穿过记忆的河流
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洪振快：晚清中国首富为什么想移民美国
作者：洪振快 | 时间：09-10-19 | 来自:《南方都市报》
1842年12月23日，一个中国人在广州写信给他在美国马萨诸塞州的朋友库欣(J. P. Cushing)说，如果不是年纪太大，经不起飘扬过海的折腾，他实在十分想移居美国。同一天，他在写给另一位美国朋友罗伯特·福布斯(Robert Forbes)的信中也表示：“如果我现在是青年，我将认真地考虑乘船往美国，在你附近的某处定居。”
这个写信的人非同一般——他是中国首富，甚至被美国《华尔街日报》视为世界首富；他是19世纪国际知名度最高的中国人。这个人就是伍秉鉴(1769—1843)。其资产，1834年估计为2600万银元，相当于银子1872万两。这个数字，将近当年中国政府财政收入的一半。而2008年福布斯财富排行榜中中国大陆第一富豪刘永行，总资产估计是204亿元，不到逾6万亿的年度国家财政收入的0.4%，由此可知当年伍秉鉴财富之巨。
中国首富伍秉鉴为何想移居美国？要知道，1842年的美国绝非今日之美国，在当时中国人的观念中，美国根本不是值得向往的乐土，移民美国是远走异乡，天涯漂泊，绝不像如今，视之为理想的选择，以之为荣。
伍秉鉴是“广东十三行”商人，其财富主要来自对外贸易。对外贸易容易发财，但经营的风险也不小。研究显示，十三行商人不断变换，洋行平均寿命不到10年。从1760—1843年的84年中，先后共有47家洋行开张营业，而在1771—1839年间停业、倒闭的则有37家，平均不到两年即有一家关门。许多行商，因为积欠官方税银或外国商人债务而倒闭，破产、抄家、下狱、充军司空见惯。十三行商人中真正成功的，其实只有两家，一家是潘氏的同文行(后改同孚行)，一家就是伍氏的怡和行。怡和行的创始人伍国莹曾是同文行的账房，早期经营也不顺利，不过后来终于发展壮大，在伍秉鉴的经营下达到巅峰，成为行商之首。
伍秉鉴经营的成功，显示他是一个商业奇才，远超同时代的中国人。现有的一些材料，如美国哈佛大学贝克尔图书馆等处收藏的伍秉鉴与美国、印度等国朋友的商业信函显示，伍秉鉴不是普通的十三行商人，他在欧洲、美国、印度有广泛的投资，投资领域涉及铁路、证券、保险等行业，看起来更像是当代的投资家。
伍秉鉴在海外的投资都是委托外国朋友进行的，他与外国朋友的相互信赖，也超出常人的想象。在外国人看来，伍秉鉴个人充满人格魅力，“在诚实和博爱方面享有无可指摘的盛名”，始终被看作是一位非常值得信赖的商业伙伴。但这样一位商业精英，能够获得外国朋友的尊敬，在中国却难以获得应有的尊重。
商人，在中国传统社会身处士、农、工、商“四民”之末，尽管他们发财之后也可以花钱捐官戴上“红顶子”，但实际上命运还是不由自己掌控的。十三行商人的破产，一个最重要的原因是商业利润被官方抽空。
在官方看来，行商是一块肥肉，可以随便找个理由甚至制造理由罚款。一旦发现外商违反规定，负有担保责任的行商就要受50倍甚至100倍货税的罚款。比如1800年，怡和行承保的一艘英国东印度公司商船“休·英格利斯”号，船上会计员私人的物品(两对表)因放入铁箱保管，未及取出而被携带上岸，海关官吏认为其偷税漏税，怡和行提出缴付180银元了事，结果被海关罚税50倍。另一位行商则更惨，其承保的“西里塞斯特”号被怀疑与被缉获的48匹羽纱走私有关，结果被罚缴税款100倍，每匹羽税原税银为14两，48匹共需缴税672两，罚款高达67200银元。
官方还动辄要求行商捐献财产，如遇到战争、水旱灾害或皇帝生日，行商要主动捐款，时称“捐输”或“报效”。据统计，1773—1835年间，见于官方档案材料记载的行商向朝廷捐款就达508.5万两银子，实际捐数当远不止此数。有些材料给伍氏捐款算了一笔账，说：“计伍氏先后所助不下千万，捐输为海内冠”。千万不过是个约数，不可坐实，但以百万计则无可怀疑，如仅1833年一年，怡和行捐款据说就达50万两。
行商们还经常受到官吏个人的勒索，稍不遂意，大祸立至。伍氏曾被比喻成“一只容易被剥光的肥鹅”或“肥羊”。行商中的另一成功者潘氏则说：“宁为一只狗，不为行商首。”行商的资格获得有时候也不是完全自愿的，一旦入了行就不能退出。伍秉鉴要求退休而不得，花了90万银元(或两)的代价才将位置改由他儿子顶替，但官方仍要他负担所有行商一切的责任，他又表示愿意捐献2600万银元中的80%给官方以求安享余下的20%财富仍不可得。
除了大清官方，外国人也不是善碴。大清官方让行商代为“管理”外国商人，但外国商人与行商不过是贸易伙伴，哪里受其管制？由于大清帝国的外贸制度不合现代国际贸易要求，外国商人一直反对和抗议，行商就成了风箱中的老鼠，两头受气。在鸦片战争爆发前，伍秉鉴曾经想充当调停人，避免战祸的发生。但是盛怒的林则徐大人是不会听从他的建议的。作为行商之首，他的继承人、儿子伍绍荣被逮捕人狱，他则被套上锁链，押往英国大鸦片贩子颠地创办的宝顺洋行，成为催促颠地接受传讯的筹码，林则徐扬言，如果颠地拒绝前往，伍秉鉴将被处死。颠地则为了自己的生命安全而置这种威胁于不顾。
鸦片战争，也是伍氏破财之时。1841年5月，清军战败，被迫向英军交纳600万银元的赎城(广州)费，伍氏交了110万元。《南京条约》签订，要求赔款2100万银元，其中300万是商欠，伍氏交了100万元。在民族危难之际，伍氏作为富人，即便出多少钱我们都认为是应该的，毕竟国家、民族利益高于个人利益，何况伍氏有那样的财力。
但是，事情还有另外一方面，即在大清帝国的统治之下，商人不过是官吏敛财的对象，其生命和财产安全都是完全没有保障的，个人尊严就更不用说了，这样的社会，对商人是否公平？对国家、民族是否有利？
对于商人伍秉鉴来说，既然无法改变现实，逃避就成了唯一的选择。耄耋之年的伍秉鉴看来已经看透了世局，所以他想到了移居美国。伍秉鉴信中流露的心态，台湾学者陈国栋的评论是恰当的：“看来鼎鼎大名的伍浩官(浩官是伍氏怡和行的商名)不但对洋行的工作失望了，对整个中国的社会制度也失望了。”
2009年10月31日 星期六
2009年10月29日 星期四
一根二级管的传递之路
本文地址：http://www.21cbh.com/HTML/2009-10-26/150979.html
刘建强 上海报道 2009-10-24 00:46:35
把一根二极管从供应商交付到制造商手中，可以做成多大的产业？
新宁物流的答案是1.4亿元。这家以包括二极管在内的电子元器件保税仓储的公司，在金融危机的2008年，创造出了全年1.4179亿元营业收入，主营业务毛利率平均超过50%。
来自多家供应商，包括二极管、集成电路等在内的海量电子元器件，要从海外顺利抵达仁宝集团的昆山工厂，并且必须在成本控制严格之下削减物流和仓储的成本。这对一家专业的电子代工企业而言，是个不小的难题。
这样的难题对新宁物流来说，正是生意所在。
新宁物流的招募说明书显示，其主营业务正是以电子元器件保税仓储为核心，并为电子信息产业供应链中的原料供应、采购与生产环节提供第三方综合物流服务。
更多的时间，新宁物流充当了一个对物流仓储流程改造的操刀手。
供应商（或代理商）货物送到仁宝（昆山）指定的距离制造组装地较近车程的VMI仓库（即新宁物流及子公司设立的保税仓库），由新宁物流代为管理，并根据制造商提供的工单信息，负责向其生产线直接进行配送。
货物所有权在到达工厂生产线前仍属于供应商（或代理商）所有，制造商与供应商协商决定库存水平和持续补货策略。货物运抵生产线后，制造商每月月底开始立账，并在约定的周期内付款。新宁物流则通过EDI连接手段实现多方信息的共享，完成货物通关、存储、配送等一整套物流服务。
但新宁物流并不向仁宝集团收取费用，它的主营业务来自向供应商收取仓储费、仓储服务费及代理送货、报关、报检费，其中仓储费和仓储服务费占总收入的一半以上。
这些上游客户包括了泰科、金像、MOLEX、富士康、东芝等国际知名电子元器件供应商（或代理商），下游客户则是仁宝集团、联想等大型电子制造企业。
海关统计显示，2008 年全年我国仅进口集成电路价值就达1292.6亿美元。而新宁物流所在的长三角更是日渐成为世界级的电子信息产业制造基地。江苏省全年电子信息规模以上制造业主营业务收入达13092.66亿元，毗邻的上海市和浙江省这一数字也分别达到5496.27亿元和25400亿元。
在传统物流产业向现代物流仓储转变的过程中，新宁物流切入了电子元器件的保税仓储业务板块，在行业中显得独树一帜。
根据2008 年海关统计数据显示，江苏省全年保税仓库进出境货物总额达166.45亿美元，同比增长29.4%，上海市全年保税仓库货物进口总额为212.7亿美元，同比增长19.4%。对于主营业务收入在2008年还只有1.4亿元的新宁物流来说，潜在的市场依然巨大。
刘建强 上海报道 2009-10-24 00:46:35
把一根二极管从供应商交付到制造商手中，可以做成多大的产业？
新宁物流的答案是1.4亿元。这家以包括二极管在内的电子元器件保税仓储的公司，在金融危机的2008年，创造出了全年1.4179亿元营业收入，主营业务毛利率平均超过50%。
来自多家供应商，包括二极管、集成电路等在内的海量电子元器件，要从海外顺利抵达仁宝集团的昆山工厂，并且必须在成本控制严格之下削减物流和仓储的成本。这对一家专业的电子代工企业而言，是个不小的难题。
这样的难题对新宁物流来说，正是生意所在。
新宁物流的招募说明书显示，其主营业务正是以电子元器件保税仓储为核心，并为电子信息产业供应链中的原料供应、采购与生产环节提供第三方综合物流服务。
更多的时间，新宁物流充当了一个对物流仓储流程改造的操刀手。
供应商（或代理商）货物送到仁宝（昆山）指定的距离制造组装地较近车程的VMI仓库（即新宁物流及子公司设立的保税仓库），由新宁物流代为管理，并根据制造商提供的工单信息，负责向其生产线直接进行配送。
货物所有权在到达工厂生产线前仍属于供应商（或代理商）所有，制造商与供应商协商决定库存水平和持续补货策略。货物运抵生产线后，制造商每月月底开始立账，并在约定的周期内付款。新宁物流则通过EDI连接手段实现多方信息的共享，完成货物通关、存储、配送等一整套物流服务。
但新宁物流并不向仁宝集团收取费用，它的主营业务来自向供应商收取仓储费、仓储服务费及代理送货、报关、报检费，其中仓储费和仓储服务费占总收入的一半以上。
这些上游客户包括了泰科、金像、MOLEX、富士康、东芝等国际知名电子元器件供应商（或代理商），下游客户则是仁宝集团、联想等大型电子制造企业。
海关统计显示，2008 年全年我国仅进口集成电路价值就达1292.6亿美元。而新宁物流所在的长三角更是日渐成为世界级的电子信息产业制造基地。江苏省全年电子信息规模以上制造业主营业务收入达13092.66亿元，毗邻的上海市和浙江省这一数字也分别达到5496.27亿元和25400亿元。
在传统物流产业向现代物流仓储转变的过程中，新宁物流切入了电子元器件的保税仓储业务板块，在行业中显得独树一帜。
根据2008 年海关统计数据显示，江苏省全年保税仓库进出境货物总额达166.45亿美元，同比增长29.4%，上海市全年保税仓库货物进口总额为212.7亿美元，同比增长19.4%。对于主营业务收入在2008年还只有1.4亿元的新宁物流来说，潜在的市场依然巨大。
美元贬值的全部逻辑
本文地址：http://www.21cbh.com/HTML/2009-10-26/151116.html
刘煜辉 2009-10-26 08:49:00
经济学家罗伯特·特里芬（Robert Triffin）在上世纪60年代就指出，基于美元的全球货币体系存在内在的缺陷：全球希望得到更多的流动性，而流动性却只能通过美国以经常账户逆差的方式来提供，但货币债务的累积迟早会破坏人们对这一关键货币的信心。事实证明，这个被称为“特里芬难题”（Triffin dilemma）具有伟大的先见之明：布雷顿森林体系于1971年崩溃。
随后浮动汇率制开始风行全球。理论上讲，在浮动汇率机制下，储备的累积应是多余的。但是事实上，新兴国家对于上世纪90年代的金融危机心有余悸，他们认为，它们需要出口驱动型的增长，并保护自己不受危机的影响。这直接导致全球四分之三的货币储备是在最近十年之内累积起来的。汇率越浮动，储备需求越大，成为一种悖论。
正是这种悖论支撑了美元，尽管过去十年中格老的货币政策高速扩张，美元却最终也未显崩溃之势。以致于导致本次百年一遇的全球经济衰退的原因是美国的房地产市场泡沫，而不是像很多经济学家在次贷危机之前担忧的那样，是因为美国长期的经常账户赤字而滋生的美元危机所引发。
中国有句俗语，躲得过初一，未必躲得过十五。
现在的问题是，在全球经济再平衡的运动中，从供给上讲，美国回归实体经济的“再工业化”是走出危机必由之路，所以奥巴马要给跨国公司在海外业务的盈利加税，要去全球化；从需求上讲，调整意味着收缩，所以美国的信贷规模是萎缩的，M3是萎缩的，经常项目赤字大幅下降了近一半（比之2008年的8000亿美金），美国家庭的储蓄率持续上升至接近两位数的水平。
一个硬币的两面，与之对应的是，中国、日本和石油国家的贸易出超将大幅地收缩，也就是海外为美国提供债务融资的能力下降。
而与此同时，美国政府于此轮衰退中出台一系列救市措施刺激经济，使得财年赤字上升至纪录高位，结束了私营杠杆过度的篇章，但却又开启了公共部门过度杠杆化的篇章。刚刚结束的2009年财年赤字高达破纪录的1.47万亿美元，而奥巴马宣布未来10年的财政赤字将增加2万亿美金而扩展至累计9.05万亿美金的天量。
美国财政赤字急剧地恶化，使得一场自我实现的货币危机就可能紧随而至。
人们开始对于美联储保持独立性并确保长期财政偿付能力产生了越来越大的怀疑，当盖特纳要借钱时，不太独立的美联储或将只能被迫购买公共债务。这将促使投资者加快逃离美元。美元可能会重挫，长期利率可能会飙升，经济会重新掉入硬着陆的深渊。
这便是当下美元贬值的全部逻辑。某种程度上讲，美国财政政策回归可持续性是改变美元弱势之本。
从长期来看，美国人改革当下其昂贵而又效率低下的医疗保健体系，几乎是奥巴马政府降低财政赤字率、保持财政负担可持续性的唯一希望，因为衰退的经济状况不能容许政府将税率大幅提高。如果不改革，美国财政的义务性开支（社保和医保）将很快超越可支配开支成为美国政府的主要支出，并预期有关占比将于2019年上升至80%水平。随着人口老龄化的加剧，意味着社保、医保的成本上涨将由越来越少的劳动人口承担，美国医疗保障和社会保障体系的财务状况会急剧恶化，其中，医保基金预计将于2017年“弹尽粮绝”；社保基金预计将于2016年入不敷出，2037年“弹尽粮绝”。美国财政将陷入空前绝望的危机。
四季度以后的奥巴马医保改革将进入国会的攻坚阶段，如果不顺利或者最终过会的妥协版本比预期大打折扣的话，都将会激发市场对于美国财政恶化的绝望情绪，而引发美金贬值的失控。
当然，可控的弱美金或许是当下盖特纳和伯南克最愿意看到的结果，因为很显然，疲弱的货币能降低美国出现通缩的风险，并促进全球失衡的调整，美国现在太需要出口驱动型增长了。但是前提是，衰退期的高库存能够有效压制住美金贬值所驱动的全球大宗商品的上涨动能。
风险来自市场的理性预期的显灵。如此，弱美金将击败高库存，增加的货币将全部直接表现在价格上。美金、美债的抛售狂潮或至，全世界对于信用货币的信任若集体崩溃，将导致大宗商品交易所的ETF和贵金属成为最后避险的天堂。 失控的通胀将可能迫使美联储提早启动加息的周期。
一旦资金流向发生逆转，那么被推向资产泡沫化的新兴市场或将面临一次洗劫。
刘煜辉 2009-10-26 08:49:00
经济学家罗伯特·特里芬（Robert Triffin）在上世纪60年代就指出，基于美元的全球货币体系存在内在的缺陷：全球希望得到更多的流动性，而流动性却只能通过美国以经常账户逆差的方式来提供，但货币债务的累积迟早会破坏人们对这一关键货币的信心。事实证明，这个被称为“特里芬难题”（Triffin dilemma）具有伟大的先见之明：布雷顿森林体系于1971年崩溃。
随后浮动汇率制开始风行全球。理论上讲，在浮动汇率机制下，储备的累积应是多余的。但是事实上，新兴国家对于上世纪90年代的金融危机心有余悸，他们认为，它们需要出口驱动型的增长，并保护自己不受危机的影响。这直接导致全球四分之三的货币储备是在最近十年之内累积起来的。汇率越浮动，储备需求越大，成为一种悖论。
正是这种悖论支撑了美元，尽管过去十年中格老的货币政策高速扩张，美元却最终也未显崩溃之势。以致于导致本次百年一遇的全球经济衰退的原因是美国的房地产市场泡沫，而不是像很多经济学家在次贷危机之前担忧的那样，是因为美国长期的经常账户赤字而滋生的美元危机所引发。
中国有句俗语，躲得过初一，未必躲得过十五。
现在的问题是，在全球经济再平衡的运动中，从供给上讲，美国回归实体经济的“再工业化”是走出危机必由之路，所以奥巴马要给跨国公司在海外业务的盈利加税，要去全球化；从需求上讲，调整意味着收缩，所以美国的信贷规模是萎缩的，M3是萎缩的，经常项目赤字大幅下降了近一半（比之2008年的8000亿美金），美国家庭的储蓄率持续上升至接近两位数的水平。
一个硬币的两面，与之对应的是，中国、日本和石油国家的贸易出超将大幅地收缩，也就是海外为美国提供债务融资的能力下降。
而与此同时，美国政府于此轮衰退中出台一系列救市措施刺激经济，使得财年赤字上升至纪录高位，结束了私营杠杆过度的篇章，但却又开启了公共部门过度杠杆化的篇章。刚刚结束的2009年财年赤字高达破纪录的1.47万亿美元，而奥巴马宣布未来10年的财政赤字将增加2万亿美金而扩展至累计9.05万亿美金的天量。
美国财政赤字急剧地恶化，使得一场自我实现的货币危机就可能紧随而至。
人们开始对于美联储保持独立性并确保长期财政偿付能力产生了越来越大的怀疑，当盖特纳要借钱时，不太独立的美联储或将只能被迫购买公共债务。这将促使投资者加快逃离美元。美元可能会重挫，长期利率可能会飙升，经济会重新掉入硬着陆的深渊。
这便是当下美元贬值的全部逻辑。某种程度上讲，美国财政政策回归可持续性是改变美元弱势之本。
从长期来看，美国人改革当下其昂贵而又效率低下的医疗保健体系，几乎是奥巴马政府降低财政赤字率、保持财政负担可持续性的唯一希望，因为衰退的经济状况不能容许政府将税率大幅提高。如果不改革，美国财政的义务性开支（社保和医保）将很快超越可支配开支成为美国政府的主要支出，并预期有关占比将于2019年上升至80%水平。随着人口老龄化的加剧，意味着社保、医保的成本上涨将由越来越少的劳动人口承担，美国医疗保障和社会保障体系的财务状况会急剧恶化，其中，医保基金预计将于2017年“弹尽粮绝”；社保基金预计将于2016年入不敷出，2037年“弹尽粮绝”。美国财政将陷入空前绝望的危机。
四季度以后的奥巴马医保改革将进入国会的攻坚阶段，如果不顺利或者最终过会的妥协版本比预期大打折扣的话，都将会激发市场对于美国财政恶化的绝望情绪，而引发美金贬值的失控。
当然，可控的弱美金或许是当下盖特纳和伯南克最愿意看到的结果，因为很显然，疲弱的货币能降低美国出现通缩的风险，并促进全球失衡的调整，美国现在太需要出口驱动型增长了。但是前提是，衰退期的高库存能够有效压制住美金贬值所驱动的全球大宗商品的上涨动能。
风险来自市场的理性预期的显灵。如此，弱美金将击败高库存，增加的货币将全部直接表现在价格上。美金、美债的抛售狂潮或至，全世界对于信用货币的信任若集体崩溃，将导致大宗商品交易所的ETF和贵金属成为最后避险的天堂。 失控的通胀将可能迫使美联储提早启动加息的周期。
一旦资金流向发生逆转，那么被推向资产泡沫化的新兴市场或将面临一次洗劫。
换用“凤巢” 百度暴跌
本文地址：http://www.21cbh.com/HTML/2009-10-28/151505.html
辛苑薇 北京报道 2009-10-27 23:26:56
搜索巨头百度正忙于应对自己发动的一场“革命”。
百度第三季度财报公布后，股价应声大跌。当日，百度纳斯达克股价下跌2.34美元，报收于432.97美元，跌幅0.54%。在随后截至北京时间27日21：51为止的盘后交易中，百度股价再度下跌14.29%，至371美元。
对百度而言，这已不是首次。早在去年底央视报道百度竞价排名弊端后，其股价就曾出现暴跌。
只是这次，百度股价动荡缘于其宣布更换全新的搜索广告系统——凤巢。首席执行官李彦宏宣布，将从12月1日起停止使用旧版广告系统。
这将直接导致百度未来广告收入预期的不确定。百度商业运营副总裁沈晧瑜表示，由于切换凤巢，与上季度相比，百度本季度营收会被拉低约10%。
百度果断采用新广告系统带来的不只是广告收入的降低，其还将面临着搜索广告市场份额拱手让给对手的可能。据易观国际数据显示，第二季百度在中国搜索市场的市占率为61.6%，而谷歌为29%。百度占中国所有网络广告中29.4%,而谷歌为13.9%。
让百度做出这种抉择的，还有早在去年引发的一桩反垄断诉讼官司。去年12月，唐山人人公司旗下的全民医药网起诉百度滥用市场支配地位，导致公司受到巨大损失。有业内人士认为，改用新的广告系统或许部分程度上是为了避免旧版系统的漏洞。
已经成为搜索市场大哥大的百度，如何才能摆脱各种因素带来的公司运营的不确定性？
更换新广告系统
更换新广告系统，对百度来说无疑是一项艰难的抉择。
百度旧广告系统“搜索营销经典版”持续七年时间畅销，一度让百度赚得盆满钵满。根据统计，百度自上市以来营收创下了持续13个季度翻番，成为互联网领域翘楚。
根据百度最新财报显示，百度2009年第三季度营收仍然大幅增长。同时，百度2009年第三季度净利润达到7220万美元，也好于去年同期的5120万美元。这一成绩单的取得，“搜索营销经典版”功不可没。
然而，“搜索营销经典版”也有其天然弊端。近些年，百度因“竞价排名”导致的点击欺诈、反垄断诉讼等案件不断。公关危机下，李彦宏及时宣布了百度五项整改措施，并宣布加快推出新广告系统——凤巢。
凤巢从诞生那一天起，就带着历史的偶然性和承担转变的重任。
2009年第二季度，“凤巢”正式提供给百度企业客户使用，并与“搜索营销经典版”一同推广。已使用“凤巢”四个月的百度企业客户“威久留学”市场部马红告诉记者，“凤巢”确实给威久留学带来有效利益。“过去，威久留学在百度日投放1万元，大约每天能接到50个电话。同时使用两个广告系统后，日投放1万元，现在大约每天能接到80个电话。从留言板上得到的回馈，也比以前多。”
马红告诉记者，“凤巢”比旧有广告系统具有更好的精确率和广泛率。以“留学美国”为例，以前投放广告时，只能描述价格和概况，但现在广告形式更加多样化。同时，威久留学也能看到更多来自客户的详细信息，比如点击分布区域等。但针对百度对外宣称“凤巢”将能更好保护客户隐私，马红表示，“感觉不明显”。
但并不是所有的广告客户都能如同马红一样熟练操作“凤巢”。马红告诉记者，“凤巢”比“搜索营销经典版”具有更高的技术门槛，“是对一笔广告投放金额，做更全面和精确的规划”。这使得部分广告客户暂时“水土不服”，并不能完全适应新系统，这将直接导致一部分客户的流失。
据百度披露数据显示，按月比较，百度70%客户已在使用凤巢，且比重还在不断提高。但截至目前，凤巢的CPC（每次点击成本）还低于老系统。同时，沈晧瑜表示：“凤巢系统切换还涉及很多过渡工作，尤其是客户服务部门。”
毫无疑问，“凤巢”会对百度营收有所影响。据百度官方预测，“凤巢”的推出将直接导致百度本季度营收环比下降10%。
有助摆脱官司？
为何百度急于冒着广告收入下滑的风险进行这项“革命”？
“在旧有广告系统七年未实质更新的技术环境下，百度的竞争对手早已开始用更多营销手段来吸引客户。百度的应需而变是一种必然性。”互联网分析人士洪波说。
为加快“凤巢”推广，原来“双轨制”将变成“单轨制”，百度旧版广告系统将在12月1日同期退出历史舞台。
洪波则认为：“用户习惯了旧的广告系统，如果两个广告系统一直并存，会导致客户对‘凤巢’视若无睹。这必然是百度不愿看到的。”对百度的“壮士断腕”则带来股价的下滑。洪波表示：“这是百度在发展过程不得不承受的阵痛。”
然而，部分客户关心的则是，采用新广告系统是否有助于百度摆脱一系列阴影的缠绕。首当其冲的是百度面临的一桩反垄断诉讼。
去年12月，全民医药网起诉百度利用其获得的市场支配地位，屏蔽其网站，导致是该公司遭受巨大市场损失。这使百度遭遇中国网络反垄断第一案。10月27日，代理此案的律师李长青告诉记者，该案件被延期审理至2010年1月。
由于采用竞价排名的网站按照点击量收费，这使得“点击欺诈”陷阱，即人为制造非真实的用户点击，通过恶意点击敛财事件屡见不鲜。
李长青接受本报记者采访时表示：“百度遭遇中国网络反垄断第一案和百度推出‘凤巢’，从时间点来看，两者是有一定必然联系。”希望“凤巢”的推出帮助百度改善客户服务体验，提高客户服务质量。
业内人士则告诉记者，“凤巢”是一项新的广告系统，只是帮助客户提供更多可管理的推广位置、更多可推广关键词的选择空间，提供包括投放地域时段设定、关键词推荐工具和预算设置等，另外还将提供更为详尽的统计报告和相关数据。这和点击欺诈和垄断行为不构成直接关系。
易观国际分析师李智表示，“凤巢”是将竞价结果和搜索结果做更明确的区别，有助于提高网民的搜索体验。但搜索引擎的商业模式还是点击产生付费，不管用是什么广告系统，都会依然存在点击欺诈、垄断等问题。
“所以说，如果搜索商仍然想纵容点击欺诈的存在，这一现象不会单纯随着技术的改进而改变。”
辛苑薇 北京报道 2009-10-27 23:26:56
搜索巨头百度正忙于应对自己发动的一场“革命”。
百度第三季度财报公布后，股价应声大跌。当日，百度纳斯达克股价下跌2.34美元，报收于432.97美元，跌幅0.54%。在随后截至北京时间27日21：51为止的盘后交易中，百度股价再度下跌14.29%，至371美元。
对百度而言，这已不是首次。早在去年底央视报道百度竞价排名弊端后，其股价就曾出现暴跌。
只是这次，百度股价动荡缘于其宣布更换全新的搜索广告系统——凤巢。首席执行官李彦宏宣布，将从12月1日起停止使用旧版广告系统。
这将直接导致百度未来广告收入预期的不确定。百度商业运营副总裁沈晧瑜表示，由于切换凤巢，与上季度相比，百度本季度营收会被拉低约10%。
百度果断采用新广告系统带来的不只是广告收入的降低，其还将面临着搜索广告市场份额拱手让给对手的可能。据易观国际数据显示，第二季百度在中国搜索市场的市占率为61.6%，而谷歌为29%。百度占中国所有网络广告中29.4%,而谷歌为13.9%。
让百度做出这种抉择的，还有早在去年引发的一桩反垄断诉讼官司。去年12月，唐山人人公司旗下的全民医药网起诉百度滥用市场支配地位，导致公司受到巨大损失。有业内人士认为，改用新的广告系统或许部分程度上是为了避免旧版系统的漏洞。
已经成为搜索市场大哥大的百度，如何才能摆脱各种因素带来的公司运营的不确定性？
更换新广告系统
更换新广告系统，对百度来说无疑是一项艰难的抉择。
百度旧广告系统“搜索营销经典版”持续七年时间畅销，一度让百度赚得盆满钵满。根据统计，百度自上市以来营收创下了持续13个季度翻番，成为互联网领域翘楚。
根据百度最新财报显示，百度2009年第三季度营收仍然大幅增长。同时，百度2009年第三季度净利润达到7220万美元，也好于去年同期的5120万美元。这一成绩单的取得，“搜索营销经典版”功不可没。
然而，“搜索营销经典版”也有其天然弊端。近些年，百度因“竞价排名”导致的点击欺诈、反垄断诉讼等案件不断。公关危机下，李彦宏及时宣布了百度五项整改措施，并宣布加快推出新广告系统——凤巢。
凤巢从诞生那一天起，就带着历史的偶然性和承担转变的重任。
2009年第二季度，“凤巢”正式提供给百度企业客户使用，并与“搜索营销经典版”一同推广。已使用“凤巢”四个月的百度企业客户“威久留学”市场部马红告诉记者，“凤巢”确实给威久留学带来有效利益。“过去，威久留学在百度日投放1万元，大约每天能接到50个电话。同时使用两个广告系统后，日投放1万元，现在大约每天能接到80个电话。从留言板上得到的回馈，也比以前多。”
马红告诉记者，“凤巢”比旧有广告系统具有更好的精确率和广泛率。以“留学美国”为例，以前投放广告时，只能描述价格和概况，但现在广告形式更加多样化。同时，威久留学也能看到更多来自客户的详细信息，比如点击分布区域等。但针对百度对外宣称“凤巢”将能更好保护客户隐私，马红表示，“感觉不明显”。
但并不是所有的广告客户都能如同马红一样熟练操作“凤巢”。马红告诉记者，“凤巢”比“搜索营销经典版”具有更高的技术门槛，“是对一笔广告投放金额，做更全面和精确的规划”。这使得部分广告客户暂时“水土不服”，并不能完全适应新系统，这将直接导致一部分客户的流失。
据百度披露数据显示，按月比较，百度70%客户已在使用凤巢，且比重还在不断提高。但截至目前，凤巢的CPC（每次点击成本）还低于老系统。同时，沈晧瑜表示：“凤巢系统切换还涉及很多过渡工作，尤其是客户服务部门。”
毫无疑问，“凤巢”会对百度营收有所影响。据百度官方预测，“凤巢”的推出将直接导致百度本季度营收环比下降10%。
有助摆脱官司？
为何百度急于冒着广告收入下滑的风险进行这项“革命”？
“在旧有广告系统七年未实质更新的技术环境下，百度的竞争对手早已开始用更多营销手段来吸引客户。百度的应需而变是一种必然性。”互联网分析人士洪波说。
为加快“凤巢”推广，原来“双轨制”将变成“单轨制”，百度旧版广告系统将在12月1日同期退出历史舞台。
洪波则认为：“用户习惯了旧的广告系统，如果两个广告系统一直并存，会导致客户对‘凤巢’视若无睹。这必然是百度不愿看到的。”对百度的“壮士断腕”则带来股价的下滑。洪波表示：“这是百度在发展过程不得不承受的阵痛。”
然而，部分客户关心的则是，采用新广告系统是否有助于百度摆脱一系列阴影的缠绕。首当其冲的是百度面临的一桩反垄断诉讼。
去年12月，全民医药网起诉百度利用其获得的市场支配地位，屏蔽其网站，导致是该公司遭受巨大市场损失。这使百度遭遇中国网络反垄断第一案。10月27日，代理此案的律师李长青告诉记者，该案件被延期审理至2010年1月。
由于采用竞价排名的网站按照点击量收费，这使得“点击欺诈”陷阱，即人为制造非真实的用户点击，通过恶意点击敛财事件屡见不鲜。
李长青接受本报记者采访时表示：“百度遭遇中国网络反垄断第一案和百度推出‘凤巢’，从时间点来看，两者是有一定必然联系。”希望“凤巢”的推出帮助百度改善客户服务体验，提高客户服务质量。
业内人士则告诉记者，“凤巢”是一项新的广告系统，只是帮助客户提供更多可管理的推广位置、更多可推广关键词的选择空间，提供包括投放地域时段设定、关键词推荐工具和预算设置等，另外还将提供更为详尽的统计报告和相关数据。这和点击欺诈和垄断行为不构成直接关系。
易观国际分析师李智表示，“凤巢”是将竞价结果和搜索结果做更明确的区别，有助于提高网民的搜索体验。但搜索引擎的商业模式还是点击产生付费，不管用是什么广告系统，都会依然存在点击欺诈、垄断等问题。
“所以说，如果搜索商仍然想纵容点击欺诈的存在，这一现象不会单纯随着技术的改进而改变。”
活期存款大起大落 新一轮“储蓄搬家”陆续上演
本文地址：http://www.21cbh.com/HTML/2009-10-26/151132.html
时晔 2009-10-26 10:03:51
股市再次回到3000点之上，上海的顾女士果断将银行的10万存款转到股市账号，以便随时出击。
事实上，国庆前她刚把这笔活期存款改成7天通知存款，以增加利息。国庆后，她本打算购买利率更高点的短期理财产品，结果刚上班迎来股市开门红。蠢蠢欲动之下，她决定将资金转到股票账号，暂缓购买理财产品。
银行客户经理忙拉存款
顾女士的“资金挪移”行为在国庆后并不是个例。
上海某外资银行客户经理路希，手上有几位客户出现顾女士这样的“资金挪移”，她担心当季存款指标压力上升。
目前，监管部门对市场上挣夺存款行为“管”得比较紧。上海银监局10月10日刚下发《关于进一步维护上海银行业良好竞争秩序的通知》，要求“各行要严格执行国家有关利率管理规定，严禁通过任何方式变相提高存款利率。对以现金奖励、赠送物品和报销费用等争夺存款行为，相关银行要立即制定措施予以整改纠正。”
《通知》还强调，各行要进一步规范和完善考核激励制度和办法，建立健全包括业务合规性、案件有效防控等因素在内的多元化考核体系；要淡化单纯的规模和速度考核，防止月末、季末冲时点数；要避免将存款、贷款和发卡等考核指标与奖励简单挂钩，避免将考核指标摊派至非营销条线的员工。
《通知》的下发，正是在前几个月银行存款尤其居民存款出现“搬家”迹象的背景下。央行公布的数据显示，2009年7月，居民户存款年内第一次出现负增长，而进入8月后，居民户存款负增长额进一步增加至876亿元。
不仅从事个人零售业务的客户经理，在中资银行从事对公业务的陆先生也在叫苦：“上半年我个大客户有1亿存款，拉来时银行还有点不想要，说存款多了。现在，又叫大家拼命拉存款，有个同事本来可以有1亿的大额贷款，结果审批部只批了3000万。一前一后反正很大，弄得大家也跟着调方向。”
据了解，随着多家银行爆出资本充足率逼近红线后，个别银行分支行一度停止了放贷业务，或者减少放贷额度。
楼市、股市成资金主要流向
拉存款成了迫切问题。然而，股市、楼市双红火，“资金搬家”陆续上演。
今年5月后，上海楼市开始又一波急速上升，房子成交量急剧放大。尚未买房的程勇小夫妇再次后悔两人买房一拖再拖，结果到现在银行存款永远追不上房价上涨的幅度。预算中的100平米新房只能转向70平米的二手房市场，这一次两人不想再在买房上迟疑不决。
无独有偶，上海的楼先生看房近3个月后，不仅在7月出手买下一套心仪的房子，还让未婚妻买下了同一小区另一套房子。“毫不夸张地说，买这两套房子像抢一样。中介放出来几套，一会儿就卖掉了。”楼先生感慨地说。
这两套房子，楼先生与未婚妻一共贷款200多万，自己则拿出了120万的存款。又一笔资金流向了楼市。
“还是买套房子来得实在，不管房价涨还是跌，总归是固定资产”，上海的股市“菜鸟”强小姐表示，她在股市打拼几年由于“不会捂也不会割”，损失惨重，已经彻底退出。
与强小姐相反的是，南京的刘先生是个活跃的股民，且收益不错。自新股重新发行后，资金雄厚的他立马又转100万资金准备申购新股，现在他等着创业板的启动。
9月存款回升八成是通知存款
来自央行的数据显示，自7月份以来，信贷增长告别上半年大起大落的局面，7－9月金融机构人民币信贷投放分别为3691亿元、4104亿元、5167亿元，明显回稳；但与此同时，存款增长却跌宕起伏。数据显示，7、8月人民币储蓄存款连续下跌66亿元和800亿元，而9月增加额突然回抽至7183亿元高位。
央行人士表示，随着9月份IPO（首次公开招股）重启和股市震荡加剧，存款“大幅波动”是信贷数据的新特点。
央行上海的三季度信贷数据报告中直接指出，自IPO重启以来，受申购新股资金频繁进出的影响，第3季度人民币同业存款出现大幅波动。
7、8月份上海中资银行人民币同业存款分别增1816亿元和1662亿元，其中证券公司存放客户交易结算资金及验资专户存款分别增1501亿元和1380亿元；9月份人民币同业存款则减少2276亿元，其中证券公司存放客户交易结算资金及验资专户存款降1979亿元。
理财周报记者也注意到，在9月中下旬银行为招揽客户，推出了大量短期的固定收益理财产品，加上国庆长假不少人士提前选择了7天通知存款，这些都促进了银行资金回流的状况。
央行上海报告中指出，9月份全市企业定期和储蓄定期存款分别增加946.5亿元和409.2亿元，两者增量八成以上为通知存款。
9月份银行间市场同业拆借月加权平均利率1.27%，比上月上升6个基点，说明资金需求非常活跃。
与此同时，受人民币升值预期的影响，三季度外汇存款明显减少。存款的活期化趋势不仅是经济向好的一大参考依据，也是为下一波“资金挪移”做准备。
值得投资者注意的是，每一次“储蓄搬家”都是与股市走势密切相关。从历史上来看，国内居民较大规模的“储蓄搬家”发生过两次：第一次出现在1999－2000年，第二次出现在2006－2007年。而A股市场的涨跌情况与居民的“储蓄搬家”呈现相当的一致性。
国信证券在最新策略报告中指出，随着实体经济复苏，未来的流动性主要来源将转为热钱流入与储蓄搬家，新的流动性将继续提升市场的估值水平。
（文章来源：《理财周报》）
时晔 2009-10-26 10:03:51
股市再次回到3000点之上，上海的顾女士果断将银行的10万存款转到股市账号，以便随时出击。
事实上，国庆前她刚把这笔活期存款改成7天通知存款，以增加利息。国庆后，她本打算购买利率更高点的短期理财产品，结果刚上班迎来股市开门红。蠢蠢欲动之下，她决定将资金转到股票账号，暂缓购买理财产品。
银行客户经理忙拉存款
顾女士的“资金挪移”行为在国庆后并不是个例。
上海某外资银行客户经理路希，手上有几位客户出现顾女士这样的“资金挪移”，她担心当季存款指标压力上升。
目前，监管部门对市场上挣夺存款行为“管”得比较紧。上海银监局10月10日刚下发《关于进一步维护上海银行业良好竞争秩序的通知》，要求“各行要严格执行国家有关利率管理规定，严禁通过任何方式变相提高存款利率。对以现金奖励、赠送物品和报销费用等争夺存款行为，相关银行要立即制定措施予以整改纠正。”
《通知》还强调，各行要进一步规范和完善考核激励制度和办法，建立健全包括业务合规性、案件有效防控等因素在内的多元化考核体系；要淡化单纯的规模和速度考核，防止月末、季末冲时点数；要避免将存款、贷款和发卡等考核指标与奖励简单挂钩，避免将考核指标摊派至非营销条线的员工。
《通知》的下发，正是在前几个月银行存款尤其居民存款出现“搬家”迹象的背景下。央行公布的数据显示，2009年7月，居民户存款年内第一次出现负增长，而进入8月后，居民户存款负增长额进一步增加至876亿元。
不仅从事个人零售业务的客户经理，在中资银行从事对公业务的陆先生也在叫苦：“上半年我个大客户有1亿存款，拉来时银行还有点不想要，说存款多了。现在，又叫大家拼命拉存款，有个同事本来可以有1亿的大额贷款，结果审批部只批了3000万。一前一后反正很大，弄得大家也跟着调方向。”
据了解，随着多家银行爆出资本充足率逼近红线后，个别银行分支行一度停止了放贷业务，或者减少放贷额度。
楼市、股市成资金主要流向
拉存款成了迫切问题。然而，股市、楼市双红火，“资金搬家”陆续上演。
今年5月后，上海楼市开始又一波急速上升，房子成交量急剧放大。尚未买房的程勇小夫妇再次后悔两人买房一拖再拖，结果到现在银行存款永远追不上房价上涨的幅度。预算中的100平米新房只能转向70平米的二手房市场，这一次两人不想再在买房上迟疑不决。
无独有偶，上海的楼先生看房近3个月后，不仅在7月出手买下一套心仪的房子，还让未婚妻买下了同一小区另一套房子。“毫不夸张地说，买这两套房子像抢一样。中介放出来几套，一会儿就卖掉了。”楼先生感慨地说。
这两套房子，楼先生与未婚妻一共贷款200多万，自己则拿出了120万的存款。又一笔资金流向了楼市。
“还是买套房子来得实在，不管房价涨还是跌，总归是固定资产”，上海的股市“菜鸟”强小姐表示，她在股市打拼几年由于“不会捂也不会割”，损失惨重，已经彻底退出。
与强小姐相反的是，南京的刘先生是个活跃的股民，且收益不错。自新股重新发行后，资金雄厚的他立马又转100万资金准备申购新股，现在他等着创业板的启动。
9月存款回升八成是通知存款
来自央行的数据显示，自7月份以来，信贷增长告别上半年大起大落的局面，7－9月金融机构人民币信贷投放分别为3691亿元、4104亿元、5167亿元，明显回稳；但与此同时，存款增长却跌宕起伏。数据显示，7、8月人民币储蓄存款连续下跌66亿元和800亿元，而9月增加额突然回抽至7183亿元高位。
央行人士表示，随着9月份IPO（首次公开招股）重启和股市震荡加剧，存款“大幅波动”是信贷数据的新特点。
央行上海的三季度信贷数据报告中直接指出，自IPO重启以来，受申购新股资金频繁进出的影响，第3季度人民币同业存款出现大幅波动。
7、8月份上海中资银行人民币同业存款分别增1816亿元和1662亿元，其中证券公司存放客户交易结算资金及验资专户存款分别增1501亿元和1380亿元；9月份人民币同业存款则减少2276亿元，其中证券公司存放客户交易结算资金及验资专户存款降1979亿元。
理财周报记者也注意到，在9月中下旬银行为招揽客户，推出了大量短期的固定收益理财产品，加上国庆长假不少人士提前选择了7天通知存款，这些都促进了银行资金回流的状况。
央行上海报告中指出，9月份全市企业定期和储蓄定期存款分别增加946.5亿元和409.2亿元，两者增量八成以上为通知存款。
9月份银行间市场同业拆借月加权平均利率1.27%，比上月上升6个基点，说明资金需求非常活跃。
与此同时，受人民币升值预期的影响，三季度外汇存款明显减少。存款的活期化趋势不仅是经济向好的一大参考依据，也是为下一波“资金挪移”做准备。
值得投资者注意的是，每一次“储蓄搬家”都是与股市走势密切相关。从历史上来看，国内居民较大规模的“储蓄搬家”发生过两次：第一次出现在1999－2000年，第二次出现在2006－2007年。而A股市场的涨跌情况与居民的“储蓄搬家”呈现相当的一致性。
国信证券在最新策略报告中指出，随着实体经济复苏，未来的流动性主要来源将转为热钱流入与储蓄搬家，新的流动性将继续提升市场的估值水平。
（文章来源：《理财周报》）
售楼员的炒房经
本文地址：http://www.21cbh.com/HTML/2009-10-29/151707.html
荆宝洁 北京报道 2009-10-28 21:52:19
李岩（化名）拿起电话，电话的另一边是北京华贸城的销售同行。“是通知我去选房，我在那定了两套房子。”李岩说。
10月15日，李岩匆匆吃完午饭，准备下午赶去北京华贸城。因为有内部关系，李岩可以不必通过拥挤的摇号现场买到房子。此后的两天，华贸城传来一期所推1500余套房源全部售出的消息，销售金额超过17亿，一度盛传有6500多人分批轮着摇号选房。
“十一”期间，楼市成交量无论从环比还是从同比的角度，均有所下降。很多专家学者分析，由于上半年成交量过大，价格上涨过快，楼市将迎来一定幅度的调整，价涨量升的局面很难持续。而李岩却看到，不少售楼处前依旧排着黑压压的人群，这种场景强烈刺激着人们的神经，不论是买房者，还是售房者，乐观情绪在弥漫。
“上一次最猛烈的调整，只用了七八个月的时间，楼市就已经恢复，甚至比2007年还火，这次可能比上次厉害吗？”李岩反问。
宏观经济政策导向、销售数据都在支持着李岩们的信心，在楼市巨大的投机场中，到处有他们奔忙的身影。
“催富”的销售
李岩很后悔，当初没有抢购到首城国际中心的房子。2008年11月，楼市最低迷的时候，首城国际的开盘最低价只有每平方米10800元。而今年，价格已涨至每平方米18000元。
“有个同事，关系特别硬，一口气买了两套，你算算赚了多少？”李岩说。他回忆说，首城国际的房子遭到疯抢，而通过现场排号很难拿到房子。一般的项目，通过内部售楼员的关系都可以拿到房子，而首城国际更具有特殊性，非同小可的关系才能够买到房子。
网友发帖曾谴责首城国际中心待价而沽。业界的普遍看法是，当年北京城开和北京城建投标联合体出价比最高价低出6亿却最终斩获此地王，最关键的原因，一是承诺“90平方米以下小户型占70%以上”，符合当时的政策倾向；二是其在招标合同里标明“意向销售价格每平方米9500元”。因此，该地块被称为首块根据限价房标准出让的非限价房用地。残酷的现实与当初的承诺形成巨大反差，原来那不过是一句谎言。
有了同事的前车之鉴，李岩更加坚定地投身于炒房运动中。从舆论传达的消息来看，房价不可能跌。而李岩的亲眼所见，更使他相信这一点。几个经常被提及的理由是，中国的城市化进程还在继续，高地价支持高房价，北京的房子是卖给全国的富人的，通胀预期下买房子才是最好的保值途径……
炒房的资金从哪里来？“毫不夸张地说，我有几个同事是千万级身家的。”李岩说。
业内公认提成最高、收入最高的是SOHO中国的售楼员。
2009年1月，SOHO中国董事长潘石屹在其中国员工大会上透露，2008年北京房地产销售额下降高达50%，而SOHO中国在2007年40亿元预售收入的基础上，根据官方数据，2008年预计完成预售收入76亿多人民币。三里屯SOHO在2008年逆市提价8次，有一位王牌销售员2008年完成销售额15.6亿元人民币，该员工2008年的税后收入高达400万元。据知情人士透露，SOHO中国身家超过千万元的销售员并不鲜见。
售楼员的所在公司大致分为开发商和代理行两种。开发商是地产公司下面直属的销售部门，而代理行就是专门的经纪公司，代替开发商进行销售，一般旗下有多个项目。
售楼员的主要收入来源是佣金。业内标准一般为房屋总价千分之三到千分之一不等，即卖出100万的房子，售楼员能够获得3000元到1000元不等的佣金。楼市红火的时期，售楼员月入数万并不夸张。而低迷的时期，每月只能拿到1000至2000元的底薪。
房地产销售是个速富的行当。尤其是高档房的售楼员，整天跟一部分先富起来的人打交道，很难不受刺激。但仅靠提成，售楼员如何迅速晋身千万富翁的行列？
炒房内幕
“绝大多数销售，都炒房，要想钱来得快，还是得做销售。”一位不愿透露姓名的房地产业资深人士对本报记者说。
他回忆，从2003年开始，房价进入快速上升通道，很多房子2005年一年之内涨一倍并不是什么新鲜的事情。而售楼员恰恰是对价格最敏感的一些人。
早些年，曾经盛行炒“楼花”，自己掏钱买下房号再转手给客户，或者通过给炒家找“下家”分账，在楼盘未落成之际只交数量很少的订金，订下一套或多套单元，之后转手卖给别人，套取高额订金，从中赚取差价。因为炒楼花被公司开除的售楼人士在地产界并非少数。后来被有关部门严令禁止后，炒楼花寻找到了新的替代方式。
前述资深人士告诉记者，有经济实力的售楼员，会买下升值潜力较大的房屋，然后再利用销售之便转手出售，或伙同二手房中介公司一起操作，其间并不需要使用自己的真名。他向本报记者介绍了其中的做法。有客户来看房时，有些售楼员会告诉其很多房屋都已经预订，并向其介绍另外相对低价的房源。虽然房地产信息交易管理网加大了房屋交易的透明度，但是并不能阻止内部人预订和购买。有些项目在短短几个月之间就可以涨价40%至50%，私下低买高卖便可获得巨额利润。尽管公司并不允许售楼员如此操作，但实践中，仍有很多变通的方式。有些售楼员为了避嫌，直接炒其它项目的房子，再通过关系好的同行或者二手房中介公司转售。售楼员流动性较大，经常跳槽。精明的售楼员会编织自己的关系网，很多普通购房者难以买到的项目，通过同行的关系可以直接买到。强大的关系网下，售楼员变成一批特殊人群。
