《财经》记者 吴莹 李箐 实习记者 王维熊 总第223期 出版日期：2008-10-27
中投不幸陷入美国号称最安全的货币市场基金的赎回风波 9月16日，美国历史最悠久的货币市场基金The Reserve管理的Primary Fund，被迫核销持有的7.85亿美元雷曼债券，基金单位净值也跌至0.97美元。货币市场基金跌破1美元净值的情况，在其几十年历史上罕有发生，市场信心因此近于崩溃。 大洋彼岸，中国投资有限公司（下称中投公司）不幸持有约54亿美元的Primary Fund，不得不面临着亏损的局面。 “在Primary Fund中的投资，是我们现金管理的一部分，按理是不应该有任何风险的。”中投公司副总经理、首席风险官汪建熙对《财经》记者说。“安全港”不安全 货币市场基金20世纪70年代产生于美国，是一种投资于货币市场工具的共同基金，投资者只要交1000美元就可开立账户，买入基金份额。 1970年以前，美国大多数州根据美国《1993年银行法》(也称格拉斯-斯蒂格尔法案)，“禁止对活期存款支付利息，对定期存款也规定了最高利率上限”（金融界习惯称之为Q条款）。为了突破Q条款限制，商业银行开始了一系列的金融创新，其中最成功的就是货币市场基金。 1971年，美国的鲁斯本特和亨利布朗，为了规避Q条款5.25％的存款利率上限规定，将储户小额存款集中起来，投资于当时小储户无法进入的大额定期存单市场，然后将较高的收益分给投资者，这被视为货币市场基金的起点。 货币市场基金较之银行存款收益高、风险不大、可开支票，实质上是一种支付利息的支票账户，但法律上不被视为存款；既不受Q条款限制，也不需要向美联储缴法定准备金，因而得到迅速发展。 货币市场基金投资的货币市场工具，违约风险和利率风险都非常低，主要有短期国债、回购协议、银行承兑汇票、商业票据、大额可转让定期存单（CDs）等。这类证券均具有期限短和安全性高的特点，加之货币市场基金以其独特的投资组合和流动性管理，确保了投资者资金的安全，因此在一定程度上可以替代银行存款。 比如，货币市场基金基本上采取开放式基金的形式，甚至货币市场基金允许投资者在自己的基金账户上签发支票和转账。这些使得投资者可以随时追加投资额，也可以随时通过签发支票的形式退出基金。 越来越多的非金融企业将货币市场基金作为一种现金管理工具。由于通过持有货币市场基金，非金融企业既能得到由共同基金提供的规模经济收益，又可保持良好的资产流动性。因此，货币市场基金成为一般投资者在尚未发现合适的投资目标时存放资金的地方。 不过，与银行存款不同，货币市场基金属于共同基金范畴，因此没有联邦政府保险。 根据ICI（Investment Company Institute）的统计，截至2008年一季度，货币市场基金所管理的资产占全球共同基金资产总额的23％。这一数字一直远远高于债券型基金的市场份额，足见市场对于货币市场基金的信任。 然而，在近来的金融风波中，即使被称做现金管理避风港的货币市场基金也未能幸免。The Reserve管理的Primary Fund首先跌破面值，原因是其持有雷曼发行的7.85亿美金的资产支持商业票据（ABCP）。雷曼申请破产后，The Reserve于9月16日采取了将7.85亿美元相关资产全部减记为零的做法，并计算得出当日净资产损失3％。赎回潮 The Reserve是一家管理着620亿美元资产的老牌货币市场基金公司。旗下的Primary基金是一只号称以保本为主要目标的保守型投资基金，面向广大个人及机构投资者。 美国东部时间9月15日一早，雷曼兄弟破产的消息一经公布，全球金融市场的投资人立刻进入紧急状态。 “当时我们的前台系统立刻要求我们购买的各个基金产品提供投资明细，进行分析判断。”中投公司有关人士介绍说。 9月16日，中投公司得知Primary Fund持有雷曼相关债券后，于美国东部时间9月16日早晨通过传真形式向The Reserve发出了全部赎回的交易指令。