破滅，同時準確預言地產泡沫破滅，而提出股市「非理性繁榮」論。情況有D似非法傳銷，當樓價或股市以暴利引誘倒楣嘅人去接棒時，便意味離崩潰期不遠。索羅斯提出量子理論，證明金融市場唔可能達到均衡，而係不斷處於盛衰循環。參考日本、拉丁美洲、東南亞、台灣及香港等地股市泡沫爆破前，股價都係翻幾番；泡沫爆破後，跌幅由70％至90％不等，同時有「失落十年或以上」嘅後遺 症。換言之，中國經濟係有可能進入GDP低增長期，並出現L形走勢。中國社會科學院學部委員、經濟學部副主任劉樹成話，改革開放三十年，中國GDP由 1978年嘅3624億元人民幣經八年努力提升至1萬億元，再經五年到1991年嘅2萬億元，隨後每年平均增一萬億元，到2007年達24.9萬億元。扣 除價格因素，2007年GDP總量係54331億元，係1978年十四倍，平均每年上升9.8%。中國人行發布，截至11月止廣義貨幣供應（M2）係上升14.8%，狹義貨幣供應量（M1）上升6.8%。今年11月底M2係45.86萬億元人民幣，較 去年同期上升14.8%，較10月升0.22%；M1為15.78萬億元，較去年同期上升6.8%，較上月減少2.05%；流通貨幣（M0）3.16萬億 元，較去年同期升9.04%。11月底人民幣貸款29.57萬億元，升16.03%，較上月上升1.45%。從貨幣供應量睇，增速正在放緩，即未來通脹壓力在下降。好領導班子帶來興旺戰前阿根廷係世上十分富有嘅國家，但戰後一直缺乏良好領袖，令經濟一直走下坡，最後破產。反觀新加坡六十年代獨立，初期人均收入只有500美元，今天已躋 身OECD國家行列，只係短短四十年時間。中國1978年前一窮二白，三十年工夫，人均收入打破3000美元，擺脫貧窮並走向小康之路。再睇南、北韓之間 嘅分別……皆證明唔係民主制度帶來繁榮，而係良好領導班子、開放嘅社會，加上教育水平提升（香港就係最佳例子）。反之，劣質民主卻會帶嚟貧窮，例如印度、 印尼、菲律賓、泰國……。英國、美國亦一樣，鐵娘子及列根帶嚟良好領導班子，令英國同美國走出滯脹期，恢復GDP高增長；殊仔卻帶領美國步向滯縮！大至國 家、小至企業，甚至家庭亦一樣。好嘅領導班子帶來興旺，例如長實（001）、新地（016）等；壞嘅領導層可以搞到一塌糊塗，最近例子如亞洲電視。嚴父慈 母必有出色女兒。如父親不長進、母親一塌糊塗，子女出色者少之又少。令人慨嘆係1997年香港主權回歸後，原先良好嘅領導班子，今天卻搞到一塌糊塗，令人 擲筆三嘆！<<轉載自信報>>

曹 仁 超 (18/12/2008): 膽大心細面皮厚

12月17日，周三。美元減息至接近零，令道指大升4.2％，收8924.14。港 股今天高開後出現獲利回吐，全日只升330.31，收15460.52；成交564億元。12月期指升437點，收15506點；但1月期指升401點， 收15482點。從呢點睇，港股正進入消化期。今天恒地（012）升7.8％；鞍鋼（347）升12％，因政府表示增加原材料儲備，以支持商品生產商。中國聯通（762）升4.2％，公司以64.3億 元人民幣向母公司收購電訊資產。思捷環球（330）有五分四業務响歐洲，今天因高盛降低評級而令股價回落8.2％，見44元；今年思捷股價已下跌62％ （同期恒指跌43％）。政府干預能力不容小覷滬深三百指數升0.35％，收2001.42，依家P/E十四倍（11月4日P/E一度見十一點四倍）；由11月4日至今已反彈23％，如以美股標準，已 出現牛市。2008年係中國經濟運行由升轉降嘅一年，上述情況受美國及歐洲經濟因素影響，亦係中國結構調整及發展公式轉變所影響，令中國經濟開始步入下行 通道，5月份CPI 開始回落（4月份升幅8.5％，11月份僅為2.4％）。外貿出口增長速度下降，房地產投資及企業投資減慢，甚至消費需求亦在減慢，响國家推出一連串刺激 方案後，明年GDP增長率能否喺較低水平穩定下來？將係滬深A股能否出現牛市嘅最大關鍵。作為央行，干預經濟嘅方法除咗利率外，仲有滙率、流動性比率（Liquidity）及資產負債表（Portfolio Balance），從而影響實質利率，達到阻止通縮出現嘅目的。最後能否成功？2009年便知道。我老曹能夠告訴大家嘅係──唔好睇少政府干預嘅能力。經濟前景展望繼續令人擔心，企業利潤仍走下坡。各國會否爭相將本國貨幣貶值？例如英鎊過去一年兌歐羅貶值23％、兌美元貶值39％、兌人民幣貶值49％、 兌日圓貶值69％，係1992年脫離ERM後另一次大貶值。人們在討論英鎊兌美元會否變為一算？依家美元進行大反擊，將利率降至0.25厘，令美元兌各國 貨幣開始貶值。呢類爭相貶值嘅情況，响1997年亞洲金融風暴後喺亞太區似曾相識；港元因不可貶值（聯滙制度），令香港過去曾面對六年通縮。美元貶值後， 歐羅同英鎊又點應付？佢地減息空間較美元大，如佢地再減息、再貶值去回應美國呢次大幅減息，咁又點辦?!俄羅斯公布可能每日減產四十萬桶去支持油價。油價由7月11日147.27美元回落至今，跌幅達70％。OPEC要求非OPEC成員國亦加入減產行列去支 持油價。假設明年油價喺50美元以下一桶，海灣國家財政可由2008年盈餘相等於GDP 8％到32％，變成赤字10％到26％。反之石油淨入口國如中國及印度嘅貿易盈餘可大幅上升，同時令CPI回落，帶嚟經濟良性效果。如配合良好財政刺激方 案，唔排除內地股市牛市重臨。日本亦係油價回落下嘅受惠國，但日圓升值壓力令日本通縮重臨，極有可能令日本經濟復甦延遲到2010年才出現，較中國及印度遲一年。至於香港則好無奈，香 港經濟被美國及中國左右；2008年係香港災難年，2009年則十分艱辛難行。今年10月27日股價已極之便宜，因此出現大反彈，但如希望恒指50天線重 返250天線之上而引發牛市，機會仍極低，明年只能出現上落市。明年唔少大企業嘅純利將減少30％至50％，因此今年10月低點最終係咪最低？冇人知道。 作為聰明人並唔一定需要牛市去搵錢嘅，好多時上落市更易賺錢。金價只能炒上落金價又閃閃生輝，但未宜投資，相信金價只喺750至850美元之間上上落落，喺850美元以上又可獲利回吐，預測只係行range。影子銀行系統 （shadow-banking system）受質疑，而且在萎縮中，因此產生信貸收縮，令通脹率無法出現，亦係金價上升嘅理由。次按危機嘅出現嚟自影子銀行從事「發起─分 散」（originate-distribute）嘅經營模式。即影子銀行首先向高風險行業（幾乎冇參與者）例如樓宇按揭貸款公司發出貸款，做貸款發起 人，完成後將上述貸款分成好多細份，再派發畀投資者，從中賺取差價。情況有D似新股上市由投資銀行包銷（IPO），上市後由各投資者認購，即只將按揭貸款 證券化；IPO後，如上市新股跌穿招股價，虧損由投資者承擔。證券化後嘅按揭貸款亦一樣，只係IPO嘅投資係基金或小投資者，按揭證券嘅買家則係保險公 司、商業銀行、養老金等。再加上呢類影子銀行唔受監管，令槓桿比率愈來愈高，例如去年中美林係二十七點八倍（即1元股本卻投資27.8元CDO）、雷曼三 十點三倍、高盛二十六點二倍。2001年次按證券化率只有54％，到2007年已達75％（即二按貸款中有75％被證券化）。