炒房的资金并不一定是售楼员的自有资金，有些来自于银行。早年盛行的“假按揭”，有一部分是内部售楼员制造的。有些售楼员利用长期积累的客户人脉关系，联手有钱人共同炒房。“私下签协议，谈好利益分成。”这位资深人士说。很多山西和温州富商，甚至会对熟悉的售楼员产生依赖性，项目开到哪，都会捧场。
华远集团董事长任志强早前公开表示，“都说发展商暴利，发展商黑心，如果发展商暴利、黑的话，社会上就不会有人炒二手房了，因为炒二手房的人就没有利益了，如果二手房的人还有巨大的利润空间，说明开发商不够黑，才有这么多炒房的人。”
同是10月15日这一天，国家发展改革委、国家统计局公布了最新数据，9月份，全国70个大中城市房屋销售价格同比上涨2.8%，涨幅比8月份扩大0.8个百分点；环比上涨0.7%，涨幅比8月份缩小0.2个百分点。
荆宝洁 北京报道 2009-10-28 21:52:19
李岩（化名）拿起电话，电话的另一边是北京华贸城的销售同行。“是通知我去选房，我在那定了两套房子。”李岩说。
10月15日，李岩匆匆吃完午饭，准备下午赶去北京华贸城。因为有内部关系，李岩可以不必通过拥挤的摇号现场买到房子。此后的两天，华贸城传来一期所推1500余套房源全部售出的消息，销售金额超过17亿，一度盛传有6500多人分批轮着摇号选房。
“十一”期间，楼市成交量无论从环比还是从同比的角度，均有所下降。很多专家学者分析，由于上半年成交量过大，价格上涨过快，楼市将迎来一定幅度的调整，价涨量升的局面很难持续。而李岩却看到，不少售楼处前依旧排着黑压压的人群，这种场景强烈刺激着人们的神经，不论是买房者，还是售房者，乐观情绪在弥漫。
“上一次最猛烈的调整，只用了七八个月的时间，楼市就已经恢复，甚至比2007年还火，这次可能比上次厉害吗？”李岩反问。
宏观经济政策导向、销售数据都在支持着李岩们的信心，在楼市巨大的投机场中，到处有他们奔忙的身影。
“催富”的销售
李岩很后悔，当初没有抢购到首城国际中心的房子。2008年11月，楼市最低迷的时候，首城国际的开盘最低价只有每平方米10800元。而今年，价格已涨至每平方米18000元。
“有个同事，关系特别硬，一口气买了两套，你算算赚了多少？”李岩说。他回忆说，首城国际的房子遭到疯抢，而通过现场排号很难拿到房子。一般的项目，通过内部售楼员的关系都可以拿到房子，而首城国际更具有特殊性，非同小可的关系才能够买到房子。
网友发帖曾谴责首城国际中心待价而沽。业界的普遍看法是，当年北京城开和北京城建投标联合体出价比最高价低出6亿却最终斩获此地王，最关键的原因，一是承诺“90平方米以下小户型占70%以上”，符合当时的政策倾向；二是其在招标合同里标明“意向销售价格每平方米9500元”。因此，该地块被称为首块根据限价房标准出让的非限价房用地。残酷的现实与当初的承诺形成巨大反差，原来那不过是一句谎言。
有了同事的前车之鉴，李岩更加坚定地投身于炒房运动中。从舆论传达的消息来看，房价不可能跌。而李岩的亲眼所见，更使他相信这一点。几个经常被提及的理由是，中国的城市化进程还在继续，高地价支持高房价，北京的房子是卖给全国的富人的，通胀预期下买房子才是最好的保值途径……
炒房的资金从哪里来？“毫不夸张地说，我有几个同事是千万级身家的。”李岩说。
业内公认提成最高、收入最高的是SOHO中国的售楼员。
2009年1月，SOHO中国董事长潘石屹在其中国员工大会上透露，2008年北京房地产销售额下降高达50%，而SOHO中国在2007年40亿元预售收入的基础上，根据官方数据，2008年预计完成预售收入76亿多人民币。三里屯SOHO在2008年逆市提价8次，有一位王牌销售员2008年完成销售额15.6亿元人民币，该员工2008年的税后收入高达400万元。据知情人士透露，SOHO中国身家超过千万元的销售员并不鲜见。
售楼员的所在公司大致分为开发商和代理行两种。开发商是地产公司下面直属的销售部门，而代理行就是专门的经纪公司，代替开发商进行销售，一般旗下有多个项目。
售楼员的主要收入来源是佣金。业内标准一般为房屋总价千分之三到千分之一不等，即卖出100万的房子，售楼员能够获得3000元到1000元不等的佣金。楼市红火的时期，售楼员月入数万并不夸张。而低迷的时期，每月只能拿到1000至2000元的底薪。
房地产销售是个速富的行当。尤其是高档房的售楼员，整天跟一部分先富起来的人打交道，很难不受刺激。但仅靠提成，售楼员如何迅速晋身千万富翁的行列？
炒房内幕
“绝大多数销售，都炒房，要想钱来得快，还是得做销售。”一位不愿透露姓名的房地产业资深人士对本报记者说。
他回忆，从2003年开始，房价进入快速上升通道，很多房子2005年一年之内涨一倍并不是什么新鲜的事情。而售楼员恰恰是对价格最敏感的一些人。
早些年，曾经盛行炒“楼花”，自己掏钱买下房号再转手给客户，或者通过给炒家找“下家”分账，在楼盘未落成之际只交数量很少的订金，订下一套或多套单元，之后转手卖给别人，套取高额订金，从中赚取差价。因为炒楼花被公司开除的售楼人士在地产界并非少数。后来被有关部门严令禁止后，炒楼花寻找到了新的替代方式。
前述资深人士告诉记者，有经济实力的售楼员，会买下升值潜力较大的房屋，然后再利用销售之便转手出售，或伙同二手房中介公司一起操作，其间并不需要使用自己的真名。他向本报记者介绍了其中的做法。有客户来看房时，有些售楼员会告诉其很多房屋都已经预订，并向其介绍另外相对低价的房源。虽然房地产信息交易管理网加大了房屋交易的透明度，但是并不能阻止内部人预订和购买。有些项目在短短几个月之间就可以涨价40%至50%，私下低买高卖便可获得巨额利润。尽管公司并不允许售楼员如此操作，但实践中，仍有很多变通的方式。有些售楼员为了避嫌，直接炒其它项目的房子，再通过关系好的同行或者二手房中介公司转售。售楼员流动性较大，经常跳槽。精明的售楼员会编织自己的关系网，很多普通购房者难以买到的项目，通过同行的关系可以直接买到。强大的关系网下，售楼员变成一批特殊人群。
炒房的资金并不一定是售楼员的自有资金，有些来自于银行。早年盛行的“假按揭”，有一部分是内部售楼员制造的。有些售楼员利用长期积累的客户人脉关系，联手有钱人共同炒房。“私下签协议，谈好利益分成。”这位资深人士说。很多山西和温州富商，甚至会对熟悉的售楼员产生依赖性，项目开到哪，都会捧场。
华远集团董事长任志强早前公开表示，“都说发展商暴利，发展商黑心，如果发展商暴利、黑的话，社会上就不会有人炒二手房了，因为炒二手房的人就没有利益了，如果二手房的人还有巨大的利润空间，说明开发商不够黑，才有这么多炒房的人。”
同是10月15日这一天，国家发展改革委、国家统计局公布了最新数据，9月份，全国70个大中城市房屋销售价格同比上涨2.8%，涨幅比8月份扩大0.8个百分点；环比上涨0.7%，涨幅比8月份缩小0.2个百分点。
外币贷款增势凶猛
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杜艳 北京报道 2009-10-26 23:44:39
一方面，人民币贷款收紧明显，另一方面，外币贷款增势汹涌——这是在同一种货币政策下，中国信贷市场上演的一出独特的“双簧”。
商业银行人士称，由于外汇贷款并不纳入人民币信贷规模管制，这成为不少银行人民币贷款规模之外，满足部分客户融资需求的新途径。另外，随着人民币升值预期的不断走高以及美元贷款的低利率，通过境内外市场即期与远期之间的腾挪，企业套利空间浮现并呈放大之势。
从年初的负增、到年中的反弹、再到三季度的快速平稳增长，外币贷款在短短9个月里，一路向前，高歌猛进，演绎了一条与人民币贷款截然不同的上行线。单月新增已经从1月份的-85亿美元，跃增至9月的177亿美元，外币贷存比更攀上169%的高峰。
这种强劲的增长，不仅对央行的货币信贷调控带来了新的难度，也对境内市场的外汇流动性带来了新的压力。
猛增的曲线
央行数据显示，外汇贷款年中以来上升趋势分外明显，在各银行人民币贷款相继收紧的情况下，形成了一道独特的风景线。
1-9月，中国金融机构单月新增外汇贷款分别为：-85亿美元、-42亿美元、43亿美元、70亿美元、124亿美元、372亿美元、110亿美元、192亿美元、177亿美元。
上述数据表明，5月开始，外汇贷款增势明显，此后在6月份创下峰值，进入三季度呈现高位稳步增长态势。
从同比数据来看，外汇贷款自去年年中进入跌势以来，这一势头在今年一季度达到谷底，此后开始逐步反弹。
央行数据显示，今年3月中国金融机构外汇各项贷款余额2352亿美元，同比增长-11.69%。而进入9月，各项外汇贷款余额已经达到3433亿美元，同比增长28.34%。
某大型银行人士告诉记者：“外汇贷款三季度以来的确增长明显。”1-9月，该行新增外汇贷款已经达到近400亿美元，约相当于2700亿元人民币，几占该行当年新增人民币贷款的1/3。
这并非一家现象。
上海某股份制银行贸易金融部人士亦称，外汇贷款从年中开始有了明显增长。他说：“压力最大的是6月份，那时候各项指标完成都不太好，从三季度开始，轻松点了。”
深圳某银行公司业务部人士也告诉记者，现在企业外汇贷款需求强烈，提款申请明显增多。
规避人民币贷款管制
在各银行纷纷加强人民币信贷规模管控的情况下，外汇贷款却一枝独秀，显然事出有因。
一位商业银行人士认为，五大原因促成了外汇贷款的增长，分别是：外汇贷款不受人民币信贷规模限制、人民币升值预期、外汇贷款低利率、进出口形势好转、企业外汇套利空间呈现。
进入7月份，随着上半年新增人民币贷款7.37万亿元数字的出炉，三季度以来信贷市场暗中收紧。这一方面与商业银行自身信贷结构调整和资本约束有关，另一方面与货币政策当局的“指导意见”不无关系。
上海某股份制银行人士告诉记者，三季度开始银监会、审计署等相关部门纷纷加强信贷投向审计，尤其以政府融资平台为主。在此情况下，商业银行为避免“撞上枪口”，纷纷收紧信贷，企业明显感到资金面收紧。但外汇贷款由于不受人民币信贷规模限制，亦不在信贷检查之列，导致一部分原来使用人民币贷款的外贸型企业开始转向外汇贷款。
进入8、9月，人民币信贷收缩之势更加明显。商业银行在人民币贷款规模受限的情况下，开始通过“权宜之计”维护客户关系。这包括资产置换腾挪人民币贷款规模，以及不受信贷规模约束的外汇贷款。
深圳某国有银行公司业务部负责人告诉记者：“外汇规模不受控制，能维护客户，下面分支行都乐意做。这是因为，我们有各项考核的压力，外币存款、国际业务结算量等都仰赖外汇贷款附带完成。”
此情况下，一部分无法以人民币贷款满足的外贸型客户，在外币贷款方面找到了新的融资空间。
目前，外汇贷款除了受到存贷比的限制外，主要受到银行外汇头寸的限制，而不受人民币信贷增长头寸的限制。据央行数据，截至9月，中国金融机构外汇各项贷款余额3433亿美元，各项外汇存款余额2032亿美元，贷存比高达169%。
企业隐秘套利通道
导致外汇贷款猛增的另一个重要原因是——人民币升值预期，及由此呈现的丰厚套利空间。
去年四季度开始，境外市场人民币开始出现贬值预期，但很快，随着中国各项宏观数据的好转，逐步被修正，直至5月起人民币由贬转升，NDF市场重拾升势。
中国银行全球金融市场部研究员石磊说，近来人民币升值预期进一步升温。10月26日，境内人民币兑美元1年期远期报价已达6.7554，而NDF报价则高达6.63左右，3年期NDF市场报价达6.08，相当于未来3年升值约10%。
美元相对弱势的情况下，即期借入美元，远期以人民币购汇偿还美元变成了一本万利的生意，企业套利空间浮现。
目前，企业的美元贷款利率基本上是在LIBOR基础上加点生成。由于外币贷款利率不存在管制，各银行根据不同的客户评级、不同的贷款期限，给予的加点相差巨大，从70BP到200BP不等。以6个月期LIBOR计算，6个月期美元贷款利率大约为0.67%-0.8%，远低于同期限人民币4.86%的贷款利率。
若加上人民币升值预期因素，企业不仅可以完全靠汇率来覆盖外币贷款成本，还可以取得不错的套利收入。
石磊说，如果企业在境内即期借入美元，而同时在境外NDF市场远期买入等额美元，汇率升值受益扣减境内美元贷款利率后，企业不仅可以完全补平贷款利息，而且可获得2%左右的年收益。
这成为不少企业对外币贷款趋之若鹜的重要原因，亦无意中填补了银行人民币贷款规模限制之痛。商业银行人士称，不少有进出口业务的客户都通过在香港注册分公司，然后取得NDF交易资格来达到境内外的套利。
为了多补充银行的外汇头寸，以应对外汇贷款的需求上升，商业银行开始加紧外币吸储。
央行压力
外汇贷款的汹涌，正在外汇市场上生成新的波澜，尽管其不能用于结汇在境内支付，进而对我国的基础货币造成很大影响，但依然挑战了央行的货币信贷调控。
而且，外币贷款不能结汇及用于境内支付的规定，并非全然杜绝了“结汇后回流市场”的可能，企业曲径通幽将外汇贷款结汇后的“二次反流”亦可能继续挑战信贷政策。
同时，外币贷存比的高企，亦让市场流动性呈现隐忧。
多家商业银行外汇交易人士均反映，“银行间市场外币头寸趋紧、各银行头寸都很紧。”
紧的原因，一方面与外汇需求强劲有关，另一方面亦与外汇供给减少相关。
“结汇很多，大家都不愿意持有美元。”商业银行外汇交易人士告诉记者。这导致在全球市场美元毫无升息的情况下，中国各大银行纷纷调整美元存款利率，以求“美金”入囊。
而另一方面，在机构大量结汇的情况下，由于商业银行依然实行外汇综合头寸管理，必须将头寸上限之外的美元卖给央行，导致央行外汇占款迅速增长。
金融机构人民币信贷收支表显示，9月份外汇占款增加4067.69亿元，创造了前9个月的最高纪录。而今年前8个月的数据基本都维持在1000亿元-2000亿元左右。其中，7月和5月最多，分别为2204.56亿元和2425.65亿元，除此之外，均在2000亿元之下。
外汇占款多增的背后，将直接表现为基础货币投放的增多。这将进一步挑战业已超出调控目标的货币供应量调控。
杜艳 北京报道 2009-10-26 23:44:39
一方面，人民币贷款收紧明显，另一方面，外币贷款增势汹涌——这是在同一种货币政策下，中国信贷市场上演的一出独特的“双簧”。
商业银行人士称，由于外汇贷款并不纳入人民币信贷规模管制，这成为不少银行人民币贷款规模之外，满足部分客户融资需求的新途径。另外，随着人民币升值预期的不断走高以及美元贷款的低利率，通过境内外市场即期与远期之间的腾挪，企业套利空间浮现并呈放大之势。
从年初的负增、到年中的反弹、再到三季度的快速平稳增长，外币贷款在短短9个月里，一路向前，高歌猛进，演绎了一条与人民币贷款截然不同的上行线。单月新增已经从1月份的-85亿美元，跃增至9月的177亿美元，外币贷存比更攀上169%的高峰。
这种强劲的增长，不仅对央行的货币信贷调控带来了新的难度，也对境内市场的外汇流动性带来了新的压力。
猛增的曲线
央行数据显示，外汇贷款年中以来上升趋势分外明显，在各银行人民币贷款相继收紧的情况下，形成了一道独特的风景线。
1-9月，中国金融机构单月新增外汇贷款分别为：-85亿美元、-42亿美元、43亿美元、70亿美元、124亿美元、372亿美元、110亿美元、192亿美元、177亿美元。
上述数据表明，5月开始，外汇贷款增势明显，此后在6月份创下峰值，进入三季度呈现高位稳步增长态势。
从同比数据来看，外汇贷款自去年年中进入跌势以来，这一势头在今年一季度达到谷底，此后开始逐步反弹。
央行数据显示，今年3月中国金融机构外汇各项贷款余额2352亿美元，同比增长-11.69%。而进入9月，各项外汇贷款余额已经达到3433亿美元，同比增长28.34%。
某大型银行人士告诉记者：“外汇贷款三季度以来的确增长明显。”1-9月，该行新增外汇贷款已经达到近400亿美元，约相当于2700亿元人民币，几占该行当年新增人民币贷款的1/3。
这并非一家现象。
上海某股份制银行贸易金融部人士亦称，外汇贷款从年中开始有了明显增长。他说：“压力最大的是6月份，那时候各项指标完成都不太好，从三季度开始，轻松点了。”
深圳某银行公司业务部人士也告诉记者，现在企业外汇贷款需求强烈，提款申请明显增多。
规避人民币贷款管制
在各银行纷纷加强人民币信贷规模管控的情况下，外汇贷款却一枝独秀，显然事出有因。
一位商业银行人士认为，五大原因促成了外汇贷款的增长，分别是：外汇贷款不受人民币信贷规模限制、人民币升值预期、外汇贷款低利率、进出口形势好转、企业外汇套利空间呈现。
进入7月份，随着上半年新增人民币贷款7.37万亿元数字的出炉，三季度以来信贷市场暗中收紧。这一方面与商业银行自身信贷结构调整和资本约束有关，另一方面与货币政策当局的“指导意见”不无关系。
上海某股份制银行人士告诉记者，三季度开始银监会、审计署等相关部门纷纷加强信贷投向审计，尤其以政府融资平台为主。在此情况下，商业银行为避免“撞上枪口”，纷纷收紧信贷，企业明显感到资金面收紧。但外汇贷款由于不受人民币信贷规模限制，亦不在信贷检查之列，导致一部分原来使用人民币贷款的外贸型企业开始转向外汇贷款。
进入8、9月，人民币信贷收缩之势更加明显。商业银行在人民币贷款规模受限的情况下，开始通过“权宜之计”维护客户关系。这包括资产置换腾挪人民币贷款规模，以及不受信贷规模约束的外汇贷款。
深圳某国有银行公司业务部负责人告诉记者：“外汇规模不受控制，能维护客户，下面分支行都乐意做。这是因为，我们有各项考核的压力，外币存款、国际业务结算量等都仰赖外汇贷款附带完成。”
此情况下，一部分无法以人民币贷款满足的外贸型客户，在外币贷款方面找到了新的融资空间。
目前，外汇贷款除了受到存贷比的限制外，主要受到银行外汇头寸的限制，而不受人民币信贷增长头寸的限制。据央行数据，截至9月，中国金融机构外汇各项贷款余额3433亿美元，各项外汇存款余额2032亿美元，贷存比高达169%。
企业隐秘套利通道
导致外汇贷款猛增的另一个重要原因是——人民币升值预期，及由此呈现的丰厚套利空间。
去年四季度开始，境外市场人民币开始出现贬值预期，但很快，随着中国各项宏观数据的好转，逐步被修正，直至5月起人民币由贬转升，NDF市场重拾升势。
中国银行全球金融市场部研究员石磊说，近来人民币升值预期进一步升温。10月26日，境内人民币兑美元1年期远期报价已达6.7554，而NDF报价则高达6.63左右，3年期NDF市场报价达6.08，相当于未来3年升值约10%。
美元相对弱势的情况下，即期借入美元，远期以人民币购汇偿还美元变成了一本万利的生意，企业套利空间浮现。
目前，企业的美元贷款利率基本上是在LIBOR基础上加点生成。由于外币贷款利率不存在管制，各银行根据不同的客户评级、不同的贷款期限，给予的加点相差巨大，从70BP到200BP不等。以6个月期LIBOR计算，6个月期美元贷款利率大约为0.67%-0.8%，远低于同期限人民币4.86%的贷款利率。
若加上人民币升值预期因素，企业不仅可以完全靠汇率来覆盖外币贷款成本，还可以取得不错的套利收入。
石磊说，如果企业在境内即期借入美元，而同时在境外NDF市场远期买入等额美元，汇率升值受益扣减境内美元贷款利率后，企业不仅可以完全补平贷款利息，而且可获得2%左右的年收益。
这成为不少企业对外币贷款趋之若鹜的重要原因，亦无意中填补了银行人民币贷款规模限制之痛。商业银行人士称，不少有进出口业务的客户都通过在香港注册分公司，然后取得NDF交易资格来达到境内外的套利。
为了多补充银行的外汇头寸，以应对外汇贷款的需求上升，商业银行开始加紧外币吸储。
央行压力
外汇贷款的汹涌，正在外汇市场上生成新的波澜，尽管其不能用于结汇在境内支付，进而对我国的基础货币造成很大影响，但依然挑战了央行的货币信贷调控。
而且，外币贷款不能结汇及用于境内支付的规定，并非全然杜绝了“结汇后回流市场”的可能，企业曲径通幽将外汇贷款结汇后的“二次反流”亦可能继续挑战信贷政策。
同时，外币贷存比的高企，亦让市场流动性呈现隐忧。
多家商业银行外汇交易人士均反映，“银行间市场外币头寸趋紧、各银行头寸都很紧。”
紧的原因，一方面与外汇需求强劲有关，另一方面亦与外汇供给减少相关。
“结汇很多，大家都不愿意持有美元。”商业银行外汇交易人士告诉记者。这导致在全球市场美元毫无升息的情况下，中国各大银行纷纷调整美元存款利率，以求“美金”入囊。
而另一方面，在机构大量结汇的情况下，由于商业银行依然实行外汇综合头寸管理，必须将头寸上限之外的美元卖给央行，导致央行外汇占款迅速增长。
金融机构人民币信贷收支表显示，9月份外汇占款增加4067.69亿元，创造了前9个月的最高纪录。而今年前8个月的数据基本都维持在1000亿元-2000亿元左右。其中，7月和5月最多，分别为2204.56亿元和2425.65亿元，除此之外，均在2000亿元之下。
外汇占款多增的背后，将直接表现为基础货币投放的增多。这将进一步挑战业已超出调控目标的货币供应量调控。
综述：三季度GDP超预期 美股大幅上扬
http://www.sina.com.cn 2009年10月30日 04:02 新浪财经
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新浪财经讯 因三季度GDP报告好于预期，美股周四大幅飙升。商务部报告第三季度GDP增长3.5%，高于经济学家的3.3%的预期。经济学家普遍认为，这一“久违”的增长显示美国经济可能已告别衰退，开始步入复苏阶段。
截至收盘，道琼斯工业平均指数上涨了199.89点，报收9962.58点，涨幅为2.05%；纳斯达克综合指数上涨了37.94点，报收2097.55点，涨幅为1.84%；标准普尔500指数上涨了23.48点，报收1066.11点，涨幅为2.25%。
大多数经济学家都预计今后几个季度内美国经济可能不会大幅增长，但他们同时也认为不会出现双底型经济衰退。这些经济学家大多预计今后美国经济增长率可能在2%至3%范围内，并且认为库存调整有可能推动今后几个季度的经济增长。
美国政策制定者、投资者、消费者以及经济学家共同面临的一个重大问题，就是联邦政府的刺激政策逐步结束之后，美国经济能否依靠自身力量继续增长。
此外，劳工部表示，上周首次申请失业救济人数下降了1000人，至53万人，而经济学家的预期为下降至52.1万人。但上周持续领取失业救济人数大幅下降了14.8万人，至580万人，低于经济学家的预期。
金融板块领涨，涨幅为4.3%，其中人寿与健康保险相关股票上涨了7.6%，综合性保险股上涨了6.7%。因业绩超出预期，Lincoln Financial上涨了3.09美元，收报25.34美元。受评级调升支持，Genworth Financial上涨了1.49美元，收报10.18美元。
原材料板块也表现不俗，涨幅达到3.2%，美元指数下跌了0.6%，CRB商品期货指数大涨2.1%。黄金(1047.40,0.30,0.03%)期货上涨了1.6%，至每盎司1047.10美元。原油(80.00,0.13,0.16%)期货上涨了3.1%，至每桶79.89美元。
能源板块上涨了2.4%，因业绩不及预期，埃克森美孚仅上涨12美分，收于73.96美元，给该板块拖了后腿。
道指成份股宝洁上涨了2.31美元，收报59.54美元，该公司公布的业绩超出了市场预期。其对手高露洁棕榄上涨了1.26美元，收报78.94美元，该公司发布的财报也好于预期。
在股市稳步攀升的同时，国债市场有所下跌。10年期国债收益率从周三的3.42%上升至3.5%。310亿美元7年期新国债发行的超额认购率为2.65倍。
纽约证交所总成交量从周三的67亿股下降至57亿股，股票涨跌比为5比1。
罗素2000种小盘股指数上涨了13.86点，收报580.22点，涨幅为2.5%。
英国富时100指数上涨1.13%，收于5,137.72点。德国DAX 30指数上涨1.66%，收于5,587.45点。法国CAC-40指数上涨1.4%，收于 3,714.02点。日本日经指数下跌了1.8%。
美国经济第三季度增长3.5%
美国商务部29日公布的初步数据显示，今年第三季度美国国内生产总值(GDP)按年率计算增长了3.5%，为连续四个季度下滑后的首次增长。
今年第三季度3.5%的增幅为美国经济自2007年12月步入衰退以来的最好表现，也超过外界此前预期的增长3.3%。
美国经济向好走势使许多经济学家都倾向于认为，美国经济可能已经走出衰退。但也有许多经济学家认为，尽管美国经济呈现转机，但第三季度的经济增长在很大程度上是“政府驱动型”，因此其经济增长能否持续尚待观察，考虑到美国居高不下的失业率，美国经济前景仍不容乐观。
在失业人数持续攀升、收入增长缓慢、信贷环境紧张以及过去20余年债务过高等不利因素的影响下，美国消费者经济状况依旧拮据。此外，企业开支也有可能继续维持疲软状况，各家公司都不愿在消费者开支状况好转之前增加投资。如果美国的主要贸易伙伴的经济能够恢复元气、并且美元汇率持续走弱，海外市场则有可能成为推动美国经济增长的源动力之一。
美国上周首次申请失业救济人数降至53万
美国劳工部周四报告称，按照经过季节性因素调整之后的数字计算，截至10月24日当周美国首次向州政府申请失业救济人数减少了1000人，年化数字降至53万人。
美国的每周首次申请失业救济人数已经出现了减少趋势，但数字仍然高于经济健康时期的正常数字。在劳工部报告上周首次申请失业救济人数报告的同时，美国商务部也在今天早间报告称美国第三季度国内生产总值(GDP)年化数字环比增长了3.5%，表明美国经济已在第三季度恢复增长。
一些分析师表示，美国上周首次申请失业救济人数仅仅出现微幅下滑，令人感到失望。多伦多道明银行证券部门经济策略师伊恩-波利克(Ian Pollick)表示，“尽管美国上周首次申请失业救济人数有所下降，但该数字看来仍然居高不下，仅仅只是下降了一点点。”
劳工部今天报告表明，上周的连续四周移动平均首次申请失业救济人数下降数字稍大一些，减少了6000人，平均数下降至52.625万人，为截至10月10日以来的最低连续四周移动平均数字。
GDP增长 纽约油价高收3.1%盘中重返80美元
纽约市场的主力原油期货合约高收3%以上，收盘价逼近80美元/桶。今晨美国政府发布的数据显示，第三季GDP实现一年来首次环比增长。市场人士在能源消费问题上的乐观情绪明显攀升。
纽约商业交易所的最近期兼主力原油合约：12月轻质低硫原油合约上涨2.41美元，收于79.87美元/桶，涨幅为3.1%。盘中12月合约的最高值为80.46美元，最低为77.03美元。12月合约上次收于80美元之上是10月 23日。
今天油价大涨无疑主要得益于商务部发布的GDP报告。第三季美国经济的环比年化涨幅为3.5%，政府采取的大额刺激措施帮助美国经济摆脱了大萧条以来持续时间最长和程度最严重的衰退。
MF Global的能源分析师迈克尔-菲茨帕特里克(Michael Fitzpatrick)表示：“我们认为这是迄今能证明经济将持续复苏的最有利证据，这进而意味着能源需求的复苏已经启动。”
第三季GDP增长是美国经济一年来首次增长，而3.5%是两年来经济增幅的最高纪录，与经济学家的普遍预期持平。
菲茨帕特里克同时指出：“经济稳步复苏必须由经济报告持续利好来佐证。鉴于当前的油价，市场已做出的反应有些谨慎，未来可能继续如此。市场人士必须看到经济显露明显的上行势头后才会确信能源需求将随之复苏。”
纽约金价高收1.6%重返1047美元
纽约市场的主力黄金期货合约温和高收，收盘价重返1047美元/盎司上方。美国最新的经济报告显示，第三季度GDP实现一年来首次环比增长。在这一消息的激励下，投资者纷纷购进股票和石油。近来的市场趋势表明股市和油价上涨往往会推高金价。
纽约商业交易所交易最活跃的黄金合约：12月合约上涨16.60美元，收于1047.10美元/盎司，涨幅为1.6%。盘中该合约的最高值为1048.40美元，最低为1026.90美元。
RBC资本市场负责全球期货业务的副总裁乔治-吉罗(George Gero)表示：“今天支撑金价的因素是好于预期的经济数据、油价上涨和自身移动均线上行。”
GDP报告公布后，美元对主要外币的汇率走低。金市收盘时美元指数下跌0.62%至75.95点。报告公布前该指数约为76.26点。
一些分析师表示，这种金价和所谓“风险较高资产”一同上涨的状况部分源自美元疲软。美元贬值在推高以美元计价的商品价格的同时还催生了一种新的全球性货币套利交易，后者对股市具有推动作用。套利交易指的是投资者越来越倾向于借入“便宜的”美元来购买高收益资产。
吉罗指出，随着股市价格的上涨，投资者更无理由出售手中的黄金，“对资产经理人来说，股市上涨意味着他们更没有动力来出售黄金获得现金”。
美国GDP数据推动欧股攀升
受美国GDP数据推动，周四欧洲股市收高。美国公布的GDP数据表明第三季度经济重新恢复增长，增强了欧洲投资者的信心。泛欧道琼斯Stoxx 600指数低开高走，收盘上涨1.85%，收于241.73点。
欧洲主要股指方面，英国富时100指数上涨1.13%，收于5,137.72点。德国DAX 30指数上涨1.66%，收于5,587.45点。法国CAC-40指数上涨1.4%，收于 3,714.02点。
Brewin Dolphin机构首席策略师麦克-伦霍夫(Mike Lenhoff)表示，“美国GDP数字看起来很不错。所有层面的指数都出现好转。”他表示，“这种数据将能够减缓市场对央行复苏经济政策效果的剩余怀疑情绪，提升市场信心。”
受到利好的美国经济数据推动，欧洲股市中的矿业板块全面攀升，其中斯特拉塔公司(Xstrata，UK:XTA)上涨了7.4%，Antofagasta(UK:ANTO)上涨了4.3%。
FairfaxIS投资银行分析师约翰-迈尔(John Meyer)表示，“在美国GDP数据攀升、美元汇率下跌的背景下，今天矿业板块重新走出了上涨行情。”
除了矿业板块之外，欧洲股市中的银行与保险企业也全面上涨，部分挽回了本周前期蒙受的损失。KBC银行(BE:KBC)股价飙升17.3%，此前券商KBW将其股票评级从“同步大市”调升至“优于大市”。(明煜)
2009年10月27日 星期二
投資者筆記 - 曹仁超 Monday, October 19, 2009
中國進入高消費年代
http://rayswchiu-ej.blogspot.com
2009年10月19日中國進入高消費年代曹仁超10月18日，周日。美股經過3月至10月上升後進入炒業績期，業績良好嘅企業股價可再升，反之則回落，直到有一天道指跌穿50天線為止，到時整個反彈市才告完成。道指由去年10月1日10882點起回落，跌至今年3月6日6469點，至今道指經八個月上升，仍未重返去年10月1日前嘅水平，但投資情緒已由去年10月極度悲觀變成今年10月頗為樂觀。至於CRB商品指數由去年10月1日346點回落到今年2月24日200點後，至今亦未重返去年水平，但人們卻擔心通脹重臨。
揸金揸銀才跑贏大市
過去十二個月少數上升項目有黃金，由去年10月860美元升到目前1060美元；白銀由12.3美元升至今天18美元。換言之，去年10月1日至今，揸金揸銀者才跑贏大市，其餘項目皆跑輸現金！
今年首八個月美國對中國貿赤較去年同期減14％或200億美元；對日本貿赤減少20％；對加拿大、歐洲及中美洲貿赤減40％。美國人自今年起開始進入節儉時代，即使去年底聯儲局將利率降至0.25厘。美國人口佔全球總數少於5％，但消費卻佔全球產品超過20％，而今年起美國人開始節儉；反之，今年起中國由節儉時代進入高消費年代，上述才是2009年最大改變。
今年6月止美國總負債（包括政府、企業及私人）達52.8萬億美元，係去年GDP14.2萬億美元嘅三點七三倍，為歷史上最高（1933年亦只係二點九九倍）。1933年著名經濟學家Irving Fisher寫成The Debt - Deflation Theory of Great Depressions，佢認為引發通縮嘅理由係過量生產、存貨不被市場吸收，以及原材料價格波動；再加上經濟陷入衰退，引發減債行動。今年在全球政府刺激經濟政策下，雖然暫時停止了減債行動（由政府負債取代企業及私人負債），但係明年又如何？雖然今年3月起標普五百指數已大幅反彈，但較2007年10月仍低30%。美國商業樓價已跌39%，工業生產減13.3%，而且失業率達10%，加上7%就業不足率，响上述情況下，單單依靠量化寬鬆政策就可解決所有問題咩？請唔好自欺欺人啦！
美國出現兩大趨勢
自從去年10月起，美國兩大趨勢同時出現：一、信用差距（Credit Spreads）不斷收窄，即高風險債券息率同低風險國債息率差距過去一年持續收縮，代表貸款者較願意借錢畀風險較高嘅企業。二、銀行資產負債表仍在收縮，部分來自企業倒閉，部分來自銀行撥備，最大理由係銀行在收緊貸款條件，聯備局認為上述行為會一直維持到明年下半年。兩者似乎互相矛盾，但又同時出現，信用差距由去年10月嘅5.5厘到今年9月嘅2.5厘（商業票據由5.5厘下降到3.5厘），代表投機者更願承擔風險，但一般企業欲向銀行借錢卻較一年前困難。上述情況最後會將美國經濟帶往哪裏？10月都係少做事、多說話，因為2009年唔同1983年。
過去一百一十八年，美國出現過十九個熊市，平均跌幅37％，在熊市內的反彈平均升幅為前跌幅40％。2007年10月到今年3月美股跌幅已超過平均跌幅，今年3月至今標普五百指數升幅57％，亦係平均反彈嘅一點五倍，因此有理由相信今年3月9日開始嘅反彈將在今年10月結束。魯賓尼認為，呢次美國經濟係U形而非V形。
寬鬆貨幣政策必然令更多人過度消費及過度投資，最終引發經濟衰退，以糾正過去錯誤，但人民並唔喜歡衰退。最佳做法係《聖經》記載埃及法老王嘅故事——七年豐收儲糧，七年失收則政府大量開放糧倉。去年11月中國政府做法亦係咁，可惜在民主國家，在繁榮期係好難要求人民節約，但在衰退期卻須大開糧倉，結果每次衰退過後政府財政赤字便上升，令下一次衰退較上一次嚴重。呢個係美國同英國等國家依家所面對嘅問題，過去三十年透過向日本及中國等國家借錢而度過危機，呢次又如何？
A股明年出現慢牛機會大
股聖畢非德名言──People do not make money by betting against the US economy，上述响美股超級大牛市係啱嘅；不過由1990年開始，日本人如唔賣空日股或出售日本房地產，今天仍在後悔。同樣理由，2007年10月起美國人如果唔拋空美股或出售美國房地產，至今亦悔不當初（雖然今年3月至今已反彈唔小，但亦只能收回前跌幅50％）。月有圓缺，天有陰晴，任何經濟發展有向上日子，亦有回落日子。
中國人智慧係以太極圖角度去看事物（即陰盛陽衰、陽盛陰衰；黑中有一點白，白中有一點黑）。西方人睇事物係一條直線（或曲線）。今年10月美國樓價仍較2006年高峰低30％，加上今年3月至今美元滙價跌30％，對歐洲人而言，美國樓價已跌咗50％，所以湧入美國房地產市場，令美國樓價暫時止跌回升，但長遠睇，美國樓價仍有下跌空間。2008年一年之內美國消費者共減債1130億美元，代表美國節省開支時代已來臨。根據日本過去經驗，上述行為一旦出現，便以「年」為單位。一如1990年後嘅日本，美國已開始進入「資產負債表衰退期」！美國已有一千五百萬人失業，佔總就業人口10％左右，過去透過刺激消費而建立嘅經濟繁榮期到2007年已到咗終點。今年政府向經濟注入1.6萬億美元「假」財富，令GDP暫停下滑及刺激美股上升，上述動作2001年日本政府亦早已做過，最終卻證明無效。
2009年世界上少數亮點包括中國，理由係中國政府仍有錢。不過，面對美國經濟步入衰退、美元利率只有0.25厘的今天，未來中國經濟轉型將較八十年代香港經濟轉型困難許多。中國最大優點係經濟唔使面對資產負債表衰退。然而，到咗今年10月，A股絕對唔可以用「便宜」兩字形容，即使已較8月4日回落唔少。目前A股P/E 三十點八五倍、巴西二十二點一倍、印度二十點八倍、俄羅斯十三點七倍。在金磚四國中，以內地A股P/E最高，在港上市嘅恒生國企指數P/E亦達二十點八倍。從P/E三十點八五倍起步更上一層樓，必須有高速純利增長支持才可，上述係內地A股2010年所面對嘅問題。
中國9月份銀行貸出款項約5000億人民幣，略高於7月及8月，即9月份銀行貸款增長率未有大幅減少，相信「退市計劃」明年下半年才出現。我老曹認為，2010年A股出現「慢牛」機會極大。
去年股票市場因擔心通縮而大跌，資金大量流向存款證（CD）及money markets；2009年3月隨住美國採用量化寬鬆政策，股票市場又擔心通脹，資金又由存款證及money markets回流，收復去年9月起金融海嘯嘅跌幅。美股雖然大幅反彈，仍然係Secular Bears，何時重返2007年10月高點？相信遙遙無期（初步估計係2016年後嘅事）。股市中最易賺錢係今年3月到8月嘅反彈；至於9月同10月只有美股仍在上升，唔少股份已在回落。8月7日美國十年期債券孳息回落到3.89厘，代表資金由CD市場回流股市已到高潮；內地A股更在8月4日完成牛市一期上升，進入選擇性投資期，即找尋大升市中嘅滄海遺珠。
今年通脹唔會重臨
去年我老曹唔信通縮出現，有咗1930年代教訓，聯儲局再唔會重犯1930年代嘅錯誤。今年我老曹唔信通脹重臨（2001到06年日本政府推出量化寬鬆政策，在日本並冇引發通脹），反而認為美股3月到10月經過反彈後，未來投資市場將艱辛難行。選擇強勢股可利用Relative Strength，上述策略非人人皆懂，因為揀股最考投資者眼光。
雪茄伏响1979年底被任命為聯儲局主席，當時美國CPI升幅達年率13％，而佢退休嘅1987年，CPI已低於2％。格蛇接任後，透過大增貨幣供應，為美國經濟帶來二十年繁榮期（1987至2007年），但格蛇退休冇耐，美國便出現金融海嘯。雪茄伏早前接受訪問認為，聯儲局嘅角色應係「overseer」而非「regulator」，上述亦係佛利民嘅主張，即聯儲局只有迫不得已才出手。1998年長期資本管理公司出事，雪茄伏認為聯儲局反應過敏，如當年唔挽救該公司只係小問題，便唔會助長日後大量對沖基金出現，因而可避免2008年出現美亞證券到雷曼兄弟事件出現。過去格蛇所犯錯誤係不容森林小火出現，讓枯枝堆積如山，形成當森林大火出現便冇得救。雪茄伏唔認為銀行應參與證券業務，咁做會增加銀行風險，呢類生意應由類似高盛證券等公司負責而非銀行，不然遲早須納稅人埋單。目前聯儲局正致力阻止日式通縮在美國出現，因美國衰退自2007年12月已開始。
雪茄伏認為，依家聯儲局應再次收緊銀根，問題係說易做難。佢認為，八十年代中國及其他新興市場冒起，有助解決美國通脹壓力，但美國人不應過分依賴呢D國家提供消費品，以致負債增加3萬億到4萬億美元。今天美國面對高失業率，點樣令美國經濟復甦？雪茄伏認為，美元主導嘅時代已經結束，今年1月起拯救金融機構嘅做法，最終將損害美國經濟，雖然聯儲局不得不咁做，而後遺症將好快出現。
股市上升唔代表經濟復蘇
今年10月，從上海到香港、從紐約到倫敦，大部分銀行家及政府高官都講緊幾個字──經濟復蘇。真係咩？日本樓市由1990年下滑到2004年才見底，共十四年；香港樓市由1997年下跌到2003年才見底，共六年；美國樓市2006年下跌三年，今天已見底？華爾街股市今年3月開始上升，背後係因為量化寬鬆政策，上述政策2001年9月日本政府曾採用但不見效，去年10月英國政府採用亦唔見效，美國政府今年3月7日採用卻見效，主因係美元乃國際儲備貨幣，一旦美元貶值，資金便向全球流竄。大家要記住，股市上升並唔代表美國經濟復蘇。
過去三十年，金融資產價值（如股票、債券、銀行存款）升幅較全球GDP快四倍，主因係亞洲人喜歡儲蓄；加上中東產油國嘅油元流入美國，令美元利率由1980年嘅22厘降至2009年嘅0.25厘。麥肯錫全球研究院估計，2007年10月全球財富總值194萬億美元，2008年12月已跌至178萬億美元，但相較1990年43萬億美元及2000年94萬億美元，仍然係好多。來自亞洲及中東嘅資金，令美國自1982年起進入信貸寬鬆期，直到2008年才結束。戰後美國至1980年止，類似嘅泡沫經濟出現十分稀少，美國不斷出現泡沫經濟係1980年後嘅事，理由係來自亞洲及中東資金太多，令美國人借錢十分容易。奧巴馬上台後計劃修改次按條件，令只有良好還錢能力者才能獲得貸款，另限制銀行高層花紅，減少銀行高層為增加花紅收入而採納太高槓桿比率。我老曹相信，美股完成大反彈後，全球股市極有可能從2010年起進入「大牛皮市」。
量化寬鬆政策係近代政府為避免三十年代華爾街大蕭條出現嘅手段。不過前列根總統經濟顧問Arthur Laffer認為，引發大蕭條嘅理由係1930年6月嘅Smoot-Hawley Act──為保護美國製造業而向入口貨大幅抽稅，其次係1936及37年政府大幅提高稅率。因此，佢希望美國政府唔好因為財赤狂升而加稅。
Brian Domitrovic認為，八十年代開始嘅供應學派帶來過去二十多年經濟繁榮，亦引發2008年起嘅長期大衰退。情況有如凱恩斯理論帶來戰後經濟繁榮及七十年代惡性通脹一樣，係一個銀幣嘅兩面。佢認為，依家係時候停止採用供應學派理論，重返凱恩斯時代（由政府帶頭刺激經濟）。
金融海嘯後市場行為學抬頭
戰後唔少著名經濟學家冒起，由追隨凱恩斯，到利用發展出嘅各種唔同經濟模式去預測未來市場。上述皆建基於假設理性分析，認為「價格係冇錯嘅，只係人們經常睇錯市」（The Price is Right）。但在科網股熱期間，3com將5％ Palm上市，然後將其餘Palm股份送畀3com股東，每一股3com可分得一點五股Palm。當年一點五股Palm市價居然較分拆前一股3com更加貴（上述係咪代表3com其他業務係負資產？），說明市場價格可以係錯嘅。有效率市場假設（Efficient Market Hypothesis）理論近年已徹底破產，市場價格可以係錯嘅，但太早睇淡仍是死罪。以香港樓價為例，1993年起已有人大叫泡沫，本港樓價要到1997年第三季泡沫才爆破（至於由1993至97年睇淡樓價嘅分析員都幾慘）。再以滬深A股泡沫為例，2006年下半年起已有人大叫泡沫，結果股市升到2007年10月才爆破！同樣理由，2008年5月已有唔少人大叫熊市結束，太早入市者一樣可以跌到天昏地暗、人仰馬翻，到2009年3月升市來臨不但冇錢，亦已冇膽量睇好矣。這次反彈市可維持多久則木宰羊也。
經過金融海嘯洗禮後，投資者對有效市場論及價值投資法信心大為動搖；反之，市場行為學（Behavional Markets）及混沌理論（Turbulent Markets）卻漸抬頭。
市場行為學認為，汽車質量（代表客觀經濟因素）雖然重要，但決定性因素係駕車者（群眾心理）。透過分析群眾心理然後作出相應部署，往往可獲巨利。今天美國各大學已從事這方面研究，唔排除上述才是未來投資界主流（近年投資理論係過去五十年前芝加哥大學及麻省理工研究出來嘅成果，例如bell曲線，即兩頭尖中間巨大，指產品發展初期獲利極少，然後到獲巨利，最後又變成無利可圖。投資者宜利用bell曲線去分析產品周期）。經過金融海嘯後，市場行為學大為流行，並發現股價充滿突變，主要受投資者心理及群眾非理性行為主導。
另一理論叫混沌理論，即經濟發展由冇秩序可言到井井有條，然後又變回沒有秩序。情況有如颱風在一定客觀條件下可能形成（亦有可能唔形成）風眼，然後愈吹愈烈帶來極大破壞，颱風過後又一切恢復正常。例如2007年10月到2009年3月及2009年3月到10月。風暴中有人損失慘重，亦有人從中獲利。金融海嘯後，新理論取代舊理論，如追唔上時代仍採用有效市場論或價值投資法，恐怕會漸被市場淘汰。
http://rayswchiu-ej.blogspot.com
2009年10月19日中國進入高消費年代曹仁超10月18日，周日。美股經過3月至10月上升後進入炒業績期，業績良好嘅企業股價可再升，反之則回落，直到有一天道指跌穿50天線為止，到時整個反彈市才告完成。道指由去年10月1日10882點起回落，跌至今年3月6日6469點，至今道指經八個月上升，仍未重返去年10月1日前嘅水平，但投資情緒已由去年10月極度悲觀變成今年10月頗為樂觀。至於CRB商品指數由去年10月1日346點回落到今年2月24日200點後，至今亦未重返去年水平，但人們卻擔心通脹重臨。
揸金揸銀才跑贏大市
過去十二個月少數上升項目有黃金，由去年10月860美元升到目前1060美元；白銀由12.3美元升至今天18美元。換言之，去年10月1日至今，揸金揸銀者才跑贏大市，其餘項目皆跑輸現金！
今年首八個月美國對中國貿赤較去年同期減14％或200億美元；對日本貿赤減少20％；對加拿大、歐洲及中美洲貿赤減40％。美國人自今年起開始進入節儉時代，即使去年底聯儲局將利率降至0.25厘。美國人口佔全球總數少於5％，但消費卻佔全球產品超過20％，而今年起美國人開始節儉；反之，今年起中國由節儉時代進入高消費年代，上述才是2009年最大改變。
今年6月止美國總負債（包括政府、企業及私人）達52.8萬億美元，係去年GDP14.2萬億美元嘅三點七三倍，為歷史上最高（1933年亦只係二點九九倍）。1933年著名經濟學家Irving Fisher寫成The Debt - Deflation Theory of Great Depressions，佢認為引發通縮嘅理由係過量生產、存貨不被市場吸收，以及原材料價格波動；再加上經濟陷入衰退，引發減債行動。今年在全球政府刺激經濟政策下，雖然暫時停止了減債行動（由政府負債取代企業及私人負債），但係明年又如何？雖然今年3月起標普五百指數已大幅反彈，但較2007年10月仍低30%。美國商業樓價已跌39%，工業生產減13.3%，而且失業率達10%，加上7%就業不足率，响上述情況下，單單依靠量化寬鬆政策就可解決所有問題咩？請唔好自欺欺人啦！
美國出現兩大趨勢
自從去年10月起，美國兩大趨勢同時出現：一、信用差距（Credit Spreads）不斷收窄，即高風險債券息率同低風險國債息率差距過去一年持續收縮，代表貸款者較願意借錢畀風險較高嘅企業。二、銀行資產負債表仍在收縮，部分來自企業倒閉，部分來自銀行撥備，最大理由係銀行在收緊貸款條件，聯備局認為上述行為會一直維持到明年下半年。兩者似乎互相矛盾，但又同時出現，信用差距由去年10月嘅5.5厘到今年9月嘅2.5厘（商業票據由5.5厘下降到3.5厘），代表投機者更願承擔風險，但一般企業欲向銀行借錢卻較一年前困難。上述情況最後會將美國經濟帶往哪裏？10月都係少做事、多說話，因為2009年唔同1983年。
過去一百一十八年，美國出現過十九個熊市，平均跌幅37％，在熊市內的反彈平均升幅為前跌幅40％。2007年10月到今年3月美股跌幅已超過平均跌幅，今年3月至今標普五百指數升幅57％，亦係平均反彈嘅一點五倍，因此有理由相信今年3月9日開始嘅反彈將在今年10月結束。魯賓尼認為，呢次美國經濟係U形而非V形。