当天下午，中投公司还得到了The Reserve通过电子邮件发回的确认。 当天晚上，The Reserve公司发布公开声明，承诺在美国东部时间9月16日下午3时以前申请赎回的资金，仍将按1.00美元进行偿还；在此时点后的赎回将按照新确定的资产净值，即9月16日当日公布的资产净值0.97美元进行赎回操作，即本金损失3％。 “我们这次的判断非常及时准确，也很幸运地在9月16日下午3点前确认了赎回时点。”中投公司有关人士说。 不过，从9月16日下午起，The Reserve的这个声明很快被随之而来的赎回大潮淹没。由于根本无法完成如此巨额的赎回，The Reserve不得不向美国证监会（SEC）申请暂时冻结赎回。 这也触发了整个货币市场投资者的信心危机，一时间，赎回指令涌入各货币市场基金。在9月16日后的几天内，超过1500亿美元的资金撤出了货币市场基金，并导致另一家货币市场基金Putnam优质货币市场基金被迫清盘，由此导致了货币市场面临严重流动性短缺。 9月19日，由于赎回量继续增加，The Reserve向SEC提出申请，要求延长清算交割的时间，理由是为了保护所有投资者免受目前波动市场的不利影响。 对于货币市场基金来说，由于实质上采用的是开放式基金的模式，每日都需要进行清算交割，因此一旦发生集中赎回的情况，必须对其持有的所有资产进行转让，而在这种背景下进行的交易，必然会加剧投资者的损失。 9月22日晚，SEC对The Reserve的请求进行了回应，同意其延长其清算资产返还投资人资金的请求，直到市场稳定。 9月29日，The Reserve发布公告，称将在10月13日前后向投资人返还200亿美元。之后这一返还计划一再延期，至10月22日，The Reserve再度发布公告称，首期返还资金将增加至250亿美元，估计将在10月31日完成返还。但这一返还是针对所有投资人的，那些本来以为在9月16日下午3点前发出赎回指令能按面值赎回的投资者，并不享有任何优先。 这意味着，中投在The Reserve投资的54亿美元终将面临最多3％的亏损。双向诉讼 北京时间10月15日，中投公司发表声明称，基金已经书面确认将返还中投公司全部本息，并称由于中投公司在该基金宣布停盘前发出全盘赎回指令，因此不会出现停盘后未赎回的基金投资者可能遭受的3％本金损失。中投公司认为，根据相关法律，中投公司有全面的法律权利要求该基金返还全部本息。 然而，仅仅几个小时后，The Reserve就在其网站发表声明称，中投公司将按最终清盘方案获得返还款项，且收到返还款的时间不会早于其他投资者，返还款数额将按最终清盘方案确定。这一声明内容，显然否认了中投公司拥有全额赎回权。 与此同时，美国已经有多家机构和个人向法院对The Reserve提起诉讼。 房屋建造与购房融资服务提供商M.D.C.Holdings, INC.（MDC）在Primary Fund中的投资为2500万美金。和中投公司一样，他们在美国东部时间9月16日下午3点前，向The Reserve提出了赎回申请并获确认，但至今未获全额赎回。在起诉书中，MDC认为，The Reserve就赎回投资一事有意误导原告，包括以公告与基金管理人员口头承诺形式，保证将对有效时点前发出的赎回指令全额返还以本金；起诉书还控告The Reserve做出如此不审慎的全额赎回承诺，仅是为了防止挤兑发生而做出的虚假承诺；The Reserve无权不履行在赎回要求提出后一天内的现金返还责任。 但更多起诉方为并未在有效时点前发出赎回指令的投资者，并以个人、中小机构投资者为主。 这些原告认为，The Reserve做出的区别赎回时点进行赎回操作的行为，违反了基金招股公告。 迫于投资者起诉带来的压力，the Reserve最终选择了“一视同仁”。9月底，The Reserve网站公告声称，该基金已决定将Primary Fund清盘，并将“按投资比例”逐步返还投资者，首批返还资金为200亿美元，返还对象为9月15日前未赎回或发出赎回指令但尚未获得返还现金的所有投资者。 