將次按證券化嘅利潤，自然較傳統商業銀行做有抵押貸款更 大，2007年MBS（有抵押貸款）只有6萬億美元，反而CDS（信用違約掉期）卻達62萬億美元。去年高盛證券有80％利潤嚟自次按證券交易或發起─— 分散業務，响高利潤吸引下，唔少保險公司、商業銀行亦加入行列，亦係此市場愈來愈蓬勃嘅理由，支持住房地產畸形發展。自次按危機爆發後，此市場便迅速萎 縮。去年10月至今MSCI指數跌48％，同期金價（以美元計）上升10％、以歐羅計上升20％、以澳元計上升50％、以南非蘭特計上升60％。不過，過去十 三個月金融時報金礦股指數（以美元計）卻回落48％，跌幅不但大於MSCI，同時漠視同期金價上升8％嘅事實。金價與金礦股走勢背馳，你信邊個？我老曹嘅 結論係，金價喺850美元之上，並冇投資價值也。依家唔少金融股仲係面對資本充足比率不足，雖然銀行分類指數已升穿下降軌，但相信亦只能行range。標普五百金融分類指數只係嚴重超賣後反彈。銀行誠信 仍受質疑，真係Too big to fail？同美國作風唔同，歐盟同意銀行可分十年為CDS撥備，即每年損失一DD，慢慢拖。農產品需求十分穩定，但供應極不穩定；反之，礦產供應十分穩定，但需求極不穩定。如明年出現環球經濟衰退，礦產品售價將升不起來。中國已公布4萬億元人民幣刺激計劃，對礦產價格可起一定支持作用，但不能令礦產價格出現另一牛市，因此應趁每次金屬價格上升減持資源股。美國減息0.75厘後，有冇1月效應真係好難講。1929年11月嗰次反彈一直維持至1930年4月，呢次11月起美股反彈可維持幾耐？今年聖誕老人會否 入城？依家股市仍對四大壓力：一、Deleveraging；二、Depression；三、Deflation；四、Despair。今年11月起並唔 係投資期，請學習「進出股市」。雖然各國央行好努力，但LIBOR三個月貸款利率差仍較去年6月大六倍；TED雖然由10月份嘅4.64厘收窄到最近嘅 1.82厘，但相信貸款新需求明年下半年之前仍無法回升。明年經濟或冇想像咁壞標普五百指數由11月21日至今已反彈23％，但消費信貸卻由8月份64億美元降至10月份35億美元，係1992年以來首次連續兩個月回落，第三季個人 破產上升34％。明年世界經濟陷入衰退已係「阿媽係女人」嘅新聞（冇人唔知），資產價格下跌，將大大減少全人類手上嘅財富，從而影響主要金融機構嘅借貸能 力，消費信心及商業投資信心將進一步下降。通縮壓力與政府寬鬆貨幣政策正在展開生死戰，响分出勝負之前，股市仍將不斷波動，最後鹿死誰手？日本過去十八年 交戰，結果係市場贏咗政府。英美呢場交戰又如何？貝南奇甚至係被稱為畢生研究華爾街危機嘅學者！2009年只要冇乜太壞嘅消息，已經係好消息，因為人人都認為明年經濟極壞，如發現情況冇咁壞，股市已可反彈，因為由去年11月至今年10月恒生指數已回 落66％！今年11月港人已進入非理性悲觀（一如去年10月港人進入非理性亢奮一樣）。股市短期有discounting mechanism（理性預期）作用，而今年11月人人已預期2009年極壞，如發現情況冇想像中咁壞，恒指有條件重返16000點以上。今年11月揀股嘅出錯率應較去年10月為低。PB/V（市價／賬面值）去年10月高出三倍，家吓係低於一倍，已好接近1988年水平；11月至今港股回升 後，才略高於一倍。以P/E計，亦已重返1982年水平（今天企業純利可能水分多D，例如地產股純利唔少來自物業重估）。由PB/V或P/E角度睇，恒指 10600點真係有得守，後市恒指喺11000點到18000點之間游弋。展望2009年甚至2010年，通脹率將大幅回落，貨幣政策保持寬鬆，利率曲線開始愈來愈斜（上述係溫和復甦出現前嘅必需條件），儲蓄率在回升。美國樓價 已由2006年高峰回落22％（估計最低可回落33％），依家唔叫你信明年好環境，只係想話畀大家知，2009年並冇想像中咁壞。例如再冇雷曼事件發生， 你信唔信。根據1998年克魯明（Krugman）嘅理論：R=i-πe，R係實質利率；i係觀察中利率，πe 係估計中通脹。如人人估計通縮將出現，一如九十年代日本，而政府唔作出反應，便形成R（實質利率）上升，結果令通縮真係出現及信貸大幅收縮。對付方法係將 其改為R=0/ r+θ，r係政府積極減息，令利率減幅走在CPI跌幅之前，即再唔係被動而係主動，令θ即人們對未來通縮嘅恐懼減弱，令R（實質利率）下降，最終可能阻止 通縮出現。2008年起英美正採用1998年克魯明所發表嘅理論，全力打擊通縮預期心理。能否成功？2009年可知道。上述理論可能深咗D。簡單D講：如人人都相信通縮將出現而令信貸萎縮，結果通縮會真係出現。反之，如政府帶頭減息，令人人唔信通縮會出現，信貸唔大幅萎縮，便可阻止通縮出現。利用此法，應可令2009年經濟唔太壞，亦係最近股市大幅反彈嘅理由。《富爸爸，窮爸爸》作者羅伯特．清崎（Robert Kiyosaki）指出，兩者最大分別係面對壞消息時，窮爸爸怕失業，富爸爸卻教子女──It's Time to get Rich!1967年我老曹剛離開學校出嚟社會做事。以當時社會情況，同學父親怕得要死，全家移民去咗加拿大；我老曹因家窮冇辦法移民，只有留低。為增加自己收入， 我老曹同一位富人嘅子女補習英文。我老曹好奇怪佢點解唔移民？佢話1952年自己從潮州來港，當年窮到冇飯開，只有做咕喱同人拆屋，將D冇拆爛嘅磚、鐵窗 架攞去賣。賺到兩個錢後，便喺六十年代學人炒樓，當時有三幾百萬元。佢話，去加拿大可以做乜嘢？自己英文除咗二十六個字母外，真係佢識我我唔識佢，不然亦 唔使請我老曹返屋企教仔女英文咁話……。佢教我老曹，「有錢就驚，冇錢就博！」佢又問我老曹有冇錢？我老曹話冇。佢話：咁你驚乜嘢？共產黨打到嚟，都係無 產階級專政啦。你得5000蚊身家，就連驚嘅資格都冇！呢位粗人又講得幾有道理，1972年佢嘅地產公司已申請成為上市地產公司矣。羅伯特．清崎2006年去超級市場買嘢，遇上一位年輕漂亮嘅女郎，睇嚟剛大學畢業，佢遞上一張卡片，上面寫着「地產代理」。清崎收到卡片後，回家諗諗，便決定將自己嘅物業賣掉。理由好簡單，連年輕漂亮嘅女大學生都去做地產經紀，仲有邊個會未買樓？搵銀唔一定要識數浪上月Charles Schwab公司主席（現年七十一歲）接受《福布斯》訪問，認為道指可上升3000點，股市可反彈40%至50％，依家股價絕對便宜！我老曹亦喺11月 20日下午六時接受香港電台訪問時公開叫人入貨。點知11月21日上午開市受美股影響，港股大跌，唔少人便喺網上鬧我老曹唔識走勢分析（包括本報部分作 者）！窮人特點──太遲入市，凡事必驚！投資成功必須「膽大、心細、面皮厚」。投資成功要貪心、醒目兼反向思維；唔好小貪，要大貪！100萬元太少，1000萬 未夠，1億幾好啦，10億更妙！自己有本事賺錢怕乜嘢？李實發如果唔貪，何來幾千億家財？膽子要夠，心思要細，不可粗枝大葉。諸葛亮一生謹慎，諗到別人冇 諗到嘅問題，步步為營，每一步都係精心計算，然後才作決定，唔會魯莽行事。記得1989年6月5日我老曹認為「滿街鮮血入市時機」，一位極之友好嘅朋友來 電鬧我老曹冇血性，人地喺北京流血，你喺香港叫人入貨？