寬鬆貨幣政策必然令更多人過度消費及過度投資，最終引發經濟衰退，以糾正過去錯誤，但人民並唔喜歡衰退。最佳做法係《聖經》記載埃及法老王嘅故事——七年豐收儲糧，七年失收則政府大量開放糧倉。去年11月中國政府做法亦係咁，可惜在民主國家，在繁榮期係好難要求人民節約，但在衰退期卻須大開糧倉，結果每次衰退過後政府財政赤字便上升，令下一次衰退較上一次嚴重。呢個係美國同英國等國家依家所面對嘅問題，過去三十年透過向日本及中國等國家借錢而度過危機，呢次又如何？
A股明年出現慢牛機會大
股聖畢非德名言──People do not make money by betting against the US economy，上述响美股超級大牛市係啱嘅；不過由1990年開始，日本人如唔賣空日股或出售日本房地產，今天仍在後悔。同樣理由，2007年10月起美國人如果唔拋空美股或出售美國房地產，至今亦悔不當初（雖然今年3月至今已反彈唔小，但亦只能收回前跌幅50％）。月有圓缺，天有陰晴，任何經濟發展有向上日子，亦有回落日子。
中國人智慧係以太極圖角度去看事物（即陰盛陽衰、陽盛陰衰；黑中有一點白，白中有一點黑）。西方人睇事物係一條直線（或曲線）。今年10月美國樓價仍較2006年高峰低30％，加上今年3月至今美元滙價跌30％，對歐洲人而言，美國樓價已跌咗50％，所以湧入美國房地產市場，令美國樓價暫時止跌回升，但長遠睇，美國樓價仍有下跌空間。2008年一年之內美國消費者共減債1130億美元，代表美國節省開支時代已來臨。根據日本過去經驗，上述行為一旦出現，便以「年」為單位。一如1990年後嘅日本，美國已開始進入「資產負債表衰退期」！美國已有一千五百萬人失業，佔總就業人口10％左右，過去透過刺激消費而建立嘅經濟繁榮期到2007年已到咗終點。今年政府向經濟注入1.6萬億美元「假」財富，令GDP暫停下滑及刺激美股上升，上述動作2001年日本政府亦早已做過，最終卻證明無效。
2009年世界上少數亮點包括中國，理由係中國政府仍有錢。不過，面對美國經濟步入衰退、美元利率只有0.25厘的今天，未來中國經濟轉型將較八十年代香港經濟轉型困難許多。中國最大優點係經濟唔使面對資產負債表衰退。然而，到咗今年10月，A股絕對唔可以用「便宜」兩字形容，即使已較8月4日回落唔少。目前A股P/E 三十點八五倍、巴西二十二點一倍、印度二十點八倍、俄羅斯十三點七倍。在金磚四國中，以內地A股P/E最高，在港上市嘅恒生國企指數P/E亦達二十點八倍。從P/E三十點八五倍起步更上一層樓，必須有高速純利增長支持才可，上述係內地A股2010年所面對嘅問題。
中國9月份銀行貸出款項約5000億人民幣，略高於7月及8月，即9月份銀行貸款增長率未有大幅減少，相信「退市計劃」明年下半年才出現。我老曹認為，2010年A股出現「慢牛」機會極大。
去年股票市場因擔心通縮而大跌，資金大量流向存款證（CD）及money markets；2009年3月隨住美國採用量化寬鬆政策，股票市場又擔心通脹，資金又由存款證及money markets回流，收復去年9月起金融海嘯嘅跌幅。美股雖然大幅反彈，仍然係Secular Bears，何時重返2007年10月高點？相信遙遙無期（初步估計係2016年後嘅事）。股市中最易賺錢係今年3月到8月嘅反彈；至於9月同10月只有美股仍在上升，唔少股份已在回落。8月7日美國十年期債券孳息回落到3.89厘，代表資金由CD市場回流股市已到高潮；內地A股更在8月4日完成牛市一期上升，進入選擇性投資期，即找尋大升市中嘅滄海遺珠。
今年通脹唔會重臨
去年我老曹唔信通縮出現，有咗1930年代教訓，聯儲局再唔會重犯1930年代嘅錯誤。今年我老曹唔信通脹重臨（2001到06年日本政府推出量化寬鬆政策，在日本並冇引發通脹），反而認為美股3月到10月經過反彈後，未來投資市場將艱辛難行。選擇強勢股可利用Relative Strength，上述策略非人人皆懂，因為揀股最考投資者眼光。
雪茄伏响1979年底被任命為聯儲局主席，當時美國CPI升幅達年率13％，而佢退休嘅1987年，CPI已低於2％。格蛇接任後，透過大增貨幣供應，為美國經濟帶來二十年繁榮期（1987至2007年），但格蛇退休冇耐，美國便出現金融海嘯。雪茄伏早前接受訪問認為，聯儲局嘅角色應係「overseer」而非「regulator」，上述亦係佛利民嘅主張，即聯儲局只有迫不得已才出手。1998年長期資本管理公司出事，雪茄伏認為聯儲局反應過敏，如當年唔挽救該公司只係小問題，便唔會助長日後大量對沖基金出現，因而可避免2008年出現美亞證券到雷曼兄弟事件出現。過去格蛇所犯錯誤係不容森林小火出現，讓枯枝堆積如山，形成當森林大火出現便冇得救。雪茄伏唔認為銀行應參與證券業務，咁做會增加銀行風險，呢類生意應由類似高盛證券等公司負責而非銀行，不然遲早須納稅人埋單。目前聯儲局正致力阻止日式通縮在美國出現，因美國衰退自2007年12月已開始。
雪茄伏認為，依家聯儲局應再次收緊銀根，問題係說易做難。佢認為，八十年代中國及其他新興市場冒起，有助解決美國通脹壓力，但美國人不應過分依賴呢D國家提供消費品，以致負債增加3萬億到4萬億美元。今天美國面對高失業率，點樣令美國經濟復甦？雪茄伏認為，美元主導嘅時代已經結束，今年1月起拯救金融機構嘅做法，最終將損害美國經濟，雖然聯儲局不得不咁做，而後遺症將好快出現。
股市上升唔代表經濟復蘇
今年10月，從上海到香港、從紐約到倫敦，大部分銀行家及政府高官都講緊幾個字──經濟復蘇。真係咩？日本樓市由1990年下滑到2004年才見底，共十四年；香港樓市由1997年下跌到2003年才見底，共六年；美國樓市2006年下跌三年，今天已見底？華爾街股市今年3月開始上升，背後係因為量化寬鬆政策，上述政策2001年9月日本政府曾採用但不見效，去年10月英國政府採用亦唔見效，美國政府今年3月7日採用卻見效，主因係美元乃國際儲備貨幣，一旦美元貶值，資金便向全球流竄。大家要記住，股市上升並唔代表美國經濟復蘇。
過去三十年，金融資產價值（如股票、債券、銀行存款）升幅較全球GDP快四倍，主因係亞洲人喜歡儲蓄；加上中東產油國嘅油元流入美國，令美元利率由1980年嘅22厘降至2009年嘅0.25厘。麥肯錫全球研究院估計，2007年10月全球財富總值194萬億美元，2008年12月已跌至178萬億美元，但相較1990年43萬億美元及2000年94萬億美元，仍然係好多。來自亞洲及中東嘅資金，令美國自1982年起進入信貸寬鬆期，直到2008年才結束。戰後美國至1980年止，類似嘅泡沫經濟出現十分稀少，美國不斷出現泡沫經濟係1980年後嘅事，理由係來自亞洲及中東資金太多，令美國人借錢十分容易。奧巴馬上台後計劃修改次按條件，令只有良好還錢能力者才能獲得貸款，另限制銀行高層花紅，減少銀行高層為增加花紅收入而採納太高槓桿比率。我老曹相信，美股完成大反彈後，全球股市極有可能從2010年起進入「大牛皮市」。
量化寬鬆政策係近代政府為避免三十年代華爾街大蕭條出現嘅手段。不過前列根總統經濟顧問Arthur Laffer認為，引發大蕭條嘅理由係1930年6月嘅Smoot-Hawley Act──為保護美國製造業而向入口貨大幅抽稅，其次係1936及37年政府大幅提高稅率。因此，佢希望美國政府唔好因為財赤狂升而加稅。
Brian Domitrovic認為，八十年代開始嘅供應學派帶來過去二十多年經濟繁榮，亦引發2008年起嘅長期大衰退。情況有如凱恩斯理論帶來戰後經濟繁榮及七十年代惡性通脹一樣，係一個銀幣嘅兩面。佢認為，依家係時候停止採用供應學派理論，重返凱恩斯時代（由政府帶頭刺激經濟）。
金融海嘯後市場行為學抬頭
戰後唔少著名經濟學家冒起，由追隨凱恩斯，到利用發展出嘅各種唔同經濟模式去預測未來市場。上述皆建基於假設理性分析，認為「價格係冇錯嘅，只係人們經常睇錯市」（The Price is Right）。但在科網股熱期間，3com將5％ Palm上市，然後將其餘Palm股份送畀3com股東，每一股3com可分得一點五股Palm。當年一點五股Palm市價居然較分拆前一股3com更加貴（上述係咪代表3com其他業務係負資產？），說明市場價格可以係錯嘅。有效率市場假設（Efficient Market Hypothesis）理論近年已徹底破產，市場價格可以係錯嘅，但太早睇淡仍是死罪。以香港樓價為例，1993年起已有人大叫泡沫，本港樓價要到1997年第三季泡沫才爆破（至於由1993至97年睇淡樓價嘅分析員都幾慘）。再以滬深A股泡沫為例，2006年下半年起已有人大叫泡沫，結果股市升到2007年10月才爆破！同樣理由，2008年5月已有唔少人大叫熊市結束，太早入市者一樣可以跌到天昏地暗、人仰馬翻，到2009年3月升市來臨不但冇錢，亦已冇膽量睇好矣。這次反彈市可維持多久則木宰羊也。
經過金融海嘯洗禮後，投資者對有效市場論及價值投資法信心大為動搖；反之，市場行為學（Behavional Markets）及混沌理論（Turbulent Markets）卻漸抬頭。
市場行為學認為，汽車質量（代表客觀經濟因素）雖然重要，但決定性因素係駕車者（群眾心理）。透過分析群眾心理然後作出相應部署，往往可獲巨利。今天美國各大學已從事這方面研究，唔排除上述才是未來投資界主流（近年投資理論係過去五十年前芝加哥大學及麻省理工研究出來嘅成果，例如bell曲線，即兩頭尖中間巨大，指產品發展初期獲利極少，然後到獲巨利，最後又變成無利可圖。投資者宜利用bell曲線去分析產品周期）。經過金融海嘯後，市場行為學大為流行，並發現股價充滿突變，主要受投資者心理及群眾非理性行為主導。
另一理論叫混沌理論，即經濟發展由冇秩序可言到井井有條，然後又變回沒有秩序。情況有如颱風在一定客觀條件下可能形成（亦有可能唔形成）風眼，然後愈吹愈烈帶來極大破壞，颱風過後又一切恢復正常。例如2007年10月到2009年3月及2009年3月到10月。風暴中有人損失慘重，亦有人從中獲利。金融海嘯後，新理論取代舊理論，如追唔上時代仍採用有效市場論或價值投資法，恐怕會漸被市場淘汰。
投資者筆記 - 曹仁超 2009年10月27日 富不过三代的魔咒
2009年10月27日 11:10:12
香港每百个家族企业中，到孙儿这一代仍然十分成功的只有三家。香港到了第三代败家仔出现率高于台湾及新加坡一倍
10月26日，周一。自从已故总统尼克松在1971年8月取消布雷登森林协议后，定期存款便不再是“安全”的资产，并面对购买力不断被侵蚀，上述情况至今不变。如以金价计，过去38年美元共失去95.7%购买力，即今天20美元购买力只相等于1971年的1美元。另一方面，自1971年起全球经济泡沫一个接一个，一个泡沫爆破后，另一个泡沫又再开始，周而复始。
从2007年9月金融危机至今，美国联储局及政府共借出、支出或担保了11.6万亿美元。上述资金主要流入金融系统内，令金融资产自今年3月起大幅上升，亦令美元自今年3月起贬值15%、金价上升20%，但至今并没有令CPI上升（因为没有流入消费市场）。10月份调查报告显示，有36%美国人今年圣诞消费将较去年减少。
金价续在忧虑中上升
今年第二季全球各央行共增加外汇储备4130亿美元（其中37%系美元，过去十年平均数系63%，日元及欧元却成为吸纳对象）。JP摩根大通估计，今年第四季金价将在1050至1100美元之间上落，未来金价继续在忧虑中上升。
今年3月6日开始的美股反弹市是否已在10月份结束？由于楼价自2006年高峰回落30%、失业率接近10%，理论上股市完成大反弹后，新一轮跌市好快又再临（十分简单的A、B、C理论，即完成A浪下跌，必出现B浪反弹，然后再进入浪C下跌）。
1994年2月前美国财长Lloyd Bentsen要求日元升值，到1995年7月美元汇价失去20％价值，但由1995年7月到2002年1月美元升值了47％。上述例子并非鲜见，1987年美国股灾后，前财长贝克（James Baker）亦曾要求西德马克升值，不少人估计1987年10月股灾后美国应放宽银根，但1988年美国却收紧银根，令美元汇价上升。今年10月各位要小心的是美元汇价止跌回升而非进一步回落，因为今年3月美元转弱部分理由是投机者进行利差交易（Carry Trade），即借美元去买其它国家股票甚至石油合约同黄金，因为借美元的成本太太太太低。10月6日澳洲宣布加息0.25厘，至3.25厘，相信下一个是加拿大；估计未来六至九个月大部分国家皆进入加息周期，大大限制未来六至九个月这些国家股市的升幅。
经济衰退不但没有拉近贫富悬殊，反而进一步扩阔两者差距。去年美国年收入138000美元以上的10％家庭，较最低收入12000美元以下的10％家庭收入多出11.4倍（2007年多出11.2倍）。去年美国中产家庭年收入共50303美元，较2007年52163美元下降4.6％，为1997年以来最低。不过，美国最富有1％家庭年收入仍占全美国总收入25％，更是1967年以来最高（数字来自美国人口调查局）。去年香港GDP 14740亿港元，1％香港最富有家庭（约25350多户）如占去总收入25％，即香港平均每户最富有家庭年入高达1440多万元，由此可见多么地富有；反之，目前月入6000元以下香港家庭数目亦在不断增加中。
香港“败家仔”出现机率高
富不过三代？中文大学9月发表研究报告指，香港每百个家族企业中，到孙儿这一代仍然十分成功的只有三家。香港到了第三代败家仔出现率高于台湾及新加坡一倍。理由是香港富豪第一代太成功，到第二代接手时，不少企业已是市值过百亿元的公司，管理以千计甚至上万名员工，业务遍及全世界这样庞大的企业，一般CEO亦未必能管得好，何况出身豪门的世家子弟？他们不少留学海外回港接手后，同企业内的老臣子意见不合，数目不在少数。
根据汇丰私人银行与顾问公司合作研究的结果发现，华人家庭企业由第二代接手后，约70％家族企业未能超越创办人年代，成功的只占30％。能够顺利过渡到第三代仍然成功的家族企业更少。研究报告指出，要家族企业能一直发展落去，第一代领导人必须懂得放手，摆脱传统观念“父传子”此无形枷锁。在企业管治上增加透明度及引入外人协助管理，建立良好制度去平衡可能出现的新旧文化冲突（例如子女海外学成归来与旧臣子之间的矛盾）。第一代创业期，公司规模小，生存空间受威胁，企业内容易产生枪杆子一致对外的想法，因当时共同敌人在企业之外（即来自其它企业的竞争）。但到了第二代接手之时，企业已有一定规模，外间威胁下降，反而内部矛盾浮现。企业矛头很容易由“枪杆子一致对外”转为“内耗期”。第二代与老臣子之间的矛盾，甚至第二代之间的互相矛盾，到了第三代企业内部矛盾激化成为你死我活的斗争，已无暇理会企业的死活。
富不过三代另一理由是过分富足的生活容易引发道德败坏，道德败坏的结果令人失去价值观，进一步失去分析能力，仅凭印象去决定一切。领导层受到贪婪及恐惧感支配而作出错误决定，并带来失败，此乃“富不过三代”咒语灵验的另一理由。今天内地企业亦面临第二代接班人的问题，香港企业更面对第三代接班人问题；如何打破“富不过三代”的咒语？将关系到香港及中国未来经济表现。
和珅纪晓岚各有功用
一直以来，中国人将家族文化看成主流文化，过去皇亲国戚往往可分享国家的权力，甚至挥霍国家的财富，所谓“钦差大臣”大部分由皇亲国戚出任，作为掣肘群臣之用而成为特权分子，甚至逍遥法外。包公能流芳百世的理由，是他以臣子的地位敢拿违法慨皇亲国戚去正法！今天华资企业大股东仍操控企业职员的生杀大权，一派“我就是制度”的作风，结果令下属成为唯唯诺诺的人（有谁敢逆大股东意思？）。大股东往往喜欢在企业内形成两派，以便利于自己操控。例如乾隆皇利用和珅和纪晓岚的对立，由纪晓岚去办事，并利用和珅去打小报告控制纪晓岚。今天本港不少大企业内，亦是有一批职员为公司卖命，另有一批职员以向老板打小报告为生，因为老板需要这批人去控制为自己卖命者，以广布线眼。反之，西方企业管治模式是股权高度分散及高度流动性，股东在大会上选出董事会成员负责管理公司，由董事会委任CEO及其它高管人员（并以股票期权去吸引他们为公司创造纯利）。至于日、德企业是股权高度集中，流动性小，不少企业由“利益相关”公司互控，银行往往同时兼企业债权人及股东，不但提供资金，同时发挥监督作用，员工亦参与公司管理，有不少企业提供终身雇用制去保护员工利益。华资企业由于由家族成员掌握控制权及决策权，对外依赖性弱，企业成败往往由家族内能否出现领袖人才去决定；加上排他性强（外人很少受华资大股东重用），成败往往由家族成员中少数人决定。近年上市的国有企业，最大股东是国家，高层往往同时是党员，极易获国营银行支持，情况有点似日德企业；但也有人际关系，因此又似华资企业。由于国家是大股东，国企需要照顾股东利益。国企能否集东西方管理优点于一身？不知道也。
德国可重新看好
战后西德经济一直享有高GDP增长率及低通胀，渐令西德人民享受到全欧洲最高的生活水平。1989年柏林围墙倒下，翌年东、西德合而为一；1991年西德政府宣布一东德马克（Ostmarks）可换一西德马克（Deutsche Mark），上述决定一下子令东德劳工成本变成全球最贵，因为他们只能提供苏联式工作效率及技术，却要求收取西德工人的薪金，结果令大量东德人失业，并依赖西德政府提供福利金过活。20年后今天，新一代东德青年已长大，整个德国竞争力在恢复中。今年德国政府财赤估计只是GDP 4.6％，较所有OECD国家低！2008 ／09年度（6月30日止）德国收支盈余1794亿美元，都相等于该年度GDP 4％；加上德国人的储蓄率高达12.8％（今年美国人只有4％，2007年更接近零）。
今年3月起美元汇价大幅回落，加上欧盟其它国家经济陷入衰退令德国经济前景仍未明朗。不过，2010年的德国已较1990年时强许多，20年前西德政府同意一东德马克兑一西德马克所作的错误决定，经二十年努力，现在已扭转过来。我老曹从今天起重新看好德国。
日本1990年并没有东、西德合并的问题，但资产泡沫爆破，令日本经济进入长达二十年衰退期。日本严格限制外国人移民到日本（甚至外国女子嫁给日本人亦不得入籍日本）。随着日本女性收入上升，愿意结婚的日本女性大减（超过50％），形成日本出生率下跌。目前每一日本家庭平均只有一点三个孩子，从2007年起日本进入人口下跌期。日本希望2010年利用中国经济上升重新带动日本经济向上，新上任首相已转为亲中，希望更多日本产品进入中国市场，重新带动日本GDP上升。
在股票市场最易赚大钱的方法有二：一、在经济上升周期，追随巴菲特所采用的价值投资法，因为在经济上升周期，不少股份被错误定价（mispriced），在其真正价值未被一般人认识前，如能发掘出来长期持有，肯定赚大钱，例如七十年代上市的长实（001）、新地（016）等；以及八十年代上市的思捷环球（330）、利丰（494）等；随着他们的价值逐渐被认识，股价可以倍数计上升。可惜香港经济上升周期到1997年7月完成，借问1997年后上市的港资企业中，有哪只在过去十年能带来巨大升幅？反之，红筹、国企甚至内地民企，却成为1997年7月后的港股生力军，因为中国经济仍处上升周期。
投资者常犯错误：
一、不分清方向，常站在路中心，结果无论跌市或升市都被车辗死。
二、一年内最赚钱项目通常只有两、三个甚至有四个，不可能天天都有。请投资者减少每年买卖次数，做神枪手不要做机关枪手（乱扫一通）。
三、不要尝试捉住下跌中的刀已是老生常谈，但不少人一犯再犯。
四、大部分日子不要炒卖低价股，只有在极少数日子里低价股才可跑赢大市。
五、2007年11月开始，香港股市已进入Trader’s Market，不再是“买入后长期持有”的日子。
六、It is not a stock market, it is a market of stock.（股市只系一个提供股票买卖的市场而已。）在牛市可以赚钱，在熊市中可以发大财。（Make Money in a Bull market, Make Fortune in a bear market.）一切看阁下眼光而定。
七、如果你没有去别人的“婚礼”，请也不要参加别人的“丧礼”。多少人眼见一只股份由1元升上2元，再由2元升上3元、4元、5元、6元、7元、8元……最后忍不住手在9元买入，然后看着他的股价由9元回落到8元、7元、6元……机会失去了，就让它溜走吧！
八、今后日子里，Timing is everything。学习如何掌握买卖时机。
九、买股票不是买名气。1981年的佳宁；1997年的北控（392）；2000年的电盈（008），在当年都是名气十分大的股份，结果怎么样？
十、获利回吐不是卖出一只股份的理由。买入一只股份是因为你相信他未来股价可以上升，卖出的理由亦一样，除非你担心他的股价在未来将回落才卖出，而非因为已有利润而出售。请记住止蚀不止赚！■
本文由香港《信报》财经新闻提供，为方便普通话读者阅读，略有改动。曹Sir智库及金句，请点击http://www.hkej.com/template/cho/jsp/cho_main.jsp
香港每百个家族企业中，到孙儿这一代仍然十分成功的只有三家。香港到了第三代败家仔出现率高于台湾及新加坡一倍
10月26日，周一。自从已故总统尼克松在1971年8月取消布雷登森林协议后，定期存款便不再是“安全”的资产，并面对购买力不断被侵蚀，上述情况至今不变。如以金价计，过去38年美元共失去95.7%购买力，即今天20美元购买力只相等于1971年的1美元。另一方面，自1971年起全球经济泡沫一个接一个，一个泡沫爆破后，另一个泡沫又再开始，周而复始。
从2007年9月金融危机至今，美国联储局及政府共借出、支出或担保了11.6万亿美元。上述资金主要流入金融系统内，令金融资产自今年3月起大幅上升，亦令美元自今年3月起贬值15%、金价上升20%，但至今并没有令CPI上升（因为没有流入消费市场）。10月份调查报告显示，有36%美国人今年圣诞消费将较去年减少。
金价续在忧虑中上升
今年第二季全球各央行共增加外汇储备4130亿美元（其中37%系美元，过去十年平均数系63%，日元及欧元却成为吸纳对象）。JP摩根大通估计，今年第四季金价将在1050至1100美元之间上落，未来金价继续在忧虑中上升。
今年3月6日开始的美股反弹市是否已在10月份结束？由于楼价自2006年高峰回落30%、失业率接近10%，理论上股市完成大反弹后，新一轮跌市好快又再临（十分简单的A、B、C理论，即完成A浪下跌，必出现B浪反弹，然后再进入浪C下跌）。
1994年2月前美国财长Lloyd Bentsen要求日元升值，到1995年7月美元汇价失去20％价值，但由1995年7月到2002年1月美元升值了47％。上述例子并非鲜见，1987年美国股灾后，前财长贝克（James Baker）亦曾要求西德马克升值，不少人估计1987年10月股灾后美国应放宽银根，但1988年美国却收紧银根，令美元汇价上升。今年10月各位要小心的是美元汇价止跌回升而非进一步回落，因为今年3月美元转弱部分理由是投机者进行利差交易（Carry Trade），即借美元去买其它国家股票甚至石油合约同黄金，因为借美元的成本太太太太低。10月6日澳洲宣布加息0.25厘，至3.25厘，相信下一个是加拿大；估计未来六至九个月大部分国家皆进入加息周期，大大限制未来六至九个月这些国家股市的升幅。
经济衰退不但没有拉近贫富悬殊，反而进一步扩阔两者差距。去年美国年收入138000美元以上的10％家庭，较最低收入12000美元以下的10％家庭收入多出11.4倍（2007年多出11.2倍）。去年美国中产家庭年收入共50303美元，较2007年52163美元下降4.6％，为1997年以来最低。不过，美国最富有1％家庭年收入仍占全美国总收入25％，更是1967年以来最高（数字来自美国人口调查局）。去年香港GDP 14740亿港元，1％香港最富有家庭（约25350多户）如占去总收入25％，即香港平均每户最富有家庭年入高达1440多万元，由此可见多么地富有；反之，目前月入6000元以下香港家庭数目亦在不断增加中。
香港“败家仔”出现机率高
富不过三代？中文大学9月发表研究报告指，香港每百个家族企业中，到孙儿这一代仍然十分成功的只有三家。香港到了第三代败家仔出现率高于台湾及新加坡一倍。理由是香港富豪第一代太成功，到第二代接手时，不少企业已是市值过百亿元的公司，管理以千计甚至上万名员工，业务遍及全世界这样庞大的企业，一般CEO亦未必能管得好，何况出身豪门的世家子弟？他们不少留学海外回港接手后，同企业内的老臣子意见不合，数目不在少数。
根据汇丰私人银行与顾问公司合作研究的结果发现，华人家庭企业由第二代接手后，约70％家族企业未能超越创办人年代，成功的只占30％。能够顺利过渡到第三代仍然成功的家族企业更少。研究报告指出，要家族企业能一直发展落去，第一代领导人必须懂得放手，摆脱传统观念“父传子”此无形枷锁。在企业管治上增加透明度及引入外人协助管理，建立良好制度去平衡可能出现的新旧文化冲突（例如子女海外学成归来与旧臣子之间的矛盾）。第一代创业期，公司规模小，生存空间受威胁，企业内容易产生枪杆子一致对外的想法，因当时共同敌人在企业之外（即来自其它企业的竞争）。但到了第二代接手之时，企业已有一定规模，外间威胁下降，反而内部矛盾浮现。企业矛头很容易由“枪杆子一致对外”转为“内耗期”。第二代与老臣子之间的矛盾，甚至第二代之间的互相矛盾，到了第三代企业内部矛盾激化成为你死我活的斗争，已无暇理会企业的死活。
富不过三代另一理由是过分富足的生活容易引发道德败坏，道德败坏的结果令人失去价值观，进一步失去分析能力，仅凭印象去决定一切。领导层受到贪婪及恐惧感支配而作出错误决定，并带来失败，此乃“富不过三代”咒语灵验的另一理由。今天内地企业亦面临第二代接班人的问题，香港企业更面对第三代接班人问题；如何打破“富不过三代”的咒语？将关系到香港及中国未来经济表现。
和珅纪晓岚各有功用
一直以来，中国人将家族文化看成主流文化，过去皇亲国戚往往可分享国家的权力，甚至挥霍国家的财富，所谓“钦差大臣”大部分由皇亲国戚出任，作为掣肘群臣之用而成为特权分子，甚至逍遥法外。包公能流芳百世的理由，是他以臣子的地位敢拿违法慨皇亲国戚去正法！今天华资企业大股东仍操控企业职员的生杀大权，一派“我就是制度”的作风，结果令下属成为唯唯诺诺的人（有谁敢逆大股东意思？）。大股东往往喜欢在企业内形成两派，以便利于自己操控。例如乾隆皇利用和珅和纪晓岚的对立，由纪晓岚去办事，并利用和珅去打小报告控制纪晓岚。今天本港不少大企业内，亦是有一批职员为公司卖命，另有一批职员以向老板打小报告为生，因为老板需要这批人去控制为自己卖命者，以广布线眼。反之，西方企业管治模式是股权高度分散及高度流动性，股东在大会上选出董事会成员负责管理公司，由董事会委任CEO及其它高管人员（并以股票期权去吸引他们为公司创造纯利）。至于日、德企业是股权高度集中，流动性小，不少企业由“利益相关”公司互控，银行往往同时兼企业债权人及股东，不但提供资金，同时发挥监督作用，员工亦参与公司管理，有不少企业提供终身雇用制去保护员工利益。华资企业由于由家族成员掌握控制权及决策权，对外依赖性弱，企业成败往往由家族内能否出现领袖人才去决定；加上排他性强（外人很少受华资大股东重用），成败往往由家族成员中少数人决定。近年上市的国有企业，最大股东是国家，高层往往同时是党员，极易获国营银行支持，情况有点似日德企业；但也有人际关系，因此又似华资企业。由于国家是大股东，国企需要照顾股东利益。国企能否集东西方管理优点于一身？不知道也。
德国可重新看好
战后西德经济一直享有高GDP增长率及低通胀，渐令西德人民享受到全欧洲最高的生活水平。1989年柏林围墙倒下，翌年东、西德合而为一；1991年西德政府宣布一东德马克（Ostmarks）可换一西德马克（Deutsche Mark），上述决定一下子令东德劳工成本变成全球最贵，因为他们只能提供苏联式工作效率及技术，却要求收取西德工人的薪金，结果令大量东德人失业，并依赖西德政府提供福利金过活。20年后今天，新一代东德青年已长大，整个德国竞争力在恢复中。今年德国政府财赤估计只是GDP 4.6％，较所有OECD国家低！2008 ／09年度（6月30日止）德国收支盈余1794亿美元，都相等于该年度GDP 4％；加上德国人的储蓄率高达12.8％（今年美国人只有4％，2007年更接近零）。
今年3月起美元汇价大幅回落，加上欧盟其它国家经济陷入衰退令德国经济前景仍未明朗。不过，2010年的德国已较1990年时强许多，20年前西德政府同意一东德马克兑一西德马克所作的错误决定，经二十年努力，现在已扭转过来。我老曹从今天起重新看好德国。
日本1990年并没有东、西德合并的问题，但资产泡沫爆破，令日本经济进入长达二十年衰退期。日本严格限制外国人移民到日本（甚至外国女子嫁给日本人亦不得入籍日本）。随着日本女性收入上升，愿意结婚的日本女性大减（超过50％），形成日本出生率下跌。目前每一日本家庭平均只有一点三个孩子，从2007年起日本进入人口下跌期。日本希望2010年利用中国经济上升重新带动日本经济向上，新上任首相已转为亲中，希望更多日本产品进入中国市场，重新带动日本GDP上升。
在股票市场最易赚大钱的方法有二：一、在经济上升周期，追随巴菲特所采用的价值投资法，因为在经济上升周期，不少股份被错误定价（mispriced），在其真正价值未被一般人认识前，如能发掘出来长期持有，肯定赚大钱，例如七十年代上市的长实（001）、新地（016）等；以及八十年代上市的思捷环球（330）、利丰（494）等；随着他们的价值逐渐被认识，股价可以倍数计上升。可惜香港经济上升周期到1997年7月完成，借问1997年后上市的港资企业中，有哪只在过去十年能带来巨大升幅？反之，红筹、国企甚至内地民企，却成为1997年7月后的港股生力军，因为中国经济仍处上升周期。
投资者常犯错误：
一、不分清方向，常站在路中心，结果无论跌市或升市都被车辗死。
二、一年内最赚钱项目通常只有两、三个甚至有四个，不可能天天都有。请投资者减少每年买卖次数，做神枪手不要做机关枪手（乱扫一通）。
三、不要尝试捉住下跌中的刀已是老生常谈，但不少人一犯再犯。
四、大部分日子不要炒卖低价股，只有在极少数日子里低价股才可跑赢大市。
五、2007年11月开始，香港股市已进入Trader’s Market，不再是“买入后长期持有”的日子。
六、It is not a stock market, it is a market of stock.（股市只系一个提供股票买卖的市场而已。）在牛市可以赚钱，在熊市中可以发大财。（Make Money in a Bull market, Make Fortune in a bear market.）一切看阁下眼光而定。
七、如果你没有去别人的“婚礼”，请也不要参加别人的“丧礼”。多少人眼见一只股份由1元升上2元，再由2元升上3元、4元、5元、6元、7元、8元……最后忍不住手在9元买入，然后看着他的股价由9元回落到8元、7元、6元……机会失去了，就让它溜走吧！
八、今后日子里，Timing is everything。学习如何掌握买卖时机。
九、买股票不是买名气。1981年的佳宁；1997年的北控（392）；2000年的电盈（008），在当年都是名气十分大的股份，结果怎么样？
十、获利回吐不是卖出一只股份的理由。买入一只股份是因为你相信他未来股价可以上升，卖出的理由亦一样，除非你担心他的股价在未来将回落才卖出，而非因为已有利润而出售。请记住止蚀不止赚！■
本文由香港《信报》财经新闻提供，为方便普通话读者阅读，略有改动。曹Sir智库及金句，请点击http://www.hkej.com/template/cho/jsp/cho_main.jsp
投資者筆記 - 曹仁超 2009年10月20日 中国进入高消费年代
2009年10月20日 09:54:51
美国人口占全球总数少于5％，但消费却占全球产品超过20％，而今年起美国人开始节俭；反之，今年起中国由节俭时代进入高消费年代，上述才是2009年最大改变
10月18日，周日。美股经过3月至10月上升后进入炒业绩期，业绩良好的企业股价可再升，反之则回落，直到有一天道指跌穿50天线为止，到时整个反弹市才告完成。道指由去年10月1日10882点起回落，跌至今年3月6日6469点，至今道指经八个月上升，仍未重返去年10月1日前的水平，但投资情绪已由去年10月极度悲观变成今年10月颇为乐观。至于CRB商品指数由去年10月1日346点回落到今年2月24日200点后，至今亦未重返去年水平，但人们却担心通胀重临。
买金买银才跑赢大市
过去十二个月少数上升项目有黄金，由去年10月860美元升到目前1060美元；白银由12.3美元升至今天18美元。换言之，去年10月1日至今，买金买银者才跑赢大市，其余项目皆跑输现金！
今年首八个月美国对中国贸赤较去年同期减14％或200亿美元；对日本贸赤减少20％；对加拿大、欧洲及中美洲贸赤减40％。美国人自今年起开始进入节俭时代，即使去年底联储局将利率降至0.25厘。美国人口占全球总数少于5％，但消费却占全球产品超过20％，而今年起美国人开始节俭；反之，今年起中国由节俭时代进入高消费年代，上述才是2009年最大改变。
今年6月止美国总负债（包括政府、企业及私人）达52.8万亿美元，系去年GDP14.2万亿美元的3.73倍，为历史上最高（1933年亦只系2.99倍）。1933年著名经济学家费雪（Irving Fisher）写成《大萧条的债务通货紧缩理论》（The Debt - Deflation Theory of Great Depressions），他认为引发通缩的理由是过量生产、存货不被市场吸收，以及原材料价格波动；再加上经济陷入衰退，引发减债行动。今年在全球政府刺激经济政策下，虽然暂时停止了减债行动（由政府负债取代企业及私人负债），但是明年又如何？虽然今年3月起标普五百指数已大幅反弹，但较2007年10月仍低30%。美国商业楼价已跌39%，工业生产减13.3%，而且失业率达10%，加上7%就业不足率，在上述情况下，单单依靠量化宽松政策就可解决所有问题吗？请不要自欺欺人啦！
美国出现两大趋势
自从去年10月起，美国两大趋势同时出现：一、信用差距（Credit Spreads）不断收窄，即高风险债券息率同低风险国债息率差距过去一年持续收缩，代表贷款者较愿意借钱给风险较高的企业。二、银行资产负债表仍在收缩，部分来自企业倒闭，部分来自银行拨备，最大理由是银行在收紧贷款条件，联备局认为上述行为会一直维持到明年下半年。两者似乎互相矛盾，但又同时出现，信用差距由去年10月的5.5厘到今年9月的2.5厘（商业票据由5.5厘下降到3.5厘），代表投机者更愿承担风险，但一般企业欲向银行借钱却较一年前困难。上述情况最后会将美国经济带往哪里？10月都是少做事、多说话，因为2009年不同1983年。
过去118年，美国出现过十九个熊市，平均跌幅37％，在熊市内的反弹平均升幅为前跌幅40％。2007年10月到今年3月美股跌幅已超过平均跌幅，今年3月至今标普五百指数升幅57％，亦是平均反弹的1.5倍，因此有理由相信今年3月9日开始的反弹将在今年10月结束。鲁宾尼认为，这次美国经济是U形而非V形。
宽松货币政策必然令更多人过度消费及过度投资，最终引发经济衰退，以纠正过去错误，但人民并不喜欢衰退。最佳做法是《圣经》记载埃及法老王的故事——七年丰收储粮，七年失收则政府大量开放粮仓。去年11月中国政府做法亦是这样，可惜中国，在繁荣期是好难要求人民节约，但在衰退期却须大开粮仓，结果每次衰退过后政府财政赤字便上升，令下一次衰退较上一次严重。这个是美国同英国等国家现在所面对的问题，过去三十年透过向日本及中国等国家借钱而度过危机，这次又如何？
A股明年出现慢牛机会大
股神巴菲特名言──People do not make money by betting against the US economy（看空美国的人赚不了钱），上述在美股超级大牛市是这样的；不过由1990年开始，日本人如不卖空日股或出售日本房地产，今天仍在后悔。同样理由，2007年10月起美国人如果不拋空美股或出售美国房地产，至今亦悔不当初（虽然今年3月至今已反弹不小，但亦只能收回前跌幅50％）。月有圆缺，天有阴晴，任何经济发展有向上日子，亦有回落日子。
中国人智慧是以太极图角度去看事物（即阴盛阳衰、阳盛阴衰；黑中有一点白，白中有一点黑）。西方人看事物是一条直线（或曲线）。今年10月美国楼价仍较2006年高峰低30％，加上今年3月至今美元汇价跌30％，对欧洲人而言，美国楼价已跌了50％，所以涌入美国房地产市场，令美国楼价暂时止跌回升，但长远看，美国楼价仍有下跌空间。2008年一年之内美国消费者共减债1130亿美元，代表美国节省开支时代已来临。根据日本过去经验，上述行为一旦出现，便以“年”为单位。一如1990年后的日本，美国已开始进入“资产负债表衰退期”！美国已有一千五百万人失业，占总就业人口10％左右，过去透过刺激消费而建立的经济繁荣期到2007年已到了终点。今年政府向经济注入1.6万亿美元“假”财富，令GDP暂停下滑及刺激美股上升，上述动作2001年日本政府亦早已做过，最终却证明无效。
2009年世界上少数亮点包括中国，理由系中国政府仍有钱。不过，面对美国经济步入衰退、美元利率只有0.25厘的今天，未来中国经济转型将较八十年代香港经济转型困难许多。中国最大优点是经济不需要面对资产负债表衰退。然而，到了今年10月，A股绝对不可以用“便宜”两字形容，即使已较8月4日回落不少。目前A股市盈率30.85倍、巴西22.1倍、印度20.8倍、俄罗斯13.7倍。在金砖四国中，以内地A股市盈率最高，在港上市的恒生国企指数市盈率亦达20.8倍。从市盈率30.85倍起步更上一层楼，必须有高速纯利增长支持才可，上述是内地A股2010年所面对的问题。
中国9月份银行贷出款项约5000亿人民币，略高于7月及8月，即9月份银行贷款增长率未有大幅减少，相信“退市计划”明年下半年才出现。我老曹认为，2010年A股出现“慢牛”机会极大。
去年股票市场因担心通缩而大跌，资金大量流向存款证（CD）及money markets；2009年3月随着美国采用量化宽松政策，股票市场又担心通胀，资金又由存款证及money markets回流，收复去年9月起金融海啸的跌幅。美股虽然大幅反弹，仍然系Secular Bears（绵绵不绝的熊市），何时重返2007年10月高点？相信遥遥无期（初步估计系2016年后的事）。股市中最易赚钱的今年3月到8月的反弹；至于9月同10月只有美股仍在上升，不少股份已在回落。8月7日美国十年期债券孳息回落到3.89厘，代表资金由CD市场回流股市已到高潮；内地A股更在8月4日完成牛市一期上升，进入选择性投资期，即找寻大升市中的沧海遗珠。
今年通胀不会重临
去年我老曹不信通缩出现，有了1930年代教训，联储局再不会重犯1930年代的错误。今年我老曹不信通胀重临（2001到06年日本政府推出量化宽松政策，在日本并没有引发通胀），反而认为美股3月到10月经过反弹后，未来投资市场将艰辛难行。选择强势股可利用Relative Strength（相对强弱指标），上述策略非人人皆懂，因为拣股最考投资者眼光。
沃克尔在1979年底被任命为联储局主席，当时美国CPI升幅达年率13％，而他退休的1987年，CPI已低于2％。格林斯潘接任后，透过大增货币供应，为美国经济带来二十年繁荣期（1987至2007年），但格林斯潘退休没多久，美国便出现金融海啸。沃克尔早前接受访问认为，联储局的角色应是“overseer”（监督者）而非“regulator”（调校者），上述亦是弗里德曼的主张，即联储局只有迫不得已才出手。1998年长期资本管理公司出事，沃克尔认为联储局反应过敏，如当年不挽救该公司只是小问题，便不会助长日后大量对冲基金出现，因而可避免2008年出现美亚证券到雷曼兄弟事件出现。过去格林斯潘所犯错误是不容森林小火出现，让枯枝堆积如山，形成当森林大火出现便没有得救。沃克尔不认为银行应参与证券业务，那样做会增加银行风险，这类生意应由类似高盛证券等公司负责而非银行，不然迟早须纳税人埋单。目前联储局正致力阻止日式通缩在美国出现，因美国衰退自2007年12月已开始。
沃克尔认为，现在联储局应再次收紧银根，问题是说易做难。他认为，上世纪八十年代中国及其他新兴市场冒起，有助解决美国通胀压力，但美国人不应过分依赖这类国家提供消费品，以致负债增加3万亿到4万亿美元。今天美国面对高失业率，怎么样令美国经济复苏？沃克尔认为，美元主导的时代已经结束，今年1月起拯救金融机构的做法，最终将损害美国经济，虽然联储局不得不那样做，而后遗症将好快出现。
股市上升唔代表经济复苏
今年10月，从上海到香港、从纽约到伦敦，大部分银行家及政府高官都讲紧几个字──经济复苏。真是这样的吗？日本楼市由1990年下滑到2004年才见底，共十四年；香港楼市由1997年下跌到2003年才见底，共六年；美国楼市2006年下跌三年，今天已见底？华尔街股市今年3月开始上升，背后是因为量化宽松政策，上述政策2001年9月日本政府曾采用但不见效，去年10月英国政府采用亦唔见效，美国政府今年3月7日采用却见效，主因是美元乃国际储备货币，一旦美元贬值，资金便向全球流窜。大家要记住，股市上升并不代表美国经济复苏。
过去三十年，金融资产价值（如股票、债券、银行存款）升幅较全球GDP快四倍，主因系亚洲人喜欢储蓄；加上中东产油国的油元流入美国，令美元利率由1980年的22厘降至2009年的0.25厘。麦肯锡全球研究院估计，2007年10月全球财富总值194万亿美元，2008年12月已跌至178万亿美元，但相较1990年43万亿美元及2000年94万亿美元，仍然系好多。来自亚洲及中东的资金，令美国自1982年起进入信贷宽松期，直到2008年才结束。战后美国至1980年止，类似的泡沫经济出现十分稀少，美国不断出现泡沫经济是1980年后的事，理由是来自亚洲及中东资金太多，令美国人借钱十分容易。奥巴马上台后计划修改次按条件，令只有良好还钱能力者才能获得贷款，另限制银行高层花红，减少银行高层为增加花红收入而采纳太高杠杆比率。我老曹相信，美股完成大反弹后，全球股市极有可能从2010年起进入“大牛皮市”。
量化宽松政策系近代政府为避免三十年代华尔街大萧条出现的手段。不过美国前总统里根的经济顾问Arthur Laffer认为，引发大萧条慨理由是1930年6月的Smoot-Hawley Act──为保护美国制造业而向进口货大幅抽税，其次系1936及37年政府大幅提高税率。因此，他希望美国政府唔好因为财赤狂升而加税。
Brian Domitrovic认为，八十年代开始慨供应学派带来过去二十多年经济繁荣，亦引发2008年起的长期大衰退。情况有如凯恩斯理论带来战后经济繁荣及七十年代恶性通胀一样，系一个银币的两面。他认为，现在是时候停止采用供应学派理论，重返凯恩斯时代（由政府带头刺激经济）。
金融海啸后市场行为学抬头
战后不少著名经济学家冒起，由追随凯恩斯，到利用发展出的各种不同经济模式去预测未来市场。上述皆建基于假设理性分析，认为“价格是不会错的，只系人们经常看错市”（The Price is Right）。但在科网股热期间，3com将5％ Palm上市，然后将其余Palm股份送给3com股东，每一股3com可分得一点五股Palm。当年一点五股Palm市价居然较分拆前一股3com更加贵（上述是不是代表3com其他业务是负资产？），说明市场价格可以是错的。有效率市场假设（Efficient Market Hypothesis）理论近年已彻底破产，市场价格可以是错的，但太早看淡仍是死罪。以香港楼价为例，1993年起已有人大叫泡沫，本港楼价要到1997年第三季泡沫才爆破（至于由1993至97年看淡楼价的分析员都很惨）。再以沪深A股泡沫为例，2006年下半年起已有人大叫泡沫，结果股市升到2007年10月才爆破！同样理由，2008年5月已有不少人大叫熊市结束，太早入市者一样可以跌到天昏地暗、人仰马翻，到2009年3月升市来临不但没有钱，亦已没有胆量看好矣。这次反弹市可维持多久则不知道也。
经过金融海啸洗礼后，投资者对有效市场论及价值投资法信心大为动摇；反之，市场行为学（Behavional Markets）及混沌理论（Turbulent Markets）却渐抬头。
市场行为学认为，汽车质量（代表客观经济因素）虽然重要，但决定性因素是驾车者（群众心理）。透过分析群众心理然后作出相应部署，往往可获巨利。今天美国各大学已从事这方面研究，不排除上述才是未来投资界主流（近年投资理论是过去五十年前芝加哥大学及麻省理工研究出来的成果，例如bell曲线，即两头尖中间巨大，指产品发展初期获利极少，然后到获巨利，最后又变成无利可图。投资者宜利用bell曲线去分析产品周期）。经过金融海啸后，市场行为学大为流行，并发现股价充满突变，主要受投资者心理及群众非理性行为主导。
另一理论叫混沌理论，即经济发展由没有秩序可言到井井有条，然后又变回没有秩序。情况有如台风在一定客观条件下可能形成（亦有可能不形成）风眼，然后愈吹愈烈带来极大破坏，台风过后又一切恢复正常。例如2007年10月到2009年3月及2009年3月到10月。风暴中有人损失惨重，亦有人从中获利。金融海啸后，新理论取代旧理论，如追不上时代仍采用有效市场论或价值投资法，恐怕会渐被市场淘汰。
本文由香港《信报》财经新闻提供，为方便普通话读者阅读，略有改动。曹Sir智库及金句，请点击http://www.hkej.com/template/cho/jsp/cho_main.jsp
美国人口占全球总数少于5％，但消费却占全球产品超过20％，而今年起美国人开始节俭；反之，今年起中国由节俭时代进入高消费年代，上述才是2009年最大改变
10月18日，周日。美股经过3月至10月上升后进入炒业绩期，业绩良好的企业股价可再升，反之则回落，直到有一天道指跌穿50天线为止，到时整个反弹市才告完成。道指由去年10月1日10882点起回落，跌至今年3月6日6469点，至今道指经八个月上升，仍未重返去年10月1日前的水平，但投资情绪已由去年10月极度悲观变成今年10月颇为乐观。至于CRB商品指数由去年10月1日346点回落到今年2月24日200点后，至今亦未重返去年水平，但人们却担心通胀重临。
买金买银才跑赢大市
过去十二个月少数上升项目有黄金，由去年10月860美元升到目前1060美元；白银由12.3美元升至今天18美元。换言之，去年10月1日至今，买金买银者才跑赢大市，其余项目皆跑输现金！
今年首八个月美国对中国贸赤较去年同期减14％或200亿美元；对日本贸赤减少20％；对加拿大、欧洲及中美洲贸赤减40％。美国人自今年起开始进入节俭时代，即使去年底联储局将利率降至0.25厘。美国人口占全球总数少于5％，但消费却占全球产品超过20％，而今年起美国人开始节俭；反之，今年起中国由节俭时代进入高消费年代，上述才是2009年最大改变。