《财经》记者多次联系The Reserve公司，希望他们能够对9月16日发出的声明以及10月15日针对中投公司的声明做出解释，但是The Reserve一直没有回复。“无上限”救市 Primary Fund在货币市场上的表现，严重刺激了投资者，惊恐万分的投资者纷纷撤回投资。 金融服务公司Crane Data LLC称，在此后的五个交易日中，投资者从货币市场基金中撤出2000亿美元，占货币市场基金总资产的6.4％。各货币市场基金被迫出售资产应对投资者的赎回，而此时正值信贷市场急剧恶化之际，极可能导致进一步系统性危机。 由于货币市场资金在为金融系统提供流动性方面的重要角色，美国财政部和美联储先后动用各种措施维护货币市场的稳定。9月19日，美国财政部和美国联邦储备委员会分别宣布新措施，为总额约为2万多亿美元的美国货币市场基金行业提供支持。 美国财政部发表声明说，美国总统布什已授权财政部长保尔森动用总额达500亿美元的汇率稳定基金，为货币市场基金行业提供担保，以避免购买基金的投资者遭受损失。 与此同时，美联储当天发表声明说，将扩大对商业银行的紧急贷款措施，以帮助它们从货币市场基金购买商业票据。此举将有助于货币市场基金满足投资者的赎回要求。 美国财政部对于货币市场基金的担保计划，适用对象为截至2008年9月19日收盘时，由股东持有的应税和免税货币市场基金，该计划期限为一年，货币市场基金必须支付费用才能加入这项计划。 10月7日，美联储新开“商业票据融资工具”（CPFF），美联储将从商业票据发行者（企业或银行）手中购买商业票据，这意味着以往只向银行贷款的中央银行，也开始直接借款给商业企业。 10月21日，美联储又推出了“货币市场投资者融资工具”（MMIFF），将为以货币市场共同基金为主的投资者，提供总额最多5400亿美元的贷款，以购买90日内到期的美元存款凭证、高评级金融机构发行的商业票据等。这一新工具将持续到明年4月30日。 美联储还表示，未来还将开展另一个“无上限”计划，以便从发行商处直接购买商业票据。 一位华尔街高风险类债券交易人士向《财经》记者表示，政府的一系列力挺货币短债市场的举措，将帮助抬高商业票据市场价格。 但这一切已与Primary Fund无缘。10月9日，The Reserve 向美国政府提出其旗下管理的基金（包括Primary Fund）参加货币市场基金保证计划的申请。但据美国财政部发言人的公开发言，9月19日时资产净值低于1美元——精确为0.995美元或以下——的基金无法参与该保证计划。 “The Reserve的Primary Fund肯定不能参加美国政府的这个保证计划，目前的申请不过就是死马当成活马医。”前述华尔街律师称。中投抉择 在本轮金融风波中，中投公司的投资一再出现亏损，外界对此议论纷纷。但对于在The Reserve管理的Primary Fund上的投资亏损，观察人士多认为是难以预料的。 世界上最大的固定收益类资产管理公司之一——PIMCO亚太区首席执行官Brian Baker向《财经》记者表示，中投将部分闲置资金放置在货币市场基金，等待投资机会是正常与谨慎的策略。 “The Reserve是最大的货币市场基金之一，谁会想到这样的基金会出事？”Baker认为，中投公司2000亿美元的投资规模，分出其中的几十亿美元在某一种投资工具上，并不奇怪。 美国外交关系委员会经济学家布莱德·赛瑟（Brad Setser）对《财经》记者表示，很难说中投公司此次在货币市场基金的投资是否足够审慎。对于中投公司整体可支配投资海外资产的资金规模来说，50亿美元约占5％，对于外部资金管理人而言，是个不小的数目。但是，目前所有的投资看起来都比从前预计的要危险。 据接近中投公司的人士称，中投公司内部也已经进行过测算，这次投资The Reserve的Primary Fund的亏损应该小于3％，因为此前The Reserve减记的7.85亿美元面值的雷曼商业票据尚可能追回部分价值，预计投资损失可能在4000万到8000万美元之间。 “除了这只基金，中投公司所有的货币市场基金都在美国政府的保证计划之下，应该不会再有新的损失。”知情人士透露。 相形之下，中投公司如何挽回或摊薄此前的投资损失成为了市场焦点。10月17日，在整体金融环境并不乐观的情况下，中投公司再次出手，宣布将增持百仕通集团（Blackstone Group L.P.）的股份至12.5％。 据了解，中投是在公开市场购入股票，在百仕通的投资已经超过10％。中投公司高层此前多次对媒体表示，中投公司将秉承长期投资理念，旨在追求风险调整后的长期回报。2008年3月，中投公司副总经理汪建熙公开表示，将持有百仕通五年到七年。业内人士分析称，这次的增持可以被认为是进行价值投资。 据了解，中投公司希望新增持的百仕通股份是有投票权的股份。在过去中投公司的对外投资中，大部分都放弃了投票权和董事会席位。 “即便进入董事会，中投公司也肯定不会去干涉管理层的日常经营。”知情人士分析说。 另外，在中投增持百仕通的这宗交易中，还涉及是否需要向美国外国投资委员会（CFIUS）进行申报并需要获得相关批准。 在美国财政部新的关于外资与国家安全提案（Foreign Investment and National Security Act，FINSA）中，重新定义了外资对美国公司的控制权。如果CFIUS认为，外资拥有实际操纵美国公司重大事务的能力，不管其持股比例有多小，也不管其是否实施这种权力，这项交易都将接受美国外国投资委员会的审查。一旦审查认为交易影响了美国国家安全，交易将被取消，相关的投资将会要求在一定时期内（一般是3个－6个月）从市场退出。 来自百仕通集团的信息称，他们已经与CFIUS进行了非正式的沟通，中投公司增持至12.5％应该不需要审查。 “这次对百仕通的增持不会耗费很多资金，但是发生在摩根士丹利引进日本资金之后，应别有深意。”知情人士称，“这次中投增持百仕通超过10％，实际上也是对CFIUS的一个挑战，对于中投公司这类资金，美国的态度到底是什么。” 在此之前，摩根士丹利刚刚宣布了引进日本三菱金融集团入股的消息，此前市场曾经预期中投公司会增加在摩根士丹利的投资。 根据中投公司在2007年底与摩根士丹利达成的入股协议中的反稀释条款，如果在12个月之内有其他投资者投资摩根士丹利，从而稀释了中投公司的股权，中投公司可以同等条件补充至9.9％。按照三菱与摩根士丹利目前公布的条款，中投公司的股权已经被稀释至7.9％。 消息人士还称，中投公司目前还在与摩根士丹利进行谈判，希望能够在2010年7月进行的转股价格上获得一定的补偿。2007年中投投资摩根士丹利9.9％的股权时，是以强制性可转换优先股的形式进入的。 “当时约定的转股价下限是48.07美元，而大摩的二级市场股价现在不过19美元，未来的上涨可能还是个问号，谈判的余地很大。”分析人士说。 亦有市场人士分析称，由于最初投资时的合同框架所限，中投公司重启谈判时手中的筹码并不多。更重要的是，对于中投公司来说，当前亟需解决的问题是专业化队伍的建设，比如薪酬管理的限制，使得中投很难请到华尔街顶级投资人士管理资产。■
“日本钱”卷土重来
□ 本刊记者 林靖/文日资银行重进华尔街，赢家与输家易位而处
9月22日，日本最大的银行集团——株式会社三菱日联金融集团（Mitsubishi UFJ Financial Group Inc.，东京交易所代码：8306，下称三菱日联）宣布，将出资收购美国第二大投资银行摩根士丹利公司（Morgan Stanley，纽约交易所代码：MS）10％至20％的普通股。 之后，由于摩根士丹利的股价大跌，三菱日联改变了收购条件，通过此举避免了在摩根士丹利股价大跌的情况下蒙受巨额损失。 10月13日，三菱日联宣布，该集团放弃了原先部分资金购买普通股的计划，转为全部购买优先股，并已在此条件下完成了注资。 为避免市场发生动荡，注资日期也较原计划提前了一天。