搞到我老曹悶悶不樂咗成個月，入貨量因此減少，事後發現自己賺少好多。今天我老曹已諗通諗透，北京 天安門事件，同我老曹入唔入貨無關，當年就係面皮唔夠厚而賺好許多。今年11月21日就唔同，雖然讀者飛鴿傳書鬧我唔識「數波浪」，我老曹只會笑嘻嘻；識 唔識「數浪」唔重要，最重要係識低價入貨。擒日又有人問我老曹呢水賺咗幾多？我老曹又係笑嘻嘻，心諗點解要話你知？今日曹仁超面皮已尺幾厚，笑罵任人，最 重要就係自己搵到銀。馬多夫事件涉及虧損500億美元，情況同雷曼迷你債券好相似：一、都係名氣響噹噹嘅人馬，馬多夫乃納斯特前主席，雷曼則有過百年歷史。二、過去十三年每年 都提供穩定而合理收益而非暴利（例如每年回報率10％）。三、唔少知名機構亦有投資，例如滙豐、Banco Santander SA，甚至知名慈善基金。但有一點就係，投資者都唔知佢點樣賺錢，只知佢透過利用「期權」進行一連串運作，然後產生穩賺不賠嘅回報，真相係點？人人木宰 羊。因此，最好用簡單嘅方法： 1.唔熟唔做。去年我老曹冇投資Accumulator，理由就係唔理解，結果冇畀佢kill咗。 2.透過一連串難明嘅設計，通常就係要令你相信唔應該信嘅東西；投資愈簡單愈好，例如睇好金便揸金（最多揸期金），唔好將佢複雜化。 3.騙人把戲通常喺牛市出現，因為喺熊市一般人都較小心及唔想冒險，因此一旦熊市來臨，更加唔好玩自己唔明白嘅項目。 4.不合常理嘅事最好唔好信，例如穩賺不賠等等。樣樣嘢玩一次就夠《論勢》、《論戰》、《論性》精裝版家吓喺網上訂購已接近四百本，我老曹自己留咗一百本送畀朋友、公司留咗二百本送畀客戶、讀書會訂購咗幾十本，有D讀者 一口氣訂十本、二十本甚至五十本送畀朋友，加上商務印書局落咗張大柯打五百本，形成其他書局加起來不足五百本。由於係限量版，只生產一千八百本（由人手製 作），唔會加印。如各位欲購入珍藏（因我老曹唔再打算寫新書嘞），喺其他書局買唔到，請從速向商務印書館訂購（最後一批書12月20日才能運到香港），因 為唔會加印，即總供應係一千八百本（喺書局出售嘅只有一千本）。由於網上訂購反應熱烈，周六簽名會將提早响下午2時開始，因人數接近四百，如要影相請自攜 相機。我老曹亦唔會有另一次簽名會了，因為我老曹性格係樣樣嘢玩一次就夠晒矣。<<轉載自信報>>

曹 仁 超 (19/12/2008): 大學教授也失業

12月18日，周四。恒生指數今天低開高收，收報15497.81，升37.29；成交522.6億元。不過，12月期指跌124點，收15400點，低水。擔心周五港股回落。滬深三百指數升2.18％，收2045.10。中國警告大債仔中國公布10月底擁有6529億美元嘅國債，較9月升11.2％。今年9月中國首次超過日本，成為美國嘅最大債權國。12月17日中國警告，唔會無限期咁借錢畀美國也，希望美國抓住時機，進行必要嘅經濟改革。詳見《中國日報》。除上述外，12月17日溫家寶响國務院常務會議中確定三個方向：首要保障住房建設力度，細化相關措施；第二鼓勵普通商品房消費，減免部分交易環節營業稅；最後引導房地產開發企業市場化，促進商品房銷售，並給予合乎條件嘅企業融資及信貸支持。上述「新政」令房產行業失望。滬深A股近日响1900至2100點窄幅上落，成交較上周減少63％。三條移動平均線已經黏埋一齊，既係壓力亦係支持，相信自11月起A股進入牛皮市。上 市公司業績下滑，經濟進入快速下行周期，依家已有五百四十家公司發布2008年度業績，其中報憂嘅公司佔45％，顯示2008年乃至09年上市公司業績悲 觀嘅預期，加上大小非問題，A股市場短期難有突破發展，只能响現水平牛皮。美股後市短期樂觀12月18日係值得紀念嘅日子。1982年12月18日道指升21.25（2.2％），由990點升上1011點，道指從此企喺1000點之上，再冇低於 1000點。一年後嘅1983年，同係12月18日，國會通過列根提出嘅第二次稅務改革方案，結束美國過去複雜稅制時代，走向簡單稅制，令六百萬低收入家 庭從此唔使交稅。1987年12月18日係股災後道指開始回升嘅日子，年底已收復股災嘅失地，收市指數1938.83，即全年升2％。標普五百指數已重返50天線，係另一良好訊號；VIX亦由11月21日高點80回落至家吓52.37，一旦低於50，可令美股進一步上升。我老曹對美股後市繼續抱樂觀態度。2002年11月貝南奇成為聯儲局成員一分子時，主張力抗通縮，甚至不惜揚言揸直升機擲銀紙；2003年中，聯儲局決定將利率降至1厘，成功阻止通縮出 現，引發四年繁榮期。呢次佢將利率降至0.25厘又點？近日銀行過剩嘅資金已達5900億美元（危機前係10億到20億美元），但銀行仍然唔肯將資金借出 去，寧可用作買五年、十年甚至三十年期國債，造成呢D國債孳息率分別低至1.29厘、2.27厘及2.75厘。銀行只肯借入短錢買國債，對經濟並冇幫助。日圓滙價從87.24兌1美元回落，因日本財相中川昭一宣布隨時入市干預。Bloomberg Professional Global Confidence指數12月份跌到6.1（11月份6.6，10月份係4.0）。上述指數只有一年歷史，如低於50代表專業人士悲觀。八十年代面對失 業威脅嘅主要係工人，因工序大量移入中國及印度。呢次面對失業威脅嘅係專業人士。美國、歐洲及日本經濟萎縮，令大量專業人士湧向世界各地搵工，引發全球專 業人士失業浪潮。其中又以金融業首當其衝，美國銀行業今年虧損超過1萬億美元，單係花旗集團已裁員五萬二千人。哈佛大學 endowment fund 截至9月30日止虧損達10億美元，由6月份嘅369億美元，至9月份已回落22％，唔少部門被要求喺明年須節省開支9％。舊年哈佛大學剛決定向年收入 18萬美元以下家庭嘅子女入讀時提供資助，令大學每年開支多2200萬美元，明年起決定取消上述資助；另減少聘用客座教授以節省支出。連哈佛大學今年投資 亦損手並公布明年節省計劃，私人機構嘅情況可想而知。當你身邊朋友失業時，此乃衰退；連自己亦失業時，此乃蕭條。面對身邊朋友失業已唔好受，輪到自己亦失 業便更加唔好受！明年愈來愈多人失業已無可避免，今天連做大學教授亦要失業。充滿挑戰嘅2008年快要結束。如果冇唔做嘢嘅智慧，今年往往多做多錯。2009年又點？我地面對零利率時代，到時唔少人將從事利差交易，即係借美元揸美 債（或美股）。根據Hewitt Associates 人力資源公司調查所得，50％美國企業仍計劃明年裁員，加薪幅度則少於3％（為三十二年內最少）。客觀環境繼續轉壞，而外界相信聖誕節前股市仍可維持反 彈。2009年美元又再睇好，因為資金回流美國。2009年股市仍然唔係樂園，你需要有專業分析能力，才能捕捉每個 up and down。每次股市回落後，政府會做D嘢令股市回升，回升到某一水平，又會因後勁不繼而回落。全球礦商進入減產期AIG已撥備600億美元，卻發現仍未足夠，需要再撥備300億美元，因唔少資產仍未按市值入賬。全球最大白金生產商Anglo American宣布將450億美元擴充計劃減半，因白金價格狂瀉；其他如必和必拓、巴西淡水河谷、力拓等，唔係宣布減產就係宣布裁員。LMEX 倫敦金屬股指數由10月23日至今回落36％。