今年6月止美国总负债（包括政府、企业及私人）达52.8万亿美元，系去年GDP14.2万亿美元的3.73倍，为历史上最高（1933年亦只系2.99倍）。1933年著名经济学家费雪（Irving Fisher）写成《大萧条的债务通货紧缩理论》（The Debt - Deflation Theory of Great Depressions），他认为引发通缩的理由是过量生产、存货不被市场吸收，以及原材料价格波动；再加上经济陷入衰退，引发减债行动。今年在全球政府刺激经济政策下，虽然暂时停止了减债行动（由政府负债取代企业及私人负债），但是明年又如何？虽然今年3月起标普五百指数已大幅反弹，但较2007年10月仍低30%。美国商业楼价已跌39%，工业生产减13.3%，而且失业率达10%，加上7%就业不足率，在上述情况下，单单依靠量化宽松政策就可解决所有问题吗？请不要自欺欺人啦！
美国出现两大趋势
自从去年10月起，美国两大趋势同时出现：一、信用差距（Credit Spreads）不断收窄，即高风险债券息率同低风险国债息率差距过去一年持续收缩，代表贷款者较愿意借钱给风险较高的企业。二、银行资产负债表仍在收缩，部分来自企业倒闭，部分来自银行拨备，最大理由是银行在收紧贷款条件，联备局认为上述行为会一直维持到明年下半年。两者似乎互相矛盾，但又同时出现，信用差距由去年10月的5.5厘到今年9月的2.5厘（商业票据由5.5厘下降到3.5厘），代表投机者更愿承担风险，但一般企业欲向银行借钱却较一年前困难。上述情况最后会将美国经济带往哪里？10月都是少做事、多说话，因为2009年不同1983年。
过去118年，美国出现过十九个熊市，平均跌幅37％，在熊市内的反弹平均升幅为前跌幅40％。2007年10月到今年3月美股跌幅已超过平均跌幅，今年3月至今标普五百指数升幅57％，亦是平均反弹的1.5倍，因此有理由相信今年3月9日开始的反弹将在今年10月结束。鲁宾尼认为，这次美国经济是U形而非V形。
宽松货币政策必然令更多人过度消费及过度投资，最终引发经济衰退，以纠正过去错误，但人民并不喜欢衰退。最佳做法是《圣经》记载埃及法老王的故事——七年丰收储粮，七年失收则政府大量开放粮仓。去年11月中国政府做法亦是这样，可惜中国，在繁荣期是好难要求人民节约，但在衰退期却须大开粮仓，结果每次衰退过后政府财政赤字便上升，令下一次衰退较上一次严重。这个是美国同英国等国家现在所面对的问题，过去三十年透过向日本及中国等国家借钱而度过危机，这次又如何？
A股明年出现慢牛机会大
股神巴菲特名言──People do not make money by betting against the US economy（看空美国的人赚不了钱），上述在美股超级大牛市是这样的；不过由1990年开始，日本人如不卖空日股或出售日本房地产，今天仍在后悔。同样理由，2007年10月起美国人如果不拋空美股或出售美国房地产，至今亦悔不当初（虽然今年3月至今已反弹不小，但亦只能收回前跌幅50％）。月有圆缺，天有阴晴，任何经济发展有向上日子，亦有回落日子。
中国人智慧是以太极图角度去看事物（即阴盛阳衰、阳盛阴衰；黑中有一点白，白中有一点黑）。西方人看事物是一条直线（或曲线）。今年10月美国楼价仍较2006年高峰低30％，加上今年3月至今美元汇价跌30％，对欧洲人而言，美国楼价已跌了50％，所以涌入美国房地产市场，令美国楼价暂时止跌回升，但长远看，美国楼价仍有下跌空间。2008年一年之内美国消费者共减债1130亿美元，代表美国节省开支时代已来临。根据日本过去经验，上述行为一旦出现，便以“年”为单位。一如1990年后的日本，美国已开始进入“资产负债表衰退期”！美国已有一千五百万人失业，占总就业人口10％左右，过去透过刺激消费而建立的经济繁荣期到2007年已到了终点。今年政府向经济注入1.6万亿美元“假”财富，令GDP暂停下滑及刺激美股上升，上述动作2001年日本政府亦早已做过，最终却证明无效。
2009年世界上少数亮点包括中国，理由系中国政府仍有钱。不过，面对美国经济步入衰退、美元利率只有0.25厘的今天，未来中国经济转型将较八十年代香港经济转型困难许多。中国最大优点是经济不需要面对资产负债表衰退。然而，到了今年10月，A股绝对不可以用“便宜”两字形容，即使已较8月4日回落不少。目前A股市盈率30.85倍、巴西22.1倍、印度20.8倍、俄罗斯13.7倍。在金砖四国中，以内地A股市盈率最高，在港上市的恒生国企指数市盈率亦达20.8倍。从市盈率30.85倍起步更上一层楼，必须有高速纯利增长支持才可，上述是内地A股2010年所面对的问题。
中国9月份银行贷出款项约5000亿人民币，略高于7月及8月，即9月份银行贷款增长率未有大幅减少，相信“退市计划”明年下半年才出现。我老曹认为，2010年A股出现“慢牛”机会极大。
去年股票市场因担心通缩而大跌，资金大量流向存款证（CD）及money markets；2009年3月随着美国采用量化宽松政策，股票市场又担心通胀，资金又由存款证及money markets回流，收复去年9月起金融海啸的跌幅。美股虽然大幅反弹，仍然系Secular Bears（绵绵不绝的熊市），何时重返2007年10月高点？相信遥遥无期（初步估计系2016年后的事）。股市中最易赚钱的今年3月到8月的反弹；至于9月同10月只有美股仍在上升，不少股份已在回落。8月7日美国十年期债券孳息回落到3.89厘，代表资金由CD市场回流股市已到高潮；内地A股更在8月4日完成牛市一期上升，进入选择性投资期，即找寻大升市中的沧海遗珠。
今年通胀不会重临
去年我老曹不信通缩出现，有了1930年代教训，联储局再不会重犯1930年代的错误。今年我老曹不信通胀重临（2001到06年日本政府推出量化宽松政策，在日本并没有引发通胀），反而认为美股3月到10月经过反弹后，未来投资市场将艰辛难行。选择强势股可利用Relative Strength（相对强弱指标），上述策略非人人皆懂，因为拣股最考投资者眼光。
沃克尔在1979年底被任命为联储局主席，当时美国CPI升幅达年率13％，而他退休的1987年，CPI已低于2％。格林斯潘接任后，透过大增货币供应，为美国经济带来二十年繁荣期（1987至2007年），但格林斯潘退休没多久，美国便出现金融海啸。沃克尔早前接受访问认为，联储局的角色应是“overseer”（监督者）而非“regulator”（调校者），上述亦是弗里德曼的主张，即联储局只有迫不得已才出手。1998年长期资本管理公司出事，沃克尔认为联储局反应过敏，如当年不挽救该公司只是小问题，便不会助长日后大量对冲基金出现，因而可避免2008年出现美亚证券到雷曼兄弟事件出现。过去格林斯潘所犯错误是不容森林小火出现，让枯枝堆积如山，形成当森林大火出现便没有得救。沃克尔不认为银行应参与证券业务，那样做会增加银行风险，这类生意应由类似高盛证券等公司负责而非银行，不然迟早须纳税人埋单。目前联储局正致力阻止日式通缩在美国出现，因美国衰退自2007年12月已开始。
沃克尔认为，现在联储局应再次收紧银根，问题是说易做难。他认为，上世纪八十年代中国及其他新兴市场冒起，有助解决美国通胀压力，但美国人不应过分依赖这类国家提供消费品，以致负债增加3万亿到4万亿美元。今天美国面对高失业率，怎么样令美国经济复苏？沃克尔认为，美元主导的时代已经结束，今年1月起拯救金融机构的做法，最终将损害美国经济，虽然联储局不得不那样做，而后遗症将好快出现。
股市上升唔代表经济复苏
今年10月，从上海到香港、从纽约到伦敦，大部分银行家及政府高官都讲紧几个字──经济复苏。真是这样的吗？日本楼市由1990年下滑到2004年才见底，共十四年；香港楼市由1997年下跌到2003年才见底，共六年；美国楼市2006年下跌三年，今天已见底？华尔街股市今年3月开始上升，背后是因为量化宽松政策，上述政策2001年9月日本政府曾采用但不见效，去年10月英国政府采用亦唔见效，美国政府今年3月7日采用却见效，主因是美元乃国际储备货币，一旦美元贬值，资金便向全球流窜。大家要记住，股市上升并不代表美国经济复苏。
过去三十年，金融资产价值（如股票、债券、银行存款）升幅较全球GDP快四倍，主因系亚洲人喜欢储蓄；加上中东产油国的油元流入美国，令美元利率由1980年的22厘降至2009年的0.25厘。麦肯锡全球研究院估计，2007年10月全球财富总值194万亿美元，2008年12月已跌至178万亿美元，但相较1990年43万亿美元及2000年94万亿美元，仍然系好多。来自亚洲及中东的资金，令美国自1982年起进入信贷宽松期，直到2008年才结束。战后美国至1980年止，类似的泡沫经济出现十分稀少，美国不断出现泡沫经济是1980年后的事，理由是来自亚洲及中东资金太多，令美国人借钱十分容易。奥巴马上台后计划修改次按条件，令只有良好还钱能力者才能获得贷款，另限制银行高层花红，减少银行高层为增加花红收入而采纳太高杠杆比率。我老曹相信，美股完成大反弹后，全球股市极有可能从2010年起进入“大牛皮市”。
量化宽松政策系近代政府为避免三十年代华尔街大萧条出现的手段。不过美国前总统里根的经济顾问Arthur Laffer认为，引发大萧条慨理由是1930年6月的Smoot-Hawley Act──为保护美国制造业而向进口货大幅抽税，其次系1936及37年政府大幅提高税率。因此，他希望美国政府唔好因为财赤狂升而加税。
Brian Domitrovic认为，八十年代开始慨供应学派带来过去二十多年经济繁荣，亦引发2008年起的长期大衰退。情况有如凯恩斯理论带来战后经济繁荣及七十年代恶性通胀一样，系一个银币的两面。他认为，现在是时候停止采用供应学派理论，重返凯恩斯时代（由政府带头刺激经济）。
金融海啸后市场行为学抬头
战后不少著名经济学家冒起，由追随凯恩斯，到利用发展出的各种不同经济模式去预测未来市场。上述皆建基于假设理性分析，认为“价格是不会错的，只系人们经常看错市”（The Price is Right）。但在科网股热期间，3com将5％ Palm上市，然后将其余Palm股份送给3com股东，每一股3com可分得一点五股Palm。当年一点五股Palm市价居然较分拆前一股3com更加贵（上述是不是代表3com其他业务是负资产？），说明市场价格可以是错的。有效率市场假设（Efficient Market Hypothesis）理论近年已彻底破产，市场价格可以是错的，但太早看淡仍是死罪。以香港楼价为例，1993年起已有人大叫泡沫，本港楼价要到1997年第三季泡沫才爆破（至于由1993至97年看淡楼价的分析员都很惨）。再以沪深A股泡沫为例，2006年下半年起已有人大叫泡沫，结果股市升到2007年10月才爆破！同样理由，2008年5月已有不少人大叫熊市结束，太早入市者一样可以跌到天昏地暗、人仰马翻，到2009年3月升市来临不但没有钱，亦已没有胆量看好矣。这次反弹市可维持多久则不知道也。
经过金融海啸洗礼后，投资者对有效市场论及价值投资法信心大为动摇；反之，市场行为学（Behavional Markets）及混沌理论（Turbulent Markets）却渐抬头。
市场行为学认为，汽车质量（代表客观经济因素）虽然重要，但决定性因素是驾车者（群众心理）。透过分析群众心理然后作出相应部署，往往可获巨利。今天美国各大学已从事这方面研究，不排除上述才是未来投资界主流（近年投资理论是过去五十年前芝加哥大学及麻省理工研究出来的成果，例如bell曲线，即两头尖中间巨大，指产品发展初期获利极少，然后到获巨利，最后又变成无利可图。投资者宜利用bell曲线去分析产品周期）。经过金融海啸后，市场行为学大为流行，并发现股价充满突变，主要受投资者心理及群众非理性行为主导。
另一理论叫混沌理论，即经济发展由没有秩序可言到井井有条，然后又变回没有秩序。情况有如台风在一定客观条件下可能形成（亦有可能不形成）风眼，然后愈吹愈烈带来极大破坏，台风过后又一切恢复正常。例如2007年10月到2009年3月及2009年3月到10月。风暴中有人损失惨重，亦有人从中获利。金融海啸后，新理论取代旧理论，如追不上时代仍采用有效市场论或价值投资法，恐怕会渐被市场淘汰。
本文由香港《信报》财经新闻提供，为方便普通话读者阅读，略有改动。曹Sir智库及金句，请点击http://www.hkej.com/template/cho/jsp/cho_main.jsp
世界经济“阳盛阴衰”
2009年10月13日 10:42:29
2009年3月的美国量化宽松政策及2008年11月中国政府4万亿元人民币刺激经济方案，代表政府制造新需求时代又重新来临，世界经济再次进入“阳盛阴衰”期
10月11日，周日。瑞信资产管理Robert Parker接受CNBC访问时认为，全球股市升幅已有D过分，估计后市有10-20％跌幅。前克林顿白宫经济顾问鲁宾尼则认为，联储局今年3月至今又制造了另一个泡沫，担心泡沫好快爆破。
否定美股牛市重临论
今年5月美国住宅楼价较2006年下跌30％，令全美四分之一家庭变成负资产。2007年美国负债为GDP的 360％（只有60％系联邦政府），令美国2007年GDP中有15％收入其实系用作支付利息，情况较1990年日本更恶劣。鲁宾尼认为，IMF估计美国明年GDP可上升3.1％系天方夜谭，虽然鲁宾尼有“末日博士”称号，但他的警告不能掉以轻心。记得日经平均指数由1992年11月17日15941点反弹到1993年9月3日21281点，不少人认为日股牛市已开始，但我老曹当年担心类似1966年至1982年的美股熊市在日本重演，而认为日本应有长达十六年熊市。当年不少所谓“日股专家”公开挑战我老曹。当年我老曹仍年轻，自信心不足，不敢回应，但今天回望，已知谁对谁错。今天的我，对趋势投资法掌握较1993年多得多。2009年3月道指出现一浪低于一浪后才上升，相信是超级大熊市的反弹多于牛市已开始。趋势投资法系结合基础分析与走势理论而成，如大家对两者认识不深，是很难了解趋势投资法的，正如只有日本人及香港人才了解负资产的威力。
今年3月至今美股上升是基于美元弱势，而非经济步入另一繁荣期，此客观环境可否定美股牛市重临论。
2008／09年度美国政府支出升18%，收入减17%，财赤估计达16000亿美元，较2007／08年度的4550亿美元上升三倍。展望2010年到2019年情况亦无多大改善！日经平均指数自1989年12月29日见38957点到2008年10月见6994点。2004年日本大城市住宅楼价只及1990年时十分之一；商业楼价跌幅更大……。自2007年第四季开始美国新增失业人口多达720万人，大大影响美国人的消费能力。2009年3月起的量化宽松政策系牺牲美元汇价去刺激美股上升，但可支持多久（美股已踏入第八个月上升，而靠财金政策支持上升的股市很少能超过九个月）？这次美国经济衰退不系战后任何一次衰退可比，而是美国经济已见顶，并从高峰开始下滑，情况有如1990年日本。未来美国人不再需要盖新房子，而是开始减债，情况与1990年代日本人一样；泡沫时代结束矣！
从华尔街转向陆家嘴
1932年到2007年美股超级大牛市中，亦有不少小熊市；由2007年10月开始的超级大熊市中，同样亦有不少小牛市，我们可利用这些短暂反弹赚钱，不过大趋势系向下，情况有如1900年后的英国。反之，中国经济正在冒起，2008年中国GDP已超过德国，相信2010年超过日本，最后挑战美国，当然前路不会是平坦的，但上述大趋势改不了。2009年起投资大方向是从华尔街转向陆家嘴，或由伦敦来到上海。
一天二十四小时可分为白天与黑夜，经济同样有阴阳。以美国经济为例，1933年由已故总统罗斯福提倡“新经济政策”开始，透过政府去制造新需求刺激经济增长，1936年凯恩斯学派更将上述做法推广到全世界，带动全球经济繁荣……。但到1966年，无论美国怎 样刺激经济，结果亦只带来通胀而非GDP增长，道指则自1966年起不前，进入长达十六年熊市（到1982年8月才见底）。由政府创造新需求去推动经济向上的做法失效，要到1980年里根总统采用供应学派理论，即政府透过减税去减少政府在GDP所占比重，把有限资源让给私人企业，让私人企业增加服务及产品供应，做法同凯恩斯学说刚相反……。1982年随着服务及产品供应增加，美国CPI升幅受控，利率开始向下，带来资产价格上升，市民消费增加，一个长达二十五年的经济繁荣期出现。任何事物过犹不及，到2007年因政府对金融业缺乏监管引发次按危机，去年更演变成金融海啸席卷全球，期间无论伯南克如何大幅减息，股市及楼价仍然下跌……因为2007年起美国已进入资产负债表衰退。
如果说由政府制造新需求去刺激经济增长系“阳”，到1966年“阳”进入盛极而衰期，渐渐由小政府、大市场主义取代，即“阴”开始盛，到1982年更成为主导，取代由创造需求去推动经济地位。到2007年10月“阴”亦盛极而衰……2009年3月的美国量化宽松政策及2008年11月中国政府4万亿元人民币刺激经济方案，代表政府制造新需求时代又重新来临，世界经济再次进入“阳盛阴衰”期。日本战后经济一直采用大政府主义，在“阳盛阴衰”期，日本经济表现成为全球最出色国家。到八十年代当全球经济进入“阴盛阳衰”期日本仍采用大政府主义。
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反之，中国自1978年起实施改革开放政策，即中国经济由政府创造新需求带动经济增长转为尊重市场。这次中国经济由“阳转阴”日子较英、美两国还早三年，令过去三十年中国经济成就非凡。到2008年11月，中国政府推出4万亿元人民币刺激经济方案，可以话同全球经济大气候改变完全吻合。如保解释这样巧合？皆因中国国运进入昌盛期，一切决策皆配合大趋势。
从大趋势看，西方经济由十六世纪开始进入上升周期，到2000年盛极而衰；反之，中国经济由元朝大盛时期到明朝、清朝一直走下坡，直到孙中山先生革命成功，中国国运才开始扭转；至于经济更要到1978年才进入上升周期。明白大趋势，再看各地股市表现，便明白沪深A股由去年11月到今年8月升幅为何那么大；反之，道指要到今年3月才上升。炒股票的人皆知道最优质股往往最先见顶，然后才轮到二线股。A股由于前景无限，反而最先见顶（8月4日）；美股已进入夕阳无限好，因此亦最迟见顶。A股中的调整浪C可能因美股日后大幅回落而被进一步拖低，这点要小心。至于是哪一天或哪一点？我老曹只系分析员不是先知。五百年西方、五百年东方；五百年大趋势由九个大运组成。美国到2007年已完成西方向上大趋势中的第九个大运；反之，中国2007年才完成向上大趋势中第一个大运，第二个大运则由2009年开始。香港这块福地在过去既受惠于西方，自1982年起又受惠于东方，可以讲左右逢源，得天独厚。
美股反弹正在寻顶
美元弱势将进一步减弱美国进口能力，对一直依靠产品出口到美国的企业而言系不利，更何况美国人均财富已由2007年9月的212599美元下降到2009年8月172749美元（政府数字）。联合国今年10月5日公布美国人生活水平由2000年全球排名第五降至2007年第十三，估计到2010年将为二十名之外。
今年8月美国CPI较一年前下跌1.5%，如何解释美元汇价下跌、CPI亦跌？答案是需求不足。食有时，睡有时。我老曹相信这次恒生指数由去年10月27日10676点起步，到今年9月17日21929点反弹市已大致上完成，进入上落市。反之，沪深指数超级大牛市，则由去年11月4日1606点起步，到今年8月4日3804点刚完成另一个牛市中的第一期上升周期，进入A、B、C下跌浪，至今调整浪C仍未完成。至于道指这个超级大熊市由2007年10月开始，并在今年3月6日6469点完成超级大熊市中的第一个下跌浪，进入反弹浪（A、B、C），理论上可维持到今年10月才完成。
美国升降指数（A/D线）在9月22日出现二十三个月内新高后回落，代表美股自9月22日起开始寻顶，事前没有人能知道美股这次反弹的顶在哪里（因A/D线可先道指一个月到六个月见顶，上一次A/D线见顶日是2007年6月4日，美股大跌开始是2007年10月6日，两者相差四个月）。去年11月我老曹曾估计港股可反弹前跌幅50％（即由32000点回落到11000点后，可反弹到21000多点），亦在今年3月估计美股可出现相若反弹幅度。不少人将任何升市皆说成“牛市”，而忘记牛市中指数必须创新高。我老曹不将2009年3月美股上升界定为牛市，理由是相信美股在可见未来（十年或以上）指数无法再创新高，情况有如1966年到1982年美股。内地A股未来却是有能力再创新高的！严格地讲，美股熊市早在2000年开始，估计要到2017年才结束（共十七年）。美国房地产熊市由2006年开始，结束日子更为遥远。美股最近一个牛市由2002年10月开始（透过减息推动），并在2007年10月结束。2007年10月后无论联储局减息速度或幅度几大，甚至较2001年这次更狠，亦发挥不到作用，上述情况同1990年6月到1994年日本相似。理由是美国同日本一样进入资产负债表衰退期（因资产价格下跌，令企业开始减少负债）！上述行为令减息对经济发生不到刺激作用。到1994年年中日本政府透过大购日圆，将日圆汇价大幅压低，经济才回升。2009年3月美国政府透过量化宽松政策推跌美元后亦生效，一旦美汇止跌回升，就是美股完成反弹的日子！最近金价创新高，令美国政府的弱美元政策又再受压。1994年日本政府成功控制日圆汇价后、日本人开始利差交易，令日本资金向全球流窜，结果炒高了东南亚资产，最终引发1997年亚洲金融风暴。2009年3月美国政府压低美元汇价后亦出现相同情况，美国资金向全球流窜，最后会否引发另一场风暴？此乃后话，请留意未来Fund Flows！
可燃冰将取代石油地位
A股由去年11月4日起步，道指今年3月7日才起步上升，改变过去由美股先行的习惯，反映未来谁才真正主导世界经济（G20正取代G7，中国、印度话事权增加，反之西方国家话事权在减少）。另一阴阳对易已开始。
从历史看，政府开支中如超过40％来自财赤，便可引发恶性通胀。2009年美国政府开支估计超过43.3％来自财赤，因此有人担心会引发恶性通胀，我老曹则认为不会，因美国由2008年起进入资产负债表衰退期，企业正忙于减债，情况同九十年代日本近似。此乃我老曹强调这次金价升幅有限的理由。油价又如何？我老曹认为油价高峰在2008年8月147美元一桶，未来石油地位将渐被methane clathrate（或称可燃冰）取代，上述燃料足够人类未来五百年使用，可燃冰系在高压及零下温度时凝固似粘粘的冰，一旦处于正常大气压力及室温下，便变成可燃烧气体。目前所需技术系令上述的“冰”在离开海底后仍保持固体状态，到需用时才变成气体。一百年前标准石油公司发明令汽油在正常气温下不易爆炸的方法后，石油便成为全球最重要燃料。这种可燃冰如出现技术突破，将成为未来人类最清洁的燃料。我老曹认为，石油股宜利用每次上升机会减持。
本文由香港《信报》财经新闻提供，为方便普通话读者阅读，略有改动。曹Sir智库及金句，请点击http://www.hkej.com/template/cho/jsp/cho_main.jsp
2009年10月13日 10:42:29
2009年3月的美国量化宽松政策及2008年11月中国政府4万亿元人民币刺激经济方案，代表政府制造新需求时代又重新来临，世界经济再次进入“阳盛阴衰”期
10月11日，周日。瑞信资产管理Robert Parker接受CNBC访问时认为，全球股市升幅已有D过分，估计后市有10-20％跌幅。前克林顿白宫经济顾问鲁宾尼则认为，联储局今年3月至今又制造了另一个泡沫，担心泡沫好快爆破。
否定美股牛市重临论
今年5月美国住宅楼价较2006年下跌30％，令全美四分之一家庭变成负资产。2007年美国负债为GDP的 360％（只有60％系联邦政府），令美国2007年GDP中有15％收入其实系用作支付利息，情况较1990年日本更恶劣。鲁宾尼认为，IMF估计美国明年GDP可上升3.1％系天方夜谭，虽然鲁宾尼有“末日博士”称号，但他的警告不能掉以轻心。记得日经平均指数由1992年11月17日15941点反弹到1993年9月3日21281点，不少人认为日股牛市已开始，但我老曹当年担心类似1966年至1982年的美股熊市在日本重演，而认为日本应有长达十六年熊市。当年不少所谓“日股专家”公开挑战我老曹。当年我老曹仍年轻，自信心不足，不敢回应，但今天回望，已知谁对谁错。今天的我，对趋势投资法掌握较1993年多得多。2009年3月道指出现一浪低于一浪后才上升，相信是超级大熊市的反弹多于牛市已开始。趋势投资法系结合基础分析与走势理论而成，如大家对两者认识不深，是很难了解趋势投资法的，正如只有日本人及香港人才了解负资产的威力。
今年3月至今美股上升是基于美元弱势，而非经济步入另一繁荣期，此客观环境可否定美股牛市重临论。
2008／09年度美国政府支出升18%，收入减17%，财赤估计达16000亿美元，较2007／08年度的4550亿美元上升三倍。展望2010年到2019年情况亦无多大改善！日经平均指数自1989年12月29日见38957点到2008年10月见6994点。2004年日本大城市住宅楼价只及1990年时十分之一；商业楼价跌幅更大……。自2007年第四季开始美国新增失业人口多达720万人，大大影响美国人的消费能力。2009年3月起的量化宽松政策系牺牲美元汇价去刺激美股上升，但可支持多久（美股已踏入第八个月上升，而靠财金政策支持上升的股市很少能超过九个月）？这次美国经济衰退不系战后任何一次衰退可比，而是美国经济已见顶，并从高峰开始下滑，情况有如1990年日本。未来美国人不再需要盖新房子，而是开始减债，情况与1990年代日本人一样；泡沫时代结束矣！
从华尔街转向陆家嘴
1932年到2007年美股超级大牛市中，亦有不少小熊市；由2007年10月开始的超级大熊市中，同样亦有不少小牛市，我们可利用这些短暂反弹赚钱，不过大趋势系向下，情况有如1900年后的英国。反之，中国经济正在冒起，2008年中国GDP已超过德国，相信2010年超过日本，最后挑战美国，当然前路不会是平坦的，但上述大趋势改不了。2009年起投资大方向是从华尔街转向陆家嘴，或由伦敦来到上海。
一天二十四小时可分为白天与黑夜，经济同样有阴阳。以美国经济为例，1933年由已故总统罗斯福提倡“新经济政策”开始，透过政府去制造新需求刺激经济增长，1936年凯恩斯学派更将上述做法推广到全世界，带动全球经济繁荣……。但到1966年，无论美国怎 样刺激经济，结果亦只带来通胀而非GDP增长，道指则自1966年起不前，进入长达十六年熊市（到1982年8月才见底）。由政府创造新需求去推动经济向上的做法失效，要到1980年里根总统采用供应学派理论，即政府透过减税去减少政府在GDP所占比重，把有限资源让给私人企业，让私人企业增加服务及产品供应，做法同凯恩斯学说刚相反……。1982年随着服务及产品供应增加，美国CPI升幅受控，利率开始向下，带来资产价格上升，市民消费增加，一个长达二十五年的经济繁荣期出现。任何事物过犹不及，到2007年因政府对金融业缺乏监管引发次按危机，去年更演变成金融海啸席卷全球，期间无论伯南克如何大幅减息，股市及楼价仍然下跌……因为2007年起美国已进入资产负债表衰退。
如果说由政府制造新需求去刺激经济增长系“阳”，到1966年“阳”进入盛极而衰期，渐渐由小政府、大市场主义取代，即“阴”开始盛，到1982年更成为主导，取代由创造需求去推动经济地位。到2007年10月“阴”亦盛极而衰……2009年3月的美国量化宽松政策及2008年11月中国政府4万亿元人民币刺激经济方案，代表政府制造新需求时代又重新来临，世界经济再次进入“阳盛阴衰”期。日本战后经济一直采用大政府主义，在“阳盛阴衰”期，日本经济表现成为全球最出色国家。到八十年代当全球经济进入“阴盛阳衰”期日本仍采用大政府主义。
[pagination]
反之，中国自1978年起实施改革开放政策，即中国经济由政府创造新需求带动经济增长转为尊重市场。这次中国经济由“阳转阴”日子较英、美两国还早三年，令过去三十年中国经济成就非凡。到2008年11月，中国政府推出4万亿元人民币刺激经济方案，可以话同全球经济大气候改变完全吻合。如保解释这样巧合？皆因中国国运进入昌盛期，一切决策皆配合大趋势。
从大趋势看，西方经济由十六世纪开始进入上升周期，到2000年盛极而衰；反之，中国经济由元朝大盛时期到明朝、清朝一直走下坡，直到孙中山先生革命成功，中国国运才开始扭转；至于经济更要到1978年才进入上升周期。明白大趋势，再看各地股市表现，便明白沪深A股由去年11月到今年8月升幅为何那么大；反之，道指要到今年3月才上升。炒股票的人皆知道最优质股往往最先见顶，然后才轮到二线股。A股由于前景无限，反而最先见顶（8月4日）；美股已进入夕阳无限好，因此亦最迟见顶。A股中的调整浪C可能因美股日后大幅回落而被进一步拖低，这点要小心。至于是哪一天或哪一点？我老曹只系分析员不是先知。五百年西方、五百年东方；五百年大趋势由九个大运组成。美国到2007年已完成西方向上大趋势中的第九个大运；反之，中国2007年才完成向上大趋势中第一个大运，第二个大运则由2009年开始。香港这块福地在过去既受惠于西方，自1982年起又受惠于东方，可以讲左右逢源，得天独厚。
美股反弹正在寻顶
美元弱势将进一步减弱美国进口能力，对一直依靠产品出口到美国的企业而言系不利，更何况美国人均财富已由2007年9月的212599美元下降到2009年8月172749美元（政府数字）。联合国今年10月5日公布美国人生活水平由2000年全球排名第五降至2007年第十三，估计到2010年将为二十名之外。
今年8月美国CPI较一年前下跌1.5%，如何解释美元汇价下跌、CPI亦跌？答案是需求不足。食有时，睡有时。我老曹相信这次恒生指数由去年10月27日10676点起步，到今年9月17日21929点反弹市已大致上完成，进入上落市。反之，沪深指数超级大牛市，则由去年11月4日1606点起步，到今年8月4日3804点刚完成另一个牛市中的第一期上升周期，进入A、B、C下跌浪，至今调整浪C仍未完成。至于道指这个超级大熊市由2007年10月开始，并在今年3月6日6469点完成超级大熊市中的第一个下跌浪，进入反弹浪（A、B、C），理论上可维持到今年10月才完成。
美国升降指数（A/D线）在9月22日出现二十三个月内新高后回落，代表美股自9月22日起开始寻顶，事前没有人能知道美股这次反弹的顶在哪里（因A/D线可先道指一个月到六个月见顶，上一次A/D线见顶日是2007年6月4日，美股大跌开始是2007年10月6日，两者相差四个月）。去年11月我老曹曾估计港股可反弹前跌幅50％（即由32000点回落到11000点后，可反弹到21000多点），亦在今年3月估计美股可出现相若反弹幅度。不少人将任何升市皆说成“牛市”，而忘记牛市中指数必须创新高。我老曹不将2009年3月美股上升界定为牛市，理由是相信美股在可见未来（十年或以上）指数无法再创新高，情况有如1966年到1982年美股。内地A股未来却是有能力再创新高的！严格地讲，美股熊市早在2000年开始，估计要到2017年才结束（共十七年）。美国房地产熊市由2006年开始，结束日子更为遥远。美股最近一个牛市由2002年10月开始（透过减息推动），并在2007年10月结束。2007年10月后无论联储局减息速度或幅度几大，甚至较2001年这次更狠，亦发挥不到作用，上述情况同1990年6月到1994年日本相似。理由是美国同日本一样进入资产负债表衰退期（因资产价格下跌，令企业开始减少负债）！上述行为令减息对经济发生不到刺激作用。到1994年年中日本政府透过大购日圆，将日圆汇价大幅压低，经济才回升。2009年3月美国政府透过量化宽松政策推跌美元后亦生效，一旦美汇止跌回升，就是美股完成反弹的日子！最近金价创新高，令美国政府的弱美元政策又再受压。1994年日本政府成功控制日圆汇价后、日本人开始利差交易，令日本资金向全球流窜，结果炒高了东南亚资产，最终引发1997年亚洲金融风暴。2009年3月美国政府压低美元汇价后亦出现相同情况，美国资金向全球流窜，最后会否引发另一场风暴？此乃后话，请留意未来Fund Flows！
可燃冰将取代石油地位
A股由去年11月4日起步，道指今年3月7日才起步上升，改变过去由美股先行的习惯，反映未来谁才真正主导世界经济（G20正取代G7，中国、印度话事权增加，反之西方国家话事权在减少）。另一阴阳对易已开始。
从历史看，政府开支中如超过40％来自财赤，便可引发恶性通胀。2009年美国政府开支估计超过43.3％来自财赤，因此有人担心会引发恶性通胀，我老曹则认为不会，因美国由2008年起进入资产负债表衰退期，企业正忙于减债，情况同九十年代日本近似。此乃我老曹强调这次金价升幅有限的理由。油价又如何？我老曹认为油价高峰在2008年8月147美元一桶，未来石油地位将渐被methane clathrate（或称可燃冰）取代，上述燃料足够人类未来五百年使用，可燃冰系在高压及零下温度时凝固似粘粘的冰，一旦处于正常大气压力及室温下，便变成可燃烧气体。目前所需技术系令上述的“冰”在离开海底后仍保持固体状态，到需用时才变成气体。一百年前标准石油公司发明令汽油在正常气温下不易爆炸的方法后，石油便成为全球最重要燃料。这种可燃冰如出现技术突破，将成为未来人类最清洁的燃料。我老曹认为，石油股宜利用每次上升机会减持。
本文由香港《信报》财经新闻提供，为方便普通话读者阅读，略有改动。曹Sir智库及金句，请点击http://www.hkej.com/template/cho/jsp/cho_main.jsp
投資者筆記 - 曹仁超 Monday, October 12, 2009
世界經濟「陽盛陰衰」
2009年10月12日世界經濟「陽盛陰衰」曹仁超10月11日，周日。瑞信資產管理Robert Parker接受CNBC訪問時認為，全球股市升幅已有D過分，估計後市有10-20％跌幅。前克林頓白宮經濟顧問魯賓尼則認為，聯儲局今年3月至今又製造咗另一個泡沫，擔心泡沫好快爆破。
否定美股牛市重臨論
今年5月美國住宅樓價較2006年下跌30％，令全美四分一家庭變成負資產。2007年美國負債為GDP 360％（只有60％係聯邦政府），令美國2007年GDP中有15％收入其實係用作支付利息，情況較1990年日本更惡劣。魯賓尼認為，IMF估計美國明年GDP可上升3.1％係天方夜譚，雖然魯賓尼有「末日博士」稱號，但佢嘅警告不能掉以輕心。記得日經平均指數由1992年11月17日15941點反彈到93年9月3日21281點，唔少人認為日股牛市已開始，但我老曹當年擔心類似1966年至1982年嘅美股熊市在日本重演，而認為日本應有長達十六年熊市。當年唔少所謂「日股專家」公開挑戰我老曹。當年我老曹仍年輕，自信心不足，唔敢回應，但今天回望，已知誰對誰錯。今天的我，對趨勢投資法掌握較1993年多得多。2009年3月道指出現一浪低於一浪後才上升，相信係超級大熊市嘅反彈多於牛市已開始。趨勢投資法係結合基礎分析與走勢理論而成，如大家對兩者認識唔深，係好難了解趨勢投資法嘅，正如只有日本人及香港人才了解負資產嘅威力。
今年3月至今美股上升係建基於美元弱勢，而非經濟步入另一繁榮期，此客觀環境可否定美股牛市重臨論。
2008／09年度美國政府支出升18%，收入減17%，財赤估計達16000億美元，較2007／08年度嘅4550億美元上升三倍。展望2010年到2019年情況亦無多大改善！日經平均指數自1989年12月29日見38957點到2008年10月見6994點。2004年日本大城市住宅樓價只及1990年時十分一；商業樓價跌幅更大……。自2007年第四季開始美國新增失業人口多達720萬人，大大影響美國人嘅消費能力。2009年3月起嘅量化寬鬆政策係犧牲美元滙價去刺激美股上升，但可支持幾耐（美股已踏入第八個月上升，而靠財金政策支持上升嘅股市很少能超過九個月）？呢次美國經濟衰退唔係戰後任何一次衰退可比，而係美國經濟已見頂，並從高峰開始下滑，情況有如1990年日本。未來美國人唔再需要蓋新房子，而係開始減債，情況與1990年代日本人一樣；泡沫時代結束矣！
從華爾街轉向陸家嘴
1932年到2007年美股超級大牛市中，亦有唔少小熊市；由2007年10月開始嘅超級大熊市中，同樣亦有唔少小牛市，我地可利用這些短暫反彈賺錢，不過大趨勢係向下，情況有如1900年後嘅英國。反之，中國經濟正在冒起，2008年中國GDP已超過德國，相信2010年超過日本，最後挑戰美國，當然前路唔會係平坦的，但上述大趨勢改不了。2009年起投資大方向係從華爾街轉向陸家嘴，或由倫敦來到上海。
一天二十四小時可分為白天與黑夜，經濟同樣有陰陽。以美國經濟為例，1933年由已故總統羅斯福提倡「新經濟政策」開始，透過政府去製造新需求刺激經濟增長，1936年凱恩斯學派更將上述做法推廣到全世界，帶動全球經濟繁榮……。但到1966年，無論美國政府點樣刺激經濟，結果亦只帶來通脹而非GDP增長，道指則自1966年起不前，進入長達十六年熊市（到1982年8月才見底）。由政府創造新需求去推動經濟向上嘅做法失效，要到1980年列根總統採用供應學派理論，即政府透過減稅去減少政府在GDP所佔比重，把有限資源讓畀私人企業，讓私人企業增加服務及產品供應，做法同凱恩斯學說剛相反……。1982年隨着服務及產品供應增加，美國CPI升幅受控，利率開始向下，帶來資產價格上升，市民消費增加，一個長達二十五年嘅經濟繁榮期出現。任何事物過猶不及，到2007年因政府對金融業缺乏監管引發次按危機，去年更演變成金融海嘯席捲全球，期間無論貝南奇如何大幅減息，股市及樓價仍然下跌……因為2007年起美國已進入資產負債表衰退。
如果話由政府製造新需求去刺激經濟增長係「陽」，到1966年「陽」進入盛極而衰期，漸漸由小政府、大市場主義取代，即「陰」開始盛，到1982年更成為主導，取代由創造需求去推動經濟地位。到2007年10月「陰」亦盛極而衰……2009年3月的美國量化寬鬆政策及2008年11月中國政府4萬億元人民幣刺激經濟方案，代表政府製造新需求時代又重新來臨，世界經濟再次進入「陽盛陰衰」期。日本戰後經濟一直採用大政府主義，在「陽盛陰衰」期，日本經濟表現成為全球最出色國家。到八十年代當全球經濟進入「陰盛陽衰」期日本仍採用大政府主義。
反之，中國自1978年起實施改革開放政策，即中國經濟由政府創造新需求帶動經濟增長轉為尊重市場。呢次中國經濟由「陽轉陰」日子較英、美兩國仲早三年，令過去三十年中國經濟成就非凡。到2008年11月，中國政府推出4萬億元人民幣刺激經濟方案，可以話同全球經濟大氣候改變完全脗合。點解咁巧合？皆因中國國運進入昌盛期，一切決策皆配合大趨勢。
從大趨勢睇，西方經濟由十六世紀開始進入上升周期，到2000年盛極而衰；反之，中國經濟由元朝大盛時期到明朝、清朝一直走下坡，直到孫中山先生革命成功，中國國運才開始扭轉；至於經濟更要到1978年才進入上升周期。明白大趨勢，再睇各地股市表現，便明白滬深A股由去年11月到今年8月升幅點解咁大；反之，道指要到今年3月才上升。炒股票的人皆知道最優質股往往最先見頂，然後才輪到二線股。A股由於前景無限，反而最先見頂（8月4日）；美股已進入夕陽無限好，因此亦最遲見頂。A股中嘅調整浪C可能因美股日後大幅回落而被進一步拖低，呢點要小心。至於係哪一天或哪一點？我老曹只係分析員唔係先知。五百年西方、五百年東方；五百年大趨勢由九個大運組成。美國到2007年已完成西方向上大趨勢中嘅第九個大運；反之，中國2007年才完成向上大趨勢中第一個大運，第二個大運則由2009年開始。香港呢塊福地在過去既受惠於西方，自1982年起又受惠於東方，可以講左右逢源，得天獨厚。
美股反彈正在尋頂
美元弱勢將進一步減弱美國入口能力，對一直依靠產品出口到美國嘅企業而言係不利，更何況美國人均財富已由2007年9月的212599美元下降到2009年8月172749美元（政府數字）。聯合國今年10月5日公布美國人生活水平由2000年全球排名第五降至2007年第十三，估計到2010年將為二十名之外。
今年8月美國CPI較一年前下跌1.5%，點解美元滙價下跌、CPI亦跌？答案係需求不足。食有時，睡有時。我老曹相信呢次恒生指數由去年10月27日10676點起步，到今年9月17日21929點反彈市已大致上完成，進入上落市。反之，滬深指數超級大牛市，則由去年11月4日1606點起步，到今年8月4日3804點剛完成另一個牛市中的第一期上升周期，進入A、B、C下跌浪，至今調整浪C仍未完成。至於道指呢個超級大熊市由2007年10月開始，並在今年3月6日6469點完成超級大熊市中的第一個下跌浪，進入反彈浪（A、B、C），理論上可維持到今年10月才完成。
美國升降指數（A/D線）在9月22日出現二十三個月內新高後回落，代表美股自9月22日起開始尋頂，事前冇人能知道美股呢次反彈的頂在哪裏（因A/D線可先道指一個月到六個月見頂，上一次A/D線見頂日係2007年6月4日，美股大跌開始係2007年10月6日，兩者相差四個月）。去年11月我老曹曾估計港股可反彈前跌幅50％（即由32000點回落到11000點後，可反彈到21000多點），亦在今年3月估計美股可出現相若反彈幅度。唔少人將任何升市皆說成「牛市」，而忘記牛市中指數必須創新高。我老曹唔將2009年3月美股上升界定為牛市，理由係相信美股在可見未來（十年或以上）指數無法再創新高，情況有如1966年到1982年美股。內地A股未來卻是有能力再創新高的！嚴格D講，美股熊市早在2000年開始，估計要到2017年才結束（共十七年）。美國房地產熊市由2006年開始，結束日子更為遙遠。美股最近一個牛市由2002年10月開始（透過減息推動），並在2007年10月結束。2007年10月後無論聯儲局減息速度或幅度幾大，甚至較2001年嗰次更狠，亦發揮唔到作用，上述情況同1990年6月到1994年日本相似。理由係美國同日本一樣進入資產負債表衰退期（因資產價格下跌，令企業開始減少負債）！上述行為令減息對經濟發生唔到刺激作用。到1994年年中日本政府透過大購日圓，將日圓滙價大幅壓低，經濟才回升。2009年3月美國政府透過量化寬鬆政策推跌美元後亦生效，一旦美滙止跌回升，就係美股完成反彈嘅日子！最近金價創新高，令美國政府嘅弱美元政策又再受壓。1994年日本政府成功控制日圓滙價後、日本人開始利差交易，令日本資金向全球流竄，結果炒貴晒東南亞資產，最終引發1997年亞洲金融風暴。2009年3月美國政府壓低美元滙價後亦出現相同情況，美國資金向全球流竄，最後會否引發另一場風暴？此乃後話，請留意未來Fund Flows！
可燃冰將取代石油地位
A股由去年11月4日起步，道指今年3月7日才起步上升，改變過去由美股先行嘅習慣，反映未來誰才真正主導世界經濟（G20正取代G7，中國、印度話事權增加，反之西方國家話事權在減少）。另一陰陽對易已開始。
從歷史睇，政府開支中如超過40％來自財赤，便可引發惡性通脹。2009年美國政府開支估計超過43.3％來自財赤，因此有人擔心會引發惡性通脹，我老曹則認為唔會，因美國由2008年起進入資產負債表衰退期，企業正忙於減債，情況同九十年代日本近似。此乃我老曹強調呢次金價升幅有限嘅理由。油價又如何？我老曹認為油價高峰在2008年8月147美元一桶，未來石油地位將漸被methane clathrate（或稱可燃冰）取代，上述燃料足夠人類未來五百年使用，可燃冰係在高壓及零下溫度時凝固似黏黏的冰，一旦處於正常大氣壓力及室溫下，便變成可燃燒氣體。目前所需技術係令上述的「冰」在離開海底後仍保持固體狀態，到需用時才變成氣體。一百年前標準石油公司發明令汽油在正常氣溫下唔易爆炸嘅方法後，石油便成為全球最重要燃料。呢種可燃冰如出現技術突破，將成為未來人類最清潔嘅燃料。我老曹認為，石油股宜利用每次上升機會減持。
2009年10月12日世界經濟「陽盛陰衰」曹仁超10月11日，周日。瑞信資產管理Robert Parker接受CNBC訪問時認為，全球股市升幅已有D過分，估計後市有10-20％跌幅。前克林頓白宮經濟顧問魯賓尼則認為，聯儲局今年3月至今又製造咗另一個泡沫，擔心泡沫好快爆破。
否定美股牛市重臨論
今年5月美國住宅樓價較2006年下跌30％，令全美四分一家庭變成負資產。2007年美國負債為GDP 360％（只有60％係聯邦政府），令美國2007年GDP中有15％收入其實係用作支付利息，情況較1990年日本更惡劣。魯賓尼認為，IMF估計美國明年GDP可上升3.1％係天方夜譚，雖然魯賓尼有「末日博士」稱號，但佢嘅警告不能掉以輕心。記得日經平均指數由1992年11月17日15941點反彈到93年9月3日21281點，唔少人認為日股牛市已開始，但我老曹當年擔心類似1966年至1982年嘅美股熊市在日本重演，而認為日本應有長達十六年熊市。當年唔少所謂「日股專家」公開挑戰我老曹。當年我老曹仍年輕，自信心不足，唔敢回應，但今天回望，已知誰對誰錯。今天的我，對趨勢投資法掌握較1993年多得多。2009年3月道指出現一浪低於一浪後才上升，相信係超級大熊市嘅反彈多於牛市已開始。趨勢投資法係結合基礎分析與走勢理論而成，如大家對兩者認識唔深，係好難了解趨勢投資法嘅，正如只有日本人及香港人才了解負資產嘅威力。
今年3月至今美股上升係建基於美元弱勢，而非經濟步入另一繁榮期，此客觀環境可否定美股牛市重臨論。
2008／09年度美國政府支出升18%，收入減17%，財赤估計達16000億美元，較2007／08年度嘅4550億美元上升三倍。展望2010年到2019年情況亦無多大改善！日經平均指數自1989年12月29日見38957點到2008年10月見6994點。2004年日本大城市住宅樓價只及1990年時十分一；商業樓價跌幅更大……。自2007年第四季開始美國新增失業人口多達720萬人，大大影響美國人嘅消費能力。2009年3月起嘅量化寬鬆政策係犧牲美元滙價去刺激美股上升，但可支持幾耐（美股已踏入第八個月上升，而靠財金政策支持上升嘅股市很少能超過九個月）？呢次美國經濟衰退唔係戰後任何一次衰退可比，而係美國經濟已見頂，並從高峰開始下滑，情況有如1990年日本。未來美國人唔再需要蓋新房子，而係開始減債，情況與1990年代日本人一樣；泡沫時代結束矣！
從華爾街轉向陸家嘴
1932年到2007年美股超級大牛市中，亦有唔少小熊市；由2007年10月開始嘅超級大熊市中，同樣亦有唔少小牛市，我地可利用這些短暫反彈賺錢，不過大趨勢係向下，情況有如1900年後嘅英國。反之，中國經濟正在冒起，2008年中國GDP已超過德國，相信2010年超過日本，最後挑戰美國，當然前路唔會係平坦的，但上述大趨勢改不了。2009年起投資大方向係從華爾街轉向陸家嘴，或由倫敦來到上海。