投资分两部分，一是78亿美元可转换为普通股的优先股。一旦实行转换，该集团对摩根士丹利的出资比例将达到21％（以拥有表决权基准为据）。二是斥资12亿美元购买了摩根士丹利拥有偿还权（买回股票偿还股金权利）的优先股。 与三菱日联一道，9月22日，日本最大证券集团——野村控股株式会社（Nomura Holdings Inc.，东京交易所代码：8604，下称野村控股）宣布，该公司已经成功竞得日前申请破产保护的、美国第四大投行雷曼兄弟控股公司（Lehman Brothers Holdings Inc.）在亚太地区的资产。 一位日本资本市场人士认为，两项收购意味着“金融危机的白夜”，提高了市场对日本企业的期望，此举与20年前三菱地所收购美国著名的洛克菲勒中心时，人们对“Japan Money”（日本钱）的恶评已不可同日而语。摩根谈判 从9月19日到22日，仅仅用了四天的时间，一向决策缓慢的三菱日联创下了日本金融机构进行海外并购的新纪录。 9月19日，美国第二大投行摩根士丹利找到三菱日联洽谈出资，此时摩根士丹利的股价已从每股40多美元降至10多美元。当时中投亦是摩根士丹利接触的对象之一，但在最后的生死关头，摩根士丹利与三菱日联走到了一起。这也是美国次贷危机加剧后，日资银行首次以大股东身份参与欧美大型金融机构的经营。 三菱日联人士当时对媒体表示，摩根士丹利所受的次贷损失巨大，但其资产构成中，跌幅剧烈的商用不动产的证券化商品少，因此美国政府公布了救市方案后，股价已经见底。三菱日联认为，“出资摩根士丹利，可以使该行大举进入只有欧美金融机构唱独角戏的全球投行业务。” 日本野村证券株式会社金融经济研究所分析师守山启辅对《财经》记者表示，在大型金融集团中，三菱日联是最有余力增强对外投资的金融集团。 三菱日联2008年6月底的风险资产为110万亿日元，自有资本比率达到10.7％。但对于收购摩根士丹利的股权，守山表示，对于三菱日联来说，“不仅要甘受降低自有资本比率的挑战，还要承担高额投资的风险”。 一位日本证券业人士对《财经》记者表示，在投行业务中，倾斜于投资次贷相关的证券化产品来取得收益的商业模式已经走到了尽头，未来海外企业的并购、重组业务可能又将得势。这对苦于经济恶化，而不能扩展国内融资的日本金融机构来说非常具有吸引力。 “因为大部分日资金融机构的动作慢，所以在次贷危机中所受的损失较少”，“此次出巨资的目的还是为了学习新的投行技术和打入欧美市场”，该人士表示。 一位接近三菱日联的内部人士对《财经》记者表示，摩根士丹利日本公司的法人代表已被猎头选为三菱UFJ证券的投行业务负责人。今后，摩根士丹利的日本法人可能会与三菱UFJ证券合并，这会增强三菱UFJ证券的投行业务。“这是三菱日联收购摩根士丹利的最大利好所在。”该人士表示。野村企图 与三菱日联同日宣布的并购案，还包括野村控股收购雷曼兄弟的亚太资产。 9月22日，野村控股宣布收购包括雷曼日本、香港、新加坡、印度、泰国和澳大利亚的分公司，并将保留雷曼兄弟在上述地区的所有3000名员工。 第二天，野村控股又宣布收购雷曼兄弟的欧洲地区和中东地区的业务。据悉，野村控股对美国雷曼兄弟欧洲部门的收购额仅为2美元。 根据双方达成的协议，野村将不会继承该部门的资产，而是以继续雇用其员工为主，因此此次的收购价格极其低廉，未来人员开支将成为野村在资金面上的实质性负担。 据悉，英国巴克莱银行等多家金融机构也曾参与了本次收购战，但是，在雷曼兄弟所重视的继续雇用职员的规模方面野村控股比其他对手更胜一筹。野村控股将收购对象只限定在雷曼兄弟欧洲地区和中东地区的股票和投资银行这两个部门，继续雇用约2500名员工中的大部分人，而没有把股票、债券等自主交易的资产排在收购对象之列。10月13日，野村控股接手了雷曼兄弟欧洲和中东地区的股票部门和投行部门的业务，并保留了2500名员工。■
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