可以講全球礦產公司都進入減產期。OPEC 供應全球40％石油，並同意進一步削減產量9％去阻止油價下跌。對於上述消息，市場反應一般，油價喺紐約成39.88美元一桶。7月15日油價見147美 元時，有大行出報告睇200美元，依家已成為笑柄。今天OPEC主席哈利勒相信，經濟衰退可令每日石油需求減少一百四十萬桶，要求非OPEC成員國加入減 產行列。美林分析員 Francisco Blanch 估計，明年油價可見25美元，高盛分析員估計明年油價可見30美元；對油價嘅預測已由一個極端走向另一個極端。OPEC最近再宣布減產二百二十萬桶一天去 阻止油價下跌（沙地石油部長納伊米宣布，自8月起沙地已每天減產一百二十萬桶，其他成員國減產五十萬桶一天）。俄羅斯亦同意明年起每天減產三十二萬桶 （11月份已減產三十五萬桶），但對油價作用仍然唔大。油價下跌對巴西及非洲深海鑽油計劃打擊甚大，唔少更已停工；甚至沙地、科威特、印度興建中嘅煉油廠 亦停工，美國及加拿大嘅油頁巖發展計劃亦被關閉。明年石油勘探業將減少人手40％！加拿大油砂計劃亦大嗌救命。現水平油價將令上述計劃蝕大本！亞伯達省所 有新項目都停工，仲有南非及中國嘅煤變油計劃；南非已停工，中國則仍繼續極可能成為蝕本嘅生意。所有生物燃料計劃亦受威脅，冇人知道未來油價向邊個方向 走。Do the Right Thing 真係唔容易。大部分投資者皆 Do the wrong thing at the wrong time！例如應該買入時賣出、應該賣出時買入，溝落唔溝上！點解會咁？因為 The Old Rules of Money no longer work！當你認為金價升時佢卻回落，應回落時佢又上升。聯儲局大量提供資金，希望銀行增加借貸，但銀行將D錢用嚟買國庫券而非增加借貸；當你以為參議院 否決挽救三大美國汽車集團、美股必下跌，但它偏偏又升畀你睇……。英國或減息壓鎊滙八十年代中國、印度、東歐、俄羅斯加入世界貿易系統後，令環球化速度加快。De-Regulation 成為主流，經濟進入新黃金歲月。1982至2007年真係盲嘅都曉「投資」！隨住次按危機爆發，呢個 Old Rules of Money no longer work。Rules of Money change，社會亦隨之改變，人嘅態度亦改變。未來十年，Rules of Money 係儲蓄與節約、風險管理，股票市場重返正常水平（再唔係往日嘅賭場），即重返六十、七十年代嘅情況，唔再係1982至2007年咁樣；整個社會甚至全人類 都逐漸重返六十年代嗰段 Good Oldies 日子。需求下降令商品價格大幅滑落，雖然利率極低，但搵食艱難，未來唔再係「消費、再消費」時代。美國政府為刺激經濟，第三季新增5300億美元信貸，結果會 點？本季估計將達5500億美元，結果又如何？美元減息至0.25厘，令美元滙價一度下跌，美元強勢係咪真係結束？我老曹未敢肯定，相信只係聖誕節前調整 或7月至11月大升後嘅中期調整，完成後另一上升浪明年1月又開始。英國11月份失業率已升至十七年內新高，達一百零七萬人；相信未來十二個月仍會收縮， 英國或會進一步減息去壓低英鎊，歐羅亦會咁做。因此，明年美元展開新一輪上升浪機會甚大，因為利率已降至0.25厘嘅美元，已無法招架其他貨幣再減息。聯 儲局公開市場委員會認為，依家經濟好弱，但CPI漸受控制，估計低利率期將維持一段日子。呢次低利率期卻不能刺激消費者買車買樓，反而存款戶卻因利率太低 而失去消費力。未來須依賴聯儲局大手吸納按揭證券（mortgage-backed securities）及代理債券（agency debt）去支持物業市場。明年開始，聯儲局將向家庭及中小企直接提供貸款資助！<<轉載自信報>>

曹 仁 超 (20/12/2008): 佘當奴求靈丹難救滯縮

　　12月19日，周五。恒生指數跌370.30，收15127.51；成交573.8億元。12月期指跌405點，收14995點，低水，後市繼續調整。　　今天中海油（883）跌4.9％，見7.21元；滙控（005）跌6.2％，見76.55元；國泰（293）升5.4％，見8.83元；中國鋁業 （2600）跌6.6％，見4.69元；富邦銀行（636）升20％，見2.44元；華人置業（127）升6.6％，見6.78元，因向TCI回購一億七 千多萬股華置；新濠（200）升11％，見2.8元。大市進入個別發展。　　滬深三百指數升0.34％，收2052.11。國企指數仍然在8000點之上，技術表現仍佳。油價急跌產油國蝕大本　　中國財政部、國家稅務總局下發通知，2009年1月1日起調整成品油消費稅，由每升0.2元上調至1元；柴油、航空油及燃料油每公升0.8元。　　油價已跌穿38美元，一度低於35美元，1月期油33.58美元。美國能源部宣布上周石油過剩五十萬桶，至今OPEC已減產四百萬桶，仍無法阻止油價 回落。油價低於45美元，連沙地阿拉伯亦蝕本；油價低於75美元，則俄羅斯蝕本；委內瑞拉更需125美元才能收支平衡。近期不但油價下跌，連美元亦下 跌，12月10日至今在不足十天內，美元跌幅超過6%，本周更係三十五年內最大單周跌幅，美元反彈係咪已到盡頭？減息及大現模「量化寬鬆政策」，但同時降 低美元流動性嘅短缺程度，並放緩去槓桿化速度。　　另一方面，投資者嘅衍生產品及大宗商品平台（例如Accumulator衍生產品平倉已令1000億美元回流），一旦平倉完成，美元強勢亦消失；加上 近日聯儲局激進嘅貨幣政策，引發美元12月10日起下跌。高盛證券外滙主管Jens Nording認為美元走強已終結。不過，亞特蘭大聯儲銀行前副總裁Bob Eisenbeis唔同意，佢認為美元短期走弱只係較其他貨幣早一步進入零利率而已，英鎊亦正向呢個方向前進，跟住係歐羅；當英鎊同歐羅接近零利率，美元 又將再上升。　　再以2001年起日本央行「量化鬆動銀根」後觀察，日圓並非只跌不升，大部分時間反而係上升。至於2003年4月日本經濟復甦，係「量化鬆動銀根」嘅結果，抑或係美國經濟復甦，加上中國經濟高速成長而成為日本貨第一大出口國嘅結果？仍係木宰羊。　　去槓桿化繼續把被認為係高風險嘅借款人拒諸門外；加上銀行為增加股本與貸款比率而縮減資產負債結構（變相收縮借貸），並非「量化鬆動銀根」可改變。美元零息難引發利差交易　　雖然美元進入零利率，但經過日圓兌美元急升後，有邊個仲有吉士大量從事美元利差交易？最終應不成氣候。　　日本減息至0.1厘，因經濟迅速惡化，估計2008╱09年度GDP收縮0.8%；日圓升至87.141兌1美元。　　英鎊指數跌至76.3嘅歷史新低，係1981年有指數以來最低，今年內跌咗22%。英國12月份消費信心負33（11月份負35）。英鎊見 1.4118 美元，回落0.9%，估計明年樓宇按揭將出現負增長（即還錢較借出嘅資金仲多）。估計明年年底有五十萬貸款戶將出現還錢困難，佔總貸款4.41%。　　金價仍在750美元到880美元之間上落，前阻力940美元仍無法接近。前IMF經濟學家Kenneth Rogoff估計，美國經濟正陷入戰後最嚴重衰退，失業率在明年最低限度見9％，2010年甚至見10％，美國樓價在2010年前仍下跌。