一天二十四小時可分為白天與黑夜，經濟同樣有陰陽。以美國經濟為例，1933年由已故總統羅斯福提倡「新經濟政策」開始，透過政府去製造新需求刺激經濟增長，1936年凱恩斯學派更將上述做法推廣到全世界，帶動全球經濟繁榮……。但到1966年，無論美國政府點樣刺激經濟，結果亦只帶來通脹而非GDP增長，道指則自1966年起不前，進入長達十六年熊市（到1982年8月才見底）。由政府創造新需求去推動經濟向上嘅做法失效，要到1980年列根總統採用供應學派理論，即政府透過減稅去減少政府在GDP所佔比重，把有限資源讓畀私人企業，讓私人企業增加服務及產品供應，做法同凱恩斯學說剛相反……。1982年隨着服務及產品供應增加，美國CPI升幅受控，利率開始向下，帶來資產價格上升，市民消費增加，一個長達二十五年嘅經濟繁榮期出現。任何事物過猶不及，到2007年因政府對金融業缺乏監管引發次按危機，去年更演變成金融海嘯席捲全球，期間無論貝南奇如何大幅減息，股市及樓價仍然下跌……因為2007年起美國已進入資產負債表衰退。
如果話由政府製造新需求去刺激經濟增長係「陽」，到1966年「陽」進入盛極而衰期，漸漸由小政府、大市場主義取代，即「陰」開始盛，到1982年更成為主導，取代由創造需求去推動經濟地位。到2007年10月「陰」亦盛極而衰……2009年3月的美國量化寬鬆政策及2008年11月中國政府4萬億元人民幣刺激經濟方案，代表政府製造新需求時代又重新來臨，世界經濟再次進入「陽盛陰衰」期。日本戰後經濟一直採用大政府主義，在「陽盛陰衰」期，日本經濟表現成為全球最出色國家。到八十年代當全球經濟進入「陰盛陽衰」期日本仍採用大政府主義。
反之，中國自1978年起實施改革開放政策，即中國經濟由政府創造新需求帶動經濟增長轉為尊重市場。呢次中國經濟由「陽轉陰」日子較英、美兩國仲早三年，令過去三十年中國經濟成就非凡。到2008年11月，中國政府推出4萬億元人民幣刺激經濟方案，可以話同全球經濟大氣候改變完全脗合。點解咁巧合？皆因中國國運進入昌盛期，一切決策皆配合大趨勢。
從大趨勢睇，西方經濟由十六世紀開始進入上升周期，到2000年盛極而衰；反之，中國經濟由元朝大盛時期到明朝、清朝一直走下坡，直到孫中山先生革命成功，中國國運才開始扭轉；至於經濟更要到1978年才進入上升周期。明白大趨勢，再睇各地股市表現，便明白滬深A股由去年11月到今年8月升幅點解咁大；反之，道指要到今年3月才上升。炒股票的人皆知道最優質股往往最先見頂，然後才輪到二線股。A股由於前景無限，反而最先見頂（8月4日）；美股已進入夕陽無限好，因此亦最遲見頂。A股中嘅調整浪C可能因美股日後大幅回落而被進一步拖低，呢點要小心。至於係哪一天或哪一點？我老曹只係分析員唔係先知。五百年西方、五百年東方；五百年大趨勢由九個大運組成。美國到2007年已完成西方向上大趨勢中嘅第九個大運；反之，中國2007年才完成向上大趨勢中第一個大運，第二個大運則由2009年開始。香港呢塊福地在過去既受惠於西方，自1982年起又受惠於東方，可以講左右逢源，得天獨厚。
美股反彈正在尋頂
美元弱勢將進一步減弱美國入口能力，對一直依靠產品出口到美國嘅企業而言係不利，更何況美國人均財富已由2007年9月的212599美元下降到2009年8月172749美元（政府數字）。聯合國今年10月5日公布美國人生活水平由2000年全球排名第五降至2007年第十三，估計到2010年將為二十名之外。
今年8月美國CPI較一年前下跌1.5%，點解美元滙價下跌、CPI亦跌？答案係需求不足。食有時，睡有時。我老曹相信呢次恒生指數由去年10月27日10676點起步，到今年9月17日21929點反彈市已大致上完成，進入上落市。反之，滬深指數超級大牛市，則由去年11月4日1606點起步，到今年8月4日3804點剛完成另一個牛市中的第一期上升周期，進入A、B、C下跌浪，至今調整浪C仍未完成。至於道指呢個超級大熊市由2007年10月開始，並在今年3月6日6469點完成超級大熊市中的第一個下跌浪，進入反彈浪（A、B、C），理論上可維持到今年10月才完成。
美國升降指數（A/D線）在9月22日出現二十三個月內新高後回落，代表美股自9月22日起開始尋頂，事前冇人能知道美股呢次反彈的頂在哪裏（因A/D線可先道指一個月到六個月見頂，上一次A/D線見頂日係2007年6月4日，美股大跌開始係2007年10月6日，兩者相差四個月）。去年11月我老曹曾估計港股可反彈前跌幅50％（即由32000點回落到11000點後，可反彈到21000多點），亦在今年3月估計美股可出現相若反彈幅度。唔少人將任何升市皆說成「牛市」，而忘記牛市中指數必須創新高。我老曹唔將2009年3月美股上升界定為牛市，理由係相信美股在可見未來（十年或以上）指數無法再創新高，情況有如1966年到1982年美股。內地A股未來卻是有能力再創新高的！嚴格D講，美股熊市早在2000年開始，估計要到2017年才結束（共十七年）。美國房地產熊市由2006年開始，結束日子更為遙遠。美股最近一個牛市由2002年10月開始（透過減息推動），並在2007年10月結束。2007年10月後無論聯儲局減息速度或幅度幾大，甚至較2001年嗰次更狠，亦發揮唔到作用，上述情況同1990年6月到1994年日本相似。理由係美國同日本一樣進入資產負債表衰退期（因資產價格下跌，令企業開始減少負債）！上述行為令減息對經濟發生唔到刺激作用。到1994年年中日本政府透過大購日圓，將日圓滙價大幅壓低，經濟才回升。2009年3月美國政府透過量化寬鬆政策推跌美元後亦生效，一旦美滙止跌回升，就係美股完成反彈嘅日子！最近金價創新高，令美國政府嘅弱美元政策又再受壓。1994年日本政府成功控制日圓滙價後、日本人開始利差交易，令日本資金向全球流竄，結果炒貴晒東南亞資產，最終引發1997年亞洲金融風暴。2009年3月美國政府壓低美元滙價後亦出現相同情況，美國資金向全球流竄，最後會否引發另一場風暴？此乃後話，請留意未來Fund Flows！
可燃冰將取代石油地位
A股由去年11月4日起步，道指今年3月7日才起步上升，改變過去由美股先行嘅習慣，反映未來誰才真正主導世界經濟（G20正取代G7，中國、印度話事權增加，反之西方國家話事權在減少）。另一陰陽對易已開始。
從歷史睇，政府開支中如超過40％來自財赤，便可引發惡性通脹。2009年美國政府開支估計超過43.3％來自財赤，因此有人擔心會引發惡性通脹，我老曹則認為唔會，因美國由2008年起進入資產負債表衰退期，企業正忙於減債，情況同九十年代日本近似。此乃我老曹強調呢次金價升幅有限嘅理由。油價又如何？我老曹認為油價高峰在2008年8月147美元一桶，未來石油地位將漸被methane clathrate（或稱可燃冰）取代，上述燃料足夠人類未來五百年使用，可燃冰係在高壓及零下溫度時凝固似黏黏的冰，一旦處於正常大氣壓力及室溫下，便變成可燃燒氣體。目前所需技術係令上述的「冰」在離開海底後仍保持固體狀態，到需用時才變成氣體。一百年前標準石油公司發明令汽油在正常氣溫下唔易爆炸嘅方法後，石油便成為全球最重要燃料。呢種可燃冰如出現技術突破，將成為未來人類最清潔嘅燃料。我老曹認為，石油股宜利用每次上升機會減持。
投資者筆記 - 曹仁超 Tuesday, October 27, 2009
富不過三代的魔咒
http://rayswchiu-ej.blogspot.com/2009/10/blog-post_9295.html
2009年10月27日富不過三代的魔咒曹仁超10月26日，周一。自從已故總統尼克遜响1971年8月取消布列頓森林協議後，定期存款便唔再係「安全」嘅資產，並面對購買力不斷被侵蝕，上述情況至今不變。如以金價計，過去三十八年美元共失去95.7%購買力，即今天20美元購買力只相等於1971年嘅1美元。另一方面，自1971年起全球經濟泡沫一個接一個，一個泡沫爆破後，另一個泡沫又再開始，周而復始。
從2007年9月金融危機至今，美國聯儲局及政府共借出、支出或擔保咗11.6萬億美元。上述資金主要流入金融系統內，令金融資產自今年3月起大幅上升，亦令美元自今年3月起貶值15%、金價上升20%，但至今並冇令CPI上升（因為冇流入消費市場）。10月份調查報告顯示，有36%美國人今年聖誕消費將較去年減少。
金價續在憂慮中上升
今年第二季全球各央行共增加外滙儲備4130億美元（其中37%係美元，過去十年平均數係63%，日圓及歐羅卻成為吸納對象）。JP摩根大通估計，今年第四季金價將在1050至1100美元之間上落，未來金價繼續在憂慮中上升。
今年3月6日開始嘅美股反彈市係咪已在10月份結束？由於樓價自2006年高峰回落30%、失業率接近10%，理論上股市完成大反彈後，新一輪跌市好快又再臨（十分簡單嘅A、B、C理論，即完成A浪下跌，必出現B浪反彈，然後再進入浪C下跌）。
1994年2月前美國財長Lloyd Bentsen要求日圓升值，到1995年7月美元滙價失去20％價值，但由1995年7月到2002年1月美元升值咗47％。上述例子並非鮮見，1987年美國股災後，前財長James Baker亦曾要求西德馬克升值，唔少人估計1987年10月股災後美國應放寬銀根，但1988年美國卻收緊銀根，令美元滙價上升。今年10月各位要小心嘅係美元滙價止跌回升而非進一步回落，因為今年3月美元轉弱部分理由係投機者進行利差交易（Carry Trade），即借美元去買其他國家股票甚至石油合約同黃金，因為借美元嘅成本太太太太低。10月6日澳洲宣布加息0.25厘，至3.25厘，相信下一個係加拿大；估計未來六至九個月大部分國家皆進入加息周期，大大限制未來六至九個月呢D國家股市嘅升幅。
經濟衰退不但冇拉近貧富懸殊，反而進一步擴闊兩者差距。去年美國年收入138000美元以上嘅10％家庭，較最低收入12000美元以下嘅10％家庭收入多出十一點四倍（2007年多出十一點二倍）。去年美國中產家庭年收入共50303美元，較2007年52163美元下降4.6％，為1997年以來最低。不過，美國最富有1％家庭年收入仍佔全美國總收入25％，更係1967年以來最高（數字來自美國人口調查局）。去年香港GDP 14740億港元，1％香港最富有家庭（約二萬五千三百五十多戶）如佔去總收入25％，即香港平均每戶最富有家庭年入高達1440多萬元，由此可見幾咁富有；反之，目前月入6000元以下香港家庭數目亦在不斷增加中。
香港「敗家仔」出現機率高
富不過三代？中文大學9月發表研究報告指，香港每百個家族企業中，到孫兒嗰一代仍然十分成功嘅只有三家。香港到咗第三代敗家仔出現率高於台灣及新加坡一倍。理由係香港富豪第一代太成功，到第二代接手時，唔少企業已係市值過百億元嘅公司，管理以千計甚至上萬名員工，業務遍及全世界咁龐大嘅企業，一般CEO亦未必能管得好，何況出身豪門嘅世家子弟？佢地唔少留學海外回港接手後，同企業內嘅老臣子意見不合，數目不在少數。
根據滙豐私人銀行與顧問公司合作研究嘅結果發現，華人家庭企業由第二代接手後，約70％家族企業未能超越創辦人年代，成功嘅只佔30％。能夠順利過渡到第三代仍然成功嘅家族企業更少。研究報告指出，要家族企業能一直發展落去，第一代領導人必須懂得放手，擺脫傳統觀念「父傳子」此無形枷鎖。响企業管治上增加透明度及引入外人協助管理，建立良好制度去平衡可能出現嘅新舊文化衝突（例如子女海外學成歸來與舊臣子之間嘅矛盾）。第一代創業期，公司規模細，生存空間受威脅，企業內容易產生槍桿子一致對外嘅想法，因當時共同敵人在企業之外（即來自其他企業的競爭）。但到咗第二代接手之時，企業已有一定規模，外間威脅下降，反而內部矛盾浮現。企業矛頭很容易由「槍桿子一致對外」轉為「內耗期」。第二代與老臣子之間的矛盾，甚至第二代之間的互相矛盾，到咗第三代企業內部矛盾激化成為你死我活的鬥爭，已無暇理會企業的死活。
富不過三代另一理由係過分富足的生活容易引發道德敗壞，道德敗壞的結果令人失去價值觀，進一步失去分析能力，僅憑印象去決定一切。領導層受到貪婪及恐懼感支配而作出錯誤決定，並帶來失敗，此乃「富不過三代」咒語靈驗嘅另一理由。今天內地企業亦面臨第二代接班人嘅問題，香港企業更面對第三代接班人問題；點樣打破「富不過三代」嘅咒語？將關係到香港及中國未來經濟表現。
和珅紀曉嵐各有功用
一直以來，中國人將家族文化看成主流文化，過去皇親國戚往往可分享國家的權力，甚至揮霍國家的財富，所謂「欽差大臣」大部分由皇親國戚出任，作為掣肘群臣之用而成為特權分子，甚至逍遙法外。包公能流芳百世嘅理由，係佢以臣子嘅地位敢拿違法嘅皇親國戚去正法！今天華資企業大股東仍操控企業職員嘅生殺大權，一派「我就是制度」的作風，結果令下屬成為唯唯諾諾的人（有誰敢逆大股東意思？）。大股東往往喜歡在企業內形成兩派，以便利於自己操控。例如乾隆皇利用和珅和紀曉嵐的對立，由紀曉嵐去辦事，並利用和珅去打小報告控制紀曉嵐。今天本港唔少大企業內，亦係有一批職員為公司賣命，另有一批職員以向老闆打小報告為生，因為老闆需要呢批人去控制為自己賣命者，以廣布線眼。反之，西方企業管治模式係股權高度分散及高度流動性，股東在大會上選出董事會成員負責管理公司，由董事會委任CEO及其他高管人員（並以股票期權去吸引佢地為公司創造純利）。至於日、德企業是股權高度集中，流動性小，不少企業由「利益相關」公司互控，銀行往往亦係企業債權人及股東，不但提供資金，同時發揮監督作用，員工亦參與公司管理，有唔少企業提供終身僱用制去保護員工利益。華資企業由於由家族成員掌握控制權及決策權，對外依賴性弱，企業成敗往往由家族內能否出現領袖人才去決定；加上排他性強（外人很少受華資大股東重用），成敗往往由家族成員中少數人決定。近年上市嘅國有企業，最大股東係國家，高層往往同時係黨員，極易獲國營銀行支持，情況有點似日德企業；但亦有人際關係，因此又似華資企業。由於國家係大股東，國企需要照顧股東利益。國企能否集東西方管理優點於一身？木宰羊。
德國可重新睇好
戰後西德經濟一直享有高GDP增長率及低通脹，漸令西德人民享受到全歐洲最高嘅生活水平。1989年柏林圍牆倒下，翌年東、西德合而為一；1991年西德政府宣布一東德馬克（Ostmarks）可換一西德馬克（Deutsche Mark），上述決定一下子令東德勞工成本變成全球最貴，因為佢地只能提供蘇聯式工作效率及技術，卻要求收取西德工人嘅薪金，結果令大量東德人失業，並依賴西德政府提供福利金過活。二十年後今天，新一代東德青年已長大，整個德國競爭力在恢復中。今年德國政府財赤估計只係GDP 4.6％，較所有OECD國家低！2008 ／09年度（6月30日止）德國收支盈餘1794億美元，都相等於該年度GDP 4％；加上德國人的儲蓄率高達12.8％（今年美國人只有4％，2007年更接近零）。
今年3月起美元滙價大幅回落，加上歐盟其他國家經濟陷入衰退令德國經濟前景仍未明朗。不過，2010年嘅德國已較1990年時強許多，二十年前西德政府同意一東德馬克兌一西德馬克所作嘅錯誤決定，經二十年努力，依家已扭轉過來。我老曹從今天起重新睇好德國。
日本1990年並冇東、西德合併嘅問題，但資產泡沫爆破，令日本經濟進入長達二十年衰退期。日本嚴格限制外國人移民到日本（甚至外國女子嫁畀日本人亦不得入籍日本）。隨着日本女性收入上升，願意結婚嘅日本女性大減（超過50％），形成日本出生率下跌。目前每一日本家庭平均只有一點三個孩子，從2007年起日本進入人口下跌期。日本希望2010年利用中國經濟上升重新帶動日本經濟向上，新上任首相已轉為親中，希望更多日本產品進入中國市場，重新帶動日本GDP上升。
在股票市場最易賺大錢嘅方法有二：一、在經濟上升周期，追隨畢非德所採用嘅價值投資法，因為在經濟上升周期，唔少股份被錯誤定價（mispriced），在其真正價值未被一般人認識前，如能發掘出來長期持有，肯定賺大錢，例如七十年代上市嘅長實（001）、新地（016）等；以及八十年代上市嘅思捷環球（330）、利豐（494）等；隨着佢地嘅價值逐漸被認識，股價可以倍數計上升。可惜香港經濟上升周期到1997年7月完成，借問1997年後上市的港資企業中，有邊一隻在過去十年能帶來巨大升幅？反之，紅籌、國企甚至內地民企，卻成為1997年7月後嘅港股生力軍，因為中國經濟仍處上升周期。
投資者常犯錯誤：
一、唔分清方向，常站在路中心，結果無論跌市或升市都被車輾死。
二、一年內最賺錢項目通常只有兩、三個甚至有四個，唔可能天天都有。請投資者減少每年買賣次數，做神槍手唔好做機關槍手（亂掃一通）。
三、不要嘗試捉住下跌中嘅刀已係老生常談，但唔少人一犯再犯。
四、大部分日子唔好炒賣細價股，只有在極少數日子裏細價股才可跑贏大市。
五、2007年11月開始，香港股市已進入Trader's Market，唔再係「買入後長期持有」嘅日子。
六、It is not a stock market, it is a market of stock.（股市只係一個提供股票買賣嘅市場而已。）在牛市可以賺錢，在熊市中可以發大財。（Make Money in a Bull market, Make Fortune in a bear market.）一切看閣下眼光而定。
七、如果你冇去別人嘅「婚禮」，請亦唔好參加別人嘅「喪禮」。多少人眼見一隻股份由1元升上2元，再由2元升上3元、4元、5元、6元、7元、8元……最後忍唔住手在9元買入，然後睇住佢嘅股價由9元回落到8元、7元、6元……機會失去了，就讓它溜走吧！
八、今後日子裏，Timing is everything。學習如何掌握買賣時機。
九、買股票唔係買名氣。1981年嘅佳寧；1997年嘅北控（392）；2000年嘅電盈（008），在當年都係名氣十分大嘅股份，結果點樣？
十、獲利回吐唔係賣出一隻股份嘅理由。買入一隻股份係因為你相信佢未來股價可以上升，賣出嘅理由亦一樣，除非你擔心佢嘅股價在未來將回落才賣出，而非因為已有利潤而出售。請記住止蝕唔止賺！
Posted by rayswchiu at 7:06 AM
http://rayswchiu-ej.blogspot.com/2009/10/blog-post_9295.html
2009年10月27日富不過三代的魔咒曹仁超10月26日，周一。自從已故總統尼克遜响1971年8月取消布列頓森林協議後，定期存款便唔再係「安全」嘅資產，並面對購買力不斷被侵蝕，上述情況至今不變。如以金價計，過去三十八年美元共失去95.7%購買力，即今天20美元購買力只相等於1971年嘅1美元。另一方面，自1971年起全球經濟泡沫一個接一個，一個泡沫爆破後，另一個泡沫又再開始，周而復始。
從2007年9月金融危機至今，美國聯儲局及政府共借出、支出或擔保咗11.6萬億美元。上述資金主要流入金融系統內，令金融資產自今年3月起大幅上升，亦令美元自今年3月起貶值15%、金價上升20%，但至今並冇令CPI上升（因為冇流入消費市場）。10月份調查報告顯示，有36%美國人今年聖誕消費將較去年減少。
金價續在憂慮中上升
今年第二季全球各央行共增加外滙儲備4130億美元（其中37%係美元，過去十年平均數係63%，日圓及歐羅卻成為吸納對象）。JP摩根大通估計，今年第四季金價將在1050至1100美元之間上落，未來金價繼續在憂慮中上升。
今年3月6日開始嘅美股反彈市係咪已在10月份結束？由於樓價自2006年高峰回落30%、失業率接近10%，理論上股市完成大反彈後，新一輪跌市好快又再臨（十分簡單嘅A、B、C理論，即完成A浪下跌，必出現B浪反彈，然後再進入浪C下跌）。
1994年2月前美國財長Lloyd Bentsen要求日圓升值，到1995年7月美元滙價失去20％價值，但由1995年7月到2002年1月美元升值咗47％。上述例子並非鮮見，1987年美國股災後，前財長James Baker亦曾要求西德馬克升值，唔少人估計1987年10月股災後美國應放寬銀根，但1988年美國卻收緊銀根，令美元滙價上升。今年10月各位要小心嘅係美元滙價止跌回升而非進一步回落，因為今年3月美元轉弱部分理由係投機者進行利差交易（Carry Trade），即借美元去買其他國家股票甚至石油合約同黃金，因為借美元嘅成本太太太太低。10月6日澳洲宣布加息0.25厘，至3.25厘，相信下一個係加拿大；估計未來六至九個月大部分國家皆進入加息周期，大大限制未來六至九個月呢D國家股市嘅升幅。
經濟衰退不但冇拉近貧富懸殊，反而進一步擴闊兩者差距。去年美國年收入138000美元以上嘅10％家庭，較最低收入12000美元以下嘅10％家庭收入多出十一點四倍（2007年多出十一點二倍）。去年美國中產家庭年收入共50303美元，較2007年52163美元下降4.6％，為1997年以來最低。不過，美國最富有1％家庭年收入仍佔全美國總收入25％，更係1967年以來最高（數字來自美國人口調查局）。去年香港GDP 14740億港元，1％香港最富有家庭（約二萬五千三百五十多戶）如佔去總收入25％，即香港平均每戶最富有家庭年入高達1440多萬元，由此可見幾咁富有；反之，目前月入6000元以下香港家庭數目亦在不斷增加中。
香港「敗家仔」出現機率高
富不過三代？中文大學9月發表研究報告指，香港每百個家族企業中，到孫兒嗰一代仍然十分成功嘅只有三家。香港到咗第三代敗家仔出現率高於台灣及新加坡一倍。理由係香港富豪第一代太成功，到第二代接手時，唔少企業已係市值過百億元嘅公司，管理以千計甚至上萬名員工，業務遍及全世界咁龐大嘅企業，一般CEO亦未必能管得好，何況出身豪門嘅世家子弟？佢地唔少留學海外回港接手後，同企業內嘅老臣子意見不合，數目不在少數。
根據滙豐私人銀行與顧問公司合作研究嘅結果發現，華人家庭企業由第二代接手後，約70％家族企業未能超越創辦人年代，成功嘅只佔30％。能夠順利過渡到第三代仍然成功嘅家族企業更少。研究報告指出，要家族企業能一直發展落去，第一代領導人必須懂得放手，擺脫傳統觀念「父傳子」此無形枷鎖。响企業管治上增加透明度及引入外人協助管理，建立良好制度去平衡可能出現嘅新舊文化衝突（例如子女海外學成歸來與舊臣子之間嘅矛盾）。第一代創業期，公司規模細，生存空間受威脅，企業內容易產生槍桿子一致對外嘅想法，因當時共同敵人在企業之外（即來自其他企業的競爭）。但到咗第二代接手之時，企業已有一定規模，外間威脅下降，反而內部矛盾浮現。企業矛頭很容易由「槍桿子一致對外」轉為「內耗期」。第二代與老臣子之間的矛盾，甚至第二代之間的互相矛盾，到咗第三代企業內部矛盾激化成為你死我活的鬥爭，已無暇理會企業的死活。
富不過三代另一理由係過分富足的生活容易引發道德敗壞，道德敗壞的結果令人失去價值觀，進一步失去分析能力，僅憑印象去決定一切。領導層受到貪婪及恐懼感支配而作出錯誤決定，並帶來失敗，此乃「富不過三代」咒語靈驗嘅另一理由。今天內地企業亦面臨第二代接班人嘅問題，香港企業更面對第三代接班人問題；點樣打破「富不過三代」嘅咒語？將關係到香港及中國未來經濟表現。
和珅紀曉嵐各有功用
一直以來，中國人將家族文化看成主流文化，過去皇親國戚往往可分享國家的權力，甚至揮霍國家的財富，所謂「欽差大臣」大部分由皇親國戚出任，作為掣肘群臣之用而成為特權分子，甚至逍遙法外。包公能流芳百世嘅理由，係佢以臣子嘅地位敢拿違法嘅皇親國戚去正法！今天華資企業大股東仍操控企業職員嘅生殺大權，一派「我就是制度」的作風，結果令下屬成為唯唯諾諾的人（有誰敢逆大股東意思？）。大股東往往喜歡在企業內形成兩派，以便利於自己操控。例如乾隆皇利用和珅和紀曉嵐的對立，由紀曉嵐去辦事，並利用和珅去打小報告控制紀曉嵐。今天本港唔少大企業內，亦係有一批職員為公司賣命，另有一批職員以向老闆打小報告為生，因為老闆需要呢批人去控制為自己賣命者，以廣布線眼。反之，西方企業管治模式係股權高度分散及高度流動性，股東在大會上選出董事會成員負責管理公司，由董事會委任CEO及其他高管人員（並以股票期權去吸引佢地為公司創造純利）。至於日、德企業是股權高度集中，流動性小，不少企業由「利益相關」公司互控，銀行往往亦係企業債權人及股東，不但提供資金，同時發揮監督作用，員工亦參與公司管理，有唔少企業提供終身僱用制去保護員工利益。華資企業由於由家族成員掌握控制權及決策權，對外依賴性弱，企業成敗往往由家族內能否出現領袖人才去決定；加上排他性強（外人很少受華資大股東重用），成敗往往由家族成員中少數人決定。近年上市嘅國有企業，最大股東係國家，高層往往同時係黨員，極易獲國營銀行支持，情況有點似日德企業；但亦有人際關係，因此又似華資企業。由於國家係大股東，國企需要照顧股東利益。國企能否集東西方管理優點於一身？木宰羊。
德國可重新睇好
戰後西德經濟一直享有高GDP增長率及低通脹，漸令西德人民享受到全歐洲最高嘅生活水平。1989年柏林圍牆倒下，翌年東、西德合而為一；1991年西德政府宣布一東德馬克（Ostmarks）可換一西德馬克（Deutsche Mark），上述決定一下子令東德勞工成本變成全球最貴，因為佢地只能提供蘇聯式工作效率及技術，卻要求收取西德工人嘅薪金，結果令大量東德人失業，並依賴西德政府提供福利金過活。二十年後今天，新一代東德青年已長大，整個德國競爭力在恢復中。今年德國政府財赤估計只係GDP 4.6％，較所有OECD國家低！2008 ／09年度（6月30日止）德國收支盈餘1794億美元，都相等於該年度GDP 4％；加上德國人的儲蓄率高達12.8％（今年美國人只有4％，2007年更接近零）。
今年3月起美元滙價大幅回落，加上歐盟其他國家經濟陷入衰退令德國經濟前景仍未明朗。不過，2010年嘅德國已較1990年時強許多，二十年前西德政府同意一東德馬克兌一西德馬克所作嘅錯誤決定，經二十年努力，依家已扭轉過來。我老曹從今天起重新睇好德國。
日本1990年並冇東、西德合併嘅問題，但資產泡沫爆破，令日本經濟進入長達二十年衰退期。日本嚴格限制外國人移民到日本（甚至外國女子嫁畀日本人亦不得入籍日本）。隨着日本女性收入上升，願意結婚嘅日本女性大減（超過50％），形成日本出生率下跌。目前每一日本家庭平均只有一點三個孩子，從2007年起日本進入人口下跌期。日本希望2010年利用中國經濟上升重新帶動日本經濟向上，新上任首相已轉為親中，希望更多日本產品進入中國市場，重新帶動日本GDP上升。
在股票市場最易賺大錢嘅方法有二：一、在經濟上升周期，追隨畢非德所採用嘅價值投資法，因為在經濟上升周期，唔少股份被錯誤定價（mispriced），在其真正價值未被一般人認識前，如能發掘出來長期持有，肯定賺大錢，例如七十年代上市嘅長實（001）、新地（016）等；以及八十年代上市嘅思捷環球（330）、利豐（494）等；隨着佢地嘅價值逐漸被認識，股價可以倍數計上升。可惜香港經濟上升周期到1997年7月完成，借問1997年後上市的港資企業中，有邊一隻在過去十年能帶來巨大升幅？反之，紅籌、國企甚至內地民企，卻成為1997年7月後嘅港股生力軍，因為中國經濟仍處上升周期。
投資者常犯錯誤：
一、唔分清方向，常站在路中心，結果無論跌市或升市都被車輾死。
二、一年內最賺錢項目通常只有兩、三個甚至有四個，唔可能天天都有。請投資者減少每年買賣次數，做神槍手唔好做機關槍手（亂掃一通）。
三、不要嘗試捉住下跌中嘅刀已係老生常談，但唔少人一犯再犯。
四、大部分日子唔好炒賣細價股，只有在極少數日子裏細價股才可跑贏大市。
五、2007年11月開始，香港股市已進入Trader's Market，唔再係「買入後長期持有」嘅日子。
六、It is not a stock market, it is a market of stock.（股市只係一個提供股票買賣嘅市場而已。）在牛市可以賺錢，在熊市中可以發大財。（Make Money in a Bull market, Make Fortune in a bear market.）一切看閣下眼光而定。
七、如果你冇去別人嘅「婚禮」，請亦唔好參加別人嘅「喪禮」。多少人眼見一隻股份由1元升上2元，再由2元升上3元、4元、5元、6元、7元、8元……最後忍唔住手在9元買入，然後睇住佢嘅股價由9元回落到8元、7元、6元……機會失去了，就讓它溜走吧！
八、今後日子裏，Timing is everything。學習如何掌握買賣時機。
九、買股票唔係買名氣。1981年嘅佳寧；1997年嘅北控（392）；2000年嘅電盈（008），在當年都係名氣十分大嘅股份，結果點樣？
十、獲利回吐唔係賣出一隻股份嘅理由。買入一隻股份係因為你相信佢未來股價可以上升，賣出嘅理由亦一樣，除非你擔心佢嘅股價在未來將回落才賣出，而非因為已有利潤而出售。請記住止蝕唔止賺！
Posted by rayswchiu at 7:06 AM
有效市场是个神话
本文见《财经》杂志 2009年第22期 出版日期2009年10月26日 最好的办法，是限制货币增长与名义GDP增长率间的偏差
谢国忠/文
货币需求是有效的吗？这个问题的答案关系到怎样的货币政策称得上最好。随着金融机构杠杆率的提高，对货币需求不断增大，这个问题就相当于在问金融体系是否有效。我认为，答案是否定的。货币当局或中央银行有责任考虑到这一点。最好的办法，是限制货币增长与名义GDP增长率间的偏差。特别是，当经济基本面可能在短期受损时，持续的偏差仍应予以纠正。
神话破灭
这是一个严肃的学术课题。我为什么要在这里和普通读者讨论这个问题？
首先，这与每个人都息息相关。中国的散户投资者主导着资产市场。他们做出投资或投机决定时，大多认为“政府不会让资产价格下跌”。政府支出一旦有了限制，那这种期望还有几分可信？关于对货币扩张限制的讨论，能够帮助中国投资者评估投资决策的风险。
其次，从世界范围来看，货币供应量增速都远远高于名义GDP的增速。也就是说，货币增长被用来支撑高杠杆率，这在金融部门尤其明显。当然，原因是央行通过降低利率来应对金融危机，有时甚至是强行增加银行的流动性，以期他们能够增加贷款，刺激经济。不过，这些钱却流入了资产市场，导致资产市场繁荣兴旺。活跃的资产价格稳定了全球经济。尽管大多数分析家认为，活跃的资产市场反映了他们对全球经济蓬勃发展的正确预期。但是，我认为这不是事实。像过去的十年一样，资产市场的繁荣支持了经济增长，而不是倒过来——由于强大的经济增长导致资产市场繁荣——因此，一切只不过是个泡沫。
尽管全球经济正温和复苏，整体经济形势仍困难重重。经合组织国家的失业率都处于历史高位。资产市场的繁荣与真实的经济困难之间的对比，在近代可谓绝无仅有。尽管工人和企业都在努力挣扎，资产玩家却重新收获了账面利润。资产繁荣的背后，是央行的货币政策。我们不禁要问，政策实现了其帮助实体经济的目标了吗？还是说，政策帮助的只是那些投机者，希望他们能给实体经济留点残羹冷炙？
金融机构从中央银行获取大量货币，但当前的金融危机暴露了货币运行存在的严重低效。对那些引发了危机的人提供如此多的钱，理由恰恰是因为他们引发了危机，这是什么道理？好比说，当房子着火了，你必须扑灭大火并找到罪魁祸首。可问题是，纵火者被要求去救火。那么，如何可以肯定，他们不会引起另一场大火？
大部分人认为改革金融体制，而非限制货币供应，是解决这一问题的办法。一旦如此，未来对货币的需求将是有效的。到目前为止，金融危机中发现的问题仍没有得到纠正。过去十年，全球金融体系已变得相当庞大，将中央银行、立法者和政府困在其中。行将推进的改革，不会触碰到那些引发当前危机的主要因素。即使最好的改革能够实行，核心问题仍然难以解决：金融从业人员用别人的钱来赌博，当下对注的时候，他们将得到巨大的回报；下错注，他们也不会赔偿。这个激励问题表明，现行的全球金融体系，鼓励了风险冒进的偏好，有效市场并非如此。中央银行限制货币供给，是解决这一问题的惟一办法。过去十年的资产价格通胀，以及破灭后的灾难，都证明了这一论点是可信的。
上世纪70年代的滞胀，促使经济学家研究为何货币刺激并没有增加需求，却直接转为通胀。这一研究促进了理性预期理论的发展，解释了大众对货币政策的反应。它的结论显而易见，即决策者可以反复愚弄普通人。多人因此获得诺贝尔奖。米尔顿·弗里德曼主张将以货币供给增长为目标，作为中央银行的指导原则。这一做法将使中央银行以货币增长为目标，“自动驾驶”，并让市场决定利率。
理性预期理论被进一步用来解释投资者的行为，并引出了有效市场理论：在一定条件下，理智的投资者将带来有效的资产价格，这种价格能够正确反映未来预期。用学术术语来说，有效资产价格，就是包含了所有有关未来的有用信息的价格。这为拆除那些源自“大萧条”时期得到的教训而建立起来的监管架构，奠定了基础。
上世纪70年代的滞胀，使得中央银行疲于应付短期通胀。依据有效市场理论，中央银行决定完全满足金融机构的货币需求，以支持他们的杠杆率。这种组合为过去十年间出现的巨大泡沫奠定了基础。由于全球化通胀保持在较低水平，华尔街可以无限量地从中央银行获得流动性，制造泡沫。
在西方金融市场中，机构投资者占主导地位，散户或个人投资者则主导了东方金融市场。多数机构投资者是以季度市场指数为基准，同时，他们持有的现金量还有限制。这些制约因素使他们处于不利地位，很难跑赢大盘。这就是为什么大多数机构投资者都是指数追随者。额外的管理成本，使得大多数机构投资者表现比指数差，这并不会增加市场的效率。
改革的困境
过去十年，金融市场最显著的发展是绝对表现基金（Absolute performance funds）和对冲基金的增加。但是，他们只是放大了市场的波动性，并未提高市场效率。由于对冲基金经理的薪酬是旱涝保收，因此，他们自然乐于见到长期波动。这是一个委婉的“正面算我赢，反面算你输”的掷硬币游戏。对冲基金业让其管理人员，而不是投资人收益颇丰。
无论怎样尝试去改善机构投资者的激励结构，“管理别人的钱”带来的激励扭曲难以改变。制度化一度被誉为提高市场效率的一大进步，已被证明使无效状况更甚。面临着变幻莫测市场的发展中国家，一直寻求以制度化来稳定市场。他们应该三思。制度化或能减少短期波动，但会变成大崩溃。
散户或者个人投资者经常错误地将短时期波动当做趋势。“羊群行为”产生了自我实现的趋势，而这大都只是暂时的。但是，这种羊群行为有时也会持续很长一段时间，引发巨大的泡沫。这种泡沫会导致资源配置严重失当。
为了尽量减少今后出现金融危机的可能，人们可以改革金融体系，以减少出现危机的倾向；或者在制定货币政策时，同时考虑资产价格以及消费物价。一年前，危机爆发时，世界各地的决策者发誓要改革金融体系，消除腐败和过度杠杆化。在政府花费数万亿美元救助金融机构之后，改革的动力已经减弱。美国国会改革法案已经淡化，因此，他们并无力阻止另一次重大危机。
资本充足率要求以及透明度，是有效的金融改革的关键。例如，场外交易的衍生品的名义价值达到数万亿美元。它们在一个不透明的环境中蓬勃发展。做市商可以通过欺骗买家和监管机构获取高额利润：向他们收取超高费用，但他们并未为提供这种高风险产品投入大量资金。如果市场是透明的，而且资本要求合理，那么这项业务也不会开展得这样大。在理论上，衍生工具能够帮助买家降低风险；而在实践中，由于复杂的结构可以隐藏杠杆率，衍生工具会带来更大的风险。除非能够看到旨在针对衍生产品市场的问题的改革，否则，所谓的金融改革很难称之为“有效”。
谁又将声名扫地？
天下没有不散的宴席，现在也是如此。有两个情形预示着另一场危机的爆发。首先，每个交易者借入美元购买东西。华尔街多数交易商是美国人、英国人，还有澳大利亚人。他们都很了解美国。美联储维持着零利率政策，美国政府也支持弱势美元，以刺激美国的出口。除非是傻瓜，人人都能看出，美国政府正在“帮助”你借美元去投机。但是，这些交易员对其他国家并不熟悉，特别是新兴经济体。他们一年也就去那里一两次，即使这一两次，还是和美国的投行一起去的：这些投行可是很想要卖东西给他们的。他们愿意相信任何事，除了美元会升值。当然，华尔街的银行也会这么告诉他们。由于这些人为数众多，他们的行动在短期内会自我实现。举例来说，澳元从底部算起，已经升值了35％。现在，这些家伙坐在巨大的账面利润上，感觉自己是如此聪明。当然，华尔街的交易商们在付给投资人之前，已经先喂饱了自己。
一旦交易规模过大，就像现在这样，只需要一个小冲击就能引发飓风，而你永远不知道这个冲击会是什么。一旦有事发生，所有这些交易商就会迅速退出，这可能会导致另一场危机。
石油价格的飙升，可能是宴会中另一个不速之客。它可能引发通胀预期回升，并引发债券市场大崩溃。由此产生的极高债券收益率可能迫使央行提高利率，以减少对通货膨胀的担心。另一轮资产价格大下滑，将再度激起对于全球主要金融机构资产负债表的恐惧，再次造成混乱。
石油是制造泡沫的完美材料：石油供应不能及时回应油价上涨，它需要很长的时间来扩大生产能力，而且由于生活方式和生产方式的粘性，石油需求也不能迅速减少。无论是需求还是供应方面，石油的价格敏感度都较低，很适合用来制造泡沫。当流动性既便宜又易得的时候，石油投机者随处可见。
石油投机商不再只是那些偷偷摸摸的对冲基金。普通百姓也可以通过购买交易所交易基金拥有石油或其他任何东西。而且，没有道理不去这么做。中央银行已明确表示，将保持尽可能充足的货币供给，使纸币贬值，帮助债务人。如果你赌得很大，当你下错注的时候，政府会帮你摆脱困境，并且降低利率以使你能够下更大的赌注。所以，在这个世界上，最好做个投机者，当权者永远与你同在。
对于那些想成为投机分子的人，我有一言相劝：一旦债券市场大幅下跌，尽快逃命去吧。石油泡沫来得容易，去得也快，因为它会刺破其他泡沫。一旦这些泡沫破灭，供石油泡沫生存的氧气也就消失了。
2010年出现二次探底的情况已经很明显。目前的经济复苏得益于企业补充库存以及财政刺激。明年，西方消费者在囊中羞涩之后迅速恢复的几率微乎其微。高失业率将使他们的收入难以支撑其消费。他们不太可能再去借钱消费。
许多分析家都认为，只要失业率依旧居高不下，那么，就应当不断采取刺激政策。正如我刚才所说，供求不匹配——而不是需求疲软本身——是高失业率的主要原因。更多的刺激只会引发通货膨胀和金融不稳定。
上世纪70年代的滞胀，让一批认为可以“用一点通胀换得经济大幅增长”的银行家声名狼藉。当前的这场危机，将会使那些忽略资产价格通胀，甚至创造通胀去刺激经济增长的这一代中央银行家们声名扫地。玩火者，必自焚。■
作者为《财经》杂志特约经济学家、玫瑰石顾问公司董事
此文英文原文见《财经网》英文版http://english.caijing.com.cn/economist/
谢国忠/文
货币需求是有效的吗？这个问题的答案关系到怎样的货币政策称得上最好。随着金融机构杠杆率的提高，对货币需求不断增大，这个问题就相当于在问金融体系是否有效。我认为，答案是否定的。货币当局或中央银行有责任考虑到这一点。最好的办法，是限制货币增长与名义GDP增长率间的偏差。特别是，当经济基本面可能在短期受损时，持续的偏差仍应予以纠正。
神话破灭
这是一个严肃的学术课题。我为什么要在这里和普通读者讨论这个问题？
首先，这与每个人都息息相关。中国的散户投资者主导着资产市场。他们做出投资或投机决定时，大多认为“政府不会让资产价格下跌”。政府支出一旦有了限制，那这种期望还有几分可信？关于对货币扩张限制的讨论，能够帮助中国投资者评估投资决策的风险。
其次，从世界范围来看，货币供应量增速都远远高于名义GDP的增速。也就是说，货币增长被用来支撑高杠杆率，这在金融部门尤其明显。当然，原因是央行通过降低利率来应对金融危机，有时甚至是强行增加银行的流动性，以期他们能够增加贷款，刺激经济。不过，这些钱却流入了资产市场，导致资产市场繁荣兴旺。活跃的资产价格稳定了全球经济。尽管大多数分析家认为，活跃的资产市场反映了他们对全球经济蓬勃发展的正确预期。但是，我认为这不是事实。像过去的十年一样，资产市场的繁荣支持了经济增长，而不是倒过来——由于强大的经济增长导致资产市场繁荣——因此，一切只不过是个泡沫。
尽管全球经济正温和复苏，整体经济形势仍困难重重。经合组织国家的失业率都处于历史高位。资产市场的繁荣与真实的经济困难之间的对比，在近代可谓绝无仅有。尽管工人和企业都在努力挣扎，资产玩家却重新收获了账面利润。资产繁荣的背后，是央行的货币政策。我们不禁要问，政策实现了其帮助实体经济的目标了吗？还是说，政策帮助的只是那些投机者，希望他们能给实体经济留点残羹冷炙？
金融机构从中央银行获取大量货币，但当前的金融危机暴露了货币运行存在的严重低效。对那些引发了危机的人提供如此多的钱，理由恰恰是因为他们引发了危机，这是什么道理？好比说，当房子着火了，你必须扑灭大火并找到罪魁祸首。可问题是，纵火者被要求去救火。那么，如何可以肯定，他们不会引起另一场大火？
大部分人认为改革金融体制，而非限制货币供应，是解决这一问题的办法。一旦如此，未来对货币的需求将是有效的。到目前为止，金融危机中发现的问题仍没有得到纠正。过去十年，全球金融体系已变得相当庞大，将中央银行、立法者和政府困在其中。行将推进的改革，不会触碰到那些引发当前危机的主要因素。即使最好的改革能够实行，核心问题仍然难以解决：金融从业人员用别人的钱来赌博，当下对注的时候，他们将得到巨大的回报；下错注，他们也不会赔偿。这个激励问题表明，现行的全球金融体系，鼓励了风险冒进的偏好，有效市场并非如此。中央银行限制货币供给，是解决这一问题的惟一办法。过去十年的资产价格通胀，以及破灭后的灾难，都证明了这一论点是可信的。
上世纪70年代的滞胀，促使经济学家研究为何货币刺激并没有增加需求，却直接转为通胀。这一研究促进了理性预期理论的发展，解释了大众对货币政策的反应。它的结论显而易见，即决策者可以反复愚弄普通人。多人因此获得诺贝尔奖。米尔顿·弗里德曼主张将以货币供给增长为目标，作为中央银行的指导原则。这一做法将使中央银行以货币增长为目标，“自动驾驶”，并让市场决定利率。
理性预期理论被进一步用来解释投资者的行为，并引出了有效市场理论：在一定条件下，理智的投资者将带来有效的资产价格，这种价格能够正确反映未来预期。用学术术语来说，有效资产价格，就是包含了所有有关未来的有用信息的价格。这为拆除那些源自“大萧条”时期得到的教训而建立起来的监管架构，奠定了基础。
上世纪70年代的滞胀，使得中央银行疲于应付短期通胀。依据有效市场理论，中央银行决定完全满足金融机构的货币需求，以支持他们的杠杆率。这种组合为过去十年间出现的巨大泡沫奠定了基础。由于全球化通胀保持在较低水平，华尔街可以无限量地从中央银行获得流动性，制造泡沫。
在西方金融市场中，机构投资者占主导地位，散户或个人投资者则主导了东方金融市场。多数机构投资者是以季度市场指数为基准，同时，他们持有的现金量还有限制。这些制约因素使他们处于不利地位，很难跑赢大盘。这就是为什么大多数机构投资者都是指数追随者。额外的管理成本，使得大多数机构投资者表现比指数差，这并不会增加市场的效率。
改革的困境
过去十年，金融市场最显著的发展是绝对表现基金（Absolute performance funds）和对冲基金的增加。但是，他们只是放大了市场的波动性，并未提高市场效率。由于对冲基金经理的薪酬是旱涝保收，因此，他们自然乐于见到长期波动。这是一个委婉的“正面算我赢，反面算你输”的掷硬币游戏。对冲基金业让其管理人员，而不是投资人收益颇丰。
无论怎样尝试去改善机构投资者的激励结构，“管理别人的钱”带来的激励扭曲难以改变。制度化一度被誉为提高市场效率的一大进步，已被证明使无效状况更甚。面临着变幻莫测市场的发展中国家，一直寻求以制度化来稳定市场。他们应该三思。制度化或能减少短期波动，但会变成大崩溃。
散户或者个人投资者经常错误地将短时期波动当做趋势。“羊群行为”产生了自我实现的趋势，而这大都只是暂时的。但是，这种羊群行为有时也会持续很长一段时间，引发巨大的泡沫。这种泡沫会导致资源配置严重失当。
为了尽量减少今后出现金融危机的可能，人们可以改革金融体系，以减少出现危机的倾向；或者在制定货币政策时，同时考虑资产价格以及消费物价。一年前，危机爆发时，世界各地的决策者发誓要改革金融体系，消除腐败和过度杠杆化。在政府花费数万亿美元救助金融机构之后，改革的动力已经减弱。美国国会改革法案已经淡化，因此，他们并无力阻止另一次重大危机。
资本充足率要求以及透明度，是有效的金融改革的关键。例如，场外交易的衍生品的名义价值达到数万亿美元。它们在一个不透明的环境中蓬勃发展。做市商可以通过欺骗买家和监管机构获取高额利润：向他们收取超高费用，但他们并未为提供这种高风险产品投入大量资金。如果市场是透明的，而且资本要求合理，那么这项业务也不会开展得这样大。在理论上，衍生工具能够帮助买家降低风险；而在实践中，由于复杂的结构可以隐藏杠杆率，衍生工具会带来更大的风险。除非能够看到旨在针对衍生产品市场的问题的改革，否则，所谓的金融改革很难称之为“有效”。
谁又将声名扫地？
天下没有不散的宴席，现在也是如此。有两个情形预示着另一场危机的爆发。首先，每个交易者借入美元购买东西。华尔街多数交易商是美国人、英国人，还有澳大利亚人。他们都很了解美国。美联储维持着零利率政策，美国政府也支持弱势美元，以刺激美国的出口。除非是傻瓜，人人都能看出，美国政府正在“帮助”你借美元去投机。但是，这些交易员对其他国家并不熟悉，特别是新兴经济体。他们一年也就去那里一两次，即使这一两次，还是和美国的投行一起去的：这些投行可是很想要卖东西给他们的。他们愿意相信任何事，除了美元会升值。当然，华尔街的银行也会这么告诉他们。由于这些人为数众多，他们的行动在短期内会自我实现。举例来说，澳元从底部算起，已经升值了35％。现在，这些家伙坐在巨大的账面利润上，感觉自己是如此聪明。当然，华尔街的交易商们在付给投资人之前，已经先喂饱了自己。
一旦交易规模过大，就像现在这样，只需要一个小冲击就能引发飓风，而你永远不知道这个冲击会是什么。一旦有事发生，所有这些交易商就会迅速退出，这可能会导致另一场危机。
石油价格的飙升，可能是宴会中另一个不速之客。它可能引发通胀预期回升，并引发债券市场大崩溃。由此产生的极高债券收益率可能迫使央行提高利率，以减少对通货膨胀的担心。另一轮资产价格大下滑，将再度激起对于全球主要金融机构资产负债表的恐惧，再次造成混乱。
石油是制造泡沫的完美材料：石油供应不能及时回应油价上涨，它需要很长的时间来扩大生产能力，而且由于生活方式和生产方式的粘性，石油需求也不能迅速减少。无论是需求还是供应方面，石油的价格敏感度都较低，很适合用来制造泡沫。当流动性既便宜又易得的时候，石油投机者随处可见。
石油投机商不再只是那些偷偷摸摸的对冲基金。普通百姓也可以通过购买交易所交易基金拥有石油或其他任何东西。而且，没有道理不去这么做。中央银行已明确表示，将保持尽可能充足的货币供给，使纸币贬值，帮助债务人。如果你赌得很大，当你下错注的时候，政府会帮你摆脱困境，并且降低利率以使你能够下更大的赌注。所以，在这个世界上，最好做个投机者，当权者永远与你同在。
对于那些想成为投机分子的人，我有一言相劝：一旦债券市场大幅下跌，尽快逃命去吧。石油泡沫来得容易，去得也快，因为它会刺破其他泡沫。一旦这些泡沫破灭，供石油泡沫生存的氧气也就消失了。
2010年出现二次探底的情况已经很明显。目前的经济复苏得益于企业补充库存以及财政刺激。明年，西方消费者在囊中羞涩之后迅速恢复的几率微乎其微。高失业率将使他们的收入难以支撑其消费。他们不太可能再去借钱消费。