白宮準備讓通用 汽車或佳士拿進入有秩序破產，讓它們申請破產保護令，兩公司已宣布暫停生產汽車一個月；相信有秩序地讓兩大汽車集團破產，乃最佳決定。美股在利率減至 0.25厘後出現獲利回吐，完成消化後仍有上升動力，直到奧巴馬上台前後，呢個反彈市才會完成。　　花旗推介長江基建（1038），估計今年每股獲利2.12元，冇升跌，目標價34.5元，O十三點八倍。　　去年9月開始到今年12月止，過去十五個月聯儲局減息及寬鬆貨幣政策，未能阻止美國GDP出現負增長（估計今年第四季GDP負增長3％或以上）。上一 次通縮在1930年代出現，透過第二次世界大戰嘅幫助，美國經濟才重新繁榮起來。日本自1990年至今十九年，未能擺脫通縮威脅，貝南奇搏晒老命去阻止通 縮在美國登陸，因為佢知道一旦出現通縮就好難救。聯儲局拚命減息及放寬信貸，已形成另一泡沫──債券泡沫，一旦爆破，才是福無雙至、禍不單行。　　何謂滯縮？日本人已十分有經驗，1990年至今日本經濟就係滯縮。香港人亦有經驗，1997年8月至2003年中就係滯縮，香港擺脫滯縮嘅方法係自由 行。呢次佘當奴北上求靈丹，希望中央開放二線城市人口來港自由行，以對抗滯縮。但呢次病毒已變種，即使中央開放宣布二線城市人口來港自由行，亦未必救得到 香港滯縮。因為呢次滯縮，克魯明（Krugman）叫佢做「意志消沉經濟」。自由行已唔再係妙藥。自由行唔再係靈丹妙藥　　美元兌日圓跌至十三年新低後回升，過去三星期美元回落，到底係過去五個月嘅升市結束，還是一次中期調整？美元會否在一片睇淡聲中回落？7月至11月美 滙指數上升24％，短期回落多少問題唔大，如跌幅太大，隨時令債券泡沫爆破。聯儲局嘅資產負債表（balance sheet）在短短幾個月已由8000億美元升到2萬億美元以上，聯儲局已開始實行量化寬鬆政策，但全球經濟繼續受滯縮（stag-deflation） 影響。　　2003年嗰次滯縮，係由八萬五房屋政策加沙士疫症引發；2003年取代八萬五房屋政策嘅係孫九招（以勾地限制土地供應）；用自由行，代表沙士疫症已 靜靜雞咁離開了。呢次引發滯縮係來自美國嘅次按危機，然後演變成雷曼兄弟事件，引發全球金融海嘯。解鈴還須繫鈴人，必須美國次按危機解決才行。但睇來睇 去，美國次按危機在可見將來都未能解決，最樂觀估計係「U」形衰退，悲觀嘅就係「L」形衰退。　　1990至2007年日本經濟衰退時，全球仍欣欣向榮；呢次美國衰退，同時間歐洲、英國、加拿大、澳洲、紐西蘭、日本都陷入衰退。中國、印度、非洲、 拉丁美洲加起來，都冇足夠力量去jumpstart美國經濟，反而擔心遲早被美國拖垮。假如聯儲局最後一招quantitative easing仍唔奏效，即明年年底美國GDP仍無法恢復增長，咁就係咁先。　　戰後美國經濟衰退期平均十個月，美國人因此被寵壞。呢次衰退由2007年第四季開始至今已超過十二個月，道指去年11月仍在回落，代表經濟未見到黑暗 盡頭。除戰後十個衰退期外，如由內戰開始計嘅三十二個衰退期，平均數係十八個月，戰前嘅衰退期最少二十個月。如今年第四季GDP跌幅真係達到3％，代表今 次係1946年以來最嚴重嘅一次衰退，因此衰退期超過十二個月應該係毫不出奇嘅事。美國GDP中，消費佔70％，相等於全球GDP 20％，要令美國GDP下跌3％並唔容易；只係一旦出現咁大跌幅，再爬番上嚟亦係唔容易。明年全球面對滯縮命運已無可改變，依家只有希望滯縮唔會延長到 2010年而成為「長期病患」。我老曹甚至擔心2010年美國經濟仍未復甦。　　標普五百及道指在可見將來重新接近今年11月低點嘅機會存在；我老曹堅信現階段只係熊市二期而唔係牛市，唔好妖言惑眾！　　David Rosenberg係著名分析員，過去十個衰退中有九個畀佢測中。佢對今次衰退極之擔心，因為戰後嬰兒（baby boomers）步入退休年齡，並減少持有資產（而非增持），並增加儲蓄而非消費……情況同九十年代日本相似。日本唔接受移民者，人口老化期1990年開 始；美國因新移民加入，令老化期舊年才開始（上述理論本欄亦一再提及）。　　中國今年天災頻頻，由雪災到地震，加上奧運結束後國家財政上嘅開支唔少；依家更要面對外圍經濟衰退，令經濟結構轉型倍感困難，希望明年情況有所改變。 明年雖然係牛年，但中國人嘅牛係大水牛（Ox），而非大公牛（Bull），相信只會較鼠年好。滬深A股能否出現牛市？依家仍係五五波。鼠年將盡，呢隻過街 老鼠人人喊打！六十年前鼠年我老曹出世，跟住1949年中國解放、1950年韓戰爆發；爺爺眼見「抗美援朝」行動，自己過去係做英國人及美國人生意，便叫 我老曹母親帶住呢隻「老鼠仔」來香港見父親，暫避韓戰。怎知這次離開寧波老家五十七年，今年5月才再次踏足寧波，已係第二個戊子鼠年。鄉音已改，鬢毛已 衰。　　香港嘅優勢在於法律制度及經濟體制，以及行之已久嘅自由市場。中國解放後，香港成為中國走向世界嘅唯一窗口。1978年中國採取改革開放政策後，中國 走向世界嘅窗口不但大增，甚至門戶亦漸開，香港此優勢漸失。香港「一國兩制」係北京向台灣所作示範，隨住台灣日漸向大陸靠攏，香港嘅示範作用亦漸漸失去。 不過，香港仍有唔少優勢，例如唔使向中央上繳稅收，仲有香港係中國最先實行「普選」嘅城市。真係希望香港嘅民選代議士表現好一D，唔好向台灣嘅劣質民主學 習；台灣的民主表現不但減慢香港普選進度，而且畀中央一個不良印象，減慢咗全中國民主化進度。　　今天上海已係中國最大嘅造船基地，飛機製造基地也在上海，寶山鋼鐵亦在上海，加上上汽設在上海、洋山深水港、浦東機場……。除咗金融之外，上海其他方面已一早超過香港。如香港仍在原地踏步，二十年後上海在金融業方面也可超過香港！到時香港有何優勢？　　改革開放三十年，香港製造業都搬去珠三角，珠三角成為香港製造業嘅基地。過去三十年，港人在珠三角賺咗唔少錢，令香港成為全球三大金融中心之一，亦令 珠三角成為中國改革開放嘅先頭部隊，最早開上前線。依家又點？真係一言難盡。香港人醒目，搵快錢一流，令珠三角一帶低端產業快速成長。港人喜歡搵快錢心 態，令投資缺乏長遠眼光，應該及早拋棄嘅低端產業至今仍在經營，一場金融海嘯，搞到珠三角工廠人仰馬翻。一如香港電影業一度雄霸全球華人市場（中國除 外），依家只能偶然有一兩部佳作。港產電影已被視為粗製濫造嘅代表，地位漸被韓國片取代。香港電視觀眾仍沉迷於《溏心風暴》呢類「陶三姑」粵語殘片時代劇 集，高質素一D嘅電影同電視劇都缺乏觀眾。自己唔進步卻怕別人扒頭　　香港人只擔心何時被上海超越，卻唔肯自行努力向上，不致被上海超越。今天請大家返上海睇睇，今天許多方面，上海早已扒咗香港頭。自己唔進步，只望別人 唔好進步得太快，恐怕二十年後連金融中心地位都在上海而非香港。到時香港人應該仍在吵吵鬧鬧、擲擲香蕉，以及懷念1997年前嘅光輝日子。我老曹雖然係上 海人，但過去六十年中有五十七年在港度過，已經有 95％是香港人，眼見近十年港人咁唔長進，亦只有嘆三聲。　　成功投資之道在於flexible。當投資氣候改變，你亦要改變，不能死牛一邊頸。例如1978年後我地不應再用1978年前嘅眼光睇中國；過去三十 年，有幾多人仍用文化大革命嘅眼光去睇1978年後嘅中國？2008年中國又進入另一轉折期，三廉（廉價勞動力、廉價資源、廉價土地）時代結束，正向 OECD國家水平進軍。今後嘅路更加難行。八十年代之後香港所走嘅路，未必適合 2008年後嘅中國；中國只能走上台灣及南韓之路，即透過科技創新去提升人均GDP。製造業面對最痛苦嘅汰弱留強期，恐怕有一半或以上嘅工廠將响呢場淘汰 賽中出局，只餘下一半生存去分享市場。上述因素已觸發全球原材料價格、運費、油價通通下跌。最後誰留低、誰淘汰？2010年應該會清晰。　　多謝大家支持，《論勢》、《論戰》及《論性》「精裝版」在市場上已缺貨，好難買得到，因為最近呢批書只供2月20日簽名會之用，無法供應書局。最後一 批精裝版將於下周一晚上到港，之後亦唔再供應。各位如買唔到精裝版，便只有買普通版了，我老曹實在要講聲對不起，因為係限量版，因此絕不加印。　　周六下午二時我老曹將同各位响簽名會上見面，相信亦係唯一一次簽名會，日後再唔會有類似活動。亦多謝Ma Belle鑽飾有限公司馬主席捐助農家女2萬港元，已代滙出。亦有唔少讀者捐款由500元到2000元不等，我老曹集合後將在新春之前一併滙給農家女。金 融海嘯之後，該學校十分擔心明年財政來源，近期得各位大力資助，已令農家女臉上重現笑容。我老曹真正無言感激各位嘅善心。<<轉載自信報>>

曹 仁 超 (23/12/2008): 浮起舢舨仔

12月22日，周一。恒生指數跌505.12，收14622.39；成交364億 元。今天大藍籌股大部分下跌；反之，工業股及二線股卻大升。理由係塑膠粒售價今年7月至今已下跌65％，加上海運費下降80％，令裕元工業（551）股價 大升。電子股方面，亦因日圓升值25％，令日本訂單紛紛流向珠三角。今年珠三角工廠出現「大生」（有人賺大錢）及「大死」（有人蝕大本），出現「西瓜靠大 邊」嘅情況（大廠因訂單充足，受惠於原材料跌價或日圓升值利潤急升；細廠因訂單不足，只有關門大吉）。六萬五千間港商工廠，可能有40％結業（約二萬六千 間），留低者明年極有機會賺大錢，因競爭少咗。今天12月期指跌306點，收14689點，高水，代表周二港股有條件上升。明年將有1月效應資本主義精神：有人上天堂，有人落地獄。股票市場亦一樣，2008年唔少人落地獄，同期亦有人上天堂。至於邊個上天堂、邊個落地獄？只在一念之間，識趁勢者上天堂，逆勢者則落地獄。Thomson路透最新調查調告，截至12月20日止，分析員對今年第四季標普五百純利估計只上升0.5%（7月1日升59.3%，10月1日估計升 46.7%，上周估計升5.9%）。其中金融業純利估計少41%，能源少8%。擔心最後結果係今年第四季是標普五百會連續六季純利負增長。展望明年第一季，估計純利負增長8.5%（10月1日估計升25.7%，上周估計純利負增長5.3%），即分析員對未來純利展望愈來愈差。類似1973年股市嘅情況，相信將在今年重演。大部分投資者開始對股市失去信心而退出，理由係2007-08年過去十二個月內，唔少投資者何止燒傷手指咁 簡單？好多曾令人充滿信心嘅大企業、大機構，居然可以一夜間破產或消失。經歷過1973-74年超級大熊市嘅投資者，唔少要到八十年代才再恢復信心；經過 2007-08年呢次大跌市後，情況恐怕亦一樣，大部分投資者唔似會在短期內重返股票市場；一如經過1997至2003年樓市一役嘅投資者，亦唔敢再亂咁 炒嘅道理一樣。1973年3月9日恒指高點1774點，要到1986年四會合一、外資大舉進軍港股才打破，前後共十三年。1997年恒生指數高點，亦要到 2006年才真正升穿，前後共八年。2007年10月高點要幾耐才打破？恐怕係十年八載後嘅事，因為去年8月至10月恒指由20000點升上32000 點，背後原因係謠傳港股直通車一個十分唔實在嘅理由。因此，日後恒指要重返20000點以上必須有突如其來嘅因素，非公司正常業績增長可以達到。明年有冇1月效應？歷史告訴我地，每年11月、12月同1月都係股票市場最易上升嘅月份，所以有「5月出貨、10月入貨」之說。事實證明，恒指今年高點在 5月，低點在10月27日，呢次大反彈能否支持到明年1月？要事後才知。12月底至1月4日係交稅月，1月係出雙糧月，在恒生指數未低於50天移動平均線 之前，我老曹傾向相信明年有1月效應。以2001年為例（上次大跌市由2000年3月開始）亦有1月效應，明年出現1月效應機會高達60％。油價回落，令伊朗明年面對500億美元財赤，伊朗總統宣布大量基建項目停工。伊朗股市已跌至五年新低（由10月至今再回落18％），政府向貧窮家庭提供每 月70美元補貼，但同時考慮取消燃油補貼。過去十二個月伊朗通脹率高達25％（食物及飲品價9月份較一年前升35％），情況睇嚟都幾令人擔心。加息減息係打劫紅毛鬼IMF總裁卡恩話，各國政府應對全球經濟增長放緩所採取嘅財政刺激措施仍然不足，擔心明年世界經濟形勢更加嚴峻。IMF決定明年1月再下調對世界明年 GDP增長率預測。IMF希望全球政府財政刺激計劃總額可達到120萬億美元，佔全球GDP 2％。卡恩認為，零利率及量化寬鬆貨幣政策，仍不足以阻止經濟下滑。明年美國將進入零利率時代（Zero Interest Rate Policy，簡稱ZIRP），上述策略九十年代日本曾經採用並證明失敗；點解在日本失敗嘅貨幣政策，在美國可以成功？所謂加息減息，其實只係「打劫紅毛 鬼、進貢法蘭西」而已。政府強搶老婦人應得嘅收入去畀花靚仔亂咁使，對整個經濟好處接近零，甚至係一種糟蹋，因為唔尊重市場力量。點解美國利率由極少數人（聯儲局成員）決定而非自由市場？此乃絕對獨裁嘅行為，而非民主做法，但又唔見有人反對。今天借大錢者係大戶，存錢者反而係普通 人，減息乃典型「劫貧濟富」行為，絕對唔公平。零利率計劃係政府打劫努力工作嘅人嘅收入，去補貼應該破產嘅大企業。同日本唔同，日本政府推出零利率政策只 係打劫自己人（2001年起日本人為逃避政府打劫而進行利差交易，令資金大量流出日本）；美國係低儲蓄率民族，零利率計劃如令外資放棄持有美債，將引爆另 一泡沫。去槓桿化（deleveraging）已引發滯縮（stag-deflation）；高速貨幣增長早在2001年1月開始，而非2008年，貨幣 高速增加初期自然引發通脹，此所以2001年起金價上升、樓價上升，跟住係股市上升……最後形成泡沫。2006年最先爆破嘅泡沫係樓市，然後係股市，今年 係金價，最後擔心係債市。財富帶來自命不凡（proud），令人自以為了不起，並開始睇唔起別人，之後漸漸變成浮誇（pompous）與自大，並開始胡言亂語，最後出現空洞化 （vain）。至此，便只有一條路，就係以一敗塗地收場。當你感到自命不凡、開始睇唔起別人之時，最好保持謙卑之心，以免走上浮誇與自大之路；一旦陷入浮 誇便開始胡言亂語，到時雖有病但仍有得救；如再不回頭，最後整個人陷入空洞化，代表病入膏肓冇得救，結果一敗塗地收場。工業股可能已見底展望2009年，一邊係經濟數據不斷下滑，另一邊係各國政府開大暖風機去抵抗寒流，搞到股市忽冷忽熱。點樣在忽冷忽熱嘅大氣候下把握投機（或進出股市）機 會？2009年嘅優勢係，股市經過2007-08年十二個月下跌，恒指在10月27日10676點水平已極度超賣，來自250天線嘅「拉力」令股市應有一 段小陽春。