许多分析家都认为，只要失业率依旧居高不下，那么，就应当不断采取刺激政策。正如我刚才所说，供求不匹配——而不是需求疲软本身——是高失业率的主要原因。更多的刺激只会引发通货膨胀和金融不稳定。
上世纪70年代的滞胀，让一批认为可以“用一点通胀换得经济大幅增长”的银行家声名狼藉。当前的这场危机，将会使那些忽略资产价格通胀，甚至创造通胀去刺激经济增长的这一代中央银行家们声名扫地。玩火者，必自焚。■
作者为《财经》杂志特约经济学家、玫瑰石顾问公司董事
此文英文原文见《财经网》英文版http://english.caijing.com.cn/economist/
2009年10月14日 星期三
综述：道指一年来首次突破万点大关
http://www.sina.com.cn 2009年10月15日 04:00 新浪财经
新浪财经讯 英特尔与摩根大通好于预期的业绩以及美元疲软刺激美股周三强劲攀升，主要股指均创下2009年新高，道指一年多来首次突破万点大关。
截至收盘，道琼斯工业平均指数上涨了144.80点，报收10015.86点，创自去年10月3日以来新高，涨幅为1.47%。纳斯达克综合指数上涨了32.34点，报收2172.23点，涨幅为1.51%；标准普尔500指数上涨了18.83点，报收1092.02点，涨幅为1.75%。
当道指在10年前首次突破万点大关时，交易员打开香槟举杯庆祝。当道指在今日再次向上突破万点大关时，市场人士松了口气，他们感到更多的是慰藉。
道指已从今年三月份创下的10多年来低点反弹了53%，道指今日成功突破万点说明投资者相信美国经济最黑暗的时刻已经过去。纳指也从今年低点反弹了71.2%，标准普尔500指数反弹了61.4%。
Jefferies & Co。首席投资者阿瑟-霍根(Arthur Hogan)表示，“道指突破万点相当于宣告熊市已经结束，如果形势没有转好，道指是不可能变成5位数的。”
道指是在去年10月跌破万点大关的。Cuttone & Co。策划部资深副总裁Bernie McSherry表示，“在春季时，大家都认为道指再也不可能回到万点之上了。”
美国银行旗下美林北美经济部主管Ethan Harris称道指重上万点说明世界末日并没有来到，这将消除许多投资者的疑虑。
当前市场情绪与10年前道指首次突破万点截然不同，由于互联网使生产率极大提高，当时市场信心高涨。
《华尔街日报》在头版写道：“如果这是一个泡沫，那么这个泡沫也很难破裂。”但这个泡沫后来还是破裂了，接下来便是失落的10年。
道指在2007年10月创下14164.53点的历史新高，后来发生的金融危机使道指最低跌至6547.05点。
一些市场人士警告，美国经济复苏仍面临着失业率上升、消费者支出下降以及房地产低迷等巨大挑战。
对冲基金与机构投资者是美股三月份以来上涨行情背后的主要推动力量，但此前打压美股至10余年低点的也是这些职业投资者。
道指当前已高出200日均线18%左右，这在技术分析图上是卖出信号。
Portfolio Management Consultants总裁Rich Hughes指出，“正如三月份市场完全超卖一样，当前所有技术指标均显示市场已完全超买。”
此外，许多个人投资者也开始担心股市是否会再次大跌。在1975年，在另一场金融危机结束时，美股在不到4个月的时间里上涨了53%，但随即下跌了11%。如果历史模式继续发挥作用，从以往金融危机过后股指反弹幅度来看，市场目前或许已接近短期顶部。
英特尔周二收盘后发布的上一财季利润与销售额降幅均低于预期，英特尔上涨了1.7%。
摩根大通三季度实现盈利35.9亿美元，这一业绩超出了华尔街预期。摩根大通上涨了3.3%。摩根大通是第一家公布业绩的银行。摩根大通已从今年低点反弹了197%，美国银行反弹了492%。
下午公布的美联储公开市场委员会九月份货币政策会议纪要显示，美联储认为增加资产收购规模将有助于经济复苏。货币政策制定者在九月份认为经济前景有所改善，但总体经济活动仍较为疲软。
上月零售额下降了1.5%，市场预期为下降2.1%。若不包括汽车，九月零售额增长0.5%，市场预期为增长0.2%。
九月份进口价格与预期相符，但八月份企业库存数据令投资者失望。
罗素2000种小盘股指数上涨了12.24点，收报623.94点，涨幅为2%。
纽约证交所成交量为13.5亿股，低于去年的日均14.9亿股的水平。纳斯达克市场成交量为23.7亿股，高于去年的日均22.8亿股的成交量。
纽约证交所股票涨跌比为2275比763，纳斯达克股票涨跌比为2028比688。
美元指数下跌了0.7%，创52周新低。纽约商业交易所原油期货上涨了1.03美元，收报每桶75.18美元。
国债市场有所下跌，10年期国债收益率从周二的3.35%上升至3.42%。
德国DAX 30指数上涨2.45%，收于5,854.14点。法国CAC-40指数上涨2.14%，收于 3,882.67点。英国富时100指数上涨1.98%，收于5,256.10点。
美联储公布九月下旬会议纪要
美联储公布的九月会议纪要显示，由于无法确定尚处萌芽状态的经济复苏的强度，联储的货币政策制定者在扩大还是缩减抵押贷款支持证券采购计划的问题上产生了争议。
最终，联储主席伯南克和同僚达成了如下一致：延缓价值1.25万亿美元抵押贷款证券采购计划的步伐。该计划要求联储从房利美和房地美采购这类证券。此外，联储决定在明年三月底终止这一计划，而不是更为激进的在今年底就结束。
今天公布的报告是联储9月22至23日闭门会议的纪要。报告显示，一些联储成员认为“扩大”抵押贷款证券采购计划可能有助于美国经济更快速复苏。但是，另一些成员相信“有必要削减这一计划”，理由是美国经济的复苏已显露加速迹象。纪要没有透露持上述两种意见者的姓名，但更为详细地披露了双方讨论的细节。
上个月的会议上联储还同意减缓采购两房价值2000亿美元债务的步伐，在这一决策过程中联储成员无不同意见。
此外，联储决定将基准利率维持在接近零的历史超低水平，联储声称将在较长一段时间内维持低利率以促进经济复苏。会议纪要表明，联储政策制定者认为“如果经济增长速度不及预期，付出的代价可能会相当高”。
美国9月零售销售收入下滑1.5%
美国商务部周三报告称，在美国政府实行的旧车换现金计划结束之后，美国9月份经过季节性因素调整之后的零售销售收入环比下降了1.5%，但扣除汽车销售不计的9月零售销售收入健康增长。
美国9月零售销售收入环比下滑1.5%，为2008年12月以来此项数据的最大跌幅。
商务部表示，按照经过季节性因素调整之后的数据计算，今年9月份美国零售业总销售收入比去年同期下降了5.7%，总额降至3447亿美元。截至今年头9个月，美国零售业总销售收入比去年同期下降了8.8%，总额降至3.04万亿美元。
此前接受MarketWatch调查的经济学家平均预期美国9月零售销售收入将环比下降2.3%，预计扣除车辆销售之后的零售业销售数字将环比增长0.3%。
在此次报告中，商务部将美国8月零售业销售收入从上次公布的环比增长2.7%修正为增长2.2%。扣除车辆销售不计的8月份零售业销售收入增长率从上次公布的环比增长1.1%下调为增长1%。
除了汽车销售大幅下滑之外，今年9月份美国零售业各个领域的销售收入几乎都有所增加，其中家具零售行业销售收入出现了两年多以来的最大增幅。
尽管9月份美国零售业销售收入大幅回落，但大多数经济学家认为，第三季度内美国消费者开支将会增加，推动美国国内生产总值(GDP)出现今年以来首次季度增长。在商务部公布美国9月零售销售收入报告之前，瑞银证券经济学家预计美国第三季度实际消费者开支年化数字将增长3%，这将是最近10个季度以来的最大增长幅度。
美国9月进口价格指数增长0.1%
美国劳工部周三发表估算报告称，受到非燃料类进口商品价格上涨的推动，美国9月进口价格指数环比增长了0.1%，至此该数字已经连续第6个月攀升。此前接受MarketWatch机构调查的经济学家平均预期美国9月进口价格指数将环比增长0.3%。
劳工部报告表明，2009年至今美国进口价格指数已经上涨了7.3%。但尽管最近的进口价格指数连续上涨，今年9月份美国进口价格指数仍然同比下降了12%。
报告表明，扣除燃料价格因素不计，今年9月份美国进口价格指数环比增长了0.6%，为2008年7月份以来的最大增幅。分析师表示，美国9月进口价格指数上涨的主要原因是美元汇率走低。
美元指数在今年9月份下跌了1.9%；第三季度内下跌了近4.3%。美元汇率走软，使得美国进口商品价格相对提高，同时使美国的全球出口竞争力增强。
对比去年同期数字，今年9月份扣除燃料价格不计的进口价格指数同比下降了4.1%，这表明通货紧缩压力是全面性的，并不仅仅局限于能源产品方面。
美国8月商业库存下降1.5%
美国商务部周三报告称，尽管8月份美国商业销售有所增长，但商业库存却在以历史上最大幅度下滑。商务部报告表明，受到汽车库存量大幅下降的影响，美国8月商业库存环比下降了1.5%，平了商务部报告此项数据17年以来的最大跌幅纪录。2001年10月份美国商业库存降幅也高达1.5%。
截至8月份，美国商业库存已经连续12个月下降。此前接受MarketWatch调查的经济学家平均预期美国8月商业库存将下降1%。
随着商业库存大幅下降，美国8月份的商业库存/销售比率从7月份的1.36下降至1.33，表明目前商业界在削减库存方面取得了长足进步。去年商业库存的大量增加曾经使美国经济增长受到阻碍。在经济衰退发生之前，美国的平均商业库存/销售比率为1.28。
经济学家表示，一旦商业库存削减至适当的水平，商业销售的任何增加都会推动工厂产量增加，后者将推动美国就业人数与进口额增长。今年第二季度，美国商业库存的下降使美国经济增长率拉低了1.42个百分点。
纽约油价连涨5天 创1年来新高
纽约市场的主力原油期货合约连续第五个交易日高收，收盘价突破75美元/桶。今天油价的盘中最高值和收盘位均创下了一年来新高。美国重要上市企业发布的乐观财报推动美股上涨，投资者对能源市场的看法进一步改善。推动油价上涨的因素还有：美元汇率下滑使以美元计价的原油等商品吸引了更多持有外币的买家。
纽约商业交易所交投最活跃的原油期货合约：11月轻质低硫原油合约上涨1.03 美元，收于75.18美元/桶，涨幅为1.4%。盘中11月合约的最高值为75.40美元，最低为74.40美元，前者创2008年10月以来新高。依据当时主力合约的收盘价计算，75.18美元也创下了纽约油市过去一年来收盘价的新高。
Susquehanna金融集团的分析师布莱恩-尼米奇(Brian Niemiec)表示：“同样的故事今天继续上演，美元汇率继续下滑，股市因刚发布的几份乐观财报而上涨，油价自然随之上涨。现在看来，市场有关经济强劲复苏的预判是推动油价持续上涨的动力，虽然仍有一些人士担心油市的基本面。”
UncommonWisdomDaily.com的天然资源分析师西恩-布罗德里克(Sean Brodrick)指出：“油价与金价一样，通常其走势与美元汇率相反。我认为，那些担心美元未来命运的投资者正将手中的美元用于购买以美元计价的‘实际’资产，一旦美元贬值这些资产将增值。”
今天推动油价创新高的因素还有市场对石油需求的乐观预期。本周二OPEC调升了自己对2009和2010年全球石油需求的预期。上周五，总部位于巴黎的国际能源署(IEA)也调升了今明年的需求预期。
纽约金价微幅回调30美分
纽约市场的黄金(234,-0.43,-0.18%)期货在连涨两天后微幅回调，收盘价依然处在1060美元/盎司上方。昨天金价在近六个交易日内第四次创下历史新高，投资者可能担心这样的强劲增长可能有些过度。
进入本月以来纽约市场的金价已上涨近5%，过去九个交易日中金价有七天高收。金价进入今年以来的涨幅已达20%以上。虽然美元汇率继续下滑，但今天金价并未因为这一因素而继续上涨。在中国发布乐观经济数据和多家美国上市企业发布利好财报后，今晨美元汇率创下了14个月以来新低。
纽约商业交易所交易较清淡的最近期黄金合约：10月合约下跌30美分，收于 1063.90美元/盎司，跌幅为0.03%。今日盘中10月合约的最高值为1070.20美元，最低为1057.60美元。前者打破了纽约金市最近期合约盘中价的最高纪录。
纽商所交易最活跃的黄金合约：12月合约亦下跌30美分，收于1064.70美元/盎司，跌幅为0.03%。该合约的盘中最高值为1072美元，最低为1056.50美元。前者打破了昨天创下的纽约金市主力合约盘中价最高纪录。
TheBullionDesk.com的分析师詹姆斯-摩尔(James Moore)在一份研究报告中写道：“鉴于近来金价上涨的幅度和速度，加上从走势图来看黄金已进入超买区，金价很有必要进行调整，这样才能避免更为严重的回调。”
今天压制金价的消息还有：美联储副主席唐纳德-柯恩(Donald Kohn)指出，基本通胀进一步下跌的可能性超过上涨的可能性。传统上黄金被视为可防范通胀和美元贬值风险，如果市场对通胀的担心程度下降，金价很有可能下跌。
Insignia咨询公司的分析师钦坦-卡拉尼(Chintan Karnani)指出，他对金价将继续反弹持怀疑立场，“我对金价的持续上涨能力持有异议。上涨得越快随后调整的可能性也就越大。我认为进入下周后金价很难维持在目前水平。”
利好财报推动欧洲股市大涨
受巴斯夫、英特尔、及摩根大通等企业利好财报推动，周三欧洲股市收盘大幅上扬。泛欧道琼斯Stoxx 600指数收盘上涨2.08%，收于246.98点。至此该指数已经连续三个交易日收高。
富通银行欧洲股市策略师菲利普-吉赛尔斯(Philippe Gijsels)表示，“市场情绪普遍极为乐观。大家认为，企业财报超出预期就意味着整体经济状况很好。”
周二盘后，美国芯片行业巨头英特尔公司(Intel，I.T(0.81,-0.01,-1.22%，经济通实时行情)C)报告称盈利和营收双双超出市场预期。
周三德国化工行业巨头、全球最大的化工产品生产商巴斯夫公司(BASF AG，DE:BAS)宣布，受到削减成本措施、在亚洲的业绩增长以及收购并整合Ciba带来的收益推动，该公司第三财季盈利超出预期。巴斯夫股价收盘上涨了7.4%。
受到巴斯夫利好财报推动，其他一些欧洲化工行业公司也获得了较大涨幅，其中法国Arkema(FR:AKE)上涨了7.3%。德国Wacker Chemie(DE:WCH)上涨了6.3%。
美国银行业巨头摩根大通(JPM)宣布盈利36亿美元，超出市场预期，其财报也强化了投资者对经济前景的乐观情绪。
吉赛尔斯表示，“迄今为止，企业财报普遍反映出盈利和营收强劲增长。”但他如此形容企业财报利好的原因，称“如果你把标杆放在地上，当然就很容易跃过它。”
吉赛尔斯表示，鉴于自今年3月份以来欧洲股市已经上涨了近60%，而且经济增长的长期前景仍有值得担心的因素，因此他对市场的长期表现持谨慎态度。他表示，“现在欧洲股市的超买状况已经非常严重，因此存在重大风险。”
但吉赛尔斯表示，短期至中期时间内，“只要市场仍然受到超出预期的利好财报推动，那么股市就难以下跌。”
欧洲主要股指方面，德国DAX 30指数上涨2.45%，收于5,854.14点。法国CAC-40指数上涨2.14%，收于 3,882.67点。英国富时100指数(UK:UKX)上涨1.98%，收于5,256.10点。(明煜)
查看全球股指全球主要股市收盘行情一览(截止北京时间10月15日04:00)
道琼斯 10016.39 +1.47% 纳斯达克综合指数 2172.11 +1.51% 标准普尔500指数 1091.53 +1.71% 富时100指数 5256.10 +1.98% 德国DAX指数 5854.14 +2.45% 俄罗斯MICEX指数 1362.86 +3.19% 法国CAC40指数 3882.67 +2.14% 香港恒生 21886.48 +1.95% 日经225指数 10060.21 -0.16% 韩国KOSPI指数 1649.09 +1.24% S&P亚洲50指数 2940.25 +1.88% 上证指数 2970.532 +1.17% 深证成指 11975.907 +0.85% 沪深 300 3227.399 +0.90%
2009年10月13日 星期二
市场利率节后回落 央行发行千亿央票
本文来源于《财经网》 2009年10月13日 19:34 共有 0 条点评
【《财经网》北京专稿/记者 张曼】“十一”长假后，市场利率逐步回落，资金面充裕。央行发行千亿央票回笼资金。
央行10月13日发行1000亿元一年期央票，并进行300亿元正回购操作，利率保持稳定。债市人士分析，长假前，央行为了满足节假日现金需求，暂停了例行的一年期央票发行，节后稍微增大规模并不意外，这也不意味着会收紧资金，市场资金依旧充裕。本周公开市场操作到期资金共2100亿元。
二级市场利率走势也显示资金面宽松。wind数据显示，“十一”长假后，资金市场短期利率逐步回落，上海银行间同业拆放利率隔夜SHIBOR从节前9月30日的1.77%下降到10月13日的1.26%。
从央行操作来看，公开市场操作从5月至9月已经连续五个月净投放，10月前两周也为净投放。央票发行利率从8月18日停止上升以来，一直维持稳定。
从回笼的资金期限来看，央行公开市场操作冻结资金的时间增长。央行从7月8日重启一年期央票后，该期限央票占央票发行总额的比重逐步上升。
不少市场人士认为，中国央行年内加息的可能性不大，年内再度上调公开市场利率的预期并不浓厚，公开市场操作将依旧是微调为主，根据市场到期资金和资金需求，对冲流动性回笼资金。
本周公开市场共有600亿元一年期央票和300亿元三月期央票到期，同时还有1200亿元正回购到期。10月接下来两周到期资金量较小，分别为850亿元和550亿元。■
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【《财经网》北京专稿/记者 张曼】“十一”长假后，市场利率逐步回落，资金面充裕。央行发行千亿央票回笼资金。
央行10月13日发行1000亿元一年期央票，并进行300亿元正回购操作，利率保持稳定。债市人士分析，长假前，央行为了满足节假日现金需求，暂停了例行的一年期央票发行，节后稍微增大规模并不意外，这也不意味着会收紧资金，市场资金依旧充裕。本周公开市场操作到期资金共2100亿元。
二级市场利率走势也显示资金面宽松。wind数据显示，“十一”长假后，资金市场短期利率逐步回落，上海银行间同业拆放利率隔夜SHIBOR从节前9月30日的1.77%下降到10月13日的1.26%。
从央行操作来看，公开市场操作从5月至9月已经连续五个月净投放，10月前两周也为净投放。央票发行利率从8月18日停止上升以来，一直维持稳定。
从回笼的资金期限来看，央行公开市场操作冻结资金的时间增长。央行从7月8日重启一年期央票后，该期限央票占央票发行总额的比重逐步上升。
不少市场人士认为，中国央行年内加息的可能性不大，年内再度上调公开市场利率的预期并不浓厚，公开市场操作将依旧是微调为主，根据市场到期资金和资金需求，对冲流动性回笼资金。
本周公开市场共有600亿元一年期央票和300亿元三月期央票到期，同时还有1200亿元正回购到期。10月接下来两周到期资金量较小，分别为850亿元和550亿元。■
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2009年10月6日 星期二
综述：商品期货市场大涨 美股劲升
http://www.sina.com.cn 2009年10月07日 04:00 新浪财经
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新浪财经讯 受澳大利亚加息以及大宗商品市场走强带动，美股周二连续第二个交易日上扬。澳大利亚央行将利率上调0.25个百分点，升至3.25%，成为自去年金融危机开始以来G20集团中首个加息的国家。市场人士认为澳大利亚央行加息意味着全球经济或已出现转机。
截至收盘，道琼斯工业平均指数上涨了131.50点，报收9731.25点，涨幅为1.37%；纳斯达克综合指数上涨了35.42点，报收2103.57点，涨幅为1.71%；标准普尔500指数上涨了14.26点，报收1054.72点，涨幅为1.37%。
澳大利亚加息的消息打击了美元，而美元疲软则对股市尤其是跨国公司股票形成支持。美元指数下跌了0.5%，仍高于2009年低点。据英国《独立报》报道，阿拉伯国家以及部分其它国家正在考虑不再使用美元为石油定价，尽管这些国家的一些官员随后对此予以否认，但美元仅小幅反弹，未能挽回大部分跌幅。
纽约商业交易所成交最为活跃的12月黄金期货上涨22.10美元，收于1039.70美元，创历史最高收盘价，涨幅为2.2%。盘中最高上涨至1045美元，也创下历史新高。纽约商业交易所11月轻质低硫原油合约上涨47美分，收于70.88美元/桶，涨幅为0.7%。
标准普尔10大行业板块全线上扬，其中能源与原材料板块领涨，涨幅分别为2.1%与1.9%。美国铝业上涨了3.5%，Barrick Gold上涨了5.2%，Newmont Mining Corp。上涨了7%，油田服务提供商斯伦贝谢上涨了2.2%。
投资者还对即将到来的财报季度充满期待，美国铝业将于周三公布业绩，为第三季度财报季节拉开帷幕。
纽约Federated Investors首席证券市场策略师菲尔-奥兰多(Phil Orlando)表示，越来越多的人开始看好上市公司三季度的业绩，因为当前发布业绩预警的公司数量极为有限。
国债市场有所下跌，10年期国债收益率从周一的3.23%上升至3.26%。3年期新国债发行结果较为理想，超额认购率达到2.8倍。本周还将发行10年期与30年期国债。
纽约证交所成交量从周一的11亿股上升至12亿股，股票涨跌比为4比1。
罗素2000种小盘股指数上涨了10.87点，收报601.98点，涨幅为1.8%。
德国DAX 30指数上涨2.7%，收于5,657.64点。英国富时100指数上涨2.3%，收于5,137.98点。法国CAC-40指数上涨2.6%，收于3,770.21点。香港恒生指数上涨1.9%；日经225指数上涨0.2%。
澳大利亚央行升息25基点至3.25%
据国外媒体今日报道， 澳大利亚央行周二决定上调基准利率，并宣布此后将采取更多升息措施，称由于澳大利亚经济最严重的风险已经过去，因此可以安全地撤回经济刺激计划。
澳大利亚央行今天决定将其基准利率上调25个基点，至3.25%，是20国集团成员国中第一家升息的央行，原因是全球性的金融危机已经趋于缓和。不过，对许多分析师来说，该行的升息之举仍旧令其感到惊奇。
升息决定作出后，澳元汇率上触14个月以来的最高水平，银行间拆借利率下滑，原因是投资者纷纷预测澳大利亚央行将在圣诞节以前至少再升息一次，并预测该行将在一年内升息至4%以上。与此同时，亚洲地区的各国市场也正基于对各大央行将采取强硬政策立场的预期而发生变动。不过，鉴于最近以来经济数据的强劲表现，市场一直呈现出活跃状态。
麦格理银行(Macquarie)的利率策略分析师罗瑞·罗伯特森(Rory Robertson)称：“此前澳大利亚央行曾在广泛范围内宣称其接近于升息，现在该行最终作出了升息决定。”他补充称：“从3%的应急利率水平上调至仍旧宽松的4%水平将是一个渐进的过程。如果长期内的所有事情都进展顺利，则预计该行将在未来一或两年的时间里升息至正常的5%水平。”
受全球金融危机的影响，澳大利亚已经将其基准利率累计下调了425个基点，今天是该行自2008年3月份以来首次升息。
澳大利亚央行行长斯蒂文斯(Glenn Stevens)在会后声明中称，从历史上里看，目前的央行政策立场仍旧非常宽松，“经济很可能将在未来一年时间里呈增长趋势，通胀水平接近于目标，严重的经济滑坡风险现在已经过去。按照央行的观点，目前开始逐步缩减货币政策所提供的刺激性措施是明智之举。”
与大多数主要发达国家相比，澳大利亚央行的升息举措遥遥领先，其他央行目前还几乎没有显示出将会紧缩货币政策的迹象。美国、欧元区、英国、加拿大和日本等国家的基准利率现在均等于或低于1.0%。
纽约商品交易所黄金期货收盘价创历史新高
周二纽约市场的主力黄金(219,1.37,0.63%)期货合约强势高收，盘中最高值和收盘价均创下了历史新高。今天金价上涨可能主要得益于美元汇率在澳大利亚央行加息后下跌，以及有媒体报道称海湾地区产油国和中国、俄罗斯、日本、法国正计划最终结束石油以美元定价的局面。
随着美元遭遇卖压，投资者纷纷转入黄金等以美元计价的商品。截至周二美东时间下午1:30(北京时间周三凌晨1点30分)，纽约商业交易所成交量最高的黄金合约：12月合约上涨22.10美元，收于1039.70美元，涨幅为2.2%。1039.70美元创下了纽约市场主力黄金合约收盘价的新纪录。今日盘中12月合约的最高值为1045美元，最低为1016.60美元，前者打破了2008年3月创下的1033.90美元的盘中价原最高纪录。
杰斐逊金融的黄金通讯编辑布莱恩-伦丁(Brien Lundin)评论道，金价创下历史新高“具有很重要的意义，金价在年底前达到1100美元/盎司现在看来可能是一个较保守的预期”。
Guggenheim证券公司的分析师汤姆-蒂-加洛玛(Tom di Galoma)指出，创新高是“一个金价非常值得看好的讯号”。
纽约金市收盘时美元指数下跌0.48%，至76.27点。英国《独立报》的报道称，多国正在秘密协商不再使用美元为石油定价。但是，随后一些高级财政官员对此予以否认，这曾推动美元在早盘交易中短时小幅上扬。
GoldSeek.com的首席投资分析师彼特-斯派纳(Peter Spina)表示，以黄金和其他货币交易石油“将使黄金成为一种公认的交易媒介，进而将使黄金朝世界贸易系统‘货币’的角色又迈进一步”。
上述报道和美元表现疲软同时还推动了油价上涨，而油价上涨往往将推高金价，因为黄金常被用于规避潜在通胀风险。
今天打压美元的消息还有：澳大利亚联邦储备银行宣布将现金利率上调0.25%至3.25%，这是澳洲央行2008年3月以来首次加息。此前，澳洲央行自2008年9月以来一直持积极降息立场，总计将基准利率下调了4.25个百分点。
美元疲软 纽约油价高收0.7%
纽约市场的主力原油期货合约温和高收，盘中油价重返71美元/桶上方并逼近72美元。今天油价高收可能主要得益于美元汇率下滑，以及美股在投资者对全球经济复苏的信心重燃推动下大涨。
纽约商业交易所交投最活跃的原油期货合约：11月轻质低硫原油合约上涨47美分，收于70.88美元/桶，涨幅为0.7%。盘中11月合约的最高值为71.97美元，最低为70.06美元。
Guinness Atkinson资本管理公司的首席投资官蒂姆-吉尼斯(Tim Guinness)表示：“从某种程度上来说，美股是投资者情绪的风向标，现在它表明投资者对未来12个月的复苏前景持适度乐观立场。”Guinness Atkinson管理着4.8亿美元的资产，其中包括与公司同名的全球能源基金。吉尼斯还称：“近来油价和美股存在令人吃惊的紧密关联。”
欧洲股市大涨 矿业银行股领跑
周二欧洲股市收高，并创下6个星期以来的最大单日涨幅。今天黄金(219,1.37,0.63%)期货价格攀升至历史新高，推动矿业板块全面上扬；高盛公司发表看好银行业前景的报告，使银行业板块涨幅领先。泛欧道琼斯Stoxx 600指数收盘上涨2.1%，收于241.13点，为8月21日以来最大单日涨幅。
Investec Securities机构策略师菲利普-肖(Phillip Shaw)表示，“市场普遍认为现在有充足的现金供应，在目前这种利率极低的背景下，它们需要找到好的投资渠道。”
欧洲主要股指方面，德国DAX 30指数上涨2.7%，收于5,657.64点。英国富时100指数上涨2.3%，收于5,137.98点。法国CAC-40指数上涨2.6%，收于3,770.21点。
RBC Capital Markets机构策略师表示，“今天早间投资者的风险投资偏好再度提高，部分原因是受到了澳大利亚央行意外宣布加息并导致美元汇率大幅下滑的影响。”(明煜)
投資者筆記 - 曹仁超 2009年10月5日 A股呈C浪下跌
本文来源于《财经网》 2009年10月06日 12:15
香港《信报》有限公司执行董事曹仁超称，调整期散户如果用心也可以赚钱，而40年来同样有无数超级大户在股票上输得不清不楚
【《财经网》专栏/专栏作家 曹仁超】10月4日，周日。金融海啸后一年，除了中国GDP仍能“保八”（主要透过4万亿元人民币刺激经济方案），令今年第二季开始GDP增长率止跌回升，其他国家无一幸免。
亚太区股市经过今年首三季上升，PB（市价账面值）已达2.1倍，再也看不出有吸引力了。现在是买入太迟、等候卖出的时段，投资者对股票的投资兴趣迅速下降，担心未来股价将向下。
停一停 抖一抖
如你的祖宗是聪明人，便应该在1800年去伦敦、1900年去纽约，到2003年便应回上海。2009年8月连上海亦不见得特别吸引，因为沪深A股在过去九个月升幅达100%，短期进入调整期，即A、B、C下跌浪。中国GDP在今年第二季能够在出口增长率下降的环境下仍保持增长，理由是内地银行今年上半年贷款共增加8万亿元人民币，吸引全球资金流向中国。上述情况在今年下半年及明年皆不可能再出现，A股牛市经过九个多月冲刺后，短期已有点疲倦，需要停一停、抖一抖，只有晓得精挑细选的投资者，才能继续在股市赚钱。各位请不要将A股短期走势同长期大趋势混淆。短期A股走势进入浪C，长期大趋势则系自2000年起美国经济进入回落期，而中国A股则自2003年起跑赢标普五百指数；情况同1966年至1982年日本相似，这十六年内美股为大熊市，日经平均指数则是大牛市。相信自2000年到2016年，美股将为绵绵不断的熊市，上证指数却是大牛市。换言之，A股浪C完成后，又是另一次投资A股（或H股）的机会，时间是今年10月至明年第一季任何一天开始。
美国商业楼价自2007年高峰回落36%，估计2012年前仍无法复苏。纽约及旧金山写字楼租金估计可再跌20%。2010年及2011年约有5300亿美元的商业楼按到期，可能为银行带来2500亿美元亏损，以及令七百多间银行倒闭。现在最多商业楼按的是富国银行，在总值31000亿美元商业楼按市场上占16.5%或8200亿美元。第二是摩根大通占5.4%，第三花旗占3.4%。如商业楼价续跌，美资银行将面对另一次压力。地产泡沫一旦爆破，修复单位将以年计。
天然气价格由去年7月12.37美元一百万热量单位（BTU），回落到今年9月3.66美元，9月后略为反弹，至今跌幅共70%。全球天然气存量足够未来五百年之用，怎么理解不鼓励市民用天然气？理由除了运送困难外，另一理由系没有任何大企业可以从中赚取暴利，形成今天我们的汽车仍由汽油推动而非天然气。以天然气BTU计算油价，每桶石油只值10美元，即使把石油在运送方面较天然气方便计算在内，每桶油价亦只应值30美元。如何理解今天油价仍企在60美元以上？因为过去各国大力推动另类能源发展，如油价跌至30美元，过去所有投资另类能源的公司都可能破产，此所以全球联手阻止油价下跌。
缺乏能源论只属炒作借口
不过，中国与古巴合作开始在迈阿密海湾采油；这一带石油蕴藏量估计超过五千亿桶。过去基于政治理由，美国一直阻止勘探及开采，古巴本身又无能力自行勘探及开采，所以一直没有人愿意动其脑筋；现在中国涉足该地区，会否迫使美国亦宣布开放佛罗里达州离岸石油开采权？如美国取消禁令，恐怕油价将很快插到30美元一桶，因为估计该区石油蕴藏量为目前沙特阿拉伯8倍。所谓‘缺乏能源论’，只是过去炒家制造出来的借口，其实全球并不缺乏能源，只是政治因素令油价一度见140美元而已。
过去香港经济发展大概可分为三个阶段。第一阶段是战后香港因国共内战造成大量中国难民来港，为香港制造业发展提供大量廉价劳工。1950年到1980年是香港工业发展期，亦是本港GDP高增长期，经济成果人人共享，人人生活条件皆获得改善（无论草根、中产阶级或上层社会）。随着深圳特区开发，1981年起本港制造业内移，香港一百多万制造业工人成为受害者，他们必须在其他低收入行业找出路，令本港下层社会人士收入自1981年起扣除通胀率后再没有上升。香港制造业内移，带动了香港金融、房地产、批发、运输、保险等行业需求上升，令中产阶级迅速冒起。即是说，1981年起本港中产阶级同上层社会人士继续享受本港经济增长的成果，但下层社会却未能分享（即中产阶级家庭收入同下层社会家庭收入差距渐拉阔）。1997年亚洲金融风暴后，加上电脑普及且功能大幅提升，企业为了精简人手，纷纷向中层开刀，中产人士薪金不是下调就是停滞不前，只有高收入阶层（例如管理层或拥有特殊技能专业人士）的收入才可继续按年上升，其中升幅最大是金融业。到2007年10月CDO危机出现后，高收入人士亦面对裁员兼减薪局面。自2008年开始，香港经济结构重返金字塔形，即社会上4%人口拥有全港全部财富的50%，其余96%人口分享余下50%财富。
过去三十年，香港与内地经济关系系前铺后厂，即香港从事贸易，内地负责生产（最先系深圳，其后扩大到珠三角）。去年深圳人均收入已超过每年1万美元，加上过去占香港GDP总值20%的金融业自去年起大幅下滑，香港不但在服务业层面上面对深圳竞争，连最赚钱的金融业亦面对上海和深圳崛起的问题。未来怎样振兴香港经济？费煞思量。香港一如其他OECD地区，已连续出现三顶（第一个顶系1981年制造业，第二个顶系1997年第三季的房地产，第三个顶的2007年10月的金融业）。香港光辉日子恐怕已成为过去。
东莞系珠三角经济写照
中国实施改革开放政策后，制造业带来的成果令经济开始起飞。到去年，劳动力成本的优势因工资上升、人民币升值及国家减少出口退税、加强环保法例等影响而渐降，2007年10月中国出现第一个顶。去年11月中央推出4万亿元人民币刺激经济方案，令股市及房地产价大幅上升，即内地经济进入第二波。
今年起中国虽然逐步恢复出口退税，但以东莞为例，2007年东莞GDP总值突破3000亿元人民币，按年上升18.1%。自九十年代开始大量加工贸易型企业落户东莞，令东莞GDP一路狂飙。到了去年东莞GDP增速下降约4个百分点，至14%，问题仍不大。到了今年第一季，东莞GDP增长率系负2.3%！全球金融海啸令东莞一个外向型经济体在面对外需冷却之时显得如此脆弱。上述证明中国经济由出口带动转为内销带动，讲就容易，做就困难。首先是内地税收比较繁琐，可以说中国至今仍未为内销经济提供良好发展环境；其次是中国并没有类似美国的大型连锁店，如透过自行开设专卖店形式去拓展市场，是不切实际的。
以内地最大的女鞋出口制造企业华坚集团为例，过去一年销售额30亿元人民币。2007年开始拓展内地市场，去年内销销售额还不到1000万元人民币，但效益远低于投入成本，因开店涉及的人力资源用了太多资金；加上内地产品的信用度不是一时三刻可建立起来，对一直做出口的企业来讲，想马上转身为内销企业不是想像中那么容易。何况在出口转内销方面未有良好政策配合，例如做外销在进口原材料时是免税，制成品出口亦可退税；如做内销，不但原材料进口和制成品内销要征税，令成本大幅上升；加上没有内销免税仓，令企业的资金上的积压好大。2007年东莞经济对外贸依存度超过200%，今年首五个月出口总额193.6亿美元，较去年同期降24.9%；今年首五个月东莞GDP1382.19亿元人民币，较去年同期升0.1%。其中第三产业占752.52亿元人民币，升14%；第二产业占622.84亿元人民币，降12.7%。东莞经济虽然开始由出口拉动转为内需推动，但过程却好痛苦。东莞可以说是整个珠三角经济的写照。
中国社科院早前发布《中国经济转型三十年》报告认为，2005年起中国已进入工业化中期后半段；中国企业开始在国外设立投资项目，加入国际分工行列，未来改革对象是现在的垄断行业、农村生产方式及职能。2009年中国经济正进入工业化后期，未来将以技术创新、提升管理及投资水平为主，不再是提供廉价劳动力的地方。未来几年中国欲扩大内需去促进经济增长的压力好大，任务十分艰巨。因为中国出口仍将持续受制于外围环境，未来三年甚至更长时间，中国再难以依赖扩大出口去拉动经济增长。即使国际金融危机影响逐步减弱，外国未来经济复苏步伐仍相当缓慢，因为发达经济体系国家已陷入一段较长的经济低迷期，再难带动新兴工业国出口产业。例如美国房地产业已成为金融危机爆发根源及经济下滑的主要拖累者；美国本土汽车工业则出现全面衰退。日本经济亦因个人消费不足，难以成为新增长趋势。新兴国家虽受国际金融危机直接冲击较小，但面对发达国家经济衰退带来的连锁反应，未来经济增长速度放缓将难以避免。即未来三十年中国经济不似1980年代到2007年香港那样。香港后工业时代可以讲是天时、地利、人和。因外国刚进入长期利率回落期，在内地巧遇改革开放政策，令本港制造业内移而出现第二春，本港则专心发展服务业。到2008年香港GDP中91.7%来自服务业，制造业只占3.2%，可以话可有可无。至于中国未来在经济转型方面遭遇如何？肯定没有香港过去那样的好运气。
东方开始五百年大循环
我老曹在内地出版《论势》一书，曾引用“五百年大循环”大趋势去解释东、西方经济的盛衰周期。即从公元前50年到公元450年罗马帝国从兴起到崩溃后，西方经济进入长达一千年的黑暗时代。到十五世纪欧洲出现文艺复兴，经济才开始向上爬，然后出现英国工业革命，到二十世纪是美国经济雄霸天下。2000年科网股泡沫爆破，由十五世纪开始计算，共五百年左右的经济繁荣期结束。2007年10月出现金啸海啸后，东西方经济形势逆转，未来雄霸全球经济的力量应来自东方，再非西方矣。五百一十年的经济大循环周期，又可分为三个一百八十年左右的中循环及九个六十年左右的小循环周期。例如香港由1946年起步到2007年完成其中一个六十年的小循环周期；中国则由1978年（或1976年）开始到2035年左右，才完成一个六十年的小循环周期。1978年中国实施改革开放政策，成为中国经济增长的三大力量来源：一、工业化（中国由小农经济走向工业化）；二、城市化（农村人口向城市移动）；三、环球化（中国经济同全球经济逐渐接轨）。2009年起中国经济面对问题有：A.廉价劳工、廉价土地、廉价资源时代结束。中国产品必须走高科技及优质化，才能生存下去，工厂进入汰弱留强期。B.楼价大升后，市民收入追不上楼价升幅，令社会走向两极化。C.金融海啸后全球贸易量自2009年第一季起走下坡，跌幅约20%。为对付金融海啸，各国推出刺激经济方案，令各国股市及楼价止跌回升。透过财政赤字只能带来短暂刺激，却不能带来长期经济繁荣（1990年至今日本系最佳例子）。
香港社会自1997年起才逐步走向财富两极化，但内地社会由于法制不健全，一开始便出现两极化。2009年内地50%财富由1%人口控制，加上国富民穷政策，中产阶级未能迅速形成，造成内需增长率十分慢。换言之，2009年到2035年未来二十六年的内需带动型经济增长，应不及1984年到2007年香港（这段日子香港楼价上升20倍，恒生指数上升40倍）。
今年开始中国经济进入转型期，面对的困难有：
（1）未来外贸没有增长或低增长。
（2）今年1月到7月人民币贷款升77300亿元（去年同期只升48900亿元），这么宽松的放贷未来不可能继续，如今年新增贷款共10万亿元人民币，即下半年新增贷款将大减，明年亦不可能再出现这么巨额的贷款升幅。
（3）中国目前问题是产能过剩，包括钢铁、水泥、平板玻璃、煤化工、多晶硅及风电。但今年刺激经济方案只是增加投资而非刺激消费，令产能过剩愈演愈烈。
（4）今年上海楼价累升50%，内地学者计算，目前全国楼价总市值超过90万元亿人民币，系去年GDP的两倍！中国房价已进入泡沫状态，类似美国房贷危机有机会在中国出现。
换言之，A股经过去年11月至今年8月大升后，未来调整市日子应十分漫长。■
本文由香港《信报》财经新闻提供，为方便普通话读者阅读，略有改动。曹Sir智库及金句，请点击http://www.hkej.com/template/cho/jsp/cho_main.jsp
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亚太区股市经过今年首三季上升，PB（市价账面值）已达2.1倍，再也看不出有吸引力了。现在是买入太迟、等候卖出的时段，投资者对股票的投资兴趣迅速下降，担心未来股价将向下。
停一停 抖一抖
如你的祖宗是聪明人，便应该在1800年去伦敦、1900年去纽约，到2003年便应回上海。2009年8月连上海亦不见得特别吸引，因为沪深A股在过去九个月升幅达100%，短期进入调整期，即A、B、C下跌浪。中国GDP在今年第二季能够在出口增长率下降的环境下仍保持增长，理由是内地银行今年上半年贷款共增加8万亿元人民币，吸引全球资金流向中国。上述情况在今年下半年及明年皆不可能再出现，A股牛市经过九个多月冲刺后，短期已有点疲倦，需要停一停、抖一抖，只有晓得精挑细选的投资者，才能继续在股市赚钱。各位请不要将A股短期走势同长期大趋势混淆。短期A股走势进入浪C，长期大趋势则系自2000年起美国经济进入回落期，而中国A股则自2003年起跑赢标普五百指数；情况同1966年至1982年日本相似，这十六年内美股为大熊市，日经平均指数则是大牛市。相信自2000年到2016年，美股将为绵绵不断的熊市，上证指数却是大牛市。换言之，A股浪C完成后，又是另一次投资A股（或H股）的机会，时间是今年10月至明年第一季任何一天开始。
美国商业楼价自2007年高峰回落36%，估计2012年前仍无法复苏。纽约及旧金山写字楼租金估计可再跌20%。2010年及2011年约有5300亿美元的商业楼按到期，可能为银行带来2500亿美元亏损，以及令七百多间银行倒闭。现在最多商业楼按的是富国银行，在总值31000亿美元商业楼按市场上占16.5%或8200亿美元。第二是摩根大通占5.4%，第三花旗占3.4%。如商业楼价续跌，美资银行将面对另一次压力。地产泡沫一旦爆破，修复单位将以年计。
天然气价格由去年7月12.37美元一百万热量单位（BTU），回落到今年9月3.66美元，9月后略为反弹，至今跌幅共70%。全球天然气存量足够未来五百年之用，怎么理解不鼓励市民用天然气？理由除了运送困难外，另一理由系没有任何大企业可以从中赚取暴利，形成今天我们的汽车仍由汽油推动而非天然气。以天然气BTU计算油价，每桶石油只值10美元，即使把石油在运送方面较天然气方便计算在内，每桶油价亦只应值30美元。如何理解今天油价仍企在60美元以上？因为过去各国大力推动另类能源发展，如油价跌至30美元，过去所有投资另类能源的公司都可能破产，此所以全球联手阻止油价下跌。
缺乏能源论只属炒作借口
不过，中国与古巴合作开始在迈阿密海湾采油；这一带石油蕴藏量估计超过五千亿桶。过去基于政治理由，美国一直阻止勘探及开采，古巴本身又无能力自行勘探及开采，所以一直没有人愿意动其脑筋；现在中国涉足该地区，会否迫使美国亦宣布开放佛罗里达州离岸石油开采权？如美国取消禁令，恐怕油价将很快插到30美元一桶，因为估计该区石油蕴藏量为目前沙特阿拉伯8倍。所谓‘缺乏能源论’，只是过去炒家制造出来的借口，其实全球并不缺乏能源，只是政治因素令油价一度见140美元而已。
过去香港经济发展大概可分为三个阶段。第一阶段是战后香港因国共内战造成大量中国难民来港，为香港制造业发展提供大量廉价劳工。1950年到1980年是香港工业发展期，亦是本港GDP高增长期，经济成果人人共享，人人生活条件皆获得改善（无论草根、中产阶级或上层社会）。随着深圳特区开发，1981年起本港制造业内移，香港一百多万制造业工人成为受害者，他们必须在其他低收入行业找出路，令本港下层社会人士收入自1981年起扣除通胀率后再没有上升。香港制造业内移，带动了香港金融、房地产、批发、运输、保险等行业需求上升，令中产阶级迅速冒起。即是说，1981年起本港中产阶级同上层社会人士继续享受本港经济增长的成果，但下层社会却未能分享（即中产阶级家庭收入同下层社会家庭收入差距渐拉阔）。1997年亚洲金融风暴后，加上电脑普及且功能大幅提升，企业为了精简人手，纷纷向中层开刀，中产人士薪金不是下调就是停滞不前，只有高收入阶层（例如管理层或拥有特殊技能专业人士）的收入才可继续按年上升，其中升幅最大是金融业。到2007年10月CDO危机出现后，高收入人士亦面对裁员兼减薪局面。自2008年开始，香港经济结构重返金字塔形，即社会上4%人口拥有全港全部财富的50%，其余96%人口分享余下50%财富。
过去三十年，香港与内地经济关系系前铺后厂，即香港从事贸易，内地负责生产（最先系深圳，其后扩大到珠三角）。去年深圳人均收入已超过每年1万美元，加上过去占香港GDP总值20%的金融业自去年起大幅下滑，香港不但在服务业层面上面对深圳竞争，连最赚钱的金融业亦面对上海和深圳崛起的问题。未来怎样振兴香港经济？费煞思量。香港一如其他OECD地区，已连续出现三顶（第一个顶系1981年制造业，第二个顶系1997年第三季的房地产，第三个顶的2007年10月的金融业）。香港光辉日子恐怕已成为过去。
东莞系珠三角经济写照
中国实施改革开放政策后，制造业带来的成果令经济开始起飞。到去年，劳动力成本的优势因工资上升、人民币升值及国家减少出口退税、加强环保法例等影响而渐降，2007年10月中国出现第一个顶。去年11月中央推出4万亿元人民币刺激经济方案，令股市及房地产价大幅上升，即内地经济进入第二波。
今年起中国虽然逐步恢复出口退税，但以东莞为例，2007年东莞GDP总值突破3000亿元人民币，按年上升18.1%。自九十年代开始大量加工贸易型企业落户东莞，令东莞GDP一路狂飙。到了去年东莞GDP增速下降约4个百分点，至14%，问题仍不大。到了今年第一季，东莞GDP增长率系负2.3%！全球金融海啸令东莞一个外向型经济体在面对外需冷却之时显得如此脆弱。上述证明中国经济由出口带动转为内销带动，讲就容易，做就困难。首先是内地税收比较繁琐，可以说中国至今仍未为内销经济提供良好发展环境；其次是中国并没有类似美国的大型连锁店，如透过自行开设专卖店形式去拓展市场，是不切实际的。
以内地最大的女鞋出口制造企业华坚集团为例，过去一年销售额30亿元人民币。2007年开始拓展内地市场，去年内销销售额还不到1000万元人民币，但效益远低于投入成本，因开店涉及的人力资源用了太多资金；加上内地产品的信用度不是一时三刻可建立起来，对一直做出口的企业来讲，想马上转身为内销企业不是想像中那么容易。何况在出口转内销方面未有良好政策配合，例如做外销在进口原材料时是免税，制成品出口亦可退税；如做内销，不但原材料进口和制成品内销要征税，令成本大幅上升；加上没有内销免税仓，令企业的资金上的积压好大。2007年东莞经济对外贸依存度超过200%，今年首五个月出口总额193.6亿美元，较去年同期降24.9%；今年首五个月东莞GDP1382.19亿元人民币，较去年同期升0.1%。其中第三产业占752.52亿元人民币，升14%；第二产业占622.84亿元人民币，降12.7%。东莞经济虽然开始由出口拉动转为内需推动，但过程却好痛苦。东莞可以说是整个珠三角经济的写照。