不過，上述暗湧只能浮起舢舨仔，但浮唔起航空母艦，因為市場資金供應仍在減少，企業獲利率繼續下滑。熊市二期投機行為有如逆風行舟，一唔小心便 翻艇，只有一流帆船高手才懂得逆風行舟嘅技巧，非初學者可以做得到，情況較1998年亞洲金融風暴後更困難（當年美股仍處牛市）。未來形勢係：一、國際商品價格暴跌，令生產商手上存貨只有蝕本出售，造成企業純利下降甚至虧損。二、另一方面，新接訂單又因原材料價暴跌而令利潤急升，可 惜呢D利潤要到明年第一季才入賬（即聖誕節前交貨嘅訂單蝕本，明年復活節前交貨嘅訂單賺大錢）。三、一般人只睇到製造業今年「失速」，卻睇唔到明年第一季 即將出現嘅純利。基於股價走在經濟之前三到六個月，唔排除工業股股價在今年第四季見底回升！日本11月份出口減少26.7％，較經濟專家估計下跌22.3％仲要大，係1980年以來最大跌幅，理由係日圓升值加上外圍經濟衰退。本田、豐田、新力成 為最受影響嘅企業（汽車出口下降32％，半導體產品出口下降29％）。日本10月份向中國出口下降25％，係十三年內最大跌幅，向亞洲其他地方出口下跌 27％，為1980年以來最大跌幅；11月份向美國出口下跌34％，向歐洲出口下跌31％，理由係日圓今年兌美元上升25％（兌歐羅升幅更大，達 29％）。日本嘅失，會否成為未來中國嘅得？因為中國企業正在提升產品質素，唔再走廉價產品路線；中國貨漸漸入侵中價貨市場，正在搶走日本貨唔少生意。除資產負債表良好嘅二線股（即舢舨仔）可以睇好外，明年另一可考慮嘅投資項目係公司債券或優先股（以上市公司為主），包括中石化（386）、中石油 （857）、滙控（005）等，上述債券只可透過大行在外國買賣，令一般小投資者極少機會接觸。目前呢類優先股及債券嘅回報率已達雙位數。請記住：炒股票 係炒前瞻，而非揸住個倒後鏡去作決定。過去業績並唔影響今日股價，今日股價並唔反映現狀，而係反映未來三到六個月情況。股市係經濟未好佢先好、經濟未淡佢 先淡，呢D叫做「理性預期」。以兩岸三通為例，12月15日兩岸宣布海運直航、空運直航、直接通郵正式啟動，福州樓價又點？答案係不漲反降，理由係好消息出貨！好消息公布後仍唔出售， 更待何時？自2003年起福州已在大建房子等候三通，依家三通實現了，多年積聚下來嘅商業樓、寫字樓、住宅樓，便一下子都湧出市場，造成供過於求。中央經濟工作會議強調，中國將繼續實施靈活審慎嘅宏觀經濟政策，積極擴大內需，進一步鞏固和加強農業基礎地位，加快經濟結構調整，着力做好就業和社會保障 工作，全面提高產品質量和安全生產水平，加快發展社會事業，去對抗經濟下行壓力。中國社科院經濟研究所宏觀經濟研究室主任張曉晶教授認為，擴內需、調結 構、保增長，係中國目前經濟嘅主調，並認為中國明年GDP增長率仍可保持8％以上（雖然世界銀行估計只有7.5％），估計今年GDP可突破26萬億人民 幣。明年起全面實施增值稅轉型改革，可減輕企業負擔190億元，有助穩定GDP增長率。國家統計局公布中國11月份CPI較去年同期升2.4％，創二十二個月內新低。由2月份CPI升幅8.7％到11月份2.4％，係宏調取得成果嘅表現。由 於油價由147美元回落到至35美元，棉花、食油、大豆等農產品亦大幅降價，當前形勢已由防通脹轉為防通縮。今後兩年國家已提出4萬億人民幣刺激方案，加 上各地預計新增投資總額可達10萬億人民幣，只要宏觀調控得當，通縮局面相信唔會响明年出現。港珠澳橋係大融合第一步中銀國際首席經濟學家曹遠征博士認為，深圳正面對大挑戰，走出困境嘅最佳方法係加強與香港及珠三角金融合作，由傳統生產型城市轉型為服務型城市（即走八十 年代香港之路）。三十年改革開放政策在廉價資源、廉價勞動力及廉價土地成本推動下，深圳完成咗粗放型增長（情況同1950至80年香港相似），依靠嘅係低 成本優勢，並漸漸成為「世界工廠」。隨着資源、勞動力及土地成本不斷漲價，此優勢已不復存在。過去單靠「特區」為號召、率先引進香港資金、管理技術、吸納 來自中國各地廉價勞工而成為出口導向型經濟城市此種方式，如今正面對重大挑戰。由傳統工業城市轉型為服務型城市，已成為深圳必走之路。隨住次按危機爆發、 出口放緩，外需已變得不可依賴；加上資源價格狂升，以及面對土地稀缺、勞動人口不足問題，深圳能否繼續維持高速工業化？已成疑問。反觀香港過去二十多年 （主要由1984年開始至2007年止），最有競爭優勢係金融業，今天香港金融業不但服務珠三角，漸漸更服務全國（包括在人民幣國際化過程中扮演重要角 色）。雖然今年香港面對國際次按危機，香港在金融業嘅優勢，目前在中國仍冇另一個城市可以媲美。再睇睇倫敦、紐約等國際金融中心嘅情況，單單依靠香港七百萬人口，係唔足以成為國際大都會嘅。因為金融以外，仍需要工業產品設計、物流、展覽、市場營銷、 文化藝術等配合，才能成為一個「更寬、更厚、更活」嘅國際大都會。反之，香港、深圳加上澳門及珠海，中國境內四大特區，可合併成一個互通有無嘅超級大都 會，能夠提供嘅服務甚至超過倫敦同紐約，成為全球上最多姿多采、最寬、最厚、最有活力嘅大都會。換言之，未來二十年嘅大方向，應係點樣將四大特區融合成為一個超級大都會，透過互補有無而互相得益。建成港珠澳大橋將係融合四大城市嘅第一步，然後……。<<轉載自信報>>

曹 仁 超 (24/12/2008): 聖誕老人攞無薪假

12月23日，周二。今年第二季，美國政府希望透過1300億美元退稅計劃刺激消 費，係今年5月股市反彈嘅理由；點知消費並冇因此上升，令美股5月起又再回落。今年7月至令．汽油價格由超過4美元一加侖回落到1.65美元，相當於一年 3250億美元嘅退稅。感恩節後消費市道係點？擔心美股反彈又再後勁不繼。Volatility + Leverage ＝ Dynamite！大幅波動加上高槓桿比率，就係今年引發全球金融海嘯嘅原因。喺金融海嘯未出現前，美國五大投資銀行嘅槓桿比率達一比四十（即1元股本做 40元生意），喺投資市場出現大波動後便紛紛資不抵債，其中兩間被大銀行收購、一間破產，兩間改為商業銀行。股市進入精耕細研期為阻止類似事件重演，政府要求銀行必須增加資本（即減少槓桿比率），引發全球信貸收縮。政府透過注資，只能減慢信貸收縮速度，卻不能改變其方向。今年股市，You'd better watch out, You'd better not cry, You'd better keep cash, I'm telling you why; Santa Claus is not coming to town. 因為佢申請咗no pay annual leave，形成聖誕節前恒生指數係咁跌。今天恒指又跌401.6，收14220.79；成交319億元。12月期指跌488點，收14201點；1月期 指跌490點，收14190點低水，聖誕前夕睇嚟股市凶多吉少。投資者不會忘記2008年，情況有如1974年、1982年或1998年及2003年。最惡劣日子係咪已過去？信用卡貸款及其他商業貸款仍然係計時炸彈， 相信金融股（或銀行股）仍未見底。今年11月起相信正進入漫長熊市二期，即有D股份上升，有D股價繼續回落。股市出現七上八落，投資者心情則十五十六。股 市進入精耕細研期，分析大市已唔重要，反而着重個別發展。美元利率已回落至0.25厘，令資金無法呆在銀行，係今年11月起股市進入熊市二期嘅另一理由。 至於經濟前景展望，响美國樓價未見底前係無法復甦（日本及香港過去早已證明呢點），如樓價唔止跌回升，銀行係無法增加借貸（因為磚頭乃最佳抵押品）；冇信 貸膨脹，經濟好極有個譜。諾貝爾得獎經濟學家克魯明認為，奧巴馬嘅刺激經濟計劃做法正確但唔足夠，家吓美國每月有六十萬新失業人口。奧巴馬嘅刺激計劃只能減少明年失業率溫巴仙咁 多，估計明年底失業率仍將見9％。至今年第三季止，美國家庭共失去7萬億美元資產淨值，估計今年底達10萬億美元（已超過2000至02年科網股虧損4萬 億美元）；明年GDP出現負增長已無法扭轉。換言之，股市只能有反彈無上升，投資者則在逆風行舟。裁員、破產仍然係2009年主流。恒生指數今年10月27日10676點短期可能見底，但經濟唔係。美國加州11月份失業率已達十四年高點嘅8.4％。日 本汽車、歐洲車銷量亦下跌。滙控（005）亦公布需要多D資本。Louis Vuitton取消喺東京開新旗艦店，倫敦Gatwick機場今年第四季交通量較一年前減少13％。上述情況反映經濟開始漸漸受金融海嘯影響。美國十年期 債券利率已降至2.12厘，人們已唔積極去賺錢，只求保本。你信唔信由1982年開始，2007年結束嘅美股超級大牛市，只需一年調整，熊市便結束？之前 嘅牛市升幅接近二十倍，時間長達二十六年；如熊市喺一年內結束，真係令人大開眼界。1982年美國人將10％收入儲起來，而2007年儲蓄率係零，佢地利 用物業按上按去消費。要令美國人加強儲蓄，亦非一年內可辦到嘅事，美元滙價已因此回落約10.5％矣。日本豐田汽車出現六十八年內首次虧損，公司已公布取消今年花紅，至於會否減少股息？仍在商討中。美債孳息或止跌回升中國三個月內第五次減息，依家一年期存款利率已降至2.25厘，相信仍有減息空間。皇家蘇格蘭銀行估計，明年中國GDP增長率只有5％。上述一切都話畀大家知，2009年經濟環境仍在轉壞。點樣喺奧巴馬時代獲利？1990年日本情況可供借鏡，雖然不盡相同。估計2009及2010年美國經濟仍衰退，明年美國GDP可能收縮3％（為1946年以來最差嘅一年），股市則進入窄幅牛皮或上落市。2002年4月由漂亮女作家Stephanie Pomboy所寫嘅The Great Bubble Transfer，指格蛇利用地產泡沫去抵銷科網股泡沫爆破，已預言當地產泡沫一旦爆破，美國將重演九十年代日式經濟。今年12月13日Pomboy接受 《巴隆氏》訪問，佢認為，依家係美國經濟衰退嘅「初階」，聯儲局仍努力推人們去冒險，透過零利率政策逼人們購入15厘息以上嘅垃圾債券或8.5厘息投資級 債券。隨着去槓桿化發展落去，呢D債券發行機構嘅還款能力令人質疑。投資市場已出現連貫交替性炒賣（secular rotation），時而炒起紙資產（例如股票、外滙及債券），時而炒起實物例如黃金，造成股市、外滙、債券及金價大幅波動，消費市場則進一步萎縮。明年 投資者希望賺取10％回報亦唔容易，如美元滙價轉弱，擔心美債孳息率將止跌回升，引發美債下跌！作為小投資者，明年仍應少做少錯，因為銀行50％貸款與房 地產有關，如美國樓價繼續回落，銀行不得不進一步收緊銀根，何況美國失業率在上升中。最後大家會發覺，無論股市、外滙、金價都係go nowhere。全球金融由八十年代開始槓桿化，引發人類全面追求財富去過揮霍生活，但响衰退壓力下，被迫重返節儉日子（衰退去年12月已開始咗）。呢次衰退並非Garden-variety式，而係九十年代日本「Kyoukou」式。戰後美國衰退每次都十分短而溫和，衰退主因來自聯儲局收縮銀根推高 利率所引發。一旦利率下降及放寬銀根，經濟又再出現繁榮，理由係1946到1964年有七千八百萬嬰兒出生（即戰後嬰兒潮）。物業跌價速度快過還款七十年代呢批嬰兒開始成家立業，漸成社會消費主流，買車買樓促成經濟一浪高於一浪。呢批戰後嬰兒人均收入達到40000美元一年，成為美國消費市場嘅最大 支柱；加上1982年起至2007年止嘅二十五年信貸擴張期，尤其2001年開始嘅NINJA貸款（no income, no jobs, no assets一樣獲得零首期買樓貸款），將股市推向極限；2007年隨着次按危機出現，令長達二十五年嘅信貸擴張期結束。呢次衰退再非戰後各位曾經歷過咁，而係類似日本九十年代嘅方式，因為70萬億美元市值嘅美國物業市場已進入萎縮期，其萎縮力量之大，非任何政府可阻止。理 由係物業價值下跌速度較還款速度仲快，造成愈來愈多負資產家庭，即愈來愈多家庭必須減少消費。單係今年第三季，美國家庭手上資產淨值已減少28000億美 元，第四季數字可能更大。單靠政府向金融系統注資，相較於資產減值速度，邊股力量更強？一望已知。上述係引發通縮嘅最基本理由。至於美國會否一如日本出現 長達十八年嘅反覆回落期？木宰羊。1990年日本衰退開始時，日本個人儲蓄率高達13％，2007年年底已跌至3％。2007年12月美國衰退開始時，美國個人儲蓄率接近零，2008年止 跌回升。從呢點睇，美股跌幅應較日股九十年代急，時間可能短一D。估計2009年美國個人儲蓄率可達3.5％、2010年5％，進一步加快消費市場萎縮速 度，暫時仍未見到衰退盡頭。擔心呢次美國經濟進入一浪接一浪回落而非周期性調整（Secular decline, not cyclical）。情況介乎美國三十年代與日本九十年代之間，通縮明年喺美國應該出現。由於美國人消費佔美國GDP 70％，佔全球GDP 20％。政治正確嘅政策往往經濟錯誤應付次按危機嘅正確態度係鼓勵儲蓄，過幾年緊日子，而非刺激消費，令衰退沒完沒了。銀行必須重建資本，金融市場必須重建信用。No pain, no gain，但良好政策不獲人民支持，反而鼓勵消費政策仍有市場，但我地唔可以用大錯去掩飾小錯，咁落去只會一錯再錯。今天「政治正確」嘅政策往往「經濟錯誤」，透過印刷鈔票刺激經濟，或遲或早令債券泡沫爆破，到時股市將進入熊市三期。今年11月起熊市二期出現嘅理由，係用傳統計算法（例如O），現水平股票十分有吸引力；但如從去槓桿化角度睇，企業純利喺2009及2010年仍將萎縮， 今天認為有吸引力嘅股價，如以2009或2010年純利計，便變成毫無吸引力。此乃熊市必須經歷一期、二期及三期嘅理由。一如里昂策略員Christopher Wood所提講，美國仍存在大量缺乏競爭力嘅公司未被淘汰出局，因此牛市唔會誕生。政府干預只令早應淘汰出局嘅企業得以苟延殘喘，進入不生不死嘅階段，情 況有如日本政府為挽救企業，令日本家庭來自利息收入由1991年38萬億日圓到2007年只有5萬億日圓。日本家庭因利息收入減少而減少消費，日本企業則 因利息負擔大減而繼續不生不死下去（叫做殭屍企業）。商品大方向仍然向下商品方面，由於明年面對美國消費市場萎縮，令今年生產商對原材料需求大減，估計原材料價格最低限度喺明年上半年仍然回落，因此繼續睇淡資源股。商品價格今年下半年才開始大幅回落，但跌幅極急，或有反彈，大方向仍係向下。祝各位聖誕快樂。<<轉載自信報>>