中国社科院早前发布《中国经济转型三十年》报告认为，2005年起中国已进入工业化中期后半段；中国企业开始在国外设立投资项目，加入国际分工行列，未来改革对象是现在的垄断行业、农村生产方式及职能。2009年中国经济正进入工业化后期，未来将以技术创新、提升管理及投资水平为主，不再是提供廉价劳动力的地方。未来几年中国欲扩大内需去促进经济增长的压力好大，任务十分艰巨。因为中国出口仍将持续受制于外围环境，未来三年甚至更长时间，中国再难以依赖扩大出口去拉动经济增长。即使国际金融危机影响逐步减弱，外国未来经济复苏步伐仍相当缓慢，因为发达经济体系国家已陷入一段较长的经济低迷期，再难带动新兴工业国出口产业。例如美国房地产业已成为金融危机爆发根源及经济下滑的主要拖累者；美国本土汽车工业则出现全面衰退。日本经济亦因个人消费不足，难以成为新增长趋势。新兴国家虽受国际金融危机直接冲击较小，但面对发达国家经济衰退带来的连锁反应，未来经济增长速度放缓将难以避免。即未来三十年中国经济不似1980年代到2007年香港那样。香港后工业时代可以讲是天时、地利、人和。因外国刚进入长期利率回落期，在内地巧遇改革开放政策，令本港制造业内移而出现第二春，本港则专心发展服务业。到2008年香港GDP中91.7%来自服务业，制造业只占3.2%，可以话可有可无。至于中国未来在经济转型方面遭遇如何？肯定没有香港过去那样的好运气。
东方开始五百年大循环
我老曹在内地出版《论势》一书，曾引用“五百年大循环”大趋势去解释东、西方经济的盛衰周期。即从公元前50年到公元450年罗马帝国从兴起到崩溃后，西方经济进入长达一千年的黑暗时代。到十五世纪欧洲出现文艺复兴，经济才开始向上爬，然后出现英国工业革命，到二十世纪是美国经济雄霸天下。2000年科网股泡沫爆破，由十五世纪开始计算，共五百年左右的经济繁荣期结束。2007年10月出现金啸海啸后，东西方经济形势逆转，未来雄霸全球经济的力量应来自东方，再非西方矣。五百一十年的经济大循环周期，又可分为三个一百八十年左右的中循环及九个六十年左右的小循环周期。例如香港由1946年起步到2007年完成其中一个六十年的小循环周期；中国则由1978年（或1976年）开始到2035年左右，才完成一个六十年的小循环周期。1978年中国实施改革开放政策，成为中国经济增长的三大力量来源：一、工业化（中国由小农经济走向工业化）；二、城市化（农村人口向城市移动）；三、环球化（中国经济同全球经济逐渐接轨）。2009年起中国经济面对问题有：A.廉价劳工、廉价土地、廉价资源时代结束。中国产品必须走高科技及优质化，才能生存下去，工厂进入汰弱留强期。B.楼价大升后，市民收入追不上楼价升幅，令社会走向两极化。C.金融海啸后全球贸易量自2009年第一季起走下坡，跌幅约20%。为对付金融海啸，各国推出刺激经济方案，令各国股市及楼价止跌回升。透过财政赤字只能带来短暂刺激，却不能带来长期经济繁荣（1990年至今日本系最佳例子）。
香港社会自1997年起才逐步走向财富两极化，但内地社会由于法制不健全，一开始便出现两极化。2009年内地50%财富由1%人口控制，加上国富民穷政策，中产阶级未能迅速形成，造成内需增长率十分慢。换言之，2009年到2035年未来二十六年的内需带动型经济增长，应不及1984年到2007年香港（这段日子香港楼价上升20倍，恒生指数上升40倍）。
今年开始中国经济进入转型期，面对的困难有：
（1）未来外贸没有增长或低增长。
（2）今年1月到7月人民币贷款升77300亿元（去年同期只升48900亿元），这么宽松的放贷未来不可能继续，如今年新增贷款共10万亿元人民币，即下半年新增贷款将大减，明年亦不可能再出现这么巨额的贷款升幅。
（3）中国目前问题是产能过剩，包括钢铁、水泥、平板玻璃、煤化工、多晶硅及风电。但今年刺激经济方案只是增加投资而非刺激消费，令产能过剩愈演愈烈。
（4）今年上海楼价累升50%，内地学者计算，目前全国楼价总市值超过90万元亿人民币，系去年GDP的两倍！中国房价已进入泡沫状态，类似美国房贷危机有机会在中国出现。
换言之，A股经过去年11月至今年8月大升后，未来调整市日子应十分漫长。■
本文由香港《信报》财经新闻提供，为方便普通话读者阅读，略有改动。曹Sir智库及金句，请点击http://www.hkej.com/template/cho/jsp/cho_main.jsp
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《國情誠語》
對於有留意商品消息的人來說，撇除大眾一向關心的油價和金價，最惹人注目
的其實是軟商品，例如糖和可可，而這些商品的價格，與地緣政治以至美元走勢較少關係，卻是
最受天氣變化所影響。
以糖價為例，由於天氣惡劣影響兩大產糖國巴西和印度，糖價在上月升至２８年高位。
＊地區季節性波動交疊，糖價一般１１月見頂＊
一般來說，糖價不單受到甘蔗供應影響，亦受到副產品如乙醇等需求影響。由於跟能源燃料
等有關，很多國家如美國等實施貿易上的限制，令其國際價格更形扭曲。
一般來說，糖本身有較長的種植周期，再加上上述的貿易限制，結果是過去糖價大起大落。
在印度，糖的生產一般依三至五年的周期。此外，由於世界上很多不同地區也生產糖，導致出現
多個不同季節性的價格波動，但大致上，糖價傾向在８月尾或９月初見底，然後在１１月見頂。
至於可可，由於市場擔心最大出口地區象牙海岸的病症和低度投資，令今年的可可產出有可
能供不應求，亦刺激可可價格到達２４年高位。
＊配合節日需求，可可３月造頂＊
可可豆在熱帶生長，只能在熱和多雨的天氣生存，種植地方僅限於赤道南北２０度左右的區
域，其樹需要種四或五年才可產出可可豆，然後要花８至１０年時間才能達到最高產量。正因如
此，天氣影響可以很大。
從可可豆中抽取的可可脂，能應用在廣泛產品，包括化妝品和化工產品，但其主要用途是用
來製造朱古力糖果。
目前，象牙海岸為世界上最大的可可出產國，迦納和印尼緊接其後，之後是巴國、尼日利亞
和馬來西亞。至於入口最多可可豆的，則為荷蘭、美國和德國，以上三國佔去全球入口的５４％
。美國人大量入口可可，不難理解，單是可可脂、飲品或粉沖劑這些產品，已經佔了全球入口的
１２％。
一般來說，撇除特定的天氣變化，季節性因素傾向令可可價格在６月見底，配合上當時的收
割季節，而及後由於供應漸減，又或者糖果製造商要為了情人節和復活節而事先累積存貨，令價
格在３月見頂。
就以上述兩種近期備受矚目的商品而言，可以知道由種植到產成日常用品，所需時間心力實
在極大，當中有任何一個環節出問題，例如天氣化常，即可以接連影響其他。所以，不是說笑，
也許隨著氣候變化愈來愈大，投資者可以多加留意這些最受天氣影響的商品價格。
《信誠證券聯席董事 涂國彬》（ｍａｒｋｔｏ＠ｐｒｕ﹒ｃｏｍ﹒ｈｋ）
的其實是軟商品，例如糖和可可，而這些商品的價格，與地緣政治以至美元走勢較少關係，卻是
最受天氣變化所影響。
以糖價為例，由於天氣惡劣影響兩大產糖國巴西和印度，糖價在上月升至２８年高位。
＊地區季節性波動交疊，糖價一般１１月見頂＊
一般來說，糖價不單受到甘蔗供應影響，亦受到副產品如乙醇等需求影響。由於跟能源燃料
等有關，很多國家如美國等實施貿易上的限制，令其國際價格更形扭曲。
一般來說，糖本身有較長的種植周期，再加上上述的貿易限制，結果是過去糖價大起大落。
在印度，糖的生產一般依三至五年的周期。此外，由於世界上很多不同地區也生產糖，導致出現
多個不同季節性的價格波動，但大致上，糖價傾向在８月尾或９月初見底，然後在１１月見頂。
至於可可，由於市場擔心最大出口地區象牙海岸的病症和低度投資，令今年的可可產出有可
能供不應求，亦刺激可可價格到達２４年高位。
＊配合節日需求，可可３月造頂＊
可可豆在熱帶生長，只能在熱和多雨的天氣生存，種植地方僅限於赤道南北２０度左右的區
域，其樹需要種四或五年才可產出可可豆，然後要花８至１０年時間才能達到最高產量。正因如
此，天氣影響可以很大。
從可可豆中抽取的可可脂，能應用在廣泛產品，包括化妝品和化工產品，但其主要用途是用
來製造朱古力糖果。
目前，象牙海岸為世界上最大的可可出產國，迦納和印尼緊接其後，之後是巴國、尼日利亞
和馬來西亞。至於入口最多可可豆的，則為荷蘭、美國和德國，以上三國佔去全球入口的５４％
。美國人大量入口可可，不難理解，單是可可脂、飲品或粉沖劑這些產品，已經佔了全球入口的
１２％。
一般來說，撇除特定的天氣變化，季節性因素傾向令可可價格在６月見底，配合上當時的收
割季節，而及後由於供應漸減，又或者糖果製造商要為了情人節和復活節而事先累積存貨，令價
格在３月見頂。
就以上述兩種近期備受矚目的商品而言，可以知道由種植到產成日常用品，所需時間心力實
在極大，當中有任何一個環節出問題，例如天氣化常，即可以接連影響其他。所以，不是說笑，
也許隨著氣候變化愈來愈大，投資者可以多加留意這些最受天氣影響的商品價格。
《信誠證券聯席董事 涂國彬》（ｍａｒｋｔｏ＠ｐｒｕ﹒ｃｏｍ﹒ｈｋ）
《黃金時代》
金價在上周重上每盎司逾１０００美元的水平。美元走弱及原油價格靠穩，為
周初金價回升帶來動力。然而，美國在上周四（１日）公布的製造業數據令人失望，觸發股票市
場的拋售。黃金股急挫，抵銷上周較早時錄得的全部升幅。儘管金價上升１﹒１％，富時金礦指
數仍低收１﹒２％。
＊金股動態＊
股份消息方面，Ｙａｍａｎａ Ｇｏｌｄ宣布在其阿根廷Ｇｕａｌｃａｍａｙｏ項目附近發
現新金礦，該金礦有潛力開發為一個附屬黃金礦床，為Ｇｕａｌｃａｍａｙｏ廠房供應黃金。其
他消息方面，Ａｌａｍｏｓ Ｇｏｌｄ宣布將收購土耳其的兩個黃金開發項目。新項目的購買價
格合理，而且該公司現時僅在墨西哥擁有資產，有關收購將可分散公司的國家風險。
＊前景展望＊
目前，帶領黃金步入持續牛市的所有因素已出現。金礦供應下跌、珠寶需求穩健及央行的淨
銷售量可能減少，將為價格帶來支持。然而，從世界黃金協會的最新數據可見，主要的因素來自
投資需求走強。現時，黃金股對金價的走勢開始出現槓桿，這個特性近年顯著減少。鑑於成本壓
力逐漸減退，例如油價自每桶１４７美元下滑，我們認為隨著金價上升吸引投資者重返市場，將
有助刺激盈利上揚。
附表：表現概覽（所有數據以美元計）
０１╱１０╱０９ 一個月 六個月 從十二個月 從十二個月
高位回落 低位反彈
（％） （％） （％） （％）
－－－－－－－－－－－－－－－－－－－－－－－－－－－－－－－－－－－－－－－－－
黃金 １﹐００７﹒７ ６﹒０ ９﹒２ －１﹒０ ４１﹒８
非洲ＦＴＧＭ ２﹐８１５﹒７ １３﹒９ １２﹒０ －９﹒２ １６５﹒２
亞太地區ＦＴＧＭ １２﹐４６０﹒４ １３﹒９ ２３﹒８ －７﹒８ １９０﹒４
美洲ＦＴＧＭ ２﹐４８３﹒３ ８﹒７ ９﹒８ －８﹒１ １４４﹒０
富時金礦指數 ２﹐９２５﹒８ ８﹒７ １２﹒１ －８﹒１ １５３﹒０
－－－－－－－－－－－－－－－－－－－－－－－－－－－－－－－－－－－－－－－－－
資料來源：Ｄａｔａｓｔｒｅａｍ
《貝萊德（香港）有限公司》
周初金價回升帶來動力。然而，美國在上周四（１日）公布的製造業數據令人失望，觸發股票市
場的拋售。黃金股急挫，抵銷上周較早時錄得的全部升幅。儘管金價上升１﹒１％，富時金礦指
數仍低收１﹒２％。
＊金股動態＊
股份消息方面，Ｙａｍａｎａ Ｇｏｌｄ宣布在其阿根廷Ｇｕａｌｃａｍａｙｏ項目附近發
現新金礦，該金礦有潛力開發為一個附屬黃金礦床，為Ｇｕａｌｃａｍａｙｏ廠房供應黃金。其
他消息方面，Ａｌａｍｏｓ Ｇｏｌｄ宣布將收購土耳其的兩個黃金開發項目。新項目的購買價
格合理，而且該公司現時僅在墨西哥擁有資產，有關收購將可分散公司的國家風險。
＊前景展望＊
目前，帶領黃金步入持續牛市的所有因素已出現。金礦供應下跌、珠寶需求穩健及央行的淨
銷售量可能減少，將為價格帶來支持。然而，從世界黃金協會的最新數據可見，主要的因素來自
投資需求走強。現時，黃金股對金價的走勢開始出現槓桿，這個特性近年顯著減少。鑑於成本壓
力逐漸減退，例如油價自每桶１４７美元下滑，我們認為隨著金價上升吸引投資者重返市場，將
有助刺激盈利上揚。
附表：表現概覽（所有數據以美元計）
０１╱１０╱０９ 一個月 六個月 從十二個月 從十二個月
高位回落 低位反彈
（％） （％） （％） （％）
－－－－－－－－－－－－－－－－－－－－－－－－－－－－－－－－－－－－－－－－－
黃金 １﹐００７﹒７ ６﹒０ ９﹒２ －１﹒０ ４１﹒８
非洲ＦＴＧＭ ２﹐８１５﹒７ １３﹒９ １２﹒０ －９﹒２ １６５﹒２
亞太地區ＦＴＧＭ １２﹐４６０﹒４ １３﹒９ ２３﹒８ －７﹒８ １９０﹒４
美洲ＦＴＧＭ ２﹐４８３﹒３ ８﹒７ ９﹒８ －８﹒１ １４４﹒０
富時金礦指數 ２﹐９２５﹒８ ８﹒７ １２﹒１ －８﹒１ １５３﹒０
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資料來源：Ｄａｔａｓｔｒｅａｍ
《貝萊德（香港）有限公司》
2009年10月5日 星期一
投資者筆記 - 曹仁超 2009年10月5日 A股呈C浪下跌
Monday, October 5, 2009
A股呈C浪下跌
曹仁超10月4日，周日。金融海嘯後一年，除了中國GDP仍能保八（主要透過政府4萬億元人民幣刺激經濟方案），令今年第二季開始GDP增長率止跌回升，其他國家無一幸免。
亞太區股市經過今年首三季上升，P／B（市價／賬面值）已達二點一倍，再唔見得吸引矣。依家係買入太遲、等候賣出嘅時段，投資者對股票嘅投資興趣迅速下降，擔心未來股價將向下。
停一停 抖一抖
如你嘅祖宗係醒目人，便應該在1800年去倫敦、1900年去紐約，到2003年便應回上海。2009年8月連上海亦唔見得特別吸引，因為滬深A股在過去九個月升幅達100%，短期進入調整期，即A、B、C下跌浪。中國GDP在今年第二季能夠在出口增長率下降嘅環境下仍保持增長，理由係內地銀行今年上半年貸款共增加8萬億元人民幣，吸引全球資金流向中國。上述情況在今年下半年及明年皆唔可能再出現，A股牛市經過九個多月衝刺後，短期已有D疲倦，需要停一停、抖一抖，只有曉得精挑細選的投資者，才能繼續在股市賺錢。
各位請唔好將A股短期走勢同長期大趨勢混淆。短期A股走勢進入浪C，長期大趨勢則係自2000年起美國經濟進入回落期，而中國A股則自2003年起跑贏標普五百指數【圖】；情況同1966年至1982年日本相似，呢十六年內美股為大熊市，日經平均指數則係大牛市。相信自2000年到2016年，美股將為綿綿不斷的熊市，上證指數卻係大牛市。換言之，A股浪C完成後，又係另一次投資A股（或H股）嘅機會，時間係今年10月至明年第一季任何一天開始。
美國商業樓價自2007年高峰回落36％，估計2012年前仍無法復蘇。紐約及三藩市寫字樓租金估計可再跌20％。2010年及2011年約有5300億美元嘅商業樓按到期，可能為銀行帶來2500億美元虧損，以及令七百多間銀行倒閉。依家最多商業樓按嘅係富國銀行，在總值31000億美元商業樓按市場上佔16.5％或8200億美元。第二係摩根大通佔5.4%，第三花旗佔3.4％。如商業樓價續跌，美資銀行將面對另一次壓力。地產泡沫一旦爆破，修復單位將以年計。
天然氣價格由去年7月12.37美元一百萬熱量單位（bTU），回落到今年9月3.66美元，9月份後略為反彈，至今跌幅共70％。全球天然氣存量足夠未來五百年之用，點解政府唔鼓勵市民用天然氣？理由除咗運送困難外，另一理由係冇任何大企業可以從中賺取暴利，形成今天我們的汽車仍由汽油推動而非天然氣。以天然氣bTU計算油價，每桶石油只值10美元，即使把石油在運送方面較天然氣方便計算在內，每桶油價亦只應值30美元。點解今天油價仍企在60美元以上？因為過去各國政府大力推動另類能源發展，如油價跌至30美元，過去所有投資另類能源的公司都可能破產，此所以全球政府聯手阻止油價下跌。
缺乏能源論只屬炒作藉口
不過，中國政府與古巴政府合作開始在邁阿密海灣採油；呢一帶石油蘊藏量估計超過五千億桶。過去基於政治理由，美國政府一直阻止勘探及開採，古巴政府本身又冇能力自行勘探及開採，所以一直冇人願意動其腦筋；依家中國政府涉足該地區，會否迫使美國政府亦宣布開放佛羅里達州離岸石油開採權？如美國政府取消禁令，恐怕油價將很快插到30美元一桶，因為估計該區石油蘊藏量為目前沙地阿拉伯八倍。所謂「缺乏能源論」，只係過去炒家製造出來嘅藉口，其實全球並唔缺乏能源，只係政治因素令油價一度見140美元而已。
過去香港經濟發展大概可分為三個階段。第一階段係戰後香港因國共內戰造成大量中國難民來港，為香港製造業發展提供大量廉價勞工。1950到80年係香港工業發展期，亦係本港GDP高增長期，經濟成果人人共享，人人生活條件皆獲得改善（無論草根、中產階級或上層社會）。隨着深圳特區開發，1981年起本港製造業內移，香港一百多萬製造業工人成為受害者，佢地必須在其他低收入行業搵出路，令本港下層社會人士收入自1981年起扣除通脹率後再冇上升。香港製造業內移，帶動咗香港金融、房地產、批發、運輸、保險等行業需求上升，令中產階級迅速冒起。即係話，1981年起本港中產階級同上層社會人士繼續享受本港經濟增長嘅成果，但下層社會卻未能分享（即中產階級家庭收入同下層社會家庭收入差距漸拉闊）。1997年亞洲金融風暴後，加上電腦普及且功能大幅提升，企業為咗精簡人手，紛紛向中層開刀，中產人士薪金唔係下調就係停滯不前，只有高收入階層（例如管理層或擁有特殊技能專業人士）嘅收入才可繼續按年上升，其中升幅最大是金融業。到2007年10月CDO危機出現後，高收入人士亦面對裁員兼減薪局面。自2008年開始，香港經濟結構重返金字塔形，即社會上4％人口擁有全港全部財富嘅50％，其餘96％人口分享餘下50％財富。
過去三十年，香港與內地經濟關係係前舖後廠，即香港從事貿易，內地負責生產（最先係深圳，其後擴大到珠三角）。去年深圳人均收入已超過每年1萬美元，加上過去佔香港GDP總值20％嘅金融業自去年起大幅下滑，香港不但喺服務業層面上面對深圳競爭，連最賺錢嘅金融業亦面對上海和深圳冒起嘅問題。未來點樣振興香港經濟？費煞思量。香港一如其他OECD地區，已連續出現三頂（第一個頂係1981年製造業，第二個頂係1997年第三季嘅房地產，第三個頂係2007年10月嘅金融業）。香港光輝日子恐怕已成為過去。
東莞係珠三角經濟寫照
中國實施改革開放政策後，製造業帶來嘅成果令經濟開始起飛。到去年，勞動力成本嘅優勢因工資上升、人民幣升值及國家減少出口退稅、加強環保法例等影響而漸降，2007年10月中國出現第一個頂。去年11月中央政府推出4萬億元人民幣刺激經濟方案，令股市及房地產價大幅上升，即內地經濟進入第二波。
今年起中國雖然逐步恢復出口退稅，但以東莞為例，2007年東莞GDP總值突破3000億元人民幣，按年上升18.1％。自九十年代開始大量加工貿易型企業落戶東莞，令東莞GDP一路狂飆。到咗去年東莞GDP增速下降約4個百分點，至14％，問題仍唔大。到咗今年第一季，東莞GDP增長率係負2.3％！全球金融海嘯令東莞一個外向型經濟體喺面對外需冷卻之時顯得如此脆弱。上述證明中國經濟由出口帶動轉為內銷帶動，講就容易，做就困難。首先係內地稅收比較繁瑣，可以話中國政府至今仍未為內銷經濟提供良好發展環境；其次係中國並冇類似美國嘅大型連鎖店，如透過自行開設專賣店形式去拓展市場，係不切實際。
以內地最大的女鞋出口製造企業華堅集團為例，過去一年銷售額30億元人民幣。2007年開始拓展內地市場，去年內銷銷售額仲唔到1000萬元人民幣，但效益遠低於投入成本，因開店涉及嘅人力資源用咗太多資金；加上內地產品嘅信用度唔係一時三刻可建立起來，對一直做出口嘅企業嚟講，想馬上轉身為內銷企業唔係想像中咁易。何況政府喺出口轉內銷方面未有良好政策配合，例如做外銷在進口原材料時係免稅，製成品出口亦可退稅；如做內銷，不但原材料進口和製成品內銷要徵稅，令成本大幅上升；加上冇內銷免稅倉，令企業喺資金上嘅積壓好大。2007年東莞經濟對外貿依存度超過200％，今年首五個月出口總額193.6億美元，較去年同期降24.9％；今年首五個月東莞GDP 1382.19億元人民幣，較去年同期升0.1％。其中第三產業佔752.52億元人民幣，升14％；第二產業佔622.84億元人民幣，降12.7％。東莞經濟雖然開始由出口拉動轉為內需推動，但過程卻好痛苦。東莞可以話係整個珠三角經濟嘅寫照。
中國社科院早前發布《中國經濟轉型三十年》報告認為，2005年起中國已進入工業化中期後半段；中國企業開始喺國外設立投資項目，加入國際分工行列，未來改革對象係家吓嘅壟斷行業、農村生產方式及政府職能。2009年起中國經濟正進入工業化後期，未來將以技術創新、提升管理及投資水平為主，唔再係提供廉價勞動力嘅地方。未來幾年中國欲擴大內需去促進經濟增長嘅壓力好大，任務十分艱巨。因為中國出口仍將持續受制於外圍環境，未來三年甚至更長時間，中國再難以依賴擴大出口去拉動經濟增長。即使國際金融危機影響逐步減弱，外國未來經濟復蘇步伐仍相當緩慢，因為發達經濟體系國家已陷入一段較長嘅經濟低迷期，再難帶動新興工業國出口產業。例如美國房地產業已成為金融危機爆發根源及經濟下滑嘅主要拖累者；美國本土汽車工業則出現全面衰退。日本經濟亦因個人消費不足，難以成為新增長趨勢。新興國家雖受國際金融危機直接衝擊較小，但面對發達國家經濟衰退帶來嘅連鎖反應，未來經濟增長速度放緩將難以避免。即未來三十年中國經濟唔似1980年代到2007年香港咁樣。香港後工業時代可以講係天時、地利、人和。因外國剛進入長期利率回落期，在內地巧遇改革開放政策，令本港製造業內移而出現第二春，本港則專心發展服務業。到2008年香港GDP中91.7％來自服務業，製造業只佔3.2％，可以話可有可無。至於中國未來在經濟轉型方面遭遇如何？肯定冇香港過去咁好彩。
東方開始五百年大循環
我老曹在內地出版《論勢》一書，曾引用「五百年大循環」大趨勢去解釋東、西方經濟的盛衰周期。即從公元前50年到公元450年羅馬帝國從興起到崩潰後，西方經濟進入長達一千年嘅黑暗時代。到十五世紀歐洲出現文藝復興，經濟才開始向上爬，然後出現英國工業革命，到二十世紀是美國經濟雄霸天下。2000年科網股泡沫爆破，由十五世紀開始計算，共五百年左右嘅經濟繁榮期結束。2007年10月出現金嘯海嘯後，東西方經濟形勢逆轉，未來雄霸全球經濟的力量應來自東方，再非西方矣。五百一十年的經濟大循環周期，又可分為三個一百八十年左右嘅中循環及九個六十年左右嘅小循環周期。例如香港由1946年起步到2007年完成其中一個六十年嘅小循環周期；中國則由1978年（或1976年）開始到2035年左右，才完成一個六十年的小循環周期。1978年中國實施改革開放政策，成為中國經濟增長嘅三大力量來源：一、工業化（中國由小農經濟走向工業化）；二、城市化（農村人口向城市移動）；三、環球化（中國經濟同全球經濟逐漸接軌）。2009年起中國經濟面對問題有：A.廉價勞工、廉價土地、廉價資源時代結束。中國產品必須走高科技及優質化，才能生存下去，工廠進入汰弱留強期。B.樓價大升後，市民收入追唔上樓價升幅，令社會走向兩極化。C.金融海嘯後全球貿易量自2009年第一季起走下坡，跌幅約20％。為對付金融海嘯，各國政府推出刺激經濟方案，令各國股市及樓價止跌回升。透過財政赤字只能帶來短暫刺激，卻不能帶來長期經濟繁榮（1990年至今日本就係最佳例子）。
香港社會自1997年起才逐步走向財富兩極化，但中國社會由於法制唔健全，一開始便出現兩極化。2009年中國境內50％財富由1％人口控制，加上國富民窮政策，中產階級未能迅速形成，造成內需增長率十分慢。換言之，2009年到2035年未來二十六年嘅內需帶動型經濟增長，應唔及1984年到2007年香港（呢段日子香港樓價上升二十倍，恒生指數上升四十倍）。
今年開始中國經濟進入轉型期，面對嘅困難有：
(1)未來外貿冇增長或低增長。
(2)今年1月到7月人民幣貸款升77300億元（去年同期只升48900億元），咁寬鬆嘅放貸未來唔可能繼續，如今年新增貸款共10萬億元人民幣，即下半年新增貸款將大減，明年亦唔可能再出現咁巨額貸款升幅。
(3)中國目前問題係產能過剩，包括鋼鐵、水泥、平板玻璃、煤化工、多晶矽及風電。但今年刺激經濟方案只係增加投資而非刺激消費，令產能過剩愈演愈烈。
(4)今年上海樓價累升50%，內地學者計算，目前全國樓價總市值超過90萬元億人民幣，係去年GDP嘅兩倍！中國房價已進入泡沫狀態，類似美國房貸危機有機會在中國出現。
換言之，A股經過去年11月至今年8月大升後，未來調整市日子應十分漫長。
吃堑不长智
本文见《财经》杂志 2009年第20期 出版日期2009年09月28日 有人会说，现在，金融市场已回归稳定，实施根本性的改革已无必要。这是个不折不扣的谬论
谢国忠/文
一年前，雷曼兄弟倒闭。美国政府拒绝救助，以期限制政府救助的规模。接下来的六周，这一举动给其他金融机构提了个醒：雷曼就是下场。当雷曼成为过去式，美国政府认为，其他金融机构已经结束了他们和雷曼的交易，雷曼倒闭的影响不会波及其他机构。但是，美国政府并未意识到，整个金融系统就是一个 “巨型雷曼”。美国政府将把短期借款投放到高风险的低流动性资产上。债券市场支持着金融机构，因为确信政府会在危机之时，帮助每个人渡过难关。雷曼的破产，动摇了这一信念。债券市场拒绝为金融机构循环融资。当然，金融机构也没有能力把它们持有的资产变现去偿付债务。整个金融体系就此崩溃。各国政府及中央银行被迫用直接借款或者担保等手段救助所有人。
雷曼的崩溃适得其反。各国政府被迫将隐性担保变为显性担保。从那时起，再也无人敢提让大型金融机构破产。债券市场再次为金融机构提供支持，因为他们对政府担保充满信心。雷曼事件中，政府完败，华尔街大获全胜。雷曼则白白送了命。
早知今日 何必当初
今天，各国政府和中央银行正在庆祝它们在稳定全球金融体系中取得的胜利。其实，如果当初出手救雷曼，他们可以只用500亿美元的代价取得同样的效果。如今，他们最后的账单可能超过10万亿美元，而效果几乎一样。另一方面，重建金融体系的目标，没有取得丝毫进展。
首先，让我们看看金融部门“去杠杆化”这一最基本的目标。华尔街高层管理人员称，他们已经将杠杆率降低了一半。事实上，这并不是因为资产规模缩小造成的，而是由股本基数不断扩大所决定的。根据美国联邦储备委员会公布的数据，2009年二季度，美国金融部门的债务总额为16.5万亿美元，与一年前16.6万亿美元水平相当。雷曼倒闭后，在美联储的支持下，金融部门杠杆率有所提高。后来，由于联储收回了部分支持，杠杆率有所回落，由此造成了“去杠杆化”的假象。
其次，金融机构的运营与以前完全一样。2009年上半年，在全球经济紧缩时期，金融机构报告利润却在增长，必定是由于重新分配造成的。丰厚的收入大部分来自交易收入。如果16.5万亿美元的资产都在债券市场，那么，1％的资产升值对应的就是1650亿美元的利润。如果考虑到上半年金融市场的涨幅，那么，丰厚的利润就不难想象了。
交易收益是收入再分配的一种形式。在最好的情况下，聪明的交易员会先于其他人出手购买资产，因为他们看到了经济发展势头强劲。这种再分配就是让那些愿意比其他人先承担风险的人，从未来的发展中获得更大的份额。过去的经验表明，整个过程不过是个零和博弈。诀窍就是让那些容易轻信的普通大众在价格很高的时候，参与到这个泡沫游戏中来。一旦泡沫破裂，即使资产价格可能和开始的时候一样高，大多数人还是会把钱输给小部分人。
代价“打水漂”
金融监管并没有什么改变。雷曼兄弟倒闭后，大多数国家的政府都声称要强化金融法规与监管机构，建立国际监管机构。过去的一年，金融监管其实更糟糕了。美国政府为了支持金融机构，准其登记账面资产时暂停使用钉市计价规则，这使金融机构得以报告利润 (译者注：暂停钉市计价即使用历史成本法，可以忽略金融资产价格波动产生的损益，还可造成账面资产膨胀的假象) 。
改造金融体系已沦为一场规范银行业薪酬的政治运动。如果此举真的可行，的确会除去金融机构制造泡沫的动机。问题是，这并不可行。金融从业人员大可转战其他地方，总会有一些国家乐意招待他们。由于存在这样的竞争，因此，不可能就规范金融从业人员的薪酬达成全球性的共识。
我认为，金融改革的最终目的，是要使杠杆变得透明。泡沫形成的原因是多方面的。债务杠杆是构成房地产泡沫的核心，也是危害最大的一种。在金融系统内，杠杆率，即自有资本占资产比率，是形成资产泡沫的原动力。复杂的会计规则以及对不同金融机构区别对待，使衡量杠杆率十分困难。银行资本充足率的国际标准是8％，也就是12倍的杠杆率。但是，对外资产的处理方式不同，使得银行杠杆率也大不相同。危机伊始，由于其表外资产的原因，一些大银行杠杆率已达到30倍。
其他金融机构，如财务公司，也很难规范其行为。有的工业企业，如通用电气和通用汽车，就钻空子成立了财务公司，实际上就是银行。对冲基金、共同基金、私募股权投资公司等，所受监管更少。当它们购买证券化的债务、开展贷款业务时，和银行没有两样。雷曼兄弟倒闭，引发了货币市场基金的动荡，就是一个有趣的现象。这些资金原本主要购买3A级的短期流动债务产品，被认为极其安全。问题是，“自制”的流动性产生了虚假的安全感，让人无视风险，尽管相关证券如短期票据是由投行发行的。当虚假的安全感因雷曼兄弟倒闭而受到打击时，所有人在同一时间往外逃。要不是有政府的支持，无人能把钱拿回来。
金融监管存在的问题不在于银行系统本身，而在于“影子银行”系统，它以远低于银行系统的资本提供相同的杠杆。当经济上升，资产价格也会上升。资产价格上涨推高了抵押品价值，因此，就有了更多的借贷。金融机构上涨的收益通常伴随着这样一个螺旋式上升的杠杆率，还有不断升高的资产价格。
要想用现有的制度来阻挡这个螺旋是极其困难的。新的杠杆游戏开始的时候，通常会涌现一批新金融机构，或者出现新金融产品。指望现有的监管制度足够有效，甚至可以防范未来的风险，是不可能的。政府可能需要建立原则，而不仅仅是建立在现有规章之上的监管机构。这样，当新的金融产品和机构出现时，监管才可能发挥作用。
美国政府提议，针对金融产品，成立一个消费者保护机构。这一机构需要能够应付新出现的金融产品，这可能是阻止未来泡沫的有效机制。这一提案遭到了金融业的激烈反对，很有可能无法获得通过。
在花了数万亿美元之后，我们能说什么呢？其实已是欲说还休。上世纪80年代垃圾债泡沫破裂后，美国政府将很多人投进了监狱。这次的泡沫比那一次要大10倍。但除了麦道夫这样的诈骗犯，没有任何“大腕”进监狱，许多把世界弄得一团糟的家伙，依然逍遥度日。
雷曼兄弟倒闭之后的教训似乎是，“能赚就赚！哪怕泡沫崩溃了，你也能保住所得。”政府和中央银行当前处理泡沫的方式，将会鼓励更多人跳入将来的泡沫狂欢之中。
政府未能利用这次危机，建立一个更完善的金融体系。现在来推动这一变革将更加困难。紧迫感已荡然无存。有人会说，现在，金融市场已回归稳定，实施根本性的改革已无必要。
这是个不折不扣的谬论。为了当前的市场稳定，我们花了上万亿美金。如果想要这些钱花得物有所值，应该着手真正的改革，降低将来发生类似灾难的可能。
泡沫越大 危机越深
迄今为止，最大的变化是美国家庭储蓄率的上升。这一变化远比我预想的要快；并且这有可能推动全球经济的变革。家庭财富的损失是出现这一现象的原因。美国家庭的净资产已经减少了20％，这相当于美国全年的GDP。大致估计一下，这将导致消费者支出减少5％。美国家庭储蓄率已超过5％并且还在上升。由于储蓄增加，美国贸易赤字已减少为顶峰时期的一半。明年可能在当前的基础上再减少一半。这正是我现在看多美元的原因。
金融市场仍然看空美元。投资者将流动性从美元转移到其他资产。这解释了为什么美元和其他资产有非常高的相关性。我认为，这是当今世界最繁忙的交易。当美元走势发生逆转时，此前沽空美元的投资者将不得不平仓，而这可能会造成全球性危机。
因为过去几个月并未发生实质性的金融改革，制造泡沫重新成为时尚。对美元看空和通胀的担忧是制造泡沫的主要驱动力。股票、大宗商品，甚至是一些城市的房地产价格已经大幅攀升。这恰恰是在一场全球衰退中发生的。当然，看多的投资者会说，当前的市场复苏预示着强劲的全球经济增长。我对此非常怀疑。当前，储蓄率和失业率还在上升，经合组织（OECD）国家不太可能上演强劲的经济复苏。眼下的市场上，人们假设经济刺激可能会带来经济持续而强劲的复苏。但正如我此前所说，在泡沫酝酿的过程中，供给和需求往往被错配。待到泡沫破灭时，这种错配必须得到纠正，经济才能重新走上正轨。经济刺激并不会产生这样的效果。这个纠错的过程，很快就会开始。
因为决策者错误地相信刺激措施会促使经济重新增长，他们正努力推行刺激计划。这种做法的结果必然是通胀和泡沫。这些泡沫不会持续太久。当前欣欣向荣的市场，就是个好例子。在年初，我预计3月到9月，市场会有泡沫。我始终坚持这一观点。中国的股票市场8月时已经见顶。美国的市场也会在9月见顶。实际需求的不足，决定了这些泡沫只能短暂存在。
科技泡沫通过减少成本、增加利润来维持。房地产泡沫会刺激需求，还会提升公司业绩。金融、零售、建筑、材料等领域的公司都会受益。房地产泡沫乘数效应更大，因此，持续的时间更长。
当前泡沫的乘数效应，来自对原本应该破产的金融机构的救助。但是，受累于上万亿美元的不良资产，他们不能做房贷，这反而使房地产泡沫不会重燃。此外，美国家庭不会再次大玩“借贷消费”的游戏。因此，当前泡沫的短期效果是使金融体系不致崩溃。这不会导致需求上升。
当前，很多投资者认为，泡沫在所难免。一个破灭，另一个很快会被创造出来，但是，生活还会照旧。过去六个月发生的一切，似乎证明了这种观点。然而，历史证明，事实并非如此。连续的泡沫会导致更大的经济危机。上世纪30年代的美国和过去20年的日本都是绝佳事例。天下没有免费的午餐。如果总是能有泡沫来救助我们，这无异于免费的午餐。
从十年前的亚洲金融危机开始，我们不断地创造泡沫。其间，发达国家决定采取宽松的货币政策，发展中国家则压低了汇率。宽松的货币创造了通胀压力。但是，发展中国家多余的产能过剩，使通胀压力无法体现。当新兴经济体和发达国家先后感受到通胀压力时，宽松的货币环境也走到了头。
当通胀变成政治问题时，决策者必须有所反应，并最终减少货币供应。此后，便是泡沫的破灭。■
作者为《财经》杂志特约经济学家、玫瑰石顾问公司董事
此文英文原文见《财经网》英文版http://english.caijing.com.cn/economist/
谢国忠/文
一年前，雷曼兄弟倒闭。美国政府拒绝救助，以期限制政府救助的规模。接下来的六周，这一举动给其他金融机构提了个醒：雷曼就是下场。当雷曼成为过去式，美国政府认为，其他金融机构已经结束了他们和雷曼的交易，雷曼倒闭的影响不会波及其他机构。但是，美国政府并未意识到，整个金融系统就是一个 “巨型雷曼”。美国政府将把短期借款投放到高风险的低流动性资产上。债券市场支持着金融机构，因为确信政府会在危机之时，帮助每个人渡过难关。雷曼的破产，动摇了这一信念。债券市场拒绝为金融机构循环融资。当然，金融机构也没有能力把它们持有的资产变现去偿付债务。整个金融体系就此崩溃。各国政府及中央银行被迫用直接借款或者担保等手段救助所有人。
雷曼的崩溃适得其反。各国政府被迫将隐性担保变为显性担保。从那时起，再也无人敢提让大型金融机构破产。债券市场再次为金融机构提供支持，因为他们对政府担保充满信心。雷曼事件中，政府完败，华尔街大获全胜。雷曼则白白送了命。
早知今日 何必当初
今天，各国政府和中央银行正在庆祝它们在稳定全球金融体系中取得的胜利。其实，如果当初出手救雷曼，他们可以只用500亿美元的代价取得同样的效果。如今，他们最后的账单可能超过10万亿美元，而效果几乎一样。另一方面，重建金融体系的目标，没有取得丝毫进展。
首先，让我们看看金融部门“去杠杆化”这一最基本的目标。华尔街高层管理人员称，他们已经将杠杆率降低了一半。事实上，这并不是因为资产规模缩小造成的，而是由股本基数不断扩大所决定的。根据美国联邦储备委员会公布的数据，2009年二季度，美国金融部门的债务总额为16.5万亿美元，与一年前16.6万亿美元水平相当。雷曼倒闭后，在美联储的支持下，金融部门杠杆率有所提高。后来，由于联储收回了部分支持，杠杆率有所回落，由此造成了“去杠杆化”的假象。
其次，金融机构的运营与以前完全一样。2009年上半年，在全球经济紧缩时期，金融机构报告利润却在增长，必定是由于重新分配造成的。丰厚的收入大部分来自交易收入。如果16.5万亿美元的资产都在债券市场，那么，1％的资产升值对应的就是1650亿美元的利润。如果考虑到上半年金融市场的涨幅，那么，丰厚的利润就不难想象了。
交易收益是收入再分配的一种形式。在最好的情况下，聪明的交易员会先于其他人出手购买资产，因为他们看到了经济发展势头强劲。这种再分配就是让那些愿意比其他人先承担风险的人，从未来的发展中获得更大的份额。过去的经验表明，整个过程不过是个零和博弈。诀窍就是让那些容易轻信的普通大众在价格很高的时候，参与到这个泡沫游戏中来。一旦泡沫破裂，即使资产价格可能和开始的时候一样高，大多数人还是会把钱输给小部分人。
代价“打水漂”
金融监管并没有什么改变。雷曼兄弟倒闭后，大多数国家的政府都声称要强化金融法规与监管机构，建立国际监管机构。过去的一年，金融监管其实更糟糕了。美国政府为了支持金融机构，准其登记账面资产时暂停使用钉市计价规则，这使金融机构得以报告利润 (译者注：暂停钉市计价即使用历史成本法，可以忽略金融资产价格波动产生的损益，还可造成账面资产膨胀的假象) 。
改造金融体系已沦为一场规范银行业薪酬的政治运动。如果此举真的可行，的确会除去金融机构制造泡沫的动机。问题是，这并不可行。金融从业人员大可转战其他地方，总会有一些国家乐意招待他们。由于存在这样的竞争，因此，不可能就规范金融从业人员的薪酬达成全球性的共识。
我认为，金融改革的最终目的，是要使杠杆变得透明。泡沫形成的原因是多方面的。债务杠杆是构成房地产泡沫的核心，也是危害最大的一种。在金融系统内，杠杆率，即自有资本占资产比率，是形成资产泡沫的原动力。复杂的会计规则以及对不同金融机构区别对待，使衡量杠杆率十分困难。银行资本充足率的国际标准是8％，也就是12倍的杠杆率。但是，对外资产的处理方式不同，使得银行杠杆率也大不相同。危机伊始，由于其表外资产的原因，一些大银行杠杆率已达到30倍。
其他金融机构，如财务公司，也很难规范其行为。有的工业企业，如通用电气和通用汽车，就钻空子成立了财务公司，实际上就是银行。对冲基金、共同基金、私募股权投资公司等，所受监管更少。当它们购买证券化的债务、开展贷款业务时，和银行没有两样。雷曼兄弟倒闭，引发了货币市场基金的动荡，就是一个有趣的现象。这些资金原本主要购买3A级的短期流动债务产品，被认为极其安全。问题是，“自制”的流动性产生了虚假的安全感，让人无视风险，尽管相关证券如短期票据是由投行发行的。当虚假的安全感因雷曼兄弟倒闭而受到打击时，所有人在同一时间往外逃。要不是有政府的支持，无人能把钱拿回来。
金融监管存在的问题不在于银行系统本身，而在于“影子银行”系统，它以远低于银行系统的资本提供相同的杠杆。当经济上升，资产价格也会上升。资产价格上涨推高了抵押品价值，因此，就有了更多的借贷。金融机构上涨的收益通常伴随着这样一个螺旋式上升的杠杆率，还有不断升高的资产价格。
要想用现有的制度来阻挡这个螺旋是极其困难的。新的杠杆游戏开始的时候，通常会涌现一批新金融机构，或者出现新金融产品。指望现有的监管制度足够有效，甚至可以防范未来的风险，是不可能的。政府可能需要建立原则，而不仅仅是建立在现有规章之上的监管机构。这样，当新的金融产品和机构出现时，监管才可能发挥作用。
美国政府提议，针对金融产品，成立一个消费者保护机构。这一机构需要能够应付新出现的金融产品，这可能是阻止未来泡沫的有效机制。这一提案遭到了金融业的激烈反对，很有可能无法获得通过。
在花了数万亿美元之后，我们能说什么呢？其实已是欲说还休。上世纪80年代垃圾债泡沫破裂后，美国政府将很多人投进了监狱。这次的泡沫比那一次要大10倍。但除了麦道夫这样的诈骗犯，没有任何“大腕”进监狱，许多把世界弄得一团糟的家伙，依然逍遥度日。
雷曼兄弟倒闭之后的教训似乎是，“能赚就赚！哪怕泡沫崩溃了，你也能保住所得。”政府和中央银行当前处理泡沫的方式，将会鼓励更多人跳入将来的泡沫狂欢之中。
政府未能利用这次危机，建立一个更完善的金融体系。现在来推动这一变革将更加困难。紧迫感已荡然无存。有人会说，现在，金融市场已回归稳定，实施根本性的改革已无必要。
这是个不折不扣的谬论。为了当前的市场稳定，我们花了上万亿美金。如果想要这些钱花得物有所值，应该着手真正的改革，降低将来发生类似灾难的可能。
泡沫越大 危机越深
迄今为止，最大的变化是美国家庭储蓄率的上升。这一变化远比我预想的要快；并且这有可能推动全球经济的变革。家庭财富的损失是出现这一现象的原因。美国家庭的净资产已经减少了20％，这相当于美国全年的GDP。大致估计一下，这将导致消费者支出减少5％。美国家庭储蓄率已超过5％并且还在上升。由于储蓄增加，美国贸易赤字已减少为顶峰时期的一半。明年可能在当前的基础上再减少一半。这正是我现在看多美元的原因。
金融市场仍然看空美元。投资者将流动性从美元转移到其他资产。这解释了为什么美元和其他资产有非常高的相关性。我认为，这是当今世界最繁忙的交易。当美元走势发生逆转时，此前沽空美元的投资者将不得不平仓，而这可能会造成全球性危机。
因为过去几个月并未发生实质性的金融改革，制造泡沫重新成为时尚。对美元看空和通胀的担忧是制造泡沫的主要驱动力。股票、大宗商品，甚至是一些城市的房地产价格已经大幅攀升。这恰恰是在一场全球衰退中发生的。当然，看多的投资者会说，当前的市场复苏预示着强劲的全球经济增长。我对此非常怀疑。当前，储蓄率和失业率还在上升，经合组织（OECD）国家不太可能上演强劲的经济复苏。眼下的市场上，人们假设经济刺激可能会带来经济持续而强劲的复苏。但正如我此前所说，在泡沫酝酿的过程中，供给和需求往往被错配。待到泡沫破灭时，这种错配必须得到纠正，经济才能重新走上正轨。经济刺激并不会产生这样的效果。这个纠错的过程，很快就会开始。
因为决策者错误地相信刺激措施会促使经济重新增长，他们正努力推行刺激计划。这种做法的结果必然是通胀和泡沫。这些泡沫不会持续太久。当前欣欣向荣的市场，就是个好例子。在年初，我预计3月到9月，市场会有泡沫。我始终坚持这一观点。中国的股票市场8月时已经见顶。美国的市场也会在9月见顶。实际需求的不足，决定了这些泡沫只能短暂存在。
科技泡沫通过减少成本、增加利润来维持。房地产泡沫会刺激需求，还会提升公司业绩。金融、零售、建筑、材料等领域的公司都会受益。房地产泡沫乘数效应更大，因此，持续的时间更长。
当前泡沫的乘数效应，来自对原本应该破产的金融机构的救助。但是，受累于上万亿美元的不良资产，他们不能做房贷，这反而使房地产泡沫不会重燃。此外，美国家庭不会再次大玩“借贷消费”的游戏。因此，当前泡沫的短期效果是使金融体系不致崩溃。这不会导致需求上升。
当前，很多投资者认为，泡沫在所难免。一个破灭，另一个很快会被创造出来，但是，生活还会照旧。过去六个月发生的一切，似乎证明了这种观点。然而，历史证明，事实并非如此。连续的泡沫会导致更大的经济危机。上世纪30年代的美国和过去20年的日本都是绝佳事例。天下没有免费的午餐。如果总是能有泡沫来救助我们，这无异于免费的午餐。
从十年前的亚洲金融危机开始，我们不断地创造泡沫。其间，发达国家决定采取宽松的货币政策，发展中国家则压低了汇率。宽松的货币创造了通胀压力。但是，发展中国家多余的产能过剩，使通胀压力无法体现。当新兴经济体和发达国家先后感受到通胀压力时，宽松的货币环境也走到了头。
当通胀变成政治问题时，决策者必须有所反应，并最终减少货币供应。此后，便是泡沫的破灭。■
作者为《财经》杂志特约经济学家、玫瑰石顾问公司董事
此文英文原文见《财经网》英文版http://english.caijing.com.cn/economist/
投资不再是玩童游戏
本文见《财经》杂志 2009年第20期 出版日期2009年09月28日 如果你自认是多头市场的孩子，现在就得成长为知进知退的成年人
张志雄/文
PIMCO创办人及投资长格罗斯（William H.Gross）被誉为债券天王。他每月的投资展望专栏，向来为全球投资家所重视。这半年多来，格罗斯的专栏主题一直未变，就是提醒大家关注“新常态”（New Normal）。
有新必有旧。中国业界很流行的《对冲基金风云录》的作者巴顿·比格斯（Barton Biggs），2009年年初在彭博说自己是“多头市场的孩子”，被格罗斯认为是“旧常态”的绝妙写照。
格罗斯自投身金融业以来，在市场下跌时买进总是有利可图，因为市场行情、经济基本面否极必然泰来。格罗斯解释道：“这不仅是他的经验之谈，根本上讲，资本主义制度就是这么运作的。经济增长，企业获利也增长，就像孩子们会长大。我想，这就是为何他会说自己是‘多头市场的孩子’，不但是因为他这么多年来亲身经历过了，还因为经济增长与资产价格上涨几乎就像自然演化，像一个人的成长过程。人就是这么长大的，我想，比格斯想说的也就是，资本体制也是这么成长的。”
不幸的是，现在，这个成长过程出现了一道显著的裂口，因为我们得面对“去杠杆化”（Deleveraging）、“去全球化”（Deglobalization）与“监管重置”（Reregulation）。格罗斯认为，这三股力量可合称为DDR的力量。这意味着，如果你自认是多头市场的孩子，现在就得成长为知进知退的成年人了。未来10年甚至20年都回不到美好的老日子。我们正迈向“新常态”，这将是一段经济成长缓慢的日子，企业盈利相对停滞，政府加强对经济活动的控制与监管，赤字膨胀，消费者不再疯狂“血拼”，而是开始像日本人那样，存钱存到进坟墓为止。
前一阵子，格罗斯花巨资买了一座豪宅，引来媒体猜疑。他在最新一期专栏上，粉碎了不少人的期盼。他表示，美国原先的房市发展模式是鼓励民众自置房产，政府资助压低了房贷利率，而且，房贷利息支出可以抵税，加上监管当局对两大房贷机构房利美与房地美姑息纵容，促成了美国长期的房市泡沫。今天，原先的房市发展模式已垮掉，这从房屋自有比率下滑就可以看出来。美国民众的房屋自有比率已从69％的顶峰显著回落，看来，将跌至65％的新常态水准。
还有就是“影子银行”系统的垮掉，让美国人终于无法轻易举债消费，储蓄率已节节升高，消费支出成长则放缓，同样走向新常态。
按格罗斯的判断，新常态来临时的投资判断和策略是：第一，全球利率将长期维持于低点；第二，量化宽松货币政策及财政刺激措施的力量与持续时间，将左右美国和全球资产未来投资报酬率；第三，投资者应继续为政府的各种政策预做准备，必要的话加以配合，好好利用政府提供的融资及担保；第四，亚洲以及跟亚洲密切相关的经济体（澳大利亚、巴西）将主导未来的全球经济成长；第五，美元长期而言倾向贬值。
格罗斯最新一期的专栏文章题为“‘平标准杆’足以夺标”，意思是和高尔夫球公开赛中的选手一样，投资人未来必须稳健行事，避免关键失误，在新常态下，“平标准杆”的成绩就可能足以夺标了。
在2009年6月的题为“在新常态中守住财富”的专栏中，格罗斯还提到财富有趣的变迁。“我记得当我还是小孩子的时候，我的父母曾愤愤不平地告诉我，只有医生、飞行员或汽车经销商才能负担得起加入乡村俱乐部的开销。到我这一辈，情况已经完全改变了。现在，当我坐在位于棕榈泉的葡萄俱乐部里撰写此文时，可以看到，球场上挥舞着球杆的高尔夫球手都是房地产开发商、投资银行家或投资管理公司的头头们，富人们已经改头换面，不仅仅是他们的言谈举止，还包括他们的身份和赖以为生的技能。至于他们中是某些人还是所有的人都肮脏，只能留待社会和历史去评判。然而，有件事可以确信，在未来几十年里，通过借用他人的资本创造财富的能力将会遭遇许多挑战。去杠杆化、监管重置、税负加重以及报酬限制，这些都意味着，惟有那些最富技巧的或者是最可疑的人，才有机会进入‘福布斯富豪400排行榜’。”
格罗斯的新常态主要是指西方各国，他对亚洲的成长前景还是看好的。不过，我更为赞同摩根士丹利亚洲主席罗奇的看法，像中国这样在“旧常态”中大为得益的国家，避开“新常态”的机会也不大。
格罗斯的同事、PIMCO的首席执行官伊里亚德在“驶向新常态”一文中，引用了鲍勃·迪伦的《永远年轻》的部分歌词：“祝你的生活永远充实，祝你的步履永远轻盈，祝你拥有坚实的基础，当变幻之风转向的时候。”倒也浪漫。可惜，投资并不浪漫，新常态下的投资更是平淡如水。■
作者为《科学与财富（Value）》（www.valuegood.com）主编
张志雄/文
PIMCO创办人及投资长格罗斯（William H.Gross）被誉为债券天王。他每月的投资展望专栏，向来为全球投资家所重视。这半年多来，格罗斯的专栏主题一直未变，就是提醒大家关注“新常态”（New Normal）。
有新必有旧。中国业界很流行的《对冲基金风云录》的作者巴顿·比格斯（Barton Biggs），2009年年初在彭博说自己是“多头市场的孩子”，被格罗斯认为是“旧常态”的绝妙写照。
格罗斯自投身金融业以来，在市场下跌时买进总是有利可图，因为市场行情、经济基本面否极必然泰来。格罗斯解释道：“这不仅是他的经验之谈，根本上讲，资本主义制度就是这么运作的。经济增长，企业获利也增长，就像孩子们会长大。我想，这就是为何他会说自己是‘多头市场的孩子’，不但是因为他这么多年来亲身经历过了，还因为经济增长与资产价格上涨几乎就像自然演化，像一个人的成长过程。人就是这么长大的，我想，比格斯想说的也就是，资本体制也是这么成长的。”
不幸的是，现在，这个成长过程出现了一道显著的裂口，因为我们得面对“去杠杆化”（Deleveraging）、“去全球化”（Deglobalization）与“监管重置”（Reregulation）。格罗斯认为，这三股力量可合称为DDR的力量。这意味着，如果你自认是多头市场的孩子，现在就得成长为知进知退的成年人了。未来10年甚至20年都回不到美好的老日子。我们正迈向“新常态”，这将是一段经济成长缓慢的日子，企业盈利相对停滞，政府加强对经济活动的控制与监管，赤字膨胀，消费者不再疯狂“血拼”，而是开始像日本人那样，存钱存到进坟墓为止。
前一阵子，格罗斯花巨资买了一座豪宅，引来媒体猜疑。他在最新一期专栏上，粉碎了不少人的期盼。他表示，美国原先的房市发展模式是鼓励民众自置房产，政府资助压低了房贷利率，而且，房贷利息支出可以抵税，加上监管当局对两大房贷机构房利美与房地美姑息纵容，促成了美国长期的房市泡沫。今天，原先的房市发展模式已垮掉，这从房屋自有比率下滑就可以看出来。美国民众的房屋自有比率已从69％的顶峰显著回落，看来，将跌至65％的新常态水准。
还有就是“影子银行”系统的垮掉，让美国人终于无法轻易举债消费，储蓄率已节节升高，消费支出成长则放缓，同样走向新常态。
按格罗斯的判断，新常态来临时的投资判断和策略是：第一，全球利率将长期维持于低点；第二，量化宽松货币政策及财政刺激措施的力量与持续时间，将左右美国和全球资产未来投资报酬率；第三，投资者应继续为政府的各种政策预做准备，必要的话加以配合，好好利用政府提供的融资及担保；第四，亚洲以及跟亚洲密切相关的经济体（澳大利亚、巴西）将主导未来的全球经济成长；第五，美元长期而言倾向贬值。
格罗斯最新一期的专栏文章题为“‘平标准杆’足以夺标”，意思是和高尔夫球公开赛中的选手一样，投资人未来必须稳健行事，避免关键失误，在新常态下，“平标准杆”的成绩就可能足以夺标了。
在2009年6月的题为“在新常态中守住财富”的专栏中，格罗斯还提到财富有趣的变迁。“我记得当我还是小孩子的时候，我的父母曾愤愤不平地告诉我，只有医生、飞行员或汽车经销商才能负担得起加入乡村俱乐部的开销。到我这一辈，情况已经完全改变了。现在，当我坐在位于棕榈泉的葡萄俱乐部里撰写此文时，可以看到，球场上挥舞着球杆的高尔夫球手都是房地产开发商、投资银行家或投资管理公司的头头们，富人们已经改头换面，不仅仅是他们的言谈举止，还包括他们的身份和赖以为生的技能。至于他们中是某些人还是所有的人都肮脏，只能留待社会和历史去评判。然而，有件事可以确信，在未来几十年里，通过借用他人的资本创造财富的能力将会遭遇许多挑战。去杠杆化、监管重置、税负加重以及报酬限制，这些都意味着，惟有那些最富技巧的或者是最可疑的人，才有机会进入‘福布斯富豪400排行榜’。”
格罗斯的新常态主要是指西方各国，他对亚洲的成长前景还是看好的。不过，我更为赞同摩根士丹利亚洲主席罗奇的看法，像中国这样在“旧常态”中大为得益的国家，避开“新常态”的机会也不大。
格罗斯的同事、PIMCO的首席执行官伊里亚德在“驶向新常态”一文中，引用了鲍勃·迪伦的《永远年轻》的部分歌词：“祝你的生活永远充实，祝你的步履永远轻盈，祝你拥有坚实的基础，当变幻之风转向的时候。”倒也浪漫。可惜，投资并不浪漫，新常态下的投资更是平淡如水。■
作者为《科学与财富（Value）》（www.valuegood.com）主编
“领跑者”面临的挑战
本文见《财经》杂志2009年第20期 出版日期2009年09月28日
大宗资源性商品价格波动，对中国和全球经济系统提出的挑战，是伴随中国高速经济追赶阶段全过程的长期问题
卢锋/文
进入新世纪后，国际大宗商品价格剧烈波动，成为世界经济形势变动的一个新特点。CRB金属类商品价格指数从2002年3月的184一路飙升到2008年5月的950，六年增长4倍多，是过去半个多世纪最大涨幅。随后，急剧下降到2009年2月的442，到6月下旬又反弹到588点位。同期原油价格、国际海运尤其是干散货运价大幅波动。
从供求关系看，除了原油部门由于一些国际级大油田衰老显示供给面负面影响，2002年至2007年前后价格飙升的主要驱动力应是需求面因素变动。这一期间，全球铝材消费增长51.4％，铁矿石68％，铜18.4％，干散货海运量45％，比早先增速都有较大幅度提升。大宗资源商品短期产能扩张受到限制，增加产出边际成本上升较快，需求大幅增长推动价格飙升。金融危机导致了需求萎缩，价格随之暴跌。
进入新世纪后，中国开始在一些重要行业以至总需求层面领跑全球增长。目前，中国处于城市化和工业化快速推进阶段，经济追赶派生对资源性商品需求快速增长，中国因素对全球大宗商品市场供求关系和价格产生重要影响。
2002年至2007年间，中国钢铁产量从1.82亿吨增长到4.89亿吨，增量占同期全球钢铁产出增量4.4亿吨的七成。中国对铜、铝、铁矿石、原油四种矿物和能源商品需求增长，对全球消费增量贡献比分别为51％、56％、89％和33％。同期进口海运对全球增量贡献比为43％。2008年底，中国钢产量、发电量等指标领先CRB金属价格指数拐点，也显示中国因素影响。
中国利用相对开放的全球化市场环境，通过增加国内生产和扩大国外进口，得以大体满足城市化和工业化快速推进对大宗资源性商品海量需求增长，说明中国市场取向的开放发展战略具有可行性。然而，近年经验显示，中国在大宗商品市场自然形成的领跑国地位，也对中国经济增长带来一系列新挑战。
一是进口价格上涨对中国宏观经济运行稳定性造成压力。近年来，中国进口价上涨高于出口价，初级品进口价上涨高于制成品进口价，原油和矿产品涨幅最高。商品进口价格飙升在汇率未能灵活调节前提下，一定程度上转化为物价上涨压力，即所谓“输入性通胀”。
二是贸易条件变动给国民经济福利带来不利影响。用进出口价格比率衡量的狭义贸易条件变动，导致2003年至2008年国民经济福利损失超过1万亿元。
三是在中国对外经贸关系领域带来新矛盾和新问题。中国作为世界上铁矿石最大进口国，代表企业和行业组织与国际寡头供应商之间的一年一度铁矿石定价谈判，持续发生超出一般商业谈判的分歧和争论。
大宗资源性商品价格波动，对中国和全球经济系统提出的新挑战，本质上应当是伴随中国高速经济追赶阶段全过程的长期问题，未来调整方式可能具有多样化和长期性特点。
一是市场机制作用下中长期供给面积极反应调整。应对需求增长的最基本市场机制调节，是企业在自利目标驱动下增加投资扩大供给能力。如近年国际航运业新造轮船反应明显，全球新增造船订单从2002年6000万吨上升到2007年1.57亿吨，增幅约1.6倍。
二是鼓励企业学习逐步“走出去”，在全球范围内更好地配置资源。实施企业“走出去”方针，有助于增加国外对相关行业产能扩大投资，提升中国企业下游制造与上游原料供应的供应链内部整合性和协调性，还有助于中国国际投资存量头寸结构的合理化调整。
三是提升中国宏观经济稳定度，避免面对国际供给线过于陡直区段。在目前的经济追赶阶段，中国宏观经济扩张会伴随上游行业对大宗商品需求快速增长。由于中国处于“增量超级大国”地位，需求激增会导致全球供求关系显著变动。改进宏观政策，提升宏观经济运行稳定度，不仅是经济可持续增长的要求，也有助于抑制大宗商品需求上冲过猛，避免进入国际短期供给线过于陡直部分。如果总需求刺激过猛，推动国际市场价格回升过早过快过高，可能会使中国面临双手互搏的利益矛盾局面。
四是应在中美双边和多边场合，推动加强和改善对商品衍生品市场金融监管，限制过度投机放大价格波动。
五是在更为长期范围才有望实现的根本性调整。各国在替代能源领域努力结果，对最终改变人类依赖石化能源的难以持续局面具有特殊意义。目前，各国各界对这一目标已有广泛共识，实际研发和投资力度也在增加，然而，这一问题的性质决定了，实质性解决可能需要较长时期才能逐步实现。■
作者为北京大学经济学教授
大宗资源性商品价格波动，对中国和全球经济系统提出的挑战，是伴随中国高速经济追赶阶段全过程的长期问题
卢锋/文
进入新世纪后，国际大宗商品价格剧烈波动，成为世界经济形势变动的一个新特点。CRB金属类商品价格指数从2002年3月的184一路飙升到2008年5月的950，六年增长4倍多，是过去半个多世纪最大涨幅。随后，急剧下降到2009年2月的442，到6月下旬又反弹到588点位。同期原油价格、国际海运尤其是干散货运价大幅波动。
从供求关系看，除了原油部门由于一些国际级大油田衰老显示供给面负面影响，2002年至2007年前后价格飙升的主要驱动力应是需求面因素变动。这一期间，全球铝材消费增长51.4％，铁矿石68％，铜18.4％，干散货海运量45％，比早先增速都有较大幅度提升。大宗资源商品短期产能扩张受到限制，增加产出边际成本上升较快，需求大幅增长推动价格飙升。金融危机导致了需求萎缩，价格随之暴跌。
进入新世纪后，中国开始在一些重要行业以至总需求层面领跑全球增长。目前，中国处于城市化和工业化快速推进阶段，经济追赶派生对资源性商品需求快速增长，中国因素对全球大宗商品市场供求关系和价格产生重要影响。
2002年至2007年间，中国钢铁产量从1.82亿吨增长到4.89亿吨，增量占同期全球钢铁产出增量4.4亿吨的七成。中国对铜、铝、铁矿石、原油四种矿物和能源商品需求增长，对全球消费增量贡献比分别为51％、56％、89％和33％。同期进口海运对全球增量贡献比为43％。2008年底，中国钢产量、发电量等指标领先CRB金属价格指数拐点，也显示中国因素影响。
中国利用相对开放的全球化市场环境，通过增加国内生产和扩大国外进口，得以大体满足城市化和工业化快速推进对大宗资源性商品海量需求增长，说明中国市场取向的开放发展战略具有可行性。然而，近年经验显示，中国在大宗商品市场自然形成的领跑国地位，也对中国经济增长带来一系列新挑战。
一是进口价格上涨对中国宏观经济运行稳定性造成压力。近年来，中国进口价上涨高于出口价，初级品进口价上涨高于制成品进口价，原油和矿产品涨幅最高。商品进口价格飙升在汇率未能灵活调节前提下，一定程度上转化为物价上涨压力，即所谓“输入性通胀”。
二是贸易条件变动给国民经济福利带来不利影响。用进出口价格比率衡量的狭义贸易条件变动，导致2003年至2008年国民经济福利损失超过1万亿元。
三是在中国对外经贸关系领域带来新矛盾和新问题。中国作为世界上铁矿石最大进口国，代表企业和行业组织与国际寡头供应商之间的一年一度铁矿石定价谈判，持续发生超出一般商业谈判的分歧和争论。
大宗资源性商品价格波动，对中国和全球经济系统提出的新挑战，本质上应当是伴随中国高速经济追赶阶段全过程的长期问题，未来调整方式可能具有多样化和长期性特点。
一是市场机制作用下中长期供给面积极反应调整。应对需求增长的最基本市场机制调节，是企业在自利目标驱动下增加投资扩大供给能力。如近年国际航运业新造轮船反应明显，全球新增造船订单从2002年6000万吨上升到2007年1.57亿吨，增幅约1.6倍。
二是鼓励企业学习逐步“走出去”，在全球范围内更好地配置资源。实施企业“走出去”方针，有助于增加国外对相关行业产能扩大投资，提升中国企业下游制造与上游原料供应的供应链内部整合性和协调性，还有助于中国国际投资存量头寸结构的合理化调整。
三是提升中国宏观经济稳定度，避免面对国际供给线过于陡直区段。在目前的经济追赶阶段，中国宏观经济扩张会伴随上游行业对大宗商品需求快速增长。由于中国处于“增量超级大国”地位，需求激增会导致全球供求关系显著变动。改进宏观政策，提升宏观经济运行稳定度，不仅是经济可持续增长的要求，也有助于抑制大宗商品需求上冲过猛，避免进入国际短期供给线过于陡直部分。如果总需求刺激过猛，推动国际市场价格回升过早过快过高，可能会使中国面临双手互搏的利益矛盾局面。
四是应在中美双边和多边场合，推动加强和改善对商品衍生品市场金融监管，限制过度投机放大价格波动。
五是在更为长期范围才有望实现的根本性调整。各国在替代能源领域努力结果，对最终改变人类依赖石化能源的难以持续局面具有特殊意义。目前，各国各界对这一目标已有广泛共识，实际研发和投资力度也在增加，然而，这一问题的性质决定了，实质性解决可能需要较长时期才能逐步实现。■
作者为北京大学经济学教授
2009年10月4日 星期日
汽车租赁为什么还在“烧钱”期？
2009年09月12日 01:10
21世纪经济报道条文/郝凤苓
“现在中国的连锁租车行没有一家是赚钱的。”
在谈到至尊、神州、一嗨等连锁租车品牌近年来的迅速扩张时，梅杰突然话锋一转，语出惊人。
梅杰是上海育盟信息技术有限公司的总经理，他认为自己“有理有据”。
一次偶然的机会，梅杰注意到某连锁品牌的其中一家门店生意还不错，观察之后他发现，该门店十多部车子能达到50％－60％出租率。
该门店每部价值10万左右的车子租金为400元/天。梅杰据此粗略计算了一下：一部新车大概2年就能回本。
手上有些闲钱的梅杰成立了上海育行汽车租赁公司，并投资100万，买了10部车，就在上述租车门店的隔壁开了一家租车公司，
但梅杰走的是低价路线，对方400元/天的车子，他同样的车子只要300块不到；对方300元/天的车子，他只要200出头的价格。
如此一来，梅杰80％的客人都是从对方门店吸引过来的，10部车实现100％的出租率。此后，梅杰又增加了档次相仿的15部车，整个出租率约为70％。
结果，不足一月，对方门店歇业了。
梅杰把这段经历比喻为“蚂蚁啃象腿”，而据他了解，目前市场上像他这样的“蚂蚁”，还为数不少。
但“得意”过后，梅杰慢慢发现自己也不赚钱。
他这样算了一笔账：
一步车买价加牌照等费用约为10万，平均一辆车每个月有20天在出租，租金收入约为4000元/月，即48000元/年，3年约14.4万；他准备3年后把车子卖掉，买价预计为5万/辆。换言之，一个10万的投资，3年后变成19.4万，毛收入为9.4万。
但3年内，梅杰在一部车上的其它成本还包括：人工约3000元/年、房租3000元/年、保养费2000/年、营运保险费约11000/年，营业税4000元/年，再加上维修等其它费用，3年约达69000元。
梅杰一部车3年共赚25000元左右。
而对方虽然租金高，但出租率低，梅杰算下来，盈利跟自己的情况相差无几，甚至更低。
有同感的不止梅杰一个。
杭州的海泰创新资本首席合伙人徐永红也认为，目前在中国做汽车租赁比较难，至少在过去是没赚过钱的。
但却有不少人看好中国的汽车租赁市场，包括国际汽车租赁巨头。
而从理论上讲，中国也拥有一个巨大的潜在市场。中国汽车工业协会常务副会长董扬曾表示，目前中国的整体汽车消费水平还不高，每千人拥有的汽车不到50辆，而全球平均水平为120辆，美国为750辆。
2002年初，全球最大的汽车租赁公司赫兹进入中国，而就在同年底，全球排名第二大的安飞士也紧随其后。
2006年，赫兹的中国版至尊租车宣告成立，后又相继出现神州和一嗨。
看好这个市场还有一大帮手握巨资的VC们。
公开数据显示，至尊在成立第一年就获得海纳亚洲和香港麦达首期500万美元投资，两家后来又追投5000万美金；神州租车拿到KPCB、美国CCAS公司和联想投资2000多万美金；一嗨租车也先后两轮共引入2500万美金，投资方包括启明创投、鼎晖、集富亚洲等。
但从实际运营看，外资巨头赫兹、安飞士在中国的发展并不乐观。尤其是赫兹，在中国遭遇溃败。
按照一嗨租车创始人章瑞平2008年下半年的说法，一嗨在成立的第二年就扭亏为盈，而其它公司“尚处于烧钱状态”。
在徐永红看来，这是由目前的行业特征所决定的。
首先，“汽车在国内的价格还是偏贵，国外同样一部车子只需中国约1/3的价格，在中国做租赁的话，成本比较高。”
这或许是至尊、神州、一嗨等大量借助资本扩张的原因。
但规模做起来，不等于市场需求同时壮大，梅杰认为，“中国的租车市场需求还没有被激活。”
而个人的信用体系缺失也是困扰租车企业的一个难题。
“当租车变成一种消费习惯的时候，市场才会起来”，但徐永红预计，市场短时间内还比较难起来。
21世纪经济报道条文/郝凤苓
“现在中国的连锁租车行没有一家是赚钱的。”
在谈到至尊、神州、一嗨等连锁租车品牌近年来的迅速扩张时，梅杰突然话锋一转，语出惊人。
梅杰是上海育盟信息技术有限公司的总经理，他认为自己“有理有据”。
一次偶然的机会，梅杰注意到某连锁品牌的其中一家门店生意还不错，观察之后他发现，该门店十多部车子能达到50％－60％出租率。
该门店每部价值10万左右的车子租金为400元/天。梅杰据此粗略计算了一下：一部新车大概2年就能回本。
手上有些闲钱的梅杰成立了上海育行汽车租赁公司，并投资100万，买了10部车，就在上述租车门店的隔壁开了一家租车公司，
但梅杰走的是低价路线，对方400元/天的车子，他同样的车子只要300块不到；对方300元/天的车子，他只要200出头的价格。
如此一来，梅杰80％的客人都是从对方门店吸引过来的，10部车实现100％的出租率。此后，梅杰又增加了档次相仿的15部车，整个出租率约为70％。
结果，不足一月，对方门店歇业了。
梅杰把这段经历比喻为“蚂蚁啃象腿”，而据他了解，目前市场上像他这样的“蚂蚁”，还为数不少。
但“得意”过后，梅杰慢慢发现自己也不赚钱。
他这样算了一笔账：
一步车买价加牌照等费用约为10万，平均一辆车每个月有20天在出租，租金收入约为4000元/月，即48000元/年，3年约14.4万；他准备3年后把车子卖掉，买价预计为5万/辆。换言之，一个10万的投资，3年后变成19.4万，毛收入为9.4万。
但3年内，梅杰在一部车上的其它成本还包括：人工约3000元/年、房租3000元/年、保养费2000/年、营运保险费约11000/年，营业税4000元/年，再加上维修等其它费用，3年约达69000元。
梅杰一部车3年共赚25000元左右。
而对方虽然租金高，但出租率低，梅杰算下来，盈利跟自己的情况相差无几，甚至更低。
有同感的不止梅杰一个。
杭州的海泰创新资本首席合伙人徐永红也认为，目前在中国做汽车租赁比较难，至少在过去是没赚过钱的。
但却有不少人看好中国的汽车租赁市场，包括国际汽车租赁巨头。
而从理论上讲，中国也拥有一个巨大的潜在市场。中国汽车工业协会常务副会长董扬曾表示，目前中国的整体汽车消费水平还不高，每千人拥有的汽车不到50辆，而全球平均水平为120辆，美国为750辆。
2002年初，全球最大的汽车租赁公司赫兹进入中国，而就在同年底，全球排名第二大的安飞士也紧随其后。
2006年，赫兹的中国版至尊租车宣告成立，后又相继出现神州和一嗨。
看好这个市场还有一大帮手握巨资的VC们。
公开数据显示，至尊在成立第一年就获得海纳亚洲和香港麦达首期500万美元投资，两家后来又追投5000万美金；神州租车拿到KPCB、美国CCAS公司和联想投资2000多万美金；一嗨租车也先后两轮共引入2500万美金，投资方包括启明创投、鼎晖、集富亚洲等。
但从实际运营看，外资巨头赫兹、安飞士在中国的发展并不乐观。尤其是赫兹，在中国遭遇溃败。
按照一嗨租车创始人章瑞平2008年下半年的说法，一嗨在成立的第二年就扭亏为盈，而其它公司“尚处于烧钱状态”。
在徐永红看来，这是由目前的行业特征所决定的。
首先，“汽车在国内的价格还是偏贵，国外同样一部车子只需中国约1/3的价格，在中国做租赁的话，成本比较高。”
这或许是至尊、神州、一嗨等大量借助资本扩张的原因。
但规模做起来，不等于市场需求同时壮大，梅杰认为，“中国的租车市场需求还没有被激活。”
而个人的信用体系缺失也是困扰租车企业的一个难题。
“当租车变成一种消费习惯的时候，市场才会起来”，但徐永红预计，市场短时间内还比较难起来。
行业政策与经济周期的博弈
2009年09月26日 01:31
21世纪经济报道
本报记者 徐广蓉深圳报道
根据全球最著名的房地产周期研究专家哈里森的研究，一个完整的房地产周期是18年左右：房价先上涨7年，然后发生短期的下跌，再经历5年的快速上涨，随后是哈里森称之为“胜利者的诅咒”的2年疯狂，最后是历时4年左右的崩溃。
但是，中国的房地产市场打破了哈里森的“诅咒”。在政策的扶持下，此轮房地产调整仅仅一年多就走出了下行通道。富力（2777.HK）、碧桂园(2007.HK)、合生创展(0754.HK)等等企业在“差点咽气”的情况下，成功地回转过来，不仅仅是靠他们自己能折腾的本领，更重要的是，政策救了它们。
从调控到救市
1998 年7 月，中国住房分配制度发生重大变化，由实物分房改为货币分房，由此推动了房地产市场进入持续扩张阶段，从1999 年到2007 年，这轮的扩张期长达8 年。根据国务院发展研究中心课题组《2004年以来房地产业宏观调控政策的总体评价》总结，2004年开始，国家对房地产行业开始调控，以防止房价过度上升影响民生问题。
调控三年中，使用了调整供应量，提高开发商自有资金比例，增加环节税，控制开发商捂盘、囤地，整顿市场秩序等行政方式，以及加息、提高银行准备金率等收缩流动性的宏观调控手法。然而，“国六条”、“国八条”“90/70”等政策沸沸扬扬却收效甚微，房价“越调越高”。
研究人士认为，鉴于房地产部门对就业、消费、投资和地方政府收入的重要性，政府部门不会对房地产采取激进的紧缩政策，因为房地产市场的萧条对经济增长和财政收入的杀伤力太大。
2007年房价突飞猛进，当年6月，政府终于使出杀手锏，“提高二套房首付以及贷款利息”为导火索，主要原因为银行当年“头寸”用完，无力增加贷款，楼价向下调整。
房价主要是由政府宏观调控“有形的手”和市场“无形的手”左右的，政策与市场的“角力”有一种动态平衡。在多年的调整和救市中，这种平衡中的起起落落也体现着政府的倾向性。
2007年底开始的信贷紧缩政策，令一些城市的房价得到了深幅修正，如深圳，下跌将近30%，关外楼价基本腰斩。但2008年上半年爆发的金融风暴，信贷紧缩政策受到挑战。2008年10月，相关政策开始180度的方向性逆转。
央行百日内连续5次降息。在行业分析师看来，房地产行业是这一轮政策调整的最大受益者。一是央行的减息明显降低房地产企业的财务成本，特别是对部分负债较高的房企；二是有助于减轻购房者负担，间接提高市场购买力；三是存款准备金率的下调，银行可支配资金更多，使得企业贷款相对容易。
随后，财政部下调契税税率，对个人销售住房暂免征收土地增值税。十几个城市先后出台了鼓励住房消费的收费减免政策。金融机构也调整了个人住房贷款利率。而2007年12月17日，国务院办公厅下发《关于促进房地产市场健康发展的若干意见》，放宽二套房贷限制、取消城市房地产税、下浮廉租房贷款利率、购房超两年转让免营业税等多项政策，全方位刺激楼市。
政策决定未来
综观2007到2009年，房地产市场走过了一个从“量价齐跌”到“量价飙升”再到“价涨量缩”的过程。从土地流拍到“地王”归来，开发商经历了从不缺钱到断粮再到天上掉钱的震荡过程。
民间一位研究人士认为，地方政府要靠房地产拉动经济，银行要靠房地产拉动贷款。7年的周期，至少需要两年才能恢复元气，没想到我国房地产市场出人意料地经历了一场“三级跳”，由去年11月开始，复苏、回暖、繁荣，只用了短短半年时间。一切周期理论都不能解释这样加速的周期。
房地产市场主要是由政府宏观调控“有形的手”和市场“无形的手“左右的，政府与市场的角力有一种动态平衡。
政策时时影响着房价，也决定了房价的未来。假如房价继续上涨，国家可能通过行政手段来抑制房价的过快上涨。世联地产研究员认为，如开征物业税、加息、收紧二套房贷等，“到时房地产市场又会像2007年底那样，成交量立即下降，随后房价开始回落，市场进入新一轮调整；同时，如果房价过高，老百姓购买力不足，也不利于房地产市场的健康发展。”他表示，“假如下半年房价维稳的话，政府将不会出台打压政策，那么在避险心理及投资加速的驱动下，由自用、投资、投机需求的共同作用，房价不会大涨大跌。”
21世纪经济报道
本报记者 徐广蓉深圳报道
根据全球最著名的房地产周期研究专家哈里森的研究，一个完整的房地产周期是18年左右：房价先上涨7年，然后发生短期的下跌，再经历5年的快速上涨，随后是哈里森称之为“胜利者的诅咒”的2年疯狂，最后是历时4年左右的崩溃。
但是，中国的房地产市场打破了哈里森的“诅咒”。在政策的扶持下，此轮房地产调整仅仅一年多就走出了下行通道。富力（2777.HK）、碧桂园(2007.HK)、合生创展(0754.HK)等等企业在“差点咽气”的情况下，成功地回转过来，不仅仅是靠他们自己能折腾的本领，更重要的是，政策救了它们。
从调控到救市
1998 年7 月，中国住房分配制度发生重大变化，由实物分房改为货币分房，由此推动了房地产市场进入持续扩张阶段，从1999 年到2007 年，这轮的扩张期长达8 年。根据国务院发展研究中心课题组《2004年以来房地产业宏观调控政策的总体评价》总结，2004年开始，国家对房地产行业开始调控，以防止房价过度上升影响民生问题。
调控三年中，使用了调整供应量，提高开发商自有资金比例，增加环节税，控制开发商捂盘、囤地，整顿市场秩序等行政方式，以及加息、提高银行准备金率等收缩流动性的宏观调控手法。然而，“国六条”、“国八条”“90/70”等政策沸沸扬扬却收效甚微，房价“越调越高”。
研究人士认为，鉴于房地产部门对就业、消费、投资和地方政府收入的重要性，政府部门不会对房地产采取激进的紧缩政策，因为房地产市场的萧条对经济增长和财政收入的杀伤力太大。
2007年房价突飞猛进，当年6月，政府终于使出杀手锏，“提高二套房首付以及贷款利息”为导火索，主要原因为银行当年“头寸”用完，无力增加贷款，楼价向下调整。
房价主要是由政府宏观调控“有形的手”和市场“无形的手”左右的，政策与市场的“角力”有一种动态平衡。在多年的调整和救市中，这种平衡中的起起落落也体现着政府的倾向性。
2007年底开始的信贷紧缩政策，令一些城市的房价得到了深幅修正，如深圳，下跌将近30%，关外楼价基本腰斩。但2008年上半年爆发的金融风暴，信贷紧缩政策受到挑战。2008年10月，相关政策开始180度的方向性逆转。
央行百日内连续5次降息。在行业分析师看来，房地产行业是这一轮政策调整的最大受益者。一是央行的减息明显降低房地产企业的财务成本，特别是对部分负债较高的房企；二是有助于减轻购房者负担，间接提高市场购买力；三是存款准备金率的下调，银行可支配资金更多，使得企业贷款相对容易。
随后，财政部下调契税税率，对个人销售住房暂免征收土地增值税。十几个城市先后出台了鼓励住房消费的收费减免政策。金融机构也调整了个人住房贷款利率。而2007年12月17日，国务院办公厅下发《关于促进房地产市场健康发展的若干意见》，放宽二套房贷限制、取消城市房地产税、下浮廉租房贷款利率、购房超两年转让免营业税等多项政策，全方位刺激楼市。
政策决定未来
综观2007到2009年，房地产市场走过了一个从“量价齐跌”到“量价飙升”再到“价涨量缩”的过程。从土地流拍到“地王”归来，开发商经历了从不缺钱到断粮再到天上掉钱的震荡过程。
民间一位研究人士认为，地方政府要靠房地产拉动经济，银行要靠房地产拉动贷款。7年的周期，至少需要两年才能恢复元气，没想到我国房地产市场出人意料地经历了一场“三级跳”，由去年11月开始，复苏、回暖、繁荣，只用了短短半年时间。一切周期理论都不能解释这样加速的周期。
房地产市场主要是由政府宏观调控“有形的手”和市场“无形的手“左右的，政府与市场的角力有一种动态平衡。
政策时时影响着房价，也决定了房价的未来。假如房价继续上涨，国家可能通过行政手段来抑制房价的过快上涨。世联地产研究员认为，如开征物业税、加息、收紧二套房贷等，“到时房地产市场又会像2007年底那样，成交量立即下降，随后房价开始回落，市场进入新一轮调整；同时，如果房价过高，老百姓购买力不足，也不利于房地产市场的健康发展。”他表示，“假如下半年房价维稳的话，政府将不会出台打压政策，那么在避险心理及投资加速的驱动下，由自用、投资、投机需求的共同作用，房价不会大涨大跌。”
漂流“油库”
2009年09月29日01:41
周扬 上海报道 2009-09-29
【21世纪网】本文网址：http://www.21cbh.com/HTML/2009-9-29/148551.html
这种“浮仓”相比于陆上油库具有更大的移动安全优势，便于产油国、交易商和金融资本即时即地的套利
那艘300多米长的超级油轮（VLCC）趴在海面上已经两个星期了，一动不动。
它能装20万吨油，有3个足球场那么大，完全遮住了艾哈沃特的视线。艾哈沃特是住在新加坡东海岸的一个渔民，他以前“可以看到对岸的印度尼西亚，但现在再也看不到地平线了”。
自2009年以来，各式各样的油轮在艾哈沃特的视野里聚集，它们既不靠岸也不离开，好像一支“幽灵船队”。
新加坡东海岸只是全球类似现象的缩影。“幽灵”油轮正在墨西哥湾、波斯湾和加勒比海大量出现，它们已经变成了浮在海上的储油库。
9月底的最新统计显示，目前全球213艘LR2型成品油轮中，有39艘正在充当海上油库；而VLCC这样的超大型油轮也有33艘正用于储藏原油——各类油轮的总储油量，已超过1亿桶。
油轮为什么不去远洋运输，却不务正业地充当油库？谁是这些“幽灵”油轮的雇主？谁在海上囤积石油？
船东的算盘
艾哈沃特以前能看到VLCC型油轮，多是这些轮船入港时的一瞥。但现在，他可以近距离观察这些庞然大物。
油轮的“不务正业”令人生奇，但在航运业内人士看来，在运价低迷的当下，海上储油是笔划算的好买卖。
在运输需求下降和油轮供应过剩的双重打击下，原油运输市场一蹶不振。波罗的海交易所今年前8个月的原油综合运价指数平均567点，同比下跌了62%。据国际能源机构统计，上半年全球石油需求同比下降3.5%；而权威海运研究机构克拉克森的统计结果显示，全球现役万吨以上油轮总量较年初增长4.5%——此消彼长间，海上运油看来要亏。
全球最大的油轮公司挪威前线（Frontline）日前公布了二季度业绩，盈利仅为2777万美元，大幅倒退91.2%，该公司已经取消了1/3的新油轮订单。而在美国上市的大型油轮公司Teekay第二季度也净亏2180万美元。
一些航运企业开始出售油轮减少运力，比如国内的招商轮船(601872,股吧)（601872.SH）就在9月初卖掉了一艘9万吨级的阿芙拉型单壳油轮。
但船东卖船的速度似乎赶不上油轮贬值的速度。如一只在亚洲船厂内建造的苏伊士型油轮，在去年海运业高峰期时，每艘售价高达1.15亿美元，而现在的售价只有7000多万美元，缩水了39%。
运油亏，卖船也亏，船东于是选择把油轮停在海面锚定不动——储油。
据上海航运交易所信息部油轮运输专家汪叶向本报介绍，封存油轮可以节省相当于运营成本75%的费用，还有一种叫“热封存”的变通策略，即船舶暂时退出运营，为期数周或数月。据美国McQuilling咨询公司统计，这样的“热封存”大约可节省40%的运营成本，一艘VLCC每天可省4400美元，苏伊士型油轮可省3200美元。
以苏伊士型油轮为例，9月初两条主要航线的租金降到只有9000美元一天，而其运输成本就高达8000美元左右，如果采用“热封存”技术停靠储油，则可将运营成本降到5000美元以下。
一名伦敦的船舶经纪人称，船东只需要每天付出1500美元为海上油库补充燃料，剩余的租金则可用作日常营运开支，“真是一笔划算的买卖”。
今年3月是海上储油的顶峰，美国甚至动用了30艘200万桶容量的超级油轮加上一些小型油轮，作为在海上漂浮的油库，储备量超过8000万桶——接近全球单日石油产量。
“我很久没有看到这么多油轮停运了——自1980年代早期就没有过。”英国布里克森姆一家航运公司运营主管杰瑞·卡特说，“这是世界油市的风向标，说明船主们在等着价格上升。”
谁在海上囤油？
如果说，拥有这些VLCC的船公司储油或是被逼无奈，但那些主动租用这些船囤积原油或成品油的又是谁？
易贸资讯能源分析师储节旺向本报分析说，从今年2月以来，海上储油的现象就越来越明显，在油价最低的时候，美国库欣地区的原油库已经满罐。陆地上存不下，当然要往海上存。
储节旺认为，海上储油最重要的原因是上半年油价处于远期溢价的局面，一旦远期价格和现价价差超过海上租船的成本，就会有人把油储存起来，等待价格上涨。此外，金融危机以后，石油需求下降也导致现货资源还没被消化。
美国能源资料协会（EIA）日前表示，第三季度全球石油需求较去年同期减少1.3%，且预计明年日原油需求下降3万桶。这一表态说明，经济复苏对原油的需求增加并没有起到预期的效果。而富余的原油并没有进入实体经济，而是被储存起来，等待下一波价格上涨。
据劳氏研究机构和McQuilling的观察，1月中旬，全球VLCC中有7%（30多艘）的运力用于储存石油，这些船的租期大都在半年之内；当4月下旬油价一度跌进每桶50美元时，储油的VLCC猛增到45-50艘，约占VLCC船队的9%。
由上海航运交易所汪叶完成的上半年油轮运输市场报告，揭示了“幽灵”油轮背后的真正雇主：“其租家主要是皇家荷兰壳牌（17艘）、瑞士Vitol（14艘）、德国Koch（7艘）、法国道达尔（6艘）、美国大陆菲利普（4艘），另外还有英国石油（1艘）、挪威国家石油海德罗公司（1艘）、伊朗国家油轮公司、Clearlake 油轮公司、ST Shipping公司、西班牙雷普索尔公司等等。”
油轮公司挪威Frontline称，石油交易商在海上囤积了1亿桶油，足够欧洲5天的消费。如果石油交易商能够安全储存石油并且融资成本低于近期合约与远期合约价差，他们可以通过买进近期合约卖出远期来锁定利润。
另外，一些产油国为了控制流入市场的石油数量，以免价格不断下跌损害自身利益，也把开采出来的原油存入闲置油轮中，等候良机。
联中资源有限公司董事总经理、《石油真相》一书的作者童媛春在接受本报采访时认为，国际投行、对冲基金等投资机构是石油炒家的主力，他们和海上储油也关系密切。
童媛春提出了资源、生产、服务、商贸、物流、金融的资源六元素理论，“在现有的资源市场中，尤其要强调的是资源产品在金融元素中能够实现高额金融套利的价值。”
按照一艘船20万吨的运量计算：20万吨×7.33桶/吨×70美元/桶=10262万美元，相比之下租船的费用只占不到千分之一，童媛春说，“在综合六元素的分析后，石油炒家们发现有利估值，认为金融套利环节出现空间和机会。这种浮仓相比于陆上油库具有更大的移动安全优势，便于即时即地的套利操作。”
海上储油
在艾哈沃特看到的VLCC型油轮中，不乏中国船厂建造或中国船员驾驶；但在这场屯油“竞赛”中，却还没发现有中国船东和租用者的身影。
本报记者电话采访了中海油运、长航油运(600087,股吧)（600087.SH）、招商轮船(601872,股吧)等国内油轮运输企业，发现其船队目前还没有油轮用于海上储油。招商轮船董秘孔康对本报记者表示，该公司历史上曾有船在东南亚海域储油，但目前没有这项业务，“国内的石油公司这方面需求比较少”。
在童媛春看来，“海上浮仓的形式是值得我国在石油贸易操作和储备上进行借鉴的。”
童媛春建议，在油价、船价低时由安全的主权基金进入石油贸易领域进行采购，同时修造和采购油轮，改善我国自主运力不到20%的现状，当套利商机出现时才由相应的工具进行套利操作。
目前我国需要进口的原油中有90%依靠海上运输，却只有不到20%的自主油轮运力，相比之下，日本的石油全部依赖进口，而其中90%都由本国油轮运输。“只有当50%以上的运力都掌握在本国手中才有安全性可言。”童媛春说。
按照“国油国运”的政策目标，到2010年我国大型油轮船队的规模至少要保证能承运50%以上进口原油，2015年需要提高至80%，而目前我国的油轮船队规模还远远不够。
央企中国海运集团在油轮船队扩张和海上储油方面颇有野心。该集团总裁李绍德在今年“两会”期间曾表示，“中国现在容量1亿桶的陆上原油设施已满载，要增加储备，只有加大投资海上储油。”
李绍德在提案中建议，应当以国家为主，石油、钢铁、造船、海运等相关央企投资入股，设立国家石油海上储备和运输产业基金，批量建造一批海上储油设施和超大型油轮以做此用。按照中海油运的扩张计划，到2010年末，30万吨级的VLCC将从7艘增至超过12艘。
周扬 上海报道 2009-09-29
【21世纪网】本文网址：http://www.21cbh.com/HTML/2009-9-29/148551.html
这种“浮仓”相比于陆上油库具有更大的移动安全优势，便于产油国、交易商和金融资本即时即地的套利
那艘300多米长的超级油轮（VLCC）趴在海面上已经两个星期了，一动不动。
它能装20万吨油，有3个足球场那么大，完全遮住了艾哈沃特的视线。艾哈沃特是住在新加坡东海岸的一个渔民，他以前“可以看到对岸的印度尼西亚，但现在再也看不到地平线了”。
自2009年以来，各式各样的油轮在艾哈沃特的视野里聚集，它们既不靠岸也不离开，好像一支“幽灵船队”。
新加坡东海岸只是全球类似现象的缩影。“幽灵”油轮正在墨西哥湾、波斯湾和加勒比海大量出现，它们已经变成了浮在海上的储油库。
9月底的最新统计显示，目前全球213艘LR2型成品油轮中，有39艘正在充当海上油库；而VLCC这样的超大型油轮也有33艘正用于储藏原油——各类油轮的总储油量，已超过1亿桶。
油轮为什么不去远洋运输，却不务正业地充当油库？谁是这些“幽灵”油轮的雇主？谁在海上囤积石油？
船东的算盘
艾哈沃特以前能看到VLCC型油轮，多是这些轮船入港时的一瞥。但现在，他可以近距离观察这些庞然大物。
油轮的“不务正业”令人生奇，但在航运业内人士看来，在运价低迷的当下，海上储油是笔划算的好买卖。
在运输需求下降和油轮供应过剩的双重打击下，原油运输市场一蹶不振。波罗的海交易所今年前8个月的原油综合运价指数平均567点，同比下跌了62%。据国际能源机构统计，上半年全球石油需求同比下降3.5%；而权威海运研究机构克拉克森的统计结果显示，全球现役万吨以上油轮总量较年初增长4.5%——此消彼长间，海上运油看来要亏。
全球最大的油轮公司挪威前线（Frontline）日前公布了二季度业绩，盈利仅为2777万美元，大幅倒退91.2%，该公司已经取消了1/3的新油轮订单。而在美国上市的大型油轮公司Teekay第二季度也净亏2180万美元。
一些航运企业开始出售油轮减少运力，比如国内的招商轮船(601872,股吧)（601872.SH）就在9月初卖掉了一艘9万吨级的阿芙拉型单壳油轮。
但船东卖船的速度似乎赶不上油轮贬值的速度。如一只在亚洲船厂内建造的苏伊士型油轮，在去年海运业高峰期时，每艘售价高达1.15亿美元，而现在的售价只有7000多万美元，缩水了39%。
运油亏，卖船也亏，船东于是选择把油轮停在海面锚定不动——储油。
据上海航运交易所信息部油轮运输专家汪叶向本报介绍，封存油轮可以节省相当于运营成本75%的费用，还有一种叫“热封存”的变通策略，即船舶暂时退出运营，为期数周或数月。据美国McQuilling咨询公司统计，这样的“热封存”大约可节省40%的运营成本，一艘VLCC每天可省4400美元，苏伊士型油轮可省3200美元。
以苏伊士型油轮为例，9月初两条主要航线的租金降到只有9000美元一天，而其运输成本就高达8000美元左右，如果采用“热封存”技术停靠储油，则可将运营成本降到5000美元以下。
一名伦敦的船舶经纪人称，船东只需要每天付出1500美元为海上油库补充燃料，剩余的租金则可用作日常营运开支，“真是一笔划算的买卖”。
今年3月是海上储油的顶峰，美国甚至动用了30艘200万桶容量的超级油轮加上一些小型油轮，作为在海上漂浮的油库，储备量超过8000万桶——接近全球单日石油产量。
“我很久没有看到这么多油轮停运了——自1980年代早期就没有过。”英国布里克森姆一家航运公司运营主管杰瑞·卡特说，“这是世界油市的风向标，说明船主们在等着价格上升。”
谁在海上囤油？
如果说，拥有这些VLCC的船公司储油或是被逼无奈，但那些主动租用这些船囤积原油或成品油的又是谁？
易贸资讯能源分析师储节旺向本报分析说，从今年2月以来，海上储油的现象就越来越明显，在油价最低的时候，美国库欣地区的原油库已经满罐。陆地上存不下，当然要往海上存。
储节旺认为，海上储油最重要的原因是上半年油价处于远期溢价的局面，一旦远期价格和现价价差超过海上租船的成本，就会有人把油储存起来，等待价格上涨。此外，金融危机以后，石油需求下降也导致现货资源还没被消化。
美国能源资料协会（EIA）日前表示，第三季度全球石油需求较去年同期减少1.3%，且预计明年日原油需求下降3万桶。这一表态说明，经济复苏对原油的需求增加并没有起到预期的效果。而富余的原油并没有进入实体经济，而是被储存起来，等待下一波价格上涨。
据劳氏研究机构和McQuilling的观察，1月中旬，全球VLCC中有7%（30多艘）的运力用于储存石油，这些船的租期大都在半年之内；当4月下旬油价一度跌进每桶50美元时，储油的VLCC猛增到45-50艘，约占VLCC船队的9%。
由上海航运交易所汪叶完成的上半年油轮运输市场报告，揭示了“幽灵”油轮背后的真正雇主：“其租家主要是皇家荷兰壳牌（17艘）、瑞士Vitol（14艘）、德国Koch（7艘）、法国道达尔（6艘）、美国大陆菲利普（4艘），另外还有英国石油（1艘）、挪威国家石油海德罗公司（1艘）、伊朗国家油轮公司、Clearlake 油轮公司、ST Shipping公司、西班牙雷普索尔公司等等。”
油轮公司挪威Frontline称，石油交易商在海上囤积了1亿桶油，足够欧洲5天的消费。如果石油交易商能够安全储存石油并且融资成本低于近期合约与远期合约价差，他们可以通过买进近期合约卖出远期来锁定利润。
另外，一些产油国为了控制流入市场的石油数量，以免价格不断下跌损害自身利益，也把开采出来的原油存入闲置油轮中，等候良机。
联中资源有限公司董事总经理、《石油真相》一书的作者童媛春在接受本报采访时认为，国际投行、对冲基金等投资机构是石油炒家的主力，他们和海上储油也关系密切。
童媛春提出了资源、生产、服务、商贸、物流、金融的资源六元素理论，“在现有的资源市场中，尤其要强调的是资源产品在金融元素中能够实现高额金融套利的价值。”
按照一艘船20万吨的运量计算：20万吨×7.33桶/吨×70美元/桶=10262万美元，相比之下租船的费用只占不到千分之一，童媛春说，“在综合六元素的分析后，石油炒家们发现有利估值，认为金融套利环节出现空间和机会。这种浮仓相比于陆上油库具有更大的移动安全优势，便于即时即地的套利操作。”
海上储油
在艾哈沃特看到的VLCC型油轮中，不乏中国船厂建造或中国船员驾驶；但在这场屯油“竞赛”中，却还没发现有中国船东和租用者的身影。
本报记者电话采访了中海油运、长航油运(600087,股吧)（600087.SH）、招商轮船(601872,股吧)等国内油轮运输企业，发现其船队目前还没有油轮用于海上储油。招商轮船董秘孔康对本报记者表示，该公司历史上曾有船在东南亚海域储油，但目前没有这项业务，“国内的石油公司这方面需求比较少”。
在童媛春看来，“海上浮仓的形式是值得我国在石油贸易操作和储备上进行借鉴的。”
童媛春建议，在油价、船价低时由安全的主权基金进入石油贸易领域进行采购，同时修造和采购油轮，改善我国自主运力不到20%的现状，当套利商机出现时才由相应的工具进行套利操作。
目前我国需要进口的原油中有90%依靠海上运输，却只有不到20%的自主油轮运力，相比之下，日本的石油全部依赖进口，而其中90%都由本国油轮运输。“只有当50%以上的运力都掌握在本国手中才有安全性可言。”童媛春说。
按照“国油国运”的政策目标，到2010年我国大型油轮船队的规模至少要保证能承运50%以上进口原油，2015年需要提高至80%，而目前我国的油轮船队规模还远远不够。
央企中国海运集团在油轮船队扩张和海上储油方面颇有野心。该集团总裁李绍德在今年“两会”期间曾表示，“中国现在容量1亿桶的陆上原油设施已满载，要增加储备，只有加大投资海上储油。”
李绍德在提案中建议，应当以国家为主，石油、钢铁、造船、海运等相关央企投资入股，设立国家石油海上储备和运输产业基金，批量建造一批海上储油设施和超大型油轮以做此用。按照中海油运的扩张计划，到2010年末，30万吨级的VLCC将从7艘增